Asia Pacific Equity Research 10 June 2026 Innovent Biologics (1801) Overweight Impressive Next-Gen Obesity & Metabolic Pipeline at the ADA 2026 Innovent Biologics unveiled comprehensive pre-clinical and early clinical data for its next-generation obesity and metabolic pipeline at the 2026 ADA (American Diabetes Association) meeting. The portfolio demonstrates a strategic shift toward enhancing patient convenience and deepening efficacy through diverse mechanisms. Key assets include IBI3032, a novel oral GLP ...

报告行业投资评级 - 将快手科技的评级从“中性”上调至“增持” [1][2] - 目标价设定为71港元，较2026年6月10日46.02港元的股价有61%的潜在上行空间 [1][2] 报告核心观点 - 未来12个月，快手旗下AI视频生成模型“可灵”的价值将解锁，这是评级上调的核心驱动因素 [1][11][30] - 可灵寻求外部融资将触发其在快手中的价值重估，当前对可灵的独立估值为350亿美元 [1][11][30] - 可灵的增长速度快于此前预期，2026/2027年预测收入分别上调34%/64%，预计将同比增长250%/104% [1][11] - 当前股价具备下行风险保护，快手拥有130亿美元净现金，占其市值的52% [1][11] - 若从当前市值中剔除净现金及对可灵的持股价值（170亿美元），快手剩余的短视频业务当前估值为负，但该业务在2026年预计仍能产生约30亿美元的利润 [1][11] 可灵业务分析 - 可灵保持指数级增长，2026年第一季度收入增长4倍，2026年3月年度经常性收入达到5亿美元，预计2027年上半年将突破10亿美元 [7] - 可灵70%以上的收入来自海外市场，收入结构为API占60%，订阅占40% [1][11][22] - 可灵的应用已渗透至专业视频内容开发领域，例如被用于美国电视剧《大卫王朝》 [7] - 可灵的潜在市场规模巨大，报告估算为1080亿美元，主要来自视频广告制作（400亿美元）、专业视频制作（640亿美元）和游戏行业（50亿美元），目前渗透率不足1% [22][23][24] - 竞争环境趋于温和，主要因国内同业Seedance在2026年第二季度提价，以及美国主要竞争对手（谷歌/Open AI）更专注于AI编码而非视频生成 [1][11][25] 快手核心业务与财务预测 - 预计2026年第二季度快手核心业务（不含可灵）收入将同比下降1%，主要因去年电商业务基数较高 [7] - 预计2026年下半年/2027年核心业务收入将回升，动力包括2027年直播业务高基数效应消失、2026年下半年AI短剧广告等增速加快 [7] - 报告对快手2026/2027年整体财务预测进行了调整，净收入预测分别下调2%和1% [28] - 调整后每股收益预测为：2026年3.66元，2027年4.09元 [3][4][10] - 2026年调整后净利润预计为161.25亿元，净利润率为11.0% [10] 估值方法 - 目标价71港元基于分类加总估值法得出 [12][13][27] - 对可灵的估值：基于其2027年预测收入80.15亿元，采用30倍市销率，并给予50%的控股公司折让，估值为1202.22亿元 [13][27][29] - 对核心短视频业务的估值：基于其2026年预期利润212.22亿元，采用7倍市盈率，估值为1485.53亿元 [13][27][29] - 两部分业务估值合计为2687.75亿元，折合3107.22亿港元，对应目标价71港元 [13][27] 股价催化剂与市场表现 - 主要股价催化剂包括：可灵推出新版本、股权融资的最新消息以及年度经常性收入的增长 [7] - 截至报告发布日，快手股价年内迄今绝对下跌28.0%，相对基准下跌21.9% [8] - 报告发布时，彭博一致预期评级为51个买入、4个持有、0个卖出 [9]

June 7, 2026 03:25 PM GMT ZJLD Group | Asia Pacific M Update Risk Reward Update What's Changed For 1H26, we expect revenue to decline by a mid-single-digit % YoY. We also factor in GPM expansion, driven by product mix improvement and a lower selling expense ratio on more targeted promotional activities. We project net profit of Rmb0.58bn in 1H26. We raise our price target slightly by 1% to HK$8.8 from HK$8.7, reflecting FX changes. Our bull and bear case values are adjusted accordingly. Morgan Stanley Asia ...

China (PRC) | Biotechnology History Made; HR of 0.66 Strong Beat Live from Chicago: Akeso made history as 1st China data in ASCO plenary - H-6 stat-sig OS HR 0.66 vs SoC (cons. 0.7-0.75) - landmark for PD1/ VEGF in 1L sqNSCLC. Ivo mOS not yet mature, may reach ~30m at final. W/ unprecedented OS, differentiated safety for combo, and 2-3 yr lead, we believe Ivo could become backbone therapy in >US$20B NSCLC mkt, despite Qs on elderly pop. Eyes on H-3 final PFS/interim OS in 2H from SMMT. Akeso remains top pic ...

报告行业投资评级 - 行业：中国消费 汽车与汽车技术 [1] - 公司：小鹏汽车 [1] - 投资评级：买入 [1] - 当前股价（2026年5月28日）：66.35港元 [6] - 12个月目标价：85.00港元 [6] 报告核心观点 - 尽管2026年第一季度净亏损因研发费用激增而扩大，但公司毛利率展现出韧性，且第二季度交付量指引强劲，认为其目标可实现 [3][4] - 新旗舰SUV车型“GX”上市后订单表现强劲，预计将推动月度交付量显著提升 [8] - 公司拥有积极的产品路线图，计划在2026年推出多款新SUV车型，并宣布人形机器人将于2026年底量产，展现了在人工智能和机器人技术方面的全面自研能力 [9][10] 2026年第一季度财务业绩总结 - 净亏损同比扩大169%至18亿元人民币，主要由于营业亏损同比增加44%至21亿元人民币 [3] - 营业层面盈利能力恶化主要由研发费用同比激增47%至29亿元人民币导致 [3] - 总收入同比下降18%，环比下降41%至130亿元人民币，原因是季度销量下降（同比下降33%，环比下降46%至62，682辆）以及混合平均售价上涨（同比增长15%，环比增长7%至175，478元人民币） [3] - 汽车毛利率同比增长1.6个百分点至12.1%，韧性得益于产品组合改善（高利润海外销售和高利润“X9”MPV车型的销量占比提升），抵消了内存、电池和其他原材料带来的成本压力 [3] - “服务及其他”业务毛利率同比持平于66.5%，带动公司整体毛利率在第一季度达到20.6%（同比增长5.0个百分点，得益于“服务及其他”业务收入占比提高） [3] - 公司计划2026年全年投入120亿元人民币用于研发，其中50亿元人民币用于汽车业务，70亿元人民币用于人工智能 [3] 2026年第二季度及全年业绩指引 - 公司指引第二季度交付量将达到100，000-106，000辆（环比增长59.5%-69.1%） [4] - 公司预计第二季度收入为196-208亿元人民币（环比增长50%-60%） [4] - 鉴于4月交付31，011辆，该指引意味着5月和6月平均月度交付量约为34，500-37，500辆，报告认为此目标可实现，因公司目标每月交付约7，000辆新“GX”SUV [4] - 公司指引第二季度汽车毛利率将环比保持稳定在约12%，原因包括：交付量环比增长60-69%带来单车固定成本下降、高利润海外销售和新“GX”SUV销量占比提升、低利润“MONA M03”轿车销量占比提升、以及内存、电池和原材料价格带来的成本压力上升 [4] - 公司指引第二季度整体毛利率也将环比保持稳定在约20% [4] - 对于2026年全年，公司指引整体毛利率将达到“较高的十位数”百分比（high-teens） [4] 近期运营动态与订单情况 - 报告预计公司5月交付量将环比增长13%至约35，000辆，6月交付约40，000辆 [5][8] - 根据Thinkercar数据，小鹏汽车在5月第一/第二/第三/第四周分别录得约6，800/6，300/5，400/28，800张新订单，因此估计5月全月新订单流将达到约50，000辆（同比增长约10%，环比增长约40%） [8] - 订单激增主要归因于旗舰全尺寸SUV“GX”于5月20日成功上市，公司在最初12小时内获得了24，863张全国不可取消订单（每单定金5，000元人民币） [8] - 根据经销商实地调研，客户需要等待6-8周/5-7周才能收到纯电动/插电混动中端版本“GX”SUV（等待12-14周/30-34周才能收到纯电动/插电混动高端版本） [8] 未来产品与技术规划 - 公司计划在2026年第三季度推出“G9L”超大型5座SUV，将其定位为“GX”SUV的姊妹产品，预计尺寸为长5，120毫米、宽1，999毫米、高1，782毫米、轴距3，100毫米 [9] - 经销商表示“G9L”与现款“G9”SUV的关系将类似于“G7”与“G6”SUV，预计“G9L”将因尺寸增大而定价略高于“G9”，报告估计“G9L”月均销量约为4，000辆 [9] - 经销商概述了公司计划在2026年推出另外两款SUV车型：Mona“L03”（中型轿跑SUV）于2026年7月上市，以及Mona“L05”（大型SUV）于2026年第四季度上市 [9] - 公司近期宣布计划在2026年底前实现IRON人形机器人的大规模生产，预计于2027年第一季度部署至线下门店作为销售助理，随后在第二季度用于海外门店 [10] - 公司表示其人形机器人采用全栈自研，涵盖从芯片到操作系统、从关节到灵巧手的全部技术，使其成为中国唯一拥有如此全面专有机器人技术的公司 [10]

行业投资评级 - 对腾讯控股（700 HK）给予“买入”评级，12个月目标价650.00港元，较2026年5月13日收盘价462.60港元有40.5%的上涨空间 [1] 核心观点 - 市场对腾讯在AI领域过度投资的担忧被夸大，公司在此类投资上保持良好平衡，并有来自核心业务和资产处置的严格资本回报 [4][6] - 尽管上调了盈利预测，但将目标价从720.00港元下调至650.00港元，原因是采用更保守的估值（基于17倍2026年预测市盈率，此前为20倍），以反映未来两年将处于AI投资重周期且短期AI货币化有限，可能对未来毛利率和盈利能力构成压力 [13] - 以12.2倍2026年预测市盈率交易，且2025-2027年预测每股收益复合年增长率为18%，估值具有吸引力 [7][12] 财务表现与预测 - 2026年第一季度非国际财务报告准则净利润同比增长11%至679亿元人民币，符合预期 [4][5] - 2026年第一季度收入细分：网络游戏33%、金融科技及企业服务31%、营销服务19%、社交网络16%、其他1% [1] - 2025-2028年财务预测：收入从7518亿元人民币增长至10269亿元人民币；每股收益从27.19元人民币增长至42.07元人民币；2026年预测每股收益增长率为20.9% [3][19] - 2026年第一季度国内/国际游戏收入因春节假期较晚及缺乏关键新游戏发布，分别同比增长6%/13%，低于预期 [5] - 2026年第一季度广告收入同比增长20%，较2025年第四季度的17%重新加速 [5] - 2026年第一季度金融科技及企业服务收入同比增长9%，由云服务收入增长驱动 [5] - 2026年第一季度毛利率为56.6%，同比提升0.8个百分点，但低于57.3%的预期，主要因广告毛利率同比下降0.5个百分点至55.0% [5] - 2026年第一季度销售费用同比激增44%，高于预期；一般及行政费用同比持平，低于预期 [5] 业务运营与战略 - 混元3的Token使用量较混元2增长十倍，验证了其更强的推理和智能体能力 [6] - AI整合正在微信工作流、WorkBuddy、元宝、CodeBuddy等企业工具中推进，小程序预计将成为AI智能体的“技能” [6] - 管理层预计2026年下半年随着中国设计的ASIC芯片可用，AI相关投资将大幅增加 [6] 1. 短期投资（广告和游戏）带来即时收入增长，长期基础模型训练则构建特许经营价值 [6] - 各业务关键绩效指标不同：智能体产品看Token消耗、腾讯云看收入和市场份额、广告和游戏看盈利能力 [6] - WorkBuddy被视为生产力增强工具，可扩展至更广泛的B2B收入流，但B2C货币化在中国订阅渗透率低的情况下仍具挑战性 [6] - 管理层重申在广告业务上相对于同行保持耐心，但承认必要时有加速空间 [6] - 更高的AI资本支出、强劲的现金生成和投资组合变现将支持未来的股票回购 [6] 财务预测调整 - 上调2026-2027年每股收益预测3.2%-3.7%，主要反映以下调整 [8][9] - 上调2026-2027年营销服务收入假设2.8%/6.3%，因2026年第一季度广告收入（同比增长20%）强于预期 [11] - 下调2026-2027年网络游戏收入假设4.8%/7.8%，因2026年第一季度国内/国际游戏收入（分别同比增长6%/13%）弱于预期 [11] - 上调2026-2027年增值服务毛利率假设1.0个百分点至63.2%/63.7%，因2026年第一季度毛利率62.6%（预期61.6%）好于预期，得益于高利润率收入流和自研游戏的贡献增加 [11] - 下调2026-2027年广告毛利率假设0.8/1.1个百分点至57.4%/57.6%，因2026年第一季度毛利率55.0%（预期56.2%）低于预期 [11] - 上调2026-2027年金融科技及企业服务毛利率假设1.0/1.5个百分点至52.8%/53.8%，因2026年第一季度毛利率52.1%（预期51.3%）强于预期，由云服务规模扩大和金融科技服务收入结构改善驱动 [11] - 上调2026-2027年销售及市场推广费用率假设至6.8%/7.0%（原预测5.7%），因2026年第一季度费用率5.8%（预期4.6%）高于预期，源于AI应用和新游戏的推广增加 [11] - 下调2026-2027年一般及行政费用率假设至16.2%/15.7%（原预测18.5%/18.7%），因2026年第一季度费用率17.2%（预期19.1%）低于预期，得益于严格的成本控制，尽管AI投资推高了研发费用 [11] 估值与关键数据 - 基于调整后的2026/2027年非国际财务报告准则每股收益预测32.89/37.52元人民币，对应预测市盈率为12.2倍/10.7倍 [12] - 2025-2027年预测每股收益复合年增长率为18% [12] - 市值5407.69亿美元，大股东持股23.0%，2026年预测每股账面价值159.12元人民币，负债率-0.6% [2] - 2026年预测市净率2.3倍，净资产收益率19.2%，现金股息收益率1.4% [3]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”并维持 [7] 报告核心观点 - 近期受油价冲突及市场偏好影响，极兔速递股价回调，但报告重申其长期投资价值 [2][4] - 核心观点一：高油价对东南亚消费短期仅为情绪扰动，不改电商产业长期景气度，电商快递仍是“最优解” [2][4] - 核心观点二：高燃油成本对物流公司盈利影响有限，因定价机制可传导且规模效应能对冲成本 [2][5] - 极兔速递当前基本面持续强劲，建议把握公司底部布局机遇 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 市场疑虑解答：高油价对需求的影响 - 尽管3月以来油价大幅增长，印尼一季度GDP同比增长5.6%，居民消费需求增速达5.5%，消费需求韧性较强 [4] - 在通胀压力下，线上消费仍是最具性价比的手段，消费者更倾向于通过电商寻找低价替代品 [4] - 东南亚电商仍处于渗透率快速提升阶段，2025年行业人均包裹量约为中国市场的1/4，TikTok等平台保持高补贴力度，海外电商高景气有望延续 [4] 市场疑虑解答：高燃油成本对盈利的影响 - 东南亚及拉美电商平台已普遍建立燃油附加费机制，油价波动可有效向后端传导，对物流公司单票利润的直接冲击有限 [5] - 极兔海外市场处于“基础设施建设与本土化拓展”的质变期，成本改善能力显著提升，规模效应释放有望对冲油价影响 [5] - 以巴西市场为例，支付体系加速普及叠加物流基础网络快速扩张，推动公司海外快递业务量高速增长 [5] 极兔速递各市场基本面 - 中国市场：反内卷强监管持续，盈利修复值得期待 年初以来快递反内卷强势延续，产粮区执行锁盘政策，3月淡季罕见逆势推涨 在去年加盟网络修复的基础上，极兔中国市场盈利改善值得期待 [5] - 海外市场：随着基础设施升级和电商出海红利释放，成长空间正逐步释放 [5] 行业物流数据 - 空运价格高位波动：5月5日-5月11日，香港/上海浦东/伦敦希思罗/新加坡航空货运价格指数环比上周分别+1.6%/-3.6%/-5.5%/+2.7%，同比分别+37.9%/+36.1%/+61.8%/-3.9% [6] - 飞机小时利用率：5月2日-5月8日，东航物流/南航物流/国货航飞机小时利用率分别为12.9/12.6/14.0小时，同比分别+1.9/+0.2/+6.1小时 [6] - 快递业务量增速放缓：5月4日-5月10日，邮政快递揽收量39.80亿件，同比增加2.8%，2026年累计同比增速为+4.2%，5月以来累计同比增速+2.7% [6]

报告行业投资评级 根据报告内容，报告未明确给出对智谱华章（以下简称“公司”）或大模型行业的整体投资评级，但报告的核心观点和数据分析均显示出对公司前景的积极看法，并将其定位为中国大模型产业的领军者和全球头部厂商（如OpenAI、Anthropic）的中国对标[2]。 报告核心观点 报告的核心观点认为，公司是中国领先的大模型与AGI（通用人工智能）开拓者，其扎实的技术底蕴和领先的模型能力是业务发展的基石[2]。公司通过MaaS（模型即服务）平台将模型能力商业化，赋能千行百业，收入正进入高速增长曲线[2][50]。特别是在AI编程（AI Coding）这一高确定性赛道，公司凭借专注打磨和性价比优势，有望持续领跑并开拓广阔市场[2]。报告认为，公司从技术架构、商业模式到发展趋势，全面对标全球头部大模型公司[2]。 根据目录分章节总结 第一章 公司概览：中国领先的大模型厂商与AGI开拓者 - **发展历程与技术引领**：公司成立于2019年，源自清华，是中国大模型产业的先行者与持续引领者。在ChatGPT兴起前已发布GLM系列基座模型，并持续快速迭代，最新旗舰模型为GLM-5.0[6]。 - **股权结构与团队背景**：公司股权结构稳定，联合创始人及控股股东合计持股27.94%。核心创始团队均来自清华大学，在AI领域拥有深厚的研究基础和工程经验[10][11]。 - **财务表现与投入**：公司收入高速增长，2024年实现收入**3.1亿元**，2022-2024年CAGR达**130%+**[16][50]。预计2023-2027年收入CAGR仍将保持**130%+**[2]。公司为打造全球领先模型持续加大研发投入，2024年经调整净亏损率较高，预计未来数年仍将保持高投入态势[18][20]。 - **核心价值与愿景**：基于GLM的通用大模型能力是公司的核心价值，其模型能力已稳居全球第一梯队。公司以AGI为远期愿景，持续推动模型向自主学习方向演进[12][20]。 第二章 核心价值：模型能力为先，赋能千行百业 - **基座模型能力卓越**：公司最新基座模型GLM-5在多项全球基准测试中达到SOTA（最先进）水准，例如在Artificial Analysis Intelligence Index中位列全球第四、开源和国产模型第一[24]。模型矩阵覆盖语言、多模态、智能体、代码等，满足多样化需求[28]。 - **坚持开源与生态建设**：公司坚持模型开源路线，截至2025年6月底已开源**50+** 模型，累计下载量超**4,500万**次，有效培育了开发者生态[35]。 - **MaaS商业模式成熟**：公司以MaaS为核心商业模式，提供云端API调用、云端私有化和本地化部署三种方式，预计2025年三者收入占比分别为**14%**、**14%** 和 **72%**[40]。该模式深度服务科技、互联网、金融、智能终端等各行业头部客户[36][44]。 - **增长驱动力强劲**： - **收入结构优化**：云端部署收入增速远超本地化部署，预计到2027/2028年，云端部署收入占比将提升至**69%**/**80%**，其中API相关占比有望接近**50%**，成为核心增长引擎[48][50]。 - **Token消耗量激增**：模型调用量呈指数级增长，截至2025年6月日均Token消耗量达**4.6万亿**，预计2025年底超**6万亿**。这支撑了API收入的快速增长，估计至2026年初API相关年度经常性收入（ARR）已接近**6亿元**，较去年同期增长数十倍[52][54]。 第三章 产业趋势：大模型能力向上，头部厂商引领创新 - **行业高速增长**：大模型驱动AI产业加速。2024年中国AI市场规模为**1,607亿元**，预计2030年将达**9,930亿元**，2024-2030年CAGR为**35.5%**[66]。企业端是核心增长引擎，2024年企业级客户收入占大语言模型市场**89%**[70]。 - **竞争格局清晰化**：全球及中国大模型市场均呈现头部集中趋势。海外OpenAI、Anthropic等独立厂商与科技巨头共存；中国则有望形成科技巨头与独立模型厂商并存的格局[73][88]。公司作为独立厂商，2024年以**3亿元**收入在中国大模型市场市占率**6.6%**，排名第二[88]。 - **AI Coding市场机遇广阔**：AI Coding是AI落地最快、最明确的场景。报告估算，远期美国和中国AI Coding总市场空间（TAM）达**2,241亿美元**（约合人民币**1.6万亿元**），若计入泛开发者群体，市场空间更大[98]。当前中国AI Coding采用率（**30%**）远低于美国（**91%**），增长潜力巨大[115]。 - **公司的Coding赛道优势**：公司专注打磨Coding场景，模型具备低幻觉率、高稳定性及强大的推理与工具调用能力[2]。GLM-5的编程能力已对齐Claude Opus-4.5，但价格仅为后者的**13%**（推理价格对比），性价比优势显著[117][121]。公司已覆盖**12,000家**客户，作为独立第三方厂商，在服务企业端时具备中立性和深度合作优势[128]。 第四章 多维优势：模型矩阵迭代向前，应用储备与人才壁垒 - **GLM-5技术升级显著**：GLM-5聚焦Coding与智能体（Agentic）能力，总参数量从GLM-4.7的**3550亿**提升至**7440亿**，预训练数据从**23万亿**Tokens提升至**28.5万亿**Tokens。模型架构上引入了新的Slime强化学习框架和稀疏注意力机制，提升了训练效率和推理性能[137]。 - **应用场景延伸**：基于强大基座模型，公司推出GLM in Excel等产品，向办公场景渗透；其AutoGLM智能体产品可模拟用户操作完成复杂任务，是公司在Agent领域的前瞻布局[141][145]。 - **深度适配国产算力**：GLM-5已完成与华为昇腾、摩尔线程等国产算力平台的深度推理适配，实现“国产芯”与“国产模型”的双向赋能[141]。 - **雄厚的人才壁垒**：公司研发团队实力雄厚，截至2025年上半年，**657名**研发人员占总员工**73%+**，其中硕博人才占比**47%+**。核心团队拥有深厚的清华系学术背景和丰富的科研产出[148]。

行业投资评级 - 报告对美的集团的12个月评级为“买入”，目标价为93.00元，对应2025年16倍市盈率 [4][5] 核心观点 - 美的集团2025年收入增长预计为5%-10%，利润增速更快，核心家电业务收入增速预计在5%-10%区间，海外业务由于OBM驱动增速更快，2B业务增速预计高于去年，可能达到双位数 [1] - 管理层预计2024年4季度收入同比增速为高个位数，利润增速更快，2025年政府补贴政策的延续将利好国内白电需求及行业产品结构升级 [1] - 美的集团2025年战略聚焦产品结构升级和核心业务，高端品牌COLMO和东芝2024年总销售额达150亿元，同比增长30%，预计未来3-5年保持双位数增长 [2] - 美的集团计划通过加强渠道能力应对小米的竞争，特别是在一、二线城市开设更多准自营门店，并推出更多华凌品牌的入门级SKU以应对空调品类的竞争 [3] 财务数据与估值 - 美的集团2024E-2026E的盈利CAGR为12%，2025年目标价93.00元对应16倍市盈率 [4] - 2024E营业收入预计为4154.02亿元，2025E为4589.42亿元，2026E为4940.06亿元 [7] - 2024E净利润预计为383.83亿元，2025E为433.90亿元，2026E为478.83亿元 [7] - 2024E每股收益预计为5.02元，2025E为5.67元，2026E为6.26元 [7] 市场表现与预测 - 美的集团2025年1月13日股价为74.30元，52周股价波动范围为55.34元至80.19元 [5] - 预测股价涨幅为25.2%，预测股息收益率为4.3%，预测股票回报率为29.5% [9] - 美的集团市值达5110亿元（约697亿美元），日均成交量为3444.3万股，日均成交额为25.33亿元 [5] 公司背景 - 美的集团是国内白色家电行业规模最大的大型产业集团之一，产品涵盖空调、冰箱、洗衣机和小家电等，2017年收购了工业机器人公司库卡 [10]

行业投资评级 - 亚太地区2025年开局面临挑战 包括混合活动数据 美国10年期国债收益率上升 美元走强 以及美国可能对亚太经济体加征关税 预计2025年回报率将保持温和 强调政策支持 韧性和核心基本面 将MXAPJ指数目标从630下调至620 隐含9%的美元回报率 [1] - 市场观点保持不变 超配中国 日本 印尼 菲律宾 标配印度 韩国 台湾 新加坡 马来西亚 低配澳大利亚 香港 泰国 上调公用事业板块评级至超配 下调必需消费品板块评级至标配 [1] 核心观点 - 中国股市2024年的10个关键教训 包括中国股市的坏运气不会超过3年 政策底已经出现 但财政政策交付是推动2025年股市上涨的必要条件 日本"失去的几十年"剧本在中国股市上演 不要与央行和国家队对抗 通缩对股票回报不利 中国股市已成为中国投资者更具投资价值的资产 ETF的崛起 3万亿元人民币返还给股东 中国股市已证明其对国内外投资者的价值 [1] - 2025年亚太地区面临的十大经济问题 包括美国关税是主要外部不确定性 预计中国将面临美国关税税率的大幅提高 越南也面临重大风险 预计大多数亚洲经济体将在2025年降息 日本除外 预计中国房地产活动或价格不会出现全国性底部 预计财政赤字将大幅缓解 政策将更多向消费倾斜 [5] 公司分析 TSMC - 预计2025年收入将增长26.8% 2024年增长29.4% 主要受AI需求推动 预计3nm/5nm节点价格将上涨中高个位数 CoWoS价格将上涨10%以上 预计2025年毛利率将升至59.3% 上调12个月目标价至NT$1,355 [6] Yum China - 预计4Q24销售额/餐厅利润/营业利润同比增长4.4%/4.6%/20.4% 预计KFC/必胜客同店销售额增长-1%/-3% 为疫情前水平的84%/83% 预计4Q24净开店433家 2024年全年净开店1,650家 预计餐厅利润率稳定在10.8% 营业利润率同比扩大0.7个百分点 下调2024E-26E净利润预测1%-2% 12个月目标价下调至US$58/HK$452 [6] Tencent - 强调平台领导力 生成式AI战略 腾讯视频进入高质量内容创作期 12个月目标价HK$542 [6] GCPL - 印度业务短期面临挑战 但预计4QFY25E开始逐步恢复 预计家居杀虫剂业务将在4QFY25E反弹 肥皂业务将在4QFY25E部分恢复 FY26E恢复正常增长 预计EBITDA利润率将在未来2-3个季度逐步恢复至正常水平 12个月目标价Rs1,370 [8] 日本化学公司 - 看好Toray和Kuraray Toray预计FY3/24-FY3/27E业务利润年增长23% 上调12个月目标价至¥1,210 Kuraray预计FY12/23-FY12/26E营业利润CAGR为+21% 上调12个月目标价至¥2,900 [8] Kotak Mahindra Bank - CTO辞职可能影响短期股价表现 银行正在解决RBI对技术基础设施的担忧 12个月目标价Rs2,286 [9] 宏观经济 - 韩国看守政府发布2025年经济政策方向 旨在稳定金融市场 限制经济增长下行风险 维持2025年1.8%的增长预测 预计Q1 Q2 Q3各降息25个基点 [11] - 预计2025年S&P 500指数将上涨11%至6500点 主要受盈利增长推动 预计2025年EPS增长11% 2026年增长7% [13] - 预计2025年美元将"更长时间走强" 尽管预计美联储降息幅度大于市场预期 关税风险和增长前景分化将推动美元走强 [13]