报告核心观点 - 中美关税超预期下调，后续贸易框架协定有望年内谈成，权益市场短期或拉升后震荡，债券利率或短期上行但受政策限制 [1][9] - 新动能驱动“科特估”，中国科技企业全球化定价权提升，需筛选“含科量”高的企业 [1][11] - 地方国企债券融资投资由基建地产转向科创，“新增债券”用于科创领域投资规模及占比明显提高 [4][13] - 美国 4 月 CPI 受关税冲击影响尚不明显，Q2 通胀上行压力或被分摊和对冲 [5][15] - 特别国债发行前置或推升 4 月社融增速，二季度实体经济融资向好 [17][19] - 我国科创债市场发展潜力大，未来市场体量或增长，结构向成熟海外市场靠拢 [6][22] - 航天宏图业绩低于预期，拓展数据要素服务，有望业务恢复 [7][24] - 盛业拟配售引入战略股东，新业务拓展有望加速，业绩持续快速增长 [8][26] 宏观策略 宏观点评 20250512：关税超预期下调，股债市场怎么走？ - 中美经贸高层会谈达成共识，关税下调，出口不确定性降低，后续贸易框架协定有望年内谈成 [9] - 谈判超预期因美国政治和经济压力，关税冲突使美国经济数据不确定性高，其对关税下降诉求更紧迫 [1][9] - 关税调降后，权益市场短期或拉升，后续关注国内经济基本面，五月或震荡，市场风格或双边交易 [9] - 中美贸易谈判进展或短期推动利率上行，但“降准降息”限制利率上行空间，收益率曲线或走陡 [9][10] 宏观深度报告 20250512：新动能驱动“科特估”为资本市场“排头兵” - 关税战是持久战，抑制全球投资与消费需求，科技产业经济占比提升，打开内需新市场 [10] - 中国科技基础设施构建是战略工程，科技赋能提升产品全球竞争力，AI 应用拓展内需生态 [10][11] - 外资关注中国市场，增加持仓并超配，中国科技企业全球化竞争力提升，科技消费有望成“第二增长曲线” [1][11] - 科技股估值逻辑需转变，应筛选“含科量”高的企业，用多维度指标识别硬科技企业 [1][11] 宏观深度报告 20250512：地方国企债券融资都去哪了？——项目投资由基建地产转向科创 - 2025 年 1 - 4 月地方国企公募信用债发行规模同比下降，对项目支持力度有所抬升 [13] - 地方国企“新增债券”用于股权或基金投资规模同比增长，用于基建或地产项目投资规模同比减少 [4][13] - “新增债券”用于“科创领域投资”规模及占比明显提高，科创领域投资成最大投向或影响相关数据指标 [13] 海外周报 20250511：美国 4 月 CPI 前瞻：开始验收关税冲击幅度 - 中美贸易谈判和美英贸易协定提振市场情绪，美债利率回升，美股跌幅收窄，黄金回调 [5][14] - 关税冲突使美国经济数据不确定性高，美联储对降息更谨慎，英国央行降息 [15] - 美英贸易磋商取得成果，中美高层接触释放缓和信号，但后续仍需观察 [15][16] - 多方预期显示关税冲击对 4 月 CPI 影响不明显，Q2 美国通胀上行压力或被分摊和对冲 [5][15] 宏观量化经济指数周报 20250511：特别国债发行前置或推升 4 月社融增速 - 5 月初经济生产端放缓，需求端小幅回暖，地产销售和汽车零售回暖支撑内需，出口短期或缓和 [17][19] - 预计特别国债发行前置推升 4 月社融增速，一揽子金融政策和政府债推动二季度实体经济融资向好 [17][19] 固收金工 固收深度报告 20250514：债券“科技板”他山之石：从海外经验看我国科创债市场建设（市场现状篇） - 美国科创债市场成熟，体量、期限、评级、行业等方面与我国有差异，对高科技产业支持大 [20][21] - 日本科创债市场体量小，期限、利率、评级、行业等有特点，与我国有相似性但“科技含金量”有差异 [21] - 欧洲科创债市场发展快，成熟度高于我国，期限、利率、评级、行业等与我国有不同 [21][22] - 海外与国内科创债估值收益率和利差有差异，我国科创债市场发展潜力大，未来有望改善 [6][22] 行业 推荐个股及其他点评 航天宏图（688066）：2024 年年报和 2025 年一季报点评：24 年报业绩低于预期，积极拓展数据要素服务 - 2024 年和 2025 年 Q1 业绩低于预期，因宏观经济和军采影响，经营现金流净额受成本控制影响 [24] - 公司加强核心产品竞争力，推进产业模式升级，强化云平台建设，深化特种应用领域技术研究 [24] - 公司拓展数据要素服务，挂牌数据产品，探索大数据应用，有望业务恢复，维持“买入”评级 [7][24] 盛业（06069.HK）：拟配售引入战略股东，新业务拓展有望加速 - 公司公告配售股份，超额认购明显，引战落地奠定合作基础，认可业务增长确定性 [25][26] - 战略股东有望加速新业务拓展，晶泰科技提供技术支持，交个朋友有电商业务协同潜力 [26] - 公司将配售所得款项用于拓展平台科技服务、加大研发投入等，维持“买入”评级 [8][26]

核心观点 - 中美关税超预期下调，后续贸易框架协定有望年内谈成，出口不确定性降低，权益市场短期或拉升，五月或震荡，利率或短期上行；中国科技企业发展新动能壮大，“科特估”概念下需筛选优质企业；地方国企债券融资投资从基建地产转向科创；美国4月CPI受关税冲击影响暂不明显，Q2通胀上行压力或弱化；特别国债发行前置或推升4月社融增速；我国科创债市场处于发展初级阶段，有望扩容并与海外市场并轨；海天味业、浙江鼎力、优必选经营向好，维持相应评级 [1][5][8][9][11][13][15][17][20][22] 宏观策略 宏观点评20250512：关税超预期下调，股债市场怎么走？ - 中美经贸高层会谈达成共识，最高145%关税降至30%，7月9日或恢复至54%或再协商，91%报复性关税取消，后续贸易框架协定有望年内谈成 [9] - 谈判超预期因美国政治和经济压力，关税冲突使美国贸易逆差环比增14%，消费品进口创新高，库存压力大 [9] - 关税调降后，权益市场短期或拉升，后续关注国内经济基本面，五月或震荡，市场风格或双边交易；利率或短期上行，但“降准降息”限制利率上行空间 [9] 宏观深度报告20250512：新动能驱动“科特估”为资本市场“排头兵” - 关税战抑制全球投资与消费需求，科技产业经济占比提升，“国产化”内需空间大，“出口转内销”有成效 [10][11] - 科技赋能内需扩张，包括构建基础设施、提升产品竞争力、拓展AI应用与整合内需生态 [10][11] - 外资关注中国科技企业，“科特估”需筛选“含科量”高的企业，从多维度指标识别硬科技企业 [11] 宏观深度报告20250512：地方国企债券融资都去哪了？——项目投资由基建地产转向科创 - 2025年1 - 4月地方国企公募信用债发行规模同比降17.47%，对项目支持力度有所抬升 [13] - 地方国企“新增债券”用于股权或基金投资规模同比增31.41%，用于基建或地产项目投资规模同比降47.85%，用于“科创领域投资”规模及占比明显提高 [13] 海外周报20250511：美国4月CPI前瞻：开始验收关税冲击幅度 - 中美贸易谈判和美英贸易协定提振市场，10年美债利率回升，美元指数走强，美股跌幅收窄，黄金回调 [5][14][15] - 关税冲突使经济数据不确定高，美联储对降息谨慎，英国央行降息；美英贸易磋商有成果，中美高层接触释放缓和信号 [15] - 多方预期关税冲击对4月CPI影响不明显，Q2美国通胀上行压力或因关税分摊和其他通胀回落而弱化 [5][15][16] 宏观量化经济指数周报20250511：特别国债发行前置或推升4月社融增速 - 5月初经济生产端放缓，需求端回暖，地产销售和汽车零售或支撑内需，出口短期或缓和，中长期有下行压力 [17][19] - 预计特别国债发行前置推升4月社融增速，一揽子金融政策和政府债将推动二季度实体经济融资向好 [17][19] 固收金工 固收深度报告20250513：债券“科技板”他山之石：从海外经验看我国科创债市场建设（发展历程篇） - 美国科创债发展历经多阶段，从政府引导融资到市场制度完善；日本科创债市场经历活跃与低迷；欧洲科创债市场起步晚，近年发行量增加 [20][21] - 海外未单独设“科创债”板块，发展靠产业政策等；我国单独设板块，正处持续创新与升级阶段，有望扩容并与海外市场并轨 [6][20][21] 行业 推荐个股及其他点评 海天味业（603288）：经营稳扎稳打，保持战略定力 - 品类、渠道拓展，收入有望稳健增长；成本红利释放，供应链优化，盈利能力或提升 [22] - 稳扎稳打应对竞争，推进港股上市，维持25 - 27年收入和归母净利润预期，维持“增持”评级 [22] 浙江鼎力（603338）：中美贸易获90天窗口期，业绩兑现确定性增强 - 中美贸易获90天窗口期，业绩兑现确定性增强；欧洲双反终裁税率行业最低，影响可控 [24] - 海外臂式放量，各地区业务向好，看好业绩成长性，维持2025 - 2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [24] 优必选（09880.HK）：与华为签署全面合作协议，助力人形机器人加速实现场景落地应用 - 与华为合作围绕具身智能和人形机器人，加速场景落地；群体智能赋能工业场景，关键技术持续突破 [24][26] - 维持2025 - 2027年收入预测，维持“买入”评级 [26]

核心观点 - 中美关税超预期下调，后续贸易框架协定有望年内谈成，权益市场短期或拉升，五月或震荡，利率或短期上行但受政策限制 [1][12] - 新动能驱动“科特估”，科技企业全球化定价权提升，需划定“含科量”范围 [1][15] - 地方国企债券融资项目投资由基建地产转向科创 [4][17] - 预计关税冲击对美国4月CPI影响不明显，Q2美国CPI上行压力将弱化 [5][19] - 特别国债发行前置或推升4月社融增速，二季度实体经济融资向好 [6][22] - 建议围绕转债核心稀缺资产进行抢筹配置，债券抢跑需消化 [6][23] - 晶泰控股研发实力雄厚，营收突破商业化门槛，有望实现扭亏为盈 [9][32] - 博瑞医药募资5亿，管线进展顺利，BGM0504显示优效，维持“增持”评级 [10][34] 宏观策略 宏观点评20250512 - 中美经贸高层会谈达成共识，最高145%关税降至30%，91%报复性关税取消，出口不确定性降低 [12] - 谈判超预期因美国政治和经济压力，后续贸易框架协定有望年内谈成，但可能有行业关税反复 [12] - 关税调降后，权益市场短期或拉升，五月或震荡，市场风格或双边交易 [12] - 中美贸易谈判进展或短期推动利率上行，但受“降准降息”政策限制 [12] 宏观深度报告20250512（新动能驱动“科特估”） - 关税战是持久战，抑制全球投资与消费需求，科技产业经济占比提升，“国产化”内需空间广阔 [13][15] - 科技新动能基础设施构建是战略工程，赋能产品提升全球竞争力，拓展AI应用整合内需生态 [14][15] - 中国科技企业全球化定价权提升，需划定“科特估”“含科量”范围筛选硬科技企业 [15] 宏观深度报告20250512（地方国企债券融资） - 2025年1 - 4月地方国企公募信用债发行规模同比下降，对项目支持力度有所抬升 [17] - 地方国企“新增债券”用于股权或基金投资规模同比增长，基建或地产项目投资规模同比减少 [17] - “新增债券”用于“科创领域投资”规模及占比明显提高，可能影响固定资产投资数据和“利息本金化” [17] 海外周报20250511 - 中美贸易谈判和美英贸易协定提振市场情绪，美股跌幅收窄，美债利率上行 [18][19] - 关税冲突使经济数据不确定性高，美联储对降息更谨慎，英国央行再度降息 [19] - 美英贸易磋商取得成果，中美高层接触释放缓和信号，后续需持续观察 [19][20] - 预计关税冲击对4月美国CPI影响不明显，Q2美国CPI上行压力将被对冲 [19][20] 宏观量化经济指数周报20250511 - 5月初经济生产端放缓，需求端小幅回暖，出口短期或缓和，中长期有下行压力 [21][22] - 预计特别国债发行前置推升4月社融增速，一揽子金融政策和政府债推动二季度融资向好 [22] 固收金工 固收周报20250512 - 美债收益率长短端向上修复，预计偏4 - 4.5%箱体震荡 [23] - 国内转债周k普遍收红，股性占优，建议围绕转债权重核心资产抢筹配置 [23] 固收周报20250511 - 4月我国进出口总值同比增长，出口增长，进口微降，贸易顺差扩大 [26] - 债券收益率因“锚”保持震荡，利率下行需时间消化，投资者可合理布局 [26] - 美债收益率长短端向上修复，预计偏4 - 4.5%箱体震荡，短期降息概率低但有预期 [26][27] 固收点评20250511（二级资本债） - 本周新发行二级资本债1只，规模60亿元，存量余额减少 [28] - 本周二级资本债成交量增加，成交均价估值偏离幅度不大，折价成交居多 [28][29] 固收点评20250510（绿色债券） - 本周新发行绿色债券6只，规模约78.41亿元，较上周减少 [29] - 本周绿色债券成交额增加，成交均价估值偏离幅度不大，折价成交居多 [29] 行业 晶泰控股（02228.HK） - 核心管理团队和研发团队实力雄厚，具备多学科专业知识 [9][32] - 2024年营收突破商业化门槛，净亏损显著收窄 [9][32] - 干湿实验闭环，数据壁垒构造护城河 [9][32] - 合作新药管线进展顺利，新材料等领域客户持续拓展 [9][32] - 政策红利驱动短期增长，客户留存与孵化公司驱动中长期增长，预计2027年扭亏为盈 [9][32] 博瑞医药（688166） - 5月8日发布定增预案修订稿，募资5亿由实控人全额认购，启动BGM0504减重II期临床试验 [10][33] - BGM0504与替尔泊肽头对头试验显示优效，开发口服剂型具备稀缺性 [11][34] - BGM1812为长效胰淀素类似物，即将进入临床阶段，Amylin潜力巨大 [34] - 预计2025 - 2027年归母净利润为2.6/3.0/4.3亿元，维持“增持”评级 [11][34]

新旧动能转换与内需扩张 - 关税战是持久战，抑制全球投资与消费需求，2025年全球商品贸易量或因关税战减少1.5%[1][14][15] - 2024年底数字经济核心产业增加值占GDP比重约10%，2022年中国KTI制造业全球份额从2012年的22%增至34%[2] - 2024年我国从美进口总额约1652亿美元，占进口总额6.4%，“出口转内销”通道逐步打通[24][28] 科技赋能内需扩张路径 - 算力发展指数每增长1%，国家数字经济GDP将增长1.06‰，区域GDP将增长0.97‰，2024年我国数据要素市场规模达1600亿元[35][36] - 2023年中国人形机器人技术专利累计申请量达6618件，2024年Q4中国手机品牌全球出货量占比达56%，中国动力电池专利占全球74%[41][42] - 2024年我国科技及耐用消费品市场预计营业额达22406亿元，同比增长约5%，个人消费电子场景营业额增速达10%[44] 资本市场机制与价值发现 - 外资机构增加中国股票持仓并给予超配，对A股科技公司调研热情升温[5][6][48] - “科特估”估值逻辑从“渗透率驱动”转向“市占率与国产化率支撑”，需多维度筛选企业[7][50][51] 风险提示 - 科技产业发展效率提升不及预期[7][52] - 美国关税政策不确定性高，中美关税谈判达成共识或需较长时间[7][52] - 科技产业对下游行业的辐射影响有限[7][52]

核心观点 - 一季度GDP同比增长5.4%，超市场预期，反映政策效果显现，为全年经济增长目标预留缓冲 [2][4] - 居民收支改善，3月社零同比增长5.9%，人均可支配收入、消费支出同比分别增长5.5%、5.2% [4] - 贸易顺差对GDP贡献从去年四季度的1.9个百分点上升至2.2个百分点，但二季度出口拖累或将显现 [4] - 机构普遍认为需加大稳内需政策对冲外需放缓，市场转向进攻时机未到 [1][4][7] 焦点锐评 - 一季度GDP同比增长5.4%，环比增长1.2%，社会消费品零售总额增长4.6%，固定资产投资增长4.2%，城镇调查失业率平均值5.3% [2] - 居民人均可支配收入12179元，名义增长5.5%，实际增长5.6% [2] - 3月社零同比增长5.9%，高于去年同期的3.5%和今年前两月的4.0%，服务消费回暖 [4] - 4月第一周前往美国的集装箱预订量环比下降67%，外需放缓压力加大 [4] 机构观点 - 广发证券：关税冲击下维持避险策略，中长期建议全球杠铃策略 [5] - 西部证券：建议拥抱"中特估"（黄金/资源/公用/银行）和"科特估"（国产算力） [6] - 申万宏源：政策对冲势在必行，但市场主线仍需等待，转向进攻时机未到 [7] - 天风证券：关税战2.0下关注内需消费、自主可控与国产替代、错杀与转口贸易三大主线 [10] - 万家基金：港股红利资产防御属性凸显，央国企增持回购提供支持 [11] - 西部利得基金：25年或是人工智能应用落地大年，关注AI应用、人形机器人、智能驾驶等 [12][13] 行业表现 - 银行、房地产、综合、煤炭、石油石化等行业一周涨幅居前，分别上涨4.04%、3.40%、3.01%、2.71%、2.26% [14] - 农林牧渔、国防军工、计算机等行业一周表现较差，分别下跌2.15%、2.55%、0.84% [15] - 银行、公用事业、纺织服饰、建筑装饰等行业估值处于低估状态 [14][15] 宏观与固收 - 中金公司：预计二季度宏观刺激政策加码，资金利率中枢有望逐步下移 [17] - 华泰证券：债市机会大于风险，但下行空间打开需全球经济等触发剂 [19] - 中信建投：关税博弈或重构全球经贸规则，抄底美债为时尚早 [20] 资产配置 - 华泰证券：维持防御思路，建议配置防御类资产（长端国债、高股息红利资产）、安全类资产（黄金、核电、军工）及恒生科技指数 [22][23] - 富国上海金ETF联接A、摩根港股低波红利A等基金被推荐 [24]