报告行业投资评级 - 对报告研究的具体公司华勤技术（603296.SS）的评级为“买入” [1] 报告的核心观点 - 华勤技术管理层预计2025年实现两位数营收增长，分析师看好该公司，因其数据中心业务将受益于中国云资本支出和即将到来的推理人工智能时代，消费电子业务将继续在ODM市场获得份额，新业务将支持长期增长势头 [1] 根据相关目录分别进行总结 数据中心业务 - 华勤技术的数据中心产品线包括AI服务器、通用服务器和交换机，产品主要面向中国云服务提供商，公司对AI服务器的增长有信心，受益于市场份额增加和中国云资本对人工智能基础设施的投资 [2] 消费电子业务 - 管理层预计2025年PC业务同比实现两位数增长，智能手机业务将受益于安卓市场ODM市场份额的增长，智能可穿戴设备也存在增长机会，受品牌客户扩大市场份额和人工智能可穿戴设备的推动，PC市场份额的增加得益于本地品牌客户将更多份额分配给本地ODM供应商 [3] 汽车电子和机器人业务 - 2025年1月，华勤技术收购HCTRobot以加速在机器人领域的布局，已建立机器人研发团队，目标是开发工业机器人原型，其智能驾驶域控制器搭载的机器人芯片组已进入当地领先新能源汽车的供应链，支持公司未来增长，公司会继续将净利润的10%投入新业务研发 [4][7] 估值 - 基于2026年预期市盈率15.1倍，得出12个月目标价为81.8元，目标市盈率是根据同行市盈率与每股收益增长的相关性以及公司2026 - 2027年预期每股收益同比增长得出 [7] 财务数据 - 截至2025年5月23日收盘，股价68.2元，12个月目标价81.8元，潜在涨幅19.9%；2024 - 2027年预期营收分别为1098.78亿元、1457.18亿元、1833.07亿元和2093.76亿元；2024 - 2027年预期EBITDA分别为32.78亿元、55.99亿元、68.85亿元和84.33亿元；2024 - 2027年预期每股收益分别为2.88元、4.35元、5.41元和6.31元等 [8][9]

报告行业投资评级 - 对凌亿股份（002600.SZ）的投资评级为买入 [1] 报告的核心观点 - 智能手机形态变化和AI应用场景增加将推动凌亿股份消费电子精密组件和服务器散热模块需求增长，公司管理层对其增长持积极态度 [1] 根据相关目录分别进行总结 业务情况 - 为主要智能手机品牌客户提供超200个SKU金属精密零件，2025年高端机型散热模块用铜材料，2026年有望升级为钢铜混合材料且更多机型采用，印度工厂可满足客户需求，美国生产投资盈利较难 [2] - 为中国领先智能手机折叠屏手机提供金属中框、面板机械零件和金属精密零件，看好折叠屏手机趋势，目标拓展全球品牌，提升单部手机价值和出货量 [3] - 为全球品牌制造商提供AI/AR眼镜铰链结构件、散热组件和充电器，因现有品牌商计划升级规格及更多科技巨头将推出产品，有望带来潜在增长 [6] 估值与财务预测 - 基于18.1倍2026年预期每股收益得出12个月目标价10.1元，目标市盈率根据同行市盈率与每股收益增长相关性及公司2026 - 2027年预期每股收益同比增长得出 [7] - 给出2024 - 2027年营收、EBITDA、每股收益、市盈率、市净率、股息率、净债务/EBITDA、CROCI、FCF收益率等财务指标预测数据 [8] 其他指标说明 - GS Factor Profile通过将关键属性与市场和行业同行对比为股票提供投资背景，关键属性包括增长、财务回报、倍数和综合指标 [12] - M&A Rank对股票被收购可能性进行评分，1 - 3分别代表高（30% - 50%）、中（15% - 30%）、低（0% - 15%）概率，凌亿股份为3，不影响目标价 [14] - Quantum是高盛专有数据库，可用于公司深入分析或不同公司比较 [15]

报告行业投资评级 - 对Maxscend维持“Neutral”评级，12个月目标价为86元人民币（2025年预期市盈率36倍） [2][9] 报告的核心观点 - 看好Maxscend在中国市场的领先地位、产品线从射频分立器件扩展到射频模块，以及垂直整合策略，但智能手机市场距离下一个产品周期（6G）还有一段时间，从无晶圆厂向轻晶圆厂的过渡也需要时间来提高效率和盈利能力 [2] 根据相关目录分别进行总结 2025业务展望 - 管理层预计2025年季度收入和利润率将环比增长，受射频模块扩张、智能手机在2025年下半年进入旺季，以及利用率逐步提高使折旧正常化的推动 [3] - 由于地缘政治紧张，库存将下降但仍处于相对较高水平 [3] 新卓项目发展进度 - 6英寸和12英寸晶圆生产线已开始大规模生产，产能提升速度符合公司预期 [4] - 12英寸生产线目前月产能为4000片晶圆，公司目标是到2025年底达到月产能5000片晶圆 [4] - 随着产能提升，每片晶圆的折旧成本将持续下降，带来利润率改善 [4] 新增长机会 - 管理层长期看好低轨卫星直连手机功能，这可能为Maxscend带来额外的射频模块机会 [8] - 高端市场（如人工智能、机器人等）的模拟和MEMS产品在长期也有潜力，有助于公司更好地利用内部产能 [8] 财务数据 |指标|2024年12月|2025年12月E|2026年12月E|2027年12月E| |----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|4486.9|5704.3|6619.8|8071.0| |EBITDA（百万元人民币）|1089.3|1695.8|2058.2|2648.0| |每股收益（人民币）|0.75|1.77|2.38|3.40| |市盈率（倍）|120.9|39.5|29.3|20.5| |市净率（倍）|4.8|3.4|3.1|2.7| |股息收益率（%）|0.1|0.3|0.5|0.7| |净债务/EBITDA（不包括租赁，倍）|1.0|0.7|-0.1|-0.4| |CROCI（%）|14.3|18.8|19.0|20.3| |自由现金流收益率（%）|-3.7|0.0|4.4|2.3| [11] |指标|2025年3月|2025年6月E|2025年9月E|2025年12月E| |每股收益（人民币）|-0.09|0.23|0.77|0.85| [11]

报告行业投资评级 - AAC、AVC、Fositek、华勤技术、领益、SZS评级为买入 [17] 报告的核心观点 - 看好生成式AI用例增长带动AI设备需求上升，预计全球折叠屏手机出货渗透率将持续提升 [2] - 蓝思科技管理层对产品从智能手机组件拓展至新兴市场持积极态度，预计通过提高利用率和规格升级推动单品价值增加，改善盈利能力 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 蓝思科技是领先的玻璃外壳和盖板玻璃供应商，服务全球和中国领先智能手机品牌，正从玻璃业务拓展至金属中框，进行更多垂直整合，并向非智能手机市场多元化发展 [3] 2025年展望 - 管理层对2025年增长保持乐观，一季度主要客户推出新机型支撑了淡季利用率，预计下半年随着新机型发布季节性表现更好，公司可提供更多金属中框和玻璃外壳，折叠屏手机市场扩张也将带来单品价值提升 [4][7] 关税影响 - 关税对公司增长影响较小，因多数产品先运往中国客户组装线不受关税影响，需运往非中国组装线的产品客户会支付关税，且公司在全球多地有生产基地可灵活调整产能 [8] 新业务拓展 - 汽车零部件方面，公司目标进入更多中国和全球主要OEM供应链，提高单车价值；2025年与AI眼镜主要厂商Rokid建立战略伙伴关系，随着AI眼镜市场需求增长带来发展机遇 [9]

报告行业投资评级 - 对SICC（688234.SS）的评级为买入 [1] 报告的核心观点 - 公司管理层对市场需求保持积极态度，因更多800V电动汽车将推出且电动汽车快充需求增加，同时预计AR眼镜需求增长将带动碳化硅衬底需求 [1] - 看好SICC，因其顺应AD/ADAS趋势推动碳化硅在电动汽车中的渗透率提升，是碳化硅衬底的本土龙头，顺应地缘政治紧张下本土汽车制造商供应链多元化趋势，且产品组合向8英寸和12英寸升级 [1] 根据相关目录分别进行总结 产能扩张计划 - 公司生产基地位于上海和济南，上海工厂一期产能为每年30万片，用于6英寸或8英寸碳化硅衬底；二期产能同样为每年30万片，主要用于8英寸碳化硅衬底；济南生产基地6英寸碳化硅衬底年产能为10 - 15万片 [2] - 公司计划向非中国市场扩大8英寸产能，以扩大在全球碳化硅器件制造商中的市场份额 [2] 碳化硅在电动汽车中的渗透率提升 - 未来几年将推出更多800V电动汽车车型，主流电动汽车车型中碳化硅的渗透率将继续提高，推动碳化硅衬底的市场需求 [3] - 碳化硅衬底的本土化趋势将支持公司的增长，因为本土供应商的产品更具成本效益，且客户可在地缘政治紧张局势下实现供应链多元化 [3] 碳化硅在AR眼镜中的应用 - 市场上AR眼镜有三种主要解决方案，包括几何波导、玻璃衬底波导和碳化硅衬底波导，碳化硅是AR眼镜的最佳解决方案，因其具有最佳的反射控制和更低的重量 [4][7] - 从长远来看，AR眼镜对碳化硅衬底的需求可能超过电动汽车，为SICC带来潜在的上行空间 [7] 估值与目标价 - 基于69.3倍的2026年预期市盈率，给出12个月目标价为75.5元人民币 [8] 财务数据 |指标|详情| | ---- | ---- | |市值|人民币260亿元/36亿美元 [10]| |企业价值|人民币255亿元/35亿美元 [10]| |3个月平均每日交易量|人民币5.082亿元/7000万美元 [10]| |2024年12月|收入17.681亿元人民币，EBITDA 4.364亿元人民币，每股收益0.42元人民币，市盈率128.9倍，市净率4.3倍，股息收益率0%，净债务/EBITDA（不包括租赁）-1.2倍，CROCI 11.8%，FCF收益率 - 2.2% [10]| |2025年12月预期|收入24.873亿元人民币，EBITDA 5.334亿元人民币，每股收益0.34元人民币，市盈率NM，市净率4.8倍，股息收益率0%，净债务/EBITDA（不包括租赁）-1.1倍，CROCI 8.3%，FCF收益率0.1% [10]| |2026年12月预期|收入35.276亿元人民币，EBITDA 9.322亿元人民币，每股收益1.09元人民币，市盈率55.6倍，市净率4.4倍，股息收益率0%，净债务/EBITDA（不包括租赁）-0.6倍，CROCI 12.3%，FCF收益率0.2% [10]| |2027年12月预期|收入40.307亿元人民币，EBITDA 12.871亿元人民币，每股收益1.73元人民币，市盈率35.0倍，市净率NM，股息收益率0%，净债务/EBITDA（不包括租赁）-0.9倍，CROCI 14.6%，FCF收益率2.0% [10]| |2025年3月|每股收益0.02元人民币 [10]| |2025年6月预期|每股收益0.02元人民币 [10]| |2025年9月预期|每股收益0.15元人民币 [10]| |2025年12月预期|每股收益0.15元人民币 [10]|

报告行业投资评级 - 对报告研究的具体公司（Innolight，300308.SZ）的投资评级为“Buy”（买入）[1] 报告的核心观点 - 看好报告研究的具体公司，核心基于三点：在全球800G/1.6T光收发器领域领先，受益于AI/数据中心扩张；光收发器升级节奏快、产品组合有利，推动毛利率和资本回报率提升；在产能提升和新产品开发上执行力强，与全球领先企业供应关系紧密，巩固先发优势和市场地位 [10][11][12] 根据相关目录分别进行总结 需求与出货情况 - 800G仍是主要需求驱动力，公司维持2025年需求展望，客户订单稳定；2025年下半年，云服务提供商客户将继续增加800G产品用量；2026年，传统云数据中心从400G向800G升级及持续的AI推理需求将支撑800G产品需求强劲 [2] - 1.6T产品出货时间不变，2025年第三季度开始出货，2025年整体出货量相对800G较小；2026年下半年更多云服务提供商客户将开始采用，但目前需求前景不明，2026年整体收发器出货量仍可能由800G主导，1.6T预计2027年更主流 [3] 供应限制 - 过去三个季度公司收入增长平缓，归因于上游组件供应限制（EML激光供应紧张）；预计2025年第三季度供应情况将因EML供应商新产能扩张而改善；2025年下半年更多客户对硅光子收发器的需求将支撑出货加快 [7] 盈利能力与利润率 - 公司盈利能力呈改善趋势，主要驱动因素为：产品组合中硅光子收发器占比增加，其毛利率高于传统基于EML的收发器；工人熟练度和生产效率提高带来良品率提升 [8] - 硅光子收发器盈利能力更好，原因是物料清单成本更低，包括所需激光单元更少、硅光子芯片集成更多无源组件以及从8英寸晶圆向12英寸晶圆转变降低单位成本 [8] 财务数据 - 报告给出了公司2021 - 2027年各季度及年度的营收、毛利、营业费用、营业利润、税前利润、净利润、每股收益等数据，以及毛利率、营业费用率、营业利润率、净利率等指标，还有季度环比和同比变化情况 [9] 投资论点与目标价 - 公司是中国数据通信市场按收入计最大的光收发器供应商，当前估值未充分反映其增长和长期盈利能力提升，具有吸引力 [10] - 12个月目标价为115元人民币，基于2026年预期市盈率15倍 [13]

报告行业投资评级 - 首次覆盖圣泉集团，给予买入评级 [1] 报告的核心观点 - 圣泉集团新材料业务受益于AI服务器和动力电池材料升级趋势，预计2024 - 27年AI服务器和动力电池材料收入CAGR达52%，毛利占比从2024年的14%增至41%，推动净利CAGR从2020 - 24年的约0%提升至28% [9] - 大宗品材料业务单价触底，预计2024 - 27年销量增速保持10%左右，毛利增长10%，得益于产品结构优化、产能爬坡和单价回升 [10] - 基于DCF的目标价对应25x 2025E PE，与SOTP估值（24x）一致，当前市值有33% - 35%的上行空间 [4][26] 根据相关目录分别进行总结 新材料业务 AI服务器材料（PPO树脂） - AI革新服务器产业链，对PCB材料提出更高要求，CCL厂商从环氧树脂转向PPO树脂，PPO树脂单价和单台服务器用量远高于环氧树脂，预计2027年PPO树脂潜在市场规模达40亿元，是2022年的三倍 [42][43][45] - 圣泉凭借强大的树脂技术平台，在PPO树脂研发和生产上取得突破，2024年底产能达1500吨并计划再扩产2000吨，有望成为短期内国内唯一大规模PPO树脂厂商，预计2027年三种树脂（PPO、OPE、ODV）总销售收入可达17亿元，收入占比为11%，对总毛利贡献约22% [50][53][60] - PPO行业集中度高，决定AI服务器关键性能但价值占比低，拥有强大议价能力，圣泉受益于先发优势、优质产品和稳定规模化生产 [62][70] 动力电池材料（多孔碳） - 硅基负极可提高电池能量密度，但存在体积变化问题，硅碳负极是可行解决方案，其性能关键在于多孔碳结构设计，预计2027年硅碳和多孔碳潜在市场规模达84亿元/45亿元，2030年扩大至210亿元/100亿元 [76][82][92] - 圣泉可同时生产树脂基和生物基多孔碳，在两种材料上均具优势，与中游和下游厂商测试产品反馈良好，预计多孔碳销售收入从2023年约4000万增至2027年的14亿元，占2027年总收入的8%，贡献总毛利的13% [103][104][108] 大宗品材料业务 合成树脂（酚醛树脂和呋喃树脂） - 圣泉合成树脂业务国内市占率20 - 30%，毛利率比第二大同业高5 - 10个百分点，现金流状况好，历史销量基本同比增长10%以上，预计2024 - 27年毛利增长10% [3][116] - 酚醛树脂是现金奶牛业务和市场整合者，国内市占率第一（30%），具有成本和定价优势，能在行业下行周期整合市场，存在众多结构性增长机会，如导电酚醛树脂在电解铝领域的应用 [125][127][134] 生物质精炼 - 圣泉生物质精炼可将生物质原料转化为燃料和化学原料，大庆项目虽产能爬坡缓慢处于亏损状态，但2024年毛利率已从近乎0%提升至14.3%，满产后副产品可充分利用，保守预计2027年整体生物质业务毛利率达17%，2024 - 27年销售收入同比增长8 - 10% [141][147] 估值分析 - 圣泉当前股价对应18x 2025E PE，2024 - 27年每股收益CAGR为28%，市场低估其增长前景 [31] - 基于DCF估值法得出目标价36.00元，SOTP估值法交叉验证表明总市值约300亿元，与DCF估值基本一致，当前市值有33%的上行空间 [4][153][154] - 给予新材料业务35x 2025E PE估值，因其强劲增长前景和高利润率；给予大宗商品材料业务15x 2025E PE估值 [153]

报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line，即分析师预计该行业覆盖范围在未来12 - 18个月的表现将与相关广泛市场基准保持一致 [3][51] 报告的核心观点 - 中国在全球乘用车市场中占据重要地位，2025年预计中国乘用车销量2260万辆，占全球市场份额26.4%；中国电动汽车销量710万辆，占全球市场份额52.7%；中国L2+级自动驾驶汽车销量560万辆，占全球市场份额47.5% [9] - 中国和全球电动汽车渗透率均呈上升趋势，且中国的渗透率高于全球水平，2025年中国电动汽车渗透率预计达27.7%，全球为15.7% [12] - 众多汽车厂商有新车型计划推出，涵盖不同品牌、车型和发动机类型，预计在2025年5月至11月陆续上市 [14] - 汽车行业呈现AI民主化趋势，自动驾驶技术从低等级向高等级发展，AI参与程度逐渐加深 [16] - 中国乘用车出口量呈增长态势，2020 - 2024年出口量从76万辆增长到494.1万辆 [19] - 传统汽车制造商与新兴电动汽车倡导者合作，可实现40%的成本节约和30%的开发时间缩短 [22] - 汽车原始设备制造商的未来关注领域包括车内的AI智能座舱、地面以上的eVTOL飞行器、移动中的自动驾驶车辆 [25] 相关目录总结 全球乘用车市场概述 - 2025年预计全球乘用车销量8540万辆，全球电动汽车销量1340万辆，全球L2+级自动驾驶汽车销量1190万辆 [9] EV渗透率（2018 - 2030E）：全球与中国对比 - 中国和全球电动汽车渗透率均逐年上升，且中国的渗透率高于全球 [12] 新车型计划 - 小米、蔚来、江淮等多个品牌计划在2025年5月至11月推出新车型，涵盖BEV、EREV、PHEV等多种发动机类型 [14] AI民主化 - 自动驾驶技术发展中，AI参与程度从低到高，如从定速巡航的机器规则到城市NOA（HD Map）的中等AI [16] 中国乘用车出口增长 - 2020 - 2024年中国乘用车出口量分别为76万辆、161.4万辆、252.9万辆、408.4万辆、494.1万辆 [19] 合作成为新竞争 - 传统汽车制造商与新兴电动汽车倡导者合作可实现成本节约和开发时间缩短 [22] 汽车原始设备制造商的未来关注领域 - 包括车内的AI智能座舱、地面以上的eVTOL飞行器、移动中的自动驾驶车辆 [25] 行业覆盖公司评级 - 报告对众多中国汽车及相关行业公司给出评级，如比亚迪公司评级为O（Overweight），北汽蓝谷新能源评级为U（Underweight）等 [78][81]

报告行业投资评级 - 对中国银行业维持积极态度，看好CCB - H、ICBC - H、CITIC - H、BOCD和BOJS [7] - 对部分银行给出具体评级，如CMB、CCB、ICBC等为“买入”评级，ABC、MSB、BOCOM等为“中性”评级，Huishang为“卖出”评级 [8] 报告的核心观点 - 尽管中国银行业年初至今表现略逊于整体市场，但仍维持积极态度，未来股息收益率差异将成重要区分因素 [7] - 投资者对中国银行业看法不一，部分看重股息收益，部分考虑获利了结或转向其他高股息行业 [2] - 投资者关注大型国企银行资本重组、股息可持续性、关税影响、净息差前景和资产质量等问题 [3] - 投资者对中国金融科技行业兴趣提升，关注监管变化、金融科技公司与传统金融机构关系及潜在IPO等 [6] 根据相关目录分别进行总结 投资者反馈 - 过去两周在新加坡、吉隆坡和香港的营销活动中，与超50家机构会面，多数为长期投资基金，普遍低配中国资产，对中国银行业看法不一，部分看重股息收益，部分考虑获利了结或转向其他高股息行业 [2] 热点问题讨论 - 大型国企银行资本重组：关注重组理由及稀释程度是否反映在股价中，预计到2025年12月 - 2026年1月股息支付时，稀释影响才会充分体现 [3] - 股息可持续性：鉴于2025年第一季度部分大型国企和股份制银行利润同比下降，预计2025年上半年部分银行净利润同比下滑，中期股息可能下降，但大型国企银行全年仍有望实现盈利增长 [3] - 关税影响：尽管中美贸易紧张局势有所缓和，但关税对银行的间接和二次影响，如新贷款需求、手续费收入和宏观经济放缓影响等，可能较大但难以量化 [3] - 净息差前景：政策利率下调10个基点后，净息差前景受关注，长期来看，非对称且更大幅度的存款利率下调（最高25个基点）可能抵消贷款利率下降的影响 [3] - 资产质量：投资者关注房地产、制造业和零售贷款领域的资产质量，尽管报告的不良贷款率看似稳定，但对上市A股公司的债务风险分析显示，风险债务比率较高 [3] 金融科技行业 - 中国金融和互联网团队联合发布关于中国金融科技行业的报告，投资者对此兴趣浓厚，关注监管变化、金融科技公司与传统金融机构关系及潜在IPO等 [6] 银行个股表现 - CCB和CMB受投资者关注较多，CCB在大型国企银行资本重组中受影响较小，稀释后股息收益率领先；CMB一级资本充足率和股息支付率较高，但净资产收益率下降可能带来拖累 [7] - 投资者对成都银行也有兴趣，丰隆银行持有其18%股份 [7] 银行评级与估值 - 对部分银行给出具体评级和目标价格，如CMB、CCB、ICBC等为“买入”评级，ABC、MSB、BOCOM等为“中性”评级，Huishang为“卖出”评级，并提供了各银行的估值指标，如市净率、市盈率、净资产收益率等 [8] 股价表现 - 提供了各银行的股价表现数据，包括1周、1个月、3个月、年初至今和52周的总回报率 [10] 相关报告链接 - 列出了关于中国银行业的相关报告链接，涵盖贸易紧张局势、金融科技、业绩总结、资本注入等多个方面 [11] 估值方法 - H股中国银行业的目标价格基于三阶段股息贴现模型得出；A股中国银行业的目标价格基于市净率与净资产收益率的估值方法得出 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告通过与家电、汽车、工业科技和太阳能等行业的部分公司进行讨论，了解美国关税提高后管理层对业务前景的最新看法，涉及生产发货、订单定价、库存、产能规划等方面情况 [1] 各行业总结 中国耐用消费品行业 - 受访公司平均35%的收入来自中国出口海外市场，7%来自出口美国 [2] - OEM厂商部分恢复中国生产/发货，恢复速度取决于全球产能分配；领先OEM的关税成本多由美国客户承担，品牌商提价谨慎 [4] - 多数公司预计美国补货，但部分企业因仓储成本和库存风险持谨慎态度；企业坚持海外产能计划，部分企业考虑合作 [5] 中国汽车行业 - 受访公司6%-26%的总收入来自中国出口，0%-10%来自出口美国 [7] - 汽车OEM不受美中贸易紧张影响，汽车供应商订单稳定或增加，部分客户更愿分担关税负担 [8] - 汽车供应商维持现有产能扩张和资本分配计划，无意将海外产能迁回中国 [9] 中国工业科技行业 - 受访公司15%-45%的总收入来自出口，2%-20%来自出口美国 [12] - 资本货物国内需求疲软，海外订单有韧性；部分企业订单受关税影响后正重新谈判价格，部分企业订单因去库存周期略有疲软 [14] - 多数公司关税仍主要由客户承担；企业坚持当前资本支出计划，继续海外扩张 [16] 中国太阳能行业 - 受访公司0%-15%/35%-55%的收入来自直接出口美国/所有国家 [19] - 过去两周美国发货显著恢复；进一步提价谈判空间可能有限；对美国资本分配更谨慎，寻求中东和非洲多元化投资 [19] - 部分企业恢复发货，部分企业出售美国产能或考虑降低所有权比例，逆变器和ESS公司计划扩大海外产能 [20]