俄罗斯央行货币政策 - 俄罗斯央行将关键利率从18%下调100个基点至17%，降幅小于市场预期的200个基点 [3] - 央行采取谨慎立场以应对经济放缓，目标是在2026年将年通胀率恢复至4.0% [3] 德国汉莎航空公司重组 - 德意志汉莎航空公司将于2026年1月1日进行全面的内部重组 [4] - 公司将设立四个“集团功能委员会”，分别负责枢纽管理、技术、人力资源和财务，旨在提升内部协作和整体效率 [4] - 此次重组是更广泛战略的一部分，旨在精简运营并提高盈利能力，法兰克福总部将承担更多责任 [4] - 2025年和2026年预计为转型期 [4] 中国贸易与金融政策 - 中国表示愿意加强与美国的对话，以改善贸易和经济关系 [5] - 中国央行已为其主要金融合作伙伴实施了新的绩效规则，表明其专注于加强金融监管和稳定 [5] - 央行此前宣布了进一步开放中国金融市场和提升上海国际金融中心地位的措施，包括建立银行间市场交易报告库和数字人民币国际运营中心 [5] 地缘政治局势 - 克里姆林宫宣布暂时中止俄乌谈判，并指责欧洲国家阻碍和平努力 [6][8] - 日本首相石破茂据报计划于9月30日开始对韩国进行为期两天的访问，这标志着东亚地区的外交接触 [8] 美国市场动态 - 美国股市开盘时期货小幅走低，而美元指数小幅上涨 [9] - 交易员预计美联储在9月17日会议上降息25个基点的可能性约为93% [9]

行业与公司 * 行业为中国宏观经济与政策[1][2][7] * 公司涉及中国人民银行(PBoC)[9][11]以及可能介入房地产市场的中央国有企业(SOEs)和资产管理公司[4] 核心观点与论据 * 经济增长势头放缓 7月经济数据显示增长势头在各个领域均有所减弱 新银行借贷出现罕见的环比收缩 家庭和企业贷款普遍疲软 投资和零售销售增长放缓[2] * 政策支持预期加强 增长放缓可能促使需求侧支持措施更快出台 预计将推出额外的政策支持以提振国内需求 并需要加快已宣布政策的实施以帮助稳定下半年增长[2][7] * 房地产部门需要中央政府更大力度稳定 据报道北京正考虑要求中央国企和不良资产管理公司购买未售出的住房以帮助清理过剩库存 中央政府因其更低的杠杆率 更大的资产负债表以及调动不同政策工具的能力而处于更有利的干预位置[4] 7月房地产投资以自2022年11月以来最快速度下降 销售面积以自去年9月以来最快速度下降 8月至今30个大城市的一手房销售同比下降约15%[8] * 货币政策立场保持宽松 中国人民银行第二季度货币政策报告维持了7月政治局会议设定的基调 强调实施适度宽松的货币政策[9][11] 预计今年剩余时间还将降息20个基点 并辅以流动性支持[11] * 信贷支持侧重于特定领域 对中小企业 科技创新 实体经济和服务消费的信贷支持有详细规划 “五大领域”（科技 绿色发展 普惠金融 养老和数字化）的新贷款占比约70%[10] * 防止资金空转 报告重申需要防止资金在金融体系内空转而不服务实体经济 重点在于提高效率而非收紧货币条件 6月和7月社会融资总量和M2的增长与零售销售和投资等实体经济指标增长出现分化[12] * 利用特殊债券解决拖欠问题 特别提到利用特殊地方政府债券(SLGBs)加速偿还拖欠民营企业的款项 今年用于债务置换的特殊债券额度为2.8万亿元人民币 且大部分已用完[3] 其他重要内容 * 反内卷运动与价格支持 报告指出反内卷和消费刺激增加了价格温和回升的积极因素 预计反内卷运动的详细行动计划将有助于提升工业生产者出厂价格指数(PPI)[9] 多个省份的银行业协会已发布声明 呼吁采取行动解决行业内卷行为 如高利率吸储和低利率放贷[12] * 大湾区(GBA)发展动态 公布了多项大湾区相关政策 涉及科技创新 金融合作 人工智能与机器人等 深圳发布了低空经济基础设施建设计划 广东省发布了人工智能和机器人产业的奖励细则 最高补贴达5000万元人民币[84] * 高频经济活动数据 数据显示8月半钢胎开工率 化学部门（PTA）生产率 水泥发运率 八大南方省份耗煤量 邮政快递量 汽车销量 全国票房收入等指标均有所放缓或下降[13][16][17][20][22][24][28][29][30][33] 而跨境旅行 国内航班执行量 二手住房销售（部分城市）等指标则表现较好[35][36][39][40][45]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 金融市场在2025年下半年对中国市场持悲观态度，投资者对中国相关资产的乐观情绪消退，贸易不确定性和国内经济结构性问题仍存 [2][3] - 关税前景有利于人民币汇率，美元兑人民币汇率有望跟随美元下跌，但人民币相对弱势可能持续，建议做空人民币贸易加权指数 [2][8][11] - 建议持有3年期中国国债，以应对中国人民银行进一步宽松政策，并对冲贸易紧张局势的再次升级 [2] - 市场对中国人民银行降息和流动性宽松的定价过于保守，预计政策利率将下降，回购利率也将随之降低 [36] 根据相关目录分别进行总结 市场情绪 - 金融市场在2025年下半年对中国市场持悲观态度，投资者对中国相关资产的乐观情绪在解放日后消退，尽管近期贸易紧张局势有所缓和，但市场情绪仍未转正 [2][3] - 市场隐含的风险溢价显示投资者对中国相关资产的信心不足，贸易不确定性和国内经济结构性问题是主要担忧因素 [2][3] 汇率走势 - 关税前景有利于人民币汇率，美元兑人民币汇率有望在2025年下半年跟随美元下跌，预计2025年第四季度目标汇率为7.15，2026年第二季度为7.10 [2][8] - 人民币相对弱势可能持续，人民币贸易加权指数可能进一步下跌，建议做空人民币贸易加权指数作为美元空头的替代策略 [2][11] 利率走势 - 中国国债收益率曲线在2025年上半年变平，前端和中端收益率仍高于去年12月的低点，后端收益率相对稳定 [13] - 存款利率下调可能导致存款外流，增加银行的负债压力，但也降低了银行购买债券的资金成本 [19] - 2025年政府债券发行提前，下半年供应压力减轻，有利于人民币利率走势 [25] - 市场对中国人民银行降息和流动性宽松的定价过于保守，预计政策利率将下降，回购利率也将随之降低 [36] 投资建议 - 建议持有3年期中国国债，以应对中国人民银行进一步宽松政策，并对冲贸易紧张局势的再次升级 [2] - 建议做空人民币贸易加权指数作为美元空头的替代策略 [2][11] 交易记录 - 2025年已完成的交易包括做多3年期国家开发银行债券（外汇对冲）、支付1年期人民币交叉货币互换、做空人民币兑日元和欧元等 [48]

纪要涉及的行业或公司 涉及中国和日本的宏观经济，以及中国的房地产、金融、制造业等行业 纪要提到的核心观点和论据 中日经济对比 - **相似点**：中国在竞争力高峰期面临与美国的贸易摩擦，类似日本20世纪80年代；正处理快速萎缩的房地产泡沫后遗症，类似日本90年代；面临金融体系需消化的债务负担，类似日本2000年代；面临通缩和人口老龄化风险，类似日本2010年代。两国都通过鼓励高储蓄率推动公私投资，导致家庭收入和消费增长缓慢，且都积累了债务，面临不利的人口趋势[2][18][19][20] - **不同点**：中国增长潜力远高于日本，人均收入和生产率有很大追赶空间；中国债务主要与政府和房地产相关，私人资产负债表总体较健康；中国在全球制造业供应链中地位更强，贸易多元化，新兴技术有优势，陷入长期停滞的可能性低于日本；中国未经历严重的资产负债表衰退，私营企业杠杆率远低于泡沫时期的日本企业，城市化率较低，人均GDP较低，有更大增长空间[3][21] 日本经验对中国的教训 - **财政刺激**：日本在经济低迷后财政刺激不足，规模不够且管理低效，如1992 - 1998年财政刺激达23万亿日元，仅占1998年GDP的4.5%，却造成了超9%的GDP产出损失，还常高估刺激规模。中国已采取积极措施，如2024年11月增加地方政府债务限额6万亿人民币置换隐性债务，2025年3月中央预算财政赤字率达4.0%，发行特别国债，但仍可针对房地产行业采取更多措施[30][33] - **货币宽松**：日本在20世纪90年代货币政策过于谨慎，央行专注价格稳定而忽视通缩，实际利率长期居高不下，直到2013 - 2023年黑田东彦的量化质化宽松才使名义利率降至零以下。中国虽已降息，但通胀下降可能削弱了降息效果，实际利率仍较高，央行也在改革货币政策框架以提高传导效率[44][51][52] - **结构改革**：日本在20世纪90年代对不良贷款解决采取渐进方式，监管宽容和银行体系的复杂性延迟了不良资产的确认和重组，清理不良贷款成本高昂，1992 - 2000年花费约86万亿日元，占2000年实际GDP的18%。中国不良贷款率约1.5%，但地方政府和房地产行业积累了大量不良或潜在不良债务，金融行业已在处置不良资产，2024年处置了创纪录的3.8万亿人民币（5320亿美元），还可加快处置速度。此外，中国需推动经济向消费驱动转型，进行金融部门改革和放松户籍制度，提高国有企业效率，利用新兴技术提高生产率[56][61][62][68] 全球经济失衡与调整 全球经济结构失衡是当前贸易冲突的核心，美国长期吸收全球过剩商品产出不可持续，中国消费不足且过度投资制造业产能扩张。为缓解失衡，中国需抑制投资、提高国内消费，美国需降低商品吸收、增加储蓄[9][10] 其他重要但可能被忽略的内容 - 报告日期为2025年5月27日，所有市场数据截至2025年5月26日收盘，除非另有说明 - 汇丰银行有识别和管理研究业务潜在利益冲突的程序，分析师和相关人员独立于投资银行业务 - 报告中的建议仅针对专业投资者，汇丰银行基于其认为可靠但未独立核实的信息编写报告，不保证其准确性和完整性，观点可能随时变化 - 汇丰银行及其关联方可能在报告提及的证券中有持仓，可能担任做市商或承销商，分析师禁止接受发行人支付的实地考察差旅费[90][92]