报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年GDP预计维持在4.5%，关税冲击减小，但通缩仍将持续 [2][4] - 国内刺激政策力度较轻且推迟，财政和货币政策有不同安排，存在多种情景假设 [7][12] - 中美贸易关税虽有所缓和但仍处高位，解决贸易问题困难，中国出口和贸易有自身特点 [13][19] - 消费、房地产、物价、企业定价等方面存在问题，政策以供给为中心，产能过剩需结构改革 [42][67] - “5R”再通胀战略进展缓慢且不均衡，有住房库存消化、社会福利改革、生育补贴等再通胀途径 [75] - 人民币对美元温和升值，对一篮子货币适度贬值，有国际化相关举措 [102] - 科技领域新兴行业资本支出增强，AI处于扩散早期，中国在AI等技术领域有竞争力和发展机遇 [128][132] - 长期来看，中国在产业升级、人形机器人、脱碳等方面有结构性机会 [167][178][182] 根据相关目录分别进行总结 宏观经济 - GDP增长：2025年GDP预计维持在4.5%，受关税冲击小于5月12日前 [2] - 通缩情况：通缩持续，2023年2季度至2026年4季度预计有15个季度处于通缩 [4][5] - 国内刺激政策：政策重点可能是在2 - 3季度提前实施已宣布的2万亿人民币刺激计划，补充预算推迟到2025年4季度且规模减小 [7][9] 贸易关税 - 关税水平：美国对中国平均关税预计维持在当前约40%的水平，仍有升至50 - 90个百分点的可能 [13][14] - 出口情况：中国出口增长2025年2季度可能保持强劲，下半年放缓 [15] - 贸易协议：中美贸易协议达成难度增大，伦敦协议积极但范围可能有限 [19][40] 消费与物价 - 消费情况：消费改善受政策驱动，但就业市场疲软导致潜在动力不足 [44] - 房地产市场：二手房销售失去1季度动力，交易价格持续下降 [47] - 物价情况：核心CPI略有改善，PPI通缩压力持续，企业定价能力较弱 [52][56] 政策与改革 - 政策导向：政策仍以供给为中心，投资增长与需求不匹配，产能过剩需结构改革 [62][67] - “5R”战略：“5R”再通胀战略进展缓慢且不均衡，包括再通胀、再平衡、重组、改革、重振等方面 [75] 再通胀途径 - 住房库存消化：城市更新100万套现金安置计划是积极举措，低线城市库存压力大 [76][78] - 社会福利改革：中国社会福利支出低，增加支出可释放预防性储蓄，福利体系碎片化且不平衡 [82][89] - 生育补贴：新生儿数量下降，家庭生育意愿低，经济压力是主要原因 [97][99] 人民币汇率 - 汇率走势：预计人民币对美元温和升值，对一篮子货币适度贬值，2025年末USDCNY为7.15，2026年末为7.05 [102][103] - 国际化举措：有建立数字人民币国际运营中心等一系列推动人民币国际化的措施 [119] 科技领域 - 新兴行业：新兴行业资本支出增强，受AI应用和政策支持 [128][130] - AI发展：中国在AI领域创新追赶，价值从硬件向应用转移，AI人才多，本地GPU将满足大部分需求 [135][139][147] - 其他技术：中国在人形机器人相关专利申请和自动驾驶领域有竞争力 [150][155] 长期机遇 - 产业升级：中国制造业具备规模、适应性、绿色转型、自动化和人才等优势，为产业升级奠定基础 [167][169] - 人形机器人：预计到2050年全球累计采用10亿台人形机器人，中国占比约30% [178][180] - 脱碳：到2030年清洁能源发电成本将低于化石能源，能源转型将带来超5000亿美元累计成本节约 [182]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 报告探讨中美贸易谈判、消费品以旧换新计划及社会福利改革三方面变化，指出通缩仍是核心宏观常量，中国需系统性再平衡，但结构改革推进缓慢，2025 - 2026年名义GDP增长仍可能不佳 [1][13] 根据相关目录分别进行总结 中美贸易谈判 - 伦敦贸易谈判是重要进展，中美在日内瓦会议暂停加征关税后，因非关税措施分歧面临挑战，6月5日通话及伦敦谈判达成框架协议，旨在落实日内瓦贸易协议并充分利用双边经贸磋商机制 [2] - 伦敦协议范围可能有限，中方谈判真诚有原则，特朗普提及稀土限制问题但未提美方让步，美商务部长和贸易代表多次提及“日内瓦协议”，表明伦敦就非关税措施达成较窄协议，利于回到日内瓦贸易协议，但贸易逆差和芬太尼等结构性紧张问题仍难解决 [3] 中国消费品以旧换新计划 - 部分地区暂停该计划有三原因：一是部分地区分配的以旧换新资金用完，中央政府分两批共分配1620亿元（全年配额3000亿元），5、6月家电、办公用品和手机零售额接近1 - 4月的70%，且618促销提前，部分地区资金提前耗尽；二是江苏实施“配额管理”，避免消费激增挤出线下小经销商；三是国家市场监管总局防止以旧换新补贴非法套利，如部分零售商抬高或维持价格获利 [4][8][12] - 该计划小问题可调整，但反映出刺激措施固有局限，如美国2009年“旧车换现金”计划有挤出小经销商和市场扭曲等副作用，经济乘数效应有限，预计该计划不会完全暂停，若三季度经济增速降至4.5%以下，三四季度之交可能适度扩大年度配额 [8] 中国社会福利改革 - 中国发布改善社会福利体系蓝图，承诺实现基本公共服务均等化，解决医疗和养老最紧迫问题，多部委联合新闻发布会进一步解释 [9] - 蓝图是按三中全会精神制定的可行措施总结，主要是完善和微调现有框架，如扩大灵活就业和农民工社保覆盖范围，对于公共服务提供与人口流动匹配等较难改革，表述为“逐步”“稳步”推进 [10] - 虽蓝图中许多措施非前瞻性，但过去一年左右已实施一些措施，如医保缴费与当地平均可支配收入挂钩、失业人员可申请再培训补贴、政府制定识别和核实低收入人口方案，这与政策转向旨在改善社会民生观点相符 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 认为可能在关税不确定性上得到缓解但并非解脱 ，关税虽从4月2日的水平下降但仍高于1月1日 ，贸易政策相关关税仍存在 ，将影响企业信心 、资本支出和贸易 ，预计亚洲GDP增速从2024年四季度到2025年四季度放缓约90个基点 [9] 各部分总结 贸易紧张局势 - 投资者对贸易紧张局势及其影响的担忧低于报告方 ，倾向认为贸易紧张局势最糟糕时期已过去 ，来自中国的进口关税不会回到限制贸易的峰值水平 [11] - 增长的最大拖累并非关税实施的直接影响 ，而是间接影响 ，近期事件表明不确定性仍存在 ，美国可能扩大关税问题 ，实施部门关税和第899条规定 [12] - 达成贸易协议可降低不确定性 ，但与中国和欧洲等主要贸易伙伴达成关键协议复杂且耗时 ，不确定性仍将持续 [13] - 投资者指出软数据和硬数据存在脱节 ，软数据有所改善 ，亚洲5月除印度外的PMI数据略好于4月但弱于3月 ，预计6 - 7月起硬数据将放缓 ，重点跟踪资本货物进口数据 [14] 多元化 - 美元持续走弱使投资者关注从美国多元化投资的主题 ，宏观和固定收益投资者认同美元将继续走弱 ，股票投资者仍略青睐美国 [20] - 亚洲经济增长差异将转向有利于亚洲 ，亚洲货币将继续升值 ，原因包括出口收入更多兑换 、外汇对冲增加和美元资产回流 ，亚洲经常账户盈余年化达1.1万亿美元 ，对45万亿美元国际投资头寸的对冲将增加但不太可能持续重新平衡 [21] 货币宽松 - 投资者对亚洲除中国外央行采取激进货币宽松政策的观点提出适度反驳 ，主要围绕央行犹豫 、对货币的担忧以及利率差异问题 [32] - 报告预测更鸽派 ，基于通胀处于舒适区 、关税拖累增长带来通缩压力 、油价走弱和亚洲货币走强为央行降息打开政策空间等因素 ，近期央行行动支持该观点 [33] 中国 - 投资者对中国持一定建设性态度 ，讨论围绕人民币是否会大幅升值以及消费能否持续复苏和宽松支持预期 [34] - 消费全面复苏难以实现 ，因工资增长疲软和房地产市场缺乏持续复苏 ，预计2025年私人消费增长4.9% ，2026年放缓至4.6% [35][36] - 政策制定者不太可能允许人民币对美元一次性大幅升值 ，也不太可能允许人民币对一篮子贸易伙伴货币大幅升值 ，预计人民币对美元年底小幅升值至7.15 ，对一篮子货币小幅贬值 [47] - 从债券市场看 ，投资者对利率不太乐观 ，预计中国利率将横盘整理 ，等待中美贸易谈判进展 [48] 印度 - 投资者讨论印度政策是否从关注资本支出转向再分配 ，报告认为政策制定者将继续营造有利于公共和私人资本支出的环境 [49] - 从政府支出数据看 ，未出现从资本支出转向再分配政策的迹象 ，中央和邦政府的资本支出占GDP比例回升 ，收入支出占GDP比例下降 [53] - 国内需求复苏在推进 ，5月GST税收增长加速至2.5年高位16.4% ，4月服务出口增长加速至16% ，规模与商品出口相当 ，成为增长支柱 [60] 日本 - 投资者对日本央行政策路径的看法比报告方更鹰派 ，市场已定价到2026年3月有一次25个基点的加息 ，报告认为日本央行在2025年和2026年将维持利率不变 [65] - 不预计加息的原因包括潜在通胀路径温和且不会加速 ，日元升值 、大米储备释放和公用事业补贴重新引入将使通胀放缓 ，美国式核心CPI预计在2026年维持在1.6% [73][75] - 外部背景疲软使日本央行维持利率不变 ，美日贸易谈判可能旷日持久 ，日本央行需评估企业盈利对工资趋势的影响 ，尤其是对明年春季工资谈判的影响 ，同时美国经济团队预计美联储2026年将激进降息175个基点 [76]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 关税缓和但通缩持续，上调2025年和2026年实际GDP增长预测分别至4.5%和4.2% [3] - 外部冲击有所减轻，但消费疲软依旧，国内刺激政策力度减轻且推迟 [8][13][18] - 政策仍以供给为中心，“5R”再通胀策略进展缓慢且不均衡 [24][29] - 人民币兑美元温和升值，兑一篮子货币适度贬值 [31] - 中国创新能力上升，在人工智能领域竞争力增强，人工智能对劳动力市场有影响 [35][39][42] - 香港经济近期HIBOR下降可能是暂时的，预计2026年利率更持续下降，2025年增长放缓后2026年回升 [45][50][52] 根据相关目录分别进行总结 宏观经济 - 上调2025年和2026年实际GDP增长预测至4.5%和4.2%，但通缩将持续 [3] - 外部冲击有所减轻，关税虽仍处高位但有所降低，中国出口增长2025年二季度强劲，下半年回落 [8][9][10] - 消费改善由政策驱动，但就业市场低迷导致内在动力不足 [15] - 政策重点是在2 - 3季度前置已宣布的2万亿人民币刺激计划，补充预算时间推迟至2025年四季度且规模减小 [18][20][21] - 基础设施和制造业固定资产投资可能保持强劲，值得投资的领域包括制造业升级、城市基础设施更新等 [23] 政策导向 - 政策仍以供给为中心，经济再平衡有新信号但存在旧障碍，如公共债务高、社会福利改革成本高和道德风险担忧 [24][27] - “5R”再通胀策略包括再通胀、再平衡、重组、改革和重新激活，预计到2025年底有一定进展，但最佳情景需更多措施 [29] 汇率展望 - 预计人民币兑美元到2025年底达到7.15，到2026年底达到7.05，兑美元温和升值，兑一篮子货币适度贬值 [30][33] 情景分析 - 基本情景：2025年四季度有0.5 - 1万亿人民币补充财政方案，“5R”策略进展缓慢，2025年和2026年实际GDP分别为4.5%和4.2% [34] - 上行情景：取消20%芬太尼相关关税，更多资源从投资分配到消费，2025年和2026年实际GDP分别为4.7%和4.5% [34] - 下行情景：贸易谈判失败，美国对中国贸易加权关税再提高15个百分点，刺激计划主要用于投资，2025年和2026年实际GDP分别为4.2%和3.6% [34] 创新与科技 - 中国专利申请持续排名第一，研发支出增加，创新能力上升 [35][37] - 中国在人工智能领域追赶，当地GPU到2027年将满足大部分中国AI需求 [41] - 生成式AI将创造大量劳动等效价值，但转型期间劳动力替代效应可能占主导，需政策措施减轻对劳动力市场的影响 [42] 香港经济 - 近期HIBOR大幅下降是由香港金管局注入流动性以捍卫美元/港元汇率所致，可能是暂时的 [45] - 预计2026年美联储降息175个基点，有助于降低香港利率上限，2025年增长因关税冲击放缓，2026年因利率下降回升 [50][52]

涉及的行业和公司 - **行业**：中国股票市场、亚太新兴市场（APxJ/EM），细分行业包括互联网、科技、能源、房地产、消费、金融等 - **公司**：报告提及众多中国上市公司，如中国华润三九医药、中国长江电力、宁德时代、乐鑫科技、宏发科技、国电南瑞、宁波拓普集团、中国石油、春秋航空、紫金矿业等；还涉及华为等科技企业 核心观点和论据 中国股票市场整体观点 - **上调指数目标**：基于持续的结构改善、关税和盈利的积极进展，上调中国股票指数目标，2026年6月MSCI中国、恒生指数、恒生国企指数和沪深300指数的基础情景目标分别为78（5%上行空间）、24,500（5%）、8,900（5%）和4,000（3%）[2][20] - **维持中性评级**：尽管有积极因素，但宏观层面复苏仍具挑战，国内通缩环境至少持续到2026年，关税争端和非关税措施可能重现，维持对中国股票在新兴市场/亚太除日本框架内的中性评级[3][23] - **偏好离岸市场**：短期内，由于人民币升值和关税紧张局势部分缓和，离岸市场（如MSCI中国、恒生指数）表现可能优于A股市场，A股市场受宏观通缩影响较大的行业占比更高，且香港市场流动性支持更强[4][40] 核心观点论据 1. **结构改善** - **ROE触底回升**：自2024年下半年以来，MSCI中国ROE触底回升，有望在2026年底超过新兴市场平均水平，主要驱动因素包括企业自救和股东回报增强活动、离岸中国股票受宏观和通缩影响减小、科技突破[47][48] - **政策支持民营经济**：2025年2月的民营企业家座谈会表明监管从整顿转向振兴，为民营企业营造更宽松的经营环境[54] - **科技新经济崛起**：AI、人形机器人、电动汽车等领域的突破使全球投资者对中国企业的研发能力恢复信心，吸引外资长期配置[59] 2. **盈利增长** - **盈利预测上调**：鉴于关税条件更清晰和3.5年的盈利下调周期接近尾声，上调2025 - 2027年的盈利增长预测，预计MSCI中国2025 - 2027年的盈利增长分别为7%、6%和9%[65][66] - **GDP增长预期提升**：中美临时关税协议使中国经济学家上调2025 - 2026年实际GDP增长预测至4.5%和4.2%，关税下调和协商机制有助于缓冲宏观冲击[69] 3. **估值合理** - **估值制度上移**：MSCI中国的结构性估值制度有望从2022 - 2024年的8 - 10倍12个月远期市盈率上移至10 - 12倍，当前11.1倍的估值与新兴市场相比有10%的折价，估值合理且有上行风险[97][98] - **投资者兴趣增加**：全球投资者对中国股票市场的兴趣和参与度有望提高，基于全球多元化需求、中国盈利和ROE前景改善以及结构性机会[98] 4. **政策与流动性** - **政策适度宽松**：预计2025年下半年财政刺激规模减小且时间推迟，货币政策适度宽松，央行可能降息15 - 20个基点和降准50个基点[102] - **流动性适度支持**：A股市场受国内资金状况和国家队支持影响，香港市场和ADR受外部流动性和美联储政策周期影响，美元走弱可能促使资金流入中国股票市场[112][115] 5. **地缘政治** - **短期缓和但不确定**：中美关税紧张局势短期缓和，但长期竞争仍存在，需关注非关税措施和双边贸易谈判中的相关限制[116][117] - **ADR退市风险低**：短期内ADR退市可能性较低，2020 - 2022年的退市争端已解决，且目前无相关立法或监管行动[119] 其他重要内容 - **关键交易建议**：2025年下半年建议买入更多香港/ADR股票而非A股，关注中国/香港重点股票名单和A股主题名单，有选择地持有中国AI/科技龙头股[5][42] - **市场表现**：年初至今，中国股票尤其是离岸市场表现优于其他主要市场，恒生指数和MSCI中国分别实现16%和15%的绝对回报[15] - **资金流向与配置**：全球投资者对中国股票的配置意愿增强，中国是新兴市场中最大的低配市场，资金流出趋势在4月中旬逆转，超过80%的投资者表示近期可能增加中国股票投资[143][144] - **南向资金**：南向资金是香港股票市场的净买家，2025年初至今流入势头强劲，有望继续推动香港市场[158]

宏观经济形势 - 一季度M2规模达326.06万亿元，是GDP的2倍，但货币在金融体系内空转未流入商品市场 [1] - 4月CPI同比上涨0.3%，通缩周期已到来而非通胀 [1] 房价走势 - 2022年起二三线城市房价下跌，2023年一线城市如深圳、广州、上海出现明显调整 [5] - 上海市中心平均房价从2021年下半年的9.5万/平米跌至6.5万/平米，跌幅超30% [5] - 预计2025年下半年房价分化，二三线城市跌幅放缓，一线城市如上海、深圳可能出现补跌 [5] 海鲜价格 - 帝王蟹超市价格不到200元/只，三文鱼价格跌去40%，海虾价格从38元/斤跌至28元/斤 [7] - 日本核废水排放导致消费者对海鲜心存疑虑，预计6月后价格持续走低 [7] 汽车价格 - 20-30万中档车降价1.5万-2万元，进口高档汽车最高降价10万元 [9] - 新能源汽车入市挤占燃油车份额，华为、小米等科技企业加剧竞争，中产家庭收入减少导致需求萎缩 [9] 家电价格 - 2025年冰箱、彩电、空调等家电价格下调10%-15% [12] - 技术更新快导致旧款家电打折促销，居民收入下降削减支出导致厂家库存积压 [12] 猪肉价格 - 超市猪肉价格从26-28元/斤跌至18-20元/斤 [13] - 资本涌入养猪业导致产能过剩，消费者健康意识增强减少猪肉购买 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 因关税逆风减弱，将2025年GDP预测上调30个基点至4.5%，但通缩持续，预计有针对基础设施的轻度、延迟刺激 [1][2] - 关税降低使经济增长放缓程度减轻，2025 - 2026年GDP同比增长上调至4.5%/4.2%，名义GDP增长在2025 - 2026年或维持在3.5 - 3.6% [2] - 通缩压力根深蒂固，2025年GDP平减指数为 - 0.9%，2026年为 - 0.7%，预计PPI通缩和CPI低通胀将持续 [3] - 国内刺激延迟且规模较小，预计推出0.5 - 1万亿人民币财政方案支持基础设施，央行将降息15 - 20个基点、降准50个基点，人民币兑美元将小幅升值 [4] 各部分总结 经济增长 - 因关税缓和，上调2025年和2026年实际GDP增长预测至4.5%和4.2%，预计当前30%的额外美国关税将维持，2025年GDP增长拖累减少0.5个百分点，季度实际GDP同比增长或稳定在4.0% [10] - 预计2025年和2026年名义GDP增长分别为3.6%和3.5%，因通缩持续，增长低于潜在水平 [2][56] 国内需求 - 家庭消费方面，预计2025年和2026年实际个人消费增长分别达4.9%和4.6%，主要驱动因素为消费商品以旧换新计划，以及生育补贴、减少消费瓶颈和信贷支持等，但改善可能主要由政策驱动，乘数效应或受就业市场压力抑制 [13][14] - 公共消费方面，预计2025年和2026年公共消费增长分别达7%和5.5%，得益于政府债务互换计划，政府支出增长将反弹至与过去规范一致的水平 [15] - 公共投资方面，政策制定者仍将投资视为支持经济活动的重要工具，预计2025年基础设施投资略高于10%，制造业资本支出增长维持在7%，投资领域包括制造业设备升级、城市基础设施更新等 [16] - 房地产市场方面，预计2025年和2026年房地产开发投资增长分别为 - 10%和 - 5%，市场将继续疲软，但对GDP的拖累逐年减小 [17] 外部需求 - 基线关税假设方面，预测期内美国对中国平均关税税率约为40%，若芬太尼相关关税部分取消，美国可能用部门关税或更高的互惠关税替代 [20] - 关税影响方面，当前30%的额外关税可能导致中国对美出口在峰值时下降30%，拖累整体出口4.5%，全球增长放缓将进一步拖累中国出口1 - 2%，预计2025年出口增长减速至0%，2026年反弹至3.5% [21] - 出口数据走势方面，预计中国出口值在2025年第二季度保持强劲，下半年开始下降，因库存周期难以长期违背潜在需求 [23] AI影响 - 短期经济影响方面，AI创新周期目前处于基础设施建设阶段，未来2 - 3年，新兴行业中由AI驱动的强劲资本支出增长将使实际GDP增长提高0.2 - 0.3个百分点，抵消房地产投资持续低迷的拖累 [30] - 长期转型方面，AI革命可能在长期提高生产率，有助于中国解决劳动力萎缩的结构性问题 [31] - 面临挑战方面，AI革命在转型期间可能产生比过去技术革命更强的劳动力替代效应，中国需加强社会安全网、支持AI教育和职业培训、促进不易受AI替代的行业创造就业 [32] 国内刺激政策 - 财政刺激方面，预计2025年第四季度推出0.5 - 1万亿人民币的财政方案，目标为城市更新，较之前的估计更晚且规模更小 [38][39] - 货币宽松方面，央行可能在下半年降息15 - 20个基点、降准50个基点，但货币政策宽松空间可能有限，政策制定者可能更注重改善信贷分配 [40][41] - 结构调整方面，中国退出通缩的关键是实施“5R”政策框架，但解决住房过剩和消费需求不足的努力有限，预计政策将逐步向消费倾斜，但不会果断打破对投资的依赖 [42] 通缩情况 - 预计2025年和2026年GDP平减指数分别为 - 0.9%和 - 0.7%，名义GDP增长维持在较低水平，PPI通缩和CPI低通胀将持续，2026年通缩压力可能因关税影响消退和低效供应挤出而缓解 [56] 人民币汇率 - 预计到2025年底和2026年底，美元兑人民币汇率分别达到7.15和7.05，人民币兑美元将小幅升值，人民币CFETS指数将适度贬值，但不会引发其他中立经济体对中国进口激增的担忧 [58] 情景分析 - 上行情景方面，若中美贸易谈判顺利，取消20%的芬太尼相关关税，政策重点转向消费，2025年和2026年实际GDP增长可能分别达到4.7%和4.5%，名义GDP增长分别为4.1%和4.3%，GDP平减指数分别为 - 0.6%和 - 0.2% [63][65] - 下行情景方面，若贸易谈判失败，美国对中国的贸易加权关税再提高15个百分点，政策仍以投资为中心，2025年和2026年GDP增长可能分别降至4.2%和3.6%，名义GDP增长分别为2.9%和2.6% [66][69]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月生产表现尚可但内需弱于预期，二季度实际GDP追踪有温和上行风险，但通缩可能持续 [2][3][4] - 90天的中美关税休战窗口可能导致对美出口提前装载量增加，但鉴于关税不确定性，出口相关资本支出可能仍低迷 [3] - 美国对中国的贸易加权关税税率仍处于高位，意味着近期出口提前装载后最终需求仍会减弱，加剧国内产能过剩问题和通缩，需要更多消费刺激措施 [4] 根据相关目录分别进行总结 生产与需求情况 - 4月生产因出口转运前置表现好于市场预期，国内投资和消费未达预期 [2][7] - 4月工业生产同比增速放缓至6.1%，采矿业、制造业、公用事业均有不同表现；固定资产投资和零售销售均弱于市场预期 [2][6] - 资本支出普遍放缓，制造业资本支出因关税不确定性减弱，基础设施资本支出在一季度前置后有所回调 [7] - 零售销售的主要拖累因素是情绪疲软和以旧换新计划效果减弱，黄金购买量激增 [7] GDP与出口情况 - 二季度实际GDP追踪有4.5%的同比增速，存在温和上行风险，因90天关税休战窗口内对美出口提前装载 [3][7] - 物流数据平台显示，中国到美国的集装箱预订量环比飙升近300% [3] 通缩情况 - 由于关税仍处高位和政策反应，通缩可能持续 [4] - 美国对中国的贸易加权关税税率仍高达40%，远高于2025年前的11% [4] - 额外刺激措施可能较轻且延迟，四季度可能有5000亿 - 1万亿元人民币的财政方案，北京可能采取渐进方式解决结构性经济失衡 [4]

纪要涉及的行业或者公司 涉及中国宏观经济相关行业，未提及具体公司 纪要提到的核心观点和论据 - **贸易方面**：贸易重新路由可能减弱了美国关税对中国总出口的影响；4月中国出口同比增长8.1%，远超彭博社共识的2%，接近高盛估计的7%；中国对美国出口环比暴跌20%，对东盟出口跃升11%；2025年第一季度中国经常账户盈余达到GDP的3.8%，为2010年以来最高，显示出中国出口的强劲和韧性[1][5] - **通胀方面**：4月中国CPI和PPI通胀再次为负，CPI同比为 -0.1%，PPI同比为 -2.7%，是连续第31个月同比PPI通缩；下调2025/26年PPI通胀预测至 -2.1%/-0.6% 同比，低于此前预测和市场共识；低油价影响了整体CPI，疲弱的核心和服务CPI通胀（分别为同比+0.5%和+0.3%）凸显了经济中的显著疲软[3][6] - **货币政策方面**：5月7日中国央行宣布10项宽松措施，包括50个基点的存款准备金率下调、10个基点的政策利率下调以及一系列再贷款计划和贷款利率下调；政策利率下调幅度（10个基点）小于预期（20个基点），调整今年剩余时间的货币政策预测为第三季度和第四季度各下调10个基点；随后发布的央行第一季度货币政策报告基调不那么鸽派，暗示银行净息差可能限制进一步的政策利率下调[5] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **研究报告相关信息**：列出了近期高盛中国宏观研究报告，包括政策宽松与土地市场、外汇与贸易、数据评论与数据跟踪等方面的报告[9][10][12] - **团队信息**：列出了报告分析师的联系方式，包括Andrew Tilton、Hui Shan等[4] - **合规与披露信息**：包含Reg AC认证声明、美国及其他司法管辖区的监管披露要求、利益冲突和所有权披露、全球产品分发实体信息、一般披露事项等内容，涉及澳大利亚、巴西、加拿大、中国香港、印度、日本等多个地区[14][15][16][17][21] - **研究服务相关**：高盛全球投资研究向客户提供的服务水平和类型可能因多种因素而异；所有研究报告通过电子方式同时向所有客户发布，并非所有研究内容都会重新分发给客户或提供给第三方聚合商[33][34] - **使用限制**：未经高盛明确书面同意，不得转售、逆向工程、发布、传播或复制报告信息，也不得用于训练或微调机器学习或人工智能系统[36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国经济面临通缩压力，PPI通缩加深，CPI总体平稳但后续核心CPI或软化 [4][7] - 关税影响在PPI中显现，不利的基数效应和关税将在5 - 7月对PPI同比产生压力 [3][4] - 核心CPI的韧性反映了政策支持和滞后性，但随着关税传导，环比势头将减弱 [7] 根据相关目录分别进行总结 核心CPI情况 - 4月核心CPI同比保持在0.5%，环比折年率为0.7%；核心商品价格因以旧换新计划基本稳定，旅游相关价格略有改善；食品通胀因水果和牛肉供应受限升至5个月以来最高，抵消了国际油价下跌的影响 [2] PPI情况 - 4月PPI环比为 -0.4%，除石油外，耐用消费品和原材料价格疲软；细分行业中，纺织品、木制品、化工、橡胶和塑料等对美敞口较大的行业价格加速下跌；最终需求疲软影响上游投入品，特别是黑色金属 [3] 展望 - 5 - 7月PPI同比可能从当前的 -2.7%降至 -3%以下；预计核心CPI由于PPI传导和就业市场疲软将开始环比软化，但同比因低基数可能保持韧性 [4] 数据总结 |指标|4月数据|3月数据| | ---- | ---- | ---- | |CPI同比（%）|-0.1|-0.1| |核心CPI同比（%）|0.5|0.5| |PPI同比（%）|-2.7|-2.5| |PPI环比（%）|-0.4|-0.4| [6]