报告核心观点 - 富达数字资产发布《2026年展望》报告 核心结论是比特币面临的障碍和逆风正使其变得更加强大 [1] 技术层面分析 - 报告反驳了Ordinals、铭文或OP_RETURN扩展正在“破坏”比特币的说法 链上数据显示2025年区块空间需求持续保持低位 [2] - 报告认为 即使未来需求上升导致手续费增加 这也是健康的结果 将加强矿工经济而非损害可用性 [2] - 报告警告 试图通过共识变更来审查非金融交易 将损害比特币的核心特性：不可篡改性、去中心化和抗审查性 [3] - 报告强调量子计算准备是日益增长的焦点 理论上约有660万BTC可能因公钥暴露而面临风险 开发者正积极探索如BIP-360等解决方案 [4] 宏观与市场前景 - 报告概述了由量化紧缩结束和流动性放松驱动的看涨背景 [4] - 报告指出 在财政主导和债务负担上升的背景下 全球流动性开始转向 政策缓慢放松 政府显然选择增长而非紧缩 [7][8] - 报告提到 有7.5万亿美元资金存放在货币市场基金中 这些资金可能轮动进入风险资产 [7] - 报告分析了黄金与比特币的历史关系以及2026年潜在的轮动可能性 并指出全球M2增长与比特币之间存在强烈的历史相关性 [7] 机构采纳与市场动态 - 比特币和以太坊日益被视为核心投资组合配置 截至2025年底 现货比特币ETP的资产管理规模达到1230亿美元 [5] - 本周初主要加密货币上涨 比特币价格位于9.2万美元 [6] - 门罗币上涨15% 创下680美元的历史新高 [6] - 迈克尔·塞勒购买了12.5亿美元的比特币 这是自7月以来最大的单周购买 [6] 监管与行业事件 - 美国参议院发布了加密货币市场结构法案草案 禁止稳定币支付利息 [6] - Fogo和Football dot Fun两个项目均计划于1月15日星期四进行代币生成事件 [6]

美国国债风险与政策挑战 - 前美联储主席耶伦发出严厉警告 美国迅速增长的国债可能带来潜在风险[1] - 耶伦指出 不断膨胀的国债可能严重限制政策制定者应对财政挑战的能力[2] - 她特别强调了“财政主导”风险 即政治压力可能迫使央行将利率维持在低于经济状况所需的水平[2] 债务规模与未来预测 - 美国国债在2025年末已超过38万亿美元 且几乎没有放缓迹象[3] - 根据国会预算办公室预测 国债可能在未来十年内攀升至50万亿美元 达到GDP的118%[3] - 财政主导风险可能推高期限溢价和借贷成本 因投资者担忧政府可能诉诸通胀或金融抑制来管理债务[3] 广泛的经济与安全担忧 - 耶伦的警告与经济学家和金融专家近期对美国国债的一系列警示相呼应[5] - 美国对外关系委员会主席理查德·哈斯在2025年11月警告 38万亿美元的国债可能导致“国家安全危机” 影响国家有效分配资源的能力[5] - 摩根大通董事总经理Geng Ngarmboonanant警告 美国国债持有者结构的变化导致利率更高且更波动 引发对金融体系稳定性的担忧[6] 美联储独立性与政治化风险 - 耶伦的警告也延续了她此前对美联储政治化的担忧[7] - 她在2025年8月批评前总统特朗普“解雇”美联储理事的行为 指出政治化的央行会导致更高的通胀、增长波动和货币贬值 这对美国不利[7]

地缘政治事件与贵金属价格反应 - 美国扣押委内瑞拉领导人马杜罗后地缘政治风险上升 推动黄金和白银价格上涨[1] - 现货黄金周一盘中最高上涨2.3% 突破每盎司4,430美元[1] - 现货白银周一盘中上涨近5%[1] - 美国计划在驱逐马杜罗后“管理”委内瑞拉 并要求“完全进入”该国包括其石油储备 导致该国未来治理不确定性增加[1] - 分析认为该事件强化了地缘政治不确定性背景 但立即风险有限 因事态发展指向快速解决而非持久军事冲突[3] 黄金市场基本面与驱动因素 - 黄金在去年录得自1979年以来最佳年度表现 并在去年屡创纪录高位[4] - 价格上涨受到央行购买和黄金支持交易所交易基金资金流入的支持[4] - 美联储去年连续三次降息对贵金属构成利好 因贵金属不产生利息[4] - 多家领先银行预测金价今年将进一步上涨 尤其是考虑到美联储预计将进一步降息以及特朗普重塑美联储领导层[5] - 高盛集团上月表示其基本预测是金价将涨至每盎司4,900美元 且存在上行风险[5] - 美国经济面临不断增长的联邦债务带来的长期风险 前财政部长耶伦称财政主导的前提条件正在加强 即债务规模可能迫使央行维持低利率以最小化偿债成本[6] 白银市场表现与额外驱动因素 - 白银去年涨幅超过黄金 突破了此前除最狂热市场观察者外都认为难以想象的水平[7] - 除了支撑黄金的因素外 白银还受益于市场持续担忧美国政府最终可能对精炼银征收进口关税[7] 其他贵金属及美元表现 - 截至伦敦时间上午8:58 铂金和钯金价格亦上涨[8] - 衡量美元强弱的彭博美元现货指数上涨[8]

文章核心观点 - 美国前财政部长耶伦警告，不断攀升的联邦债务正将美国经济推向危险边缘，一种名为“财政主导”的风险正在加剧，即庞大的债务规模可能迫使美联储将利率维持在低位以降低政府偿债成本，而非专注于遏制通胀，这将严重挑战央行独立性 [1][3] - 美国国会预算办公室预计，今年联邦赤字将达到1.9万亿美元，债务总额占GDP比重将升至100%左右，并在未来十年进一步攀升至约118%，这种不可持续的债务路径加剧了财政风险并使货币政策制定者面临两难困境 [2] - 尽管前景严峻，耶伦对未来仍保留一丝谨慎乐观，认为潜在的危机（如社会保障和医疗保险的破产风险）可能成为催化剂，迫使国会达成两党协议以推行必要的预算改革 [2][4] 财政主导风险加剧 - 耶伦的核心担忧在于货币政策可能屈从于财政压力，“财政主导”是指当主权债务达到不可持续水平时，财政政策接管宏观经济主导权，央行丧失独立性，不得不人为压低利率以确保政府偿债，从而放弃控制通胀的首要职责 [3] - 耶伦特别指出，特朗普已“公开要求”美联储降低利率，其明确目的正是减少政府的偿债支出，此类政治压力正在强化“财政主导”发生的先决条件 [1][3] - 前克利夫兰联储行长梅斯特指出，当前债务问题中最令人担忧的因素在于，特朗普政府官员似乎并未意识到其中的威胁，这种决策层的认知偏差被视为重大隐患，可能导致政策误判并加速财政状况恶化 [1][3] 债务与赤字现状及展望 - 美国国会预算办公室预计，今年联邦赤字将达到1.9万亿美元 [2] - 美国债务总额占国内生产总值的比重今年将升至100%左右，并在未来十年进一步攀升至约118% [2] - 分析人士指出，随着债务占GDP比重向118%迈进，留给政策制定者通过常规手段解决问题的时间窗口正在收窄 [4] 危机倒逼改革的可能性 - 耶伦认为，潜在的危机（例如社会保障和医疗保险即将面临的破产风险）可能会成为催化剂，迫使国会最终达成两党协议，推行必要的预算改革 [2][4] - 并非所有经济学家都对此抱有希望，加州大学伯克利分校经济学家David Romer表示，他对两党能够达成协议以避免“财政灾难”的前景感到“不那么乐观”，并警告若不解决财政问题，将给每个人（包括美联储）带来麻烦 [4]

文章核心观点 - 全球金价近期突破每盎司4300美元并非由地缘政治或投机驱动，而是对全球政府债务利息支出失控、法定货币信用被系统性稀释的滞后重估[5][6] - 全球政府债务利息支出已达年化4.9万亿美元的历史新高，标志着金融体系进入“利息奇点”，利息成本正挤占国防等关键财政支出，形成恶性循环[6][12][16] - 在“财政主导”时代，高实际利率无法压制金价，因加息会加剧政府利息负担，迫使更多货币增发，债券正转变为“有回报的风险”资产，而黄金成为“无回报的无风险资产”[31][32][35] - 预测2026年金价将突破5000美元/盎司，核心驱动因素是约10万亿美元的美国公共债务到期再融资将引爆利息支出，迫使央行实施收益率曲线控制等干预措施，进一步削弱法币信用[37][40][42] 全球债务利息与金价关系 - 自2008年金融危机以来，金价与全球政府债务利息支出呈现惊人的正相关性，表明黄金正在对“法币信用的稀释”进行定价[4][10] - 市场过度关注346万亿美元的债务总额，而更致命的指标是偿债成本，全球政府债务利息支出在过去三年激增1.6万亿美元，目前年化达4.9万亿美元[13][14] - 4.9万亿美元的利息支出代表了全球法定货币体系的“燃烧率”，政府新发债券主要目的已变为“借新还旧”，这本质上是通胀性和稀释性的[7][17][30] 利息支出挤占财政资源 - 主要发达经济体（以美国为首）的利息支出在2024-2025财年首次超过国防支出，标志着财政支出结构发生根本性恶化[16][17] - 美国财政部2026财年前两个月数据显示，净利息成本同比激增190亿美元，达1790亿美元，利息已成为美国政府的第二大支出，仅次于社会保障[18][19] - 在G7国家层面，“财政鳄鱼口”现象显现，利息支出曲线在2024年底呈指数级上升，全面超过国防、医疗等实体支出，挤占了实体经济资源[24][26][28] - 美国利息支出占税收收入的百分比已飙升至24.2%，几乎是2013-2019年平均水平的2倍，正逼近历史最高警戒线[27] 财政主导下的资产定价逻辑转变 - 传统上高实际利率对黄金不利，但自2024年以来出现了金价与实际利率正相关的罕见“脱钩”[32] - 当债务水平达GDP的120%以上且利息支出失控时，央行加息不仅不能抑制通胀，反而会因增加政府利息账单、导致更多财政赤字和货币增发而加剧通胀，即进入“财政主导”时代[33] - 在4.9万亿美元的利息压力下，债券已变成“带有久期风险的劣质货币”，黄金的上涨是市场在抛售这种劣质货币[34][36] - 投资者意识到高收益率债券的本金偿付只能通过印钞实现，因此债券是“有回报的风险”资产，而黄金是“无回报的无风险资产”[35] 2026年展望与金价预测 - 预测2026年金价将突破5000美元/盎司，核心依据是2026年将面临巨额的全球债务到期再融资压力[37][40] - 仅美国就有约10万亿美元的公共债务将在2026年到期或需要重新定价，这批债务多发行于2020-2021年的零利率时期[37] - 当这10万亿美元债务展期时，利率将从接近0%重新定价为4%-5%，这将瞬间引爆利息支出，可能在2026年底突破6万亿美元大关[37] - 为防止财政偿付能力崩溃，主要央行可能在2026年被迫实施收益率曲线控制或量化宽松，直接干预债市以压低长端利率[37] - 一旦央行为拯救财政部而放弃通胀目标，法定货币的信用将彻底动摇，全球超过160万亿美元的流动性将涌入黄金等硬资产[41][42] - 当前4300美元的金价是一个确认信号，表明全球金融体系已无法承受正的实际利率，4.9万亿美元的利息支出是引信，2026年的再融资之墙是炸药[42]

公司定位与核心投资逻辑 - 纽蒙特公司不仅是一家黄金开采商 更被视为一种针对特定宏观经济风险的保险政策 [1] - 该保险政策主要对冲美联储政策 财政主导地位以及货币贬值风险 [1] 宏观经济背景与公司关联 - 美联储已明确其政策立场 流动性正在回归 [1] - 美联储资产负债表在暂停扩张后已恢复扩张 [1]

好的，我将仔细研读这份全球宏观年度展望电话会议纪要，并逐步思考，总结关键要点。 **纪要分析与关键要点总结** **1 涉及的行业与公司** * 行业：全球宏观经济、固定收益、外汇及货币市场、大宗商品、人工智能（AI）相关产业（如半导体、数据中心、云计算）[2][17][182] * 公司/机构：美国银行（BofA Securities）及其研究团队、美联储（Fed）、欧洲央行（ECB）、日本央行（BoJ）、英国央行（BoE）、中国央行（PBoC）、国际货币基金组织（IMF）[5][17][184][190] **2 核心观点与论据** * **总体展望：谨慎乐观，但波动性将上升** * 基线情景乐观：预期全球经济增长稳定（2026年3.3%），通胀稳定（2.4%），主要央行继续降息，美元走弱 [1][40][42] * 市场脆弱性：当前市场波动率（vols）处于低位，估值接近高位，收益率曲线趋同程度达历史极端水平，使其易受冲击，需要尾部风险对冲 [1][8][9][16] * 预期波动性将因对AI中长期影响的评估、K型复苏风险、财政与货币政策权衡难度加大而上升 [2][16] * **四大主题** * **AI的影响**：AI将推动生产力增长和资本支出，但影响不均。短期内可能推高中性利率（r*），长期可能因收入从劳动力向资本转移而降低r*。对美元影响复杂，可能因弱化就业市场（促使美联储更鸽派）而短期拖累美元，但长期强劲的资本支出和生产力增长可能利好美元 [2][17][18][188][219][220][222][224] * **K型经济**：全球复苏不均衡，表现为高收入与低收入群体、部门、地区间的分化。美国K型经济受财富效应（股市驱动）影响显著，使其更易受股市回调影响。欧洲K型经济更多与储蓄能力、实际购买力侵蚀差异相关。这种分化导致政策困境，可能引发更大赤字、更陡峭的收益率曲线和更弱的货币 [19][21][230][232][233][235][236][247] * **财政主导**：财政政策成为市场定价关键驱动因素，尤其是在美国和日本公共财政紧张的情况下。投资者低估了新兴市场与发达市场在财政空间上的收敛（新兴市场财政空间更大，发达市场更小），以及美欧之间的分歧（美国财政状况长期不可持续，欧元区倾向于货币主导） [2][22][23] * **储备货币辩论**：美元在可预见未来仍将保持主导地位，但外汇储备多元化是持续渐进的趋势。欧元因估值、供应和评级上调具有长期潜力，中国正在加速人民币国际化 [2][24] * **主要市场观点与交易建议** * **G10利率与外汇**： * 利率：总体看好利率和利差交易，但需对冲尾部风险。预期欧元区、英国、加拿大降息幅度大于市场定价。看好美国实际收益率曲线腹部和长期通胀（相对于欧洲）。对欧元（近期）、澳元、日元有做多波动率倾向 [10][59][64][65] * 外汇：对美元看法更趋谨慎，战术性看涨美元（兑日元、澳元），但维持2026年一季度后看跌观点。预期欧元/美元将在二季度突破区间高点。看跌日元（结构性资本外流、财政风险），看涨英镑（财政风险已充分定价）和北欧货币 [10][76][82][83][90][97] * **新兴市场**： * 结构性看涨新兴市场本地市场，预期总回报率达10.7%，多个货币（巴西雷亚尔BRL、哥伦比亚比索COP、韩元KRW、匈牙利福林HUF、波兰兹罗提PLN、罗马尼亚列伊RON、南非兰特ZAR）的债券有望实现两位数美元回报 [11][13][99][128] * 对主权外债（EXD）更为谨慎，预期利差扩大20个基点，总回报约4%，建议在BB评级债券中寻找“安全”的利差 [13][99][143][149] * 看好新兴市场外汇利差交易，特别是巴西雷亚尔BRL、土耳其里拉TRY以及前沿市场货币（阿根廷比索ARS、埃及镑EGP、尼日利亚奈拉NGN、哈萨克斯坦坚戈KZT） [7][13] * 预计2026年波动性将比过去六个月更高，需警惕信贷/股市回调和高通胀两大风险 [12][98][119][121][126] * **宏观经济预测** * 增长：2025年全球增长3.4%，2026年3.3%，2027年3.4%。美国（受AI投资和财政/货币刺激推动，2026年增长2.4%）和中国（受基础设施刺激推动，2026年增长4.7%）是主要驱动力，欧元区和日本增长相对疲软（分别为1.0%和0.7%） [39][42][43][44][45] * 通胀：全球通胀稳定在2.4%。美国、英国高于目标，欧元区低于目标，中国因产能过剩和需求疲软维持极低通胀 [39][47] * 政策利率：多数央行将在2026年结束宽松周期。预期美联储6月后降息三次，欧洲央行3月再次降息，英国央行降息三次至3.25%，日本央行加息四次至1.0% [50][51] **3 其他重要但可能被忽略的内容** * **技术分析观点**：对美国10年期国债收益率持中期看涨（收益率下降）观点，但短期存在上行风险（可能形成头肩底形态）。维持2025年下半年看涨美元观点，但需警惕2017-18年模式重演（美元在一季度走弱）。大宗商品指数（BCOM）接近三年高点，若持续上涨可能支持收益率上行并挑战美元 [153][154][155][156][167] * **AI的具体影响与瓶颈**： * 数据中心电力消耗到2030年预计将翻倍以上，电力供应可能成为瓶颈，为美国和中国以外的地区（如欧洲、中东、东南亚）带来数据中心建设机会 [186][201][202][204][211] * 不同行业受AI影响不同：专业/技术服务、金融服务业倾向于利用AI增强人力决策；信息通信技术、客户服务、制造业更易受自动化和岗位替代影响 [17][214] * 印度IT服务外包模式可能受AI影响，但也存在生产率提升的潜在机会 [216][217][218] * **地缘政治与事件风险**： * 美国中期选举、最高法院对IEEPA关税和美联储主席任命的裁决、美国-墨西哥-加拿大协定（USMCA）重新谈判、多国选举（如哥伦比亚、匈牙利、巴西）可能带来市场波动和政策变化 [29][38][67][114][115] * 美国对拉美、中东和北非等新兴市场关键投入品（如能源、稀土矿物）的兴趣增加，新兴市场可能受益于“友岸外包”流动 [38] * **市场头寸与情绪**：投资者对新兴市场外汇和利率的看涨头寸处于高位，美元空头头寸显著，表明市场情绪拥挤，增加了回调风险 [116][117][120]

全球财政格局转变 - 自1998年以来，全球财政平衡发生逆转，新兴市场从运行经常账户赤字转为盈余，而发达市场则开始运行大规模持续性赤字并成为新千年主要危机的中心[2] - 政策差异是关键，新兴市场政府及整体经济债务水平普遍较低，赋予其中央银行独立性以专注于控制通胀，无需受制于政府融资担忧[2] 新兴市场债券的利好因素 - 新兴市场央行因具有独立性，可维持较高的实际政策利率，使其市场利率相对于发达国家更具吸引力[2] - 地缘政治发展对发达市场构成阻力，但对许多新兴市场则形成顺风，推动资本流向盈余新兴市场及高收益的新兴市场本币债券[2][7] 投资策略与产品表现 - VanEck新兴市场债券ETF是市场上首批混合型新兴市场债券策略之一，采用综合方法投资于整个新兴市场债券领域以最大化机会并管理风险[4] - 尽管面临新冠疫情、乌克兰战争及中国经济问题等全球性干扰，该基金历史表现优于全球和美国债券基准指数[4] - 主动管理策略侧重于基本面价值与债券风险溢价的相对关系，旨在利用市场变化并避开问题发行人，为多元化主动型新兴市场债券配置提供了有力理由[4][7]

贸易战影响 - 贸易战成本主要由出口国承担，越南、瑞士GDP可能分别受1.3%、1.4%的冲击，美国自身也将面临0.3%-0.4%的损失[1][11][23] - 全球贸易增速将从2025年的2%放缓至2026年的0.6%，贸易路线重构缓解了部分冲击，但行业调查持续且中美贸易协议待定，风险仍高[1][11][24] - 到2026年中，关税预计将使美国通胀上升0.6个百分点，约77%的进口商品关税通过出口方利润压缩或转嫁给美国消费者[11][23][28] 经济滞胀态势 - 2025-2026年全球GDP增速预计为2.7%、2.5%，通胀率为3.9%、3.5%，呈现轻度滞胀态势[1][12][35] - 美国通胀可能持续高于目标至2027年，而欧元区通胀自2025年第二季度起趋近2%目标，英国通胀预计在2026年春季前保持在3%以上[1][12][37] - 美国经济预计在2026年增长1.6%，欧元区增长进一步减速至0.9%，中国增长从2025年的4.8%放缓至2026年的4.2%[35][36][52] 央行货币政策 - 美联储预计到2026年中再降息75个基点至3.25%-3.5%，欧洲央行暂停降息维持存款利率2%，英国央行2027年或降息至3%，日本央行继续加息至2027年达1.5%[2][13][58] - 量化紧缩将在欧洲央行、英国央行和日本央行持续，美联储缩表基本结束，若债券市场失序，央行可通过调整QT或重启QE稳定市场[2][13][60] - 央行面临弱增长、高通胀与高财政赤字的三重困境，需平衡政策目标[2][13] 美元地位与汇率 - 美元主导地位存疑但短期稳固，2025年美元走弱主要因美联储宽松预期，仅三分之一源于去美元化，美国仍吸引外资[2][13][66] - 预计欧元对美元汇率维持在1.18左右，若美国货币政策受干预，美元可能进一步走弱[2][13][66] 财政政策与长期利率 - 美国、英国、法国等高财政赤字导致债券供应增加，推高长期利率，英国30年期国债收益率达1990年代以来高位[2][15][69] - 财政主导推高长期利率，央行通过调整QT或重启QE稳定市场，但政治因素仍是关键变量[2][15][69] 企业融资与破产 - 企业通过优化运营、延长债务期限、探索替代融资应对高融资成本，2025-2026年全球企业破产率或增6%、4%，预计2027年见顶，中小企业受冲击更大[3][17] - 尽管政策利率降低，欧元区企业贷款需求仍疲软，美国企业贷款在信贷标准收紧下有所回升[17] 资本市场与AI估值 - 美国股市高市盈率（23倍）因15%的盈利增长预期支撑，但上涨集中于少数科技巨头，依赖AI投资，AI繁荣看起来已充分定价，短期上行空间有限[3][18] - 资本市场无泡沫，但AI估值已充分，新兴市场中阿根廷、巴西等需警惕失衡[3][19] 欧盟国防开支 - 欧盟2026-27年国防开支或温和增长10%-20%，占GDP 2.3%-2.5%，因产能限制、内部合作不足，难达战略自主目标，对美军事依赖短期难改[2][16][81] - 欧洲国防工业面临订单积压创纪录（约3500亿欧元）且资本支出徘徊在收入的5-6%，产能扩张受限[16][82][84] 政治与下行风险 - 2025-2027年多国大选或加剧政策不确定性，贸易保护主义（45%概率）、去美元化冲击（35%）、主权债务危机（20%）及地缘冲突为主要下行风险[3][20] - AI技术兼具增长机遇与泡沫风险，地缘政治紧张可能进一步升级[3][20]

黄金市场表现与前景 - 黄金价格年内涨幅超过43%，有望创下过去50年中仅次于1979年的第二佳年度表现 [1] - 有观点认为，若进入财政主导、货币政策持续宽松的时代，美元储备地位可能削弱，黄金将受益于该趋势 [2] - 尽管面临地缘政治和货币风险，黄金的结构性支撑依然稳固，特别是中国为减少对美元依赖而持续进口黄金 [8] 机构投资者配置情况 - 机构对黄金的配置比例极低，平均仅占2.4% [3] - 39%的受访基金经理对黄金的配置为零，仅有6%的基金经理配置比例达到或超过8% [4] - 相比之下，股票配置处于净超配28%的高位，科技股尤其集中 [4] 其他资产类别与风险认知 - 加密货币同样被机构投资者忽视，三分之二的受访者表示完全没有配置，有配置的平均仓位也低于1% [5] - 基金经理最大的尾部风险是第二轮通胀（26%的受访者）以及央行独立性和美元贬值风险（24%的受访者） [5] - 对贸易战的担忧显著下降，仅12%的受访者视其为主要风险，低于8月的29% [6] 官方部门需求动态 - 央行购金需求在夏季放缓，世界黄金理事会数据显示7月净购买量为中性 [7] - 此前三年央行年度购金量均超过1000吨，当前的暂停购金引人注目 [7]