报告公司投资评级 - A股和H股均维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025Q1公司业绩稳步提升，全产业链优势助其抵御油价波动，归母净利润稳健增长，长期成长确定性凸显，维持“买入”评级 [1][6][14] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本1830.21亿股，总市值14531.87亿元，一年最低/最高价为7.33/10.46元，近3月换手率为5.02% [1] 收益表现 - 1M、3M、1Y相对收益分别为-0.52%、-2.05%、-22.43%，绝对收益分别为-3.41%、-2.58%、-18.26% [4] 事件 - 公司2025Q1实现营业总收入7531亿元，同比-7.3%（追溯后），环比+10.5%（追溯后）；归母净利润468亿元，同比+2.3%（追溯后），环比+45.6%（追溯后） [5] 点评 全产业链优势抵御油价波动，25Q1归母净利润稳健增长 - 2025Q1布油均价74.98美元/桶，同比-8.3%，环比+1.3%；境内天然气需求同比增0.8%，成品油需求同比降4.0%，化工产品需求增长但毛利低 [6] - 公司依托全产业链优势抵御油价波动，25Q1归母净利润稳健增长，经营现金流1394亿元，同比+25.5%，资产负债率37.9%，同比降1.1pct [6] - 2025Q1上游业务经营利润461亿元，同比+7.0%；炼化业务经营利润54亿元，同比-33.6%；销售业务经营利润50亿元，同比-25.4%；天然气销售业务经营利润135亿元，同比+9.7% [6] 分板块回顾 - **上游业务增量降本，盈利能力稳步增长**：2025Q1油气和新能源分部经营利润461亿元，同比+7.0%，得益于国内天然气产销量增加等；原油实现价格70.00美元/桶，同比降7.2%；天然气实现价格9.01美元/千立方英尺，同比降3.9%；油气单位操作成本9.76美元/桶，同比降6.0%；油气当量产量467百万桶，同比+0.7% [7] - **持续优化资源和开拓市场，天然气销售业务量效双升**：2025Q1天然气销售业务经营利润135亿元，同比+9.7%，得益于销量增长和产业链盈利能力提升；销售天然气864亿方，同比+3.7%，其中国内销售699亿方，同比+4.2% [8] - **炼化业务积极应对市场变化，转型升级深入推进**：2025Q1炼油化工和新材料分部经营利润54亿元，同比-33.6%；炼油业务经营利润45.5亿元，同比-34.7%；化工业务经营利润8.37亿元，同比-26.9%；加工原油337.3百万桶，同比-4.7%，生产成品油2856.7万吨，同比-6.3%，生产乙烯227.1万吨，同比+0.04%，化工商品量995.9万吨，同比+0.5%，新材料产量80万吨，同比+37.5% [10] - **销售业务完善终端建设，市场份额稳步提升**：2025Q1销售分部经营利润50亿元，同比-25.4%，因市场需求等因素；销售汽油、煤油、柴油3677.6万吨，同比-6.3％；国内销售2753.5万吨，同比-3.5％，国内销售市场份额同比提升1.2个百分点 [11] 依托全产业链优势穿越周期，长期成长确定性凸显 - 2025年上游资本开支计划2100亿元，保障上游产储量增长；2025年油气当量产量计划增长1.6%；加快中下游炼化业务转型 [12] - 公司坚持五大发展战略和五大战略举措，“三桶油”有望穿越油价周期长期成长，长期投资价值凸显 [12] 增持彰显大股东对公司发展信心，坚持高股东回报 - 中国石油集团将增持公司A、H股股份，12个月内完成增持计划，体现对公司未来发展前景的信心 [13] - 公司坚持每年分红两次，分红稳定性强，优秀业绩和现金流通过高股息率回报投资者 [13] 盈利预测、估值与评级 - 小幅下调公司2025 - 2027年归母净利润预测至1661（下调4%）/1712（下调4%）/1757（下调4%）亿元，对应EPS分别为0.91/0.94/0.96元/股 [14] - 看好公司“增储上产”潜力和天然气业务长期成长性，维持A+H股“买入”评级 [14] 财务报表与盈利预测 利润表 - 2025 - 2027年预计营业收入分别为28981、28895、29250亿元，归母净利润分别为1661、1712、1757亿元 [15][16] 现金流量表 - 2025 - 2027年预计经营活动现金流分别为3890、4143、4516亿元 [16] 资产负债表 - 2025 - 2027年预计总资产分别为29319、31611、33985亿元，总负债分别为11333、12541、13859亿元 [17] 主要指标 盈利能力 - 2025 - 2027年预计毛利率分别为21.8%、22.5%、22.7%，ROE（摊薄）分别为10.4%、10.2%、9.9% [18] 偿债能力 - 2025 - 2027年预计资产负债率分别为39%、40%、41%，流动比率分别为0.87、1.09、1.35 [18] 费用率 - 2025 - 2027年预计销售费用率均为2.15%，管理费用率均为2.21% [19] 每股指标 - 2025 - 2027年预计每股红利分别为0.45、0.49、0.50元，每股经营现金流分别为2.13、2.26、2.47元 [19] 估值指标 - 2025 - 2027年预计PE（A股）分别为8.7、8.5、8.3，股息率分别为5.6%、6.1%、6.3% [19]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [1][46] 报告的核心观点 - 公司从地方性水泥厂发展成全球化建材集团，以“海外多业务发展、国内一体化协同、碳减排及增值创新、数字化AI驱动”为战略引领，“建设全球领先的跨国建材企业”为长期战略目标，发展壮大可期 [46] - 水泥行业下行周期中，公司凭借区域布局、经营管理及战略优势，业绩韧性强、盈利能力高 [46] - 预计2025年水泥市场供需格局改善、价格修复，带动公司业绩回升；公司积极布局海外，成长空间广阔；近年分红比例稳定且高，业绩增长后分红将为股东带来理想回报 [46] - 预测公司2025 - 2027年EPS分别为1.24元、1.43元和1.52元，对应当前股价PE分别为10.2倍、9倍及8.3倍 [46] 各目录总结 公司简介 - 华新水泥始创于1907年，是中国最早水泥企业之一，1994年A、H股分别上市，1999年与瑞士Holcim集团结为战略伙伴 [13] - 进入21世纪实施多项战略，业务拓展至多领域，成为全球化建材集团，名列中国制造业500强等 [13][14] - 截至2024年末，公司有多项业务产能，第一大股东为Holcim，持股41.81%，华新集团持股16.26% [14] 全产业链一体化协同发展 - 公司依托水泥主业实现纵向一体化，是少数有完整产业链、上下游协同竞争优势的企业 [15][17] - 水泥业务国内在多省市布局，海外在12国布局，成中亚领军者；混凝土业务国内13省市及海外4国运营搅拌站；骨料业务国内8省市及海外4国运营项目；还拓展新型建筑材料业务 [17][18] - 2024年营收中水泥占比约53%，混凝土占24.6%，骨料占16.5%；毛利中水泥占50.70%，混凝土占11.97%，骨料占32.01% [20] 水泥销量下降，非水泥业务增长明显 - 非水泥业务销量增长明显：近十年水泥销量2019年后下行，2024年降幅约2%好于行业；骨料、混凝土销量持续增长，环保业务处置增速高；2024年混凝土业务收入84.15亿元、销量3181万方，骨料业务收入56.42亿元、销量1.43亿吨 [24] - 毛利率水平在行业中领先：2024年各产品毛利率有差异，综合销售毛利率24.69%；骨料毛利率高且环比修复，商品熟料毛利率探底回升；公司毛利率虽下降但领先可比企业，抗周期性好 [26] 布局具备优势，积极推动海外发展 - 业务及市场布局具备优势，构建竞争护城河：上市后在国内14省市及海外12国布局，国内工厂多在经济活跃地区，境外工厂在“一带一路”友好国家分散布点，选厂遵循“资源有保障、交通较便利、市场增长有潜力”原则 [27] - 海外产能积极布局，成长空间广阔：海外业务所在国水泥需求大多增长；2024年海外营收79.84亿元、增长47%，水泥销量1620万吨、增长37%，产能超2250万吨/年、增长8%，运营及在建产能超2500万吨，海外毛利率33.13%高于国内；近期签约尼日利亚、巴西项目；2025年计划资本支出133亿元，海外并购为首，中期目标海外水泥产能提至约5000万吨 [31][35] 营收持续攀升 盈利能力突出 - 盈利能力突出，业绩具备一定韧性：近十年营收趋势向上，2024年达342.17亿元、增长1.36%；净利润及归属净利润2019年后下行，2024年分别为29.53亿元、24.16亿元，同比下降8.22%、12.52%，优于行业；2024年加权平均净资产收益率8.16%居行业最优 [36][39] - 负债率持续下降，费用管控能力提升：2024年末资产负债率49.8%，较2023年降1.74个百分点；流动比0.87、速动比0.7，较2023年提升；2024年各费用有增减，整体费用率12.58%，较上年降0.27pct [41] - 股息率稳定且理想：近几年股利支付率维持40%左右，2024年当前股价对应股息率约3.5%；公司业绩有韧性、有成长预期，现金流净额为正，负债率下行，未来分红比例稳定较高可期 [43][44] 总结与投资建议 - 公司发展成全球化建材集团，战略引领下发展壮大可期；行业下行中业绩韧性强、盈利能力高；预计2025年市场改善带动业绩回升，海外布局成长空间广，分红回报理想 [46] - 预测公司2025 - 2027年EPS分别为1.24元、1.43元和1.52元，对应当前股价PE分别为10.2倍、9倍及8.3倍，给予“增持”评级，建议关注 [46]

公司动态 - 恒逸石化拟注销6370.38万股回购股份，占总股本的1.74%，回购用途由员工持股计划变更为注销减资[1] - 2025年一季度公司实现营业收入271.68亿元，归母净利润5149.48万元，总资产1109.96亿元，归属于上市公司股东的所有者权益246.41亿元[1] - 2024年度利润分配预案为每10股派发现金红利0.50元，上市以来累计现金分红总额达56.03亿元[2] - 第五期股份回购计划累计回购2924.08万股，占总股本0.80%，回购资金总额1.25-2.5亿元，价格不超过9元/股[2] - 控股股东恒逸集团累计增持3934.74万股，占总股本1.07%，增持计划仍在推进中[2] 业务板块 - 公司为"炼化—化工—化纤"全产业链一体化民营跨国龙头企业，核心业务包括炼化板块、PTA板块、聚酯板块[2] - 聚酯板块下游需求稳步复苏，2024年中国社会消费品零售总额同比增3.5%，带动纺织服装行业线上采购需求增长[3] - 2024年中国聚酯行业出口总量1287万吨，同比增长15%，主要出口新兴市场国家[3] 行业趋势 - 聚酯行业落后产能逐步出清，双碳政策及设备供应要求提高行业准入门槛，市场集中度持续优化[3] - 公司凭借技术研发优势和规模效应巩固市场地位，在差异化产品开发、智能化生产及全产业链协同方面形成竞争优势[3]