文章核心观点 - 2025年建材行业在传统内需承压背景下呈现结构性亮点，保持较高投资吸引力，玻纤板块表现突出，消费建材显现盈利拐点 [1] - 展望2026年，水泥供给约束加强，玻纤受益于AI电子布需求释放，玻璃等待供需错配机会，消费建材龙头受益于供给侧出清与结构优化 [1] 2025年板块回顾 - 玻纤子板块在股价和报表表现上双突出，而消费建材、水泥、玻璃预计2025年整体收入同比下行 [2] - 相对收益明显的细分方向包括玻纤、水泥出海、零售消费建材龙头 [2] - AI电子布、海外建材、风电纱、内需家具厂/农村渠道、运河、反内卷、分红、培育第二曲线、兼并收购等赛道/行为有望在2026年得到优先关注 [2] 水泥行业展望 - 需求端总量承压，结构预计调整为地产30%、基建50%、农村20%，变量取决于基建和地产 [3] - 产能端查超产、产能置换政策有望推动供给端边际改善，行业低点已出现在2024年4-5月，预计未来供给有序退出、供需关系小幅缓步改善 [3] - 产能约束从被动走向主动，水泥出海加速 [3] 玻纤行业展望 - 静待2026年AI电子布利润释放，预计2026年将是PCB上游材料利润显著释放的开始，关注高阶布种（如Q布、low-dk二代电子布、low-cte电子布）的量价弹性 [4] - 传统玻纤供给端2026年压力减缓，同步看好高端粗纱、7628普通电子布的价格弹性 [4] - 玻纤具备全球定价属性，外需与内需同样重要，美联储降息通道打开，出口玻纤的量/价均具备弹性，例如美国地产市场景气带动去库，新兴市场国家需求景气有望超预期 [4] 玻璃行业展望 - 截至2025年12月21日，冷修净出清约4000吨/日，较2024年放缓，叠加下游需求疲软（2025年1-11月竣工累计同比下滑18%）及行业累库，价格与盈利承压 [5] - 预计占比超60%的天然气产线亏现且时间较长 [5] - 展望2026年，存在阶段性供需错配机会，优先关注冷修指标，10年以上天然气线合计在产日熔12950吨，厂商冷修意愿有望加强 [5] 消费建材行业展望 - 2025年三季度以来，消费建材板块显现企稳信号，收入降幅收窄、价格竞争趋缓，标志着最困难阶段已经过去 [6] - 尽管2026年新房需求仍有压力，但二手房放量及旧改、基建等非房需求将形成有力支撑，需求分化加剧 [6] - 供给侧经历深度出清，市场份额加速向头部集中，龙头企业通过转向高毛利的小B与C端市场、品类拓展，已率先确定业绩底部 [6] - 伴随竞争格局改善、部分品类提价以及渠道结构优化，龙头公司毛利率持续修复，叠加费用管控强化，2025年第三季度呈现的利润拐点有望在2026年延续 [6] - 2026年投资主线聚焦“结构性修复”与“预期差”，重点关注成功向C端/小B转型的龙头公司 [6]

投资评级 - 报告对北新建材的投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [3] 核心观点 - 报告核心观点为看好公司石膏板主业稳健、防水及涂料业务高速增长以及兼并收购带来的发展前景 [5] - 尽管公司2025年主业阶段性承压且兼并收购节奏放缓，但分析师仍维持买入评级，预计2026年起业绩将显著改善 [5] 公司基本状况与市场表现 - 公司总股本为1,700.39百万股，流通股本为1,634.96百万股 [1] - 当前市价为23.65元，总市值为40,214.23百万元，流通市值为38,666.70百万元 [1] - 2025年前三季度公司实现营业收入199.05亿元，同比下降2.25% [5] - 2025年前三季度实现归母净利润25.86亿元，同比下降17.77% [5] - 单季度看，2025年第三季度营收63.47亿元，同比下降6.20%，归母净利润6.57亿元，同比下降29.47% [5] 盈利能力分析 - 2025年前三季度公司毛利率为29.53%，同比下降1.12个百分点，其中第三季度毛利率为27.79%，同比和环比分别下降2.28和3.76个百分点 [5] - 公司预计2025年归母净利润为32.78亿元，同比下降10.1%，但2026年将大幅增长至54.71亿元，同比增长66.9% [3][5] - 预计毛利率将从2025年的28.9%提升至2026年的32.6%和2027年的32.8% [6] - 预计净资产收益率将从2025年的11.5%回升至2026年的16.7% [6] 费用与现金流状况 - 2025年前三季度期间费用为28.41亿元，同比上升4.02%，费用率为14.27%，同比上升0.86个百分点 [5] - 财务费用比上年同期减少3768万元，下降59.09%，主要因带息负债下降及融资成本减少 [5] - 2025年前三季度经营性净现金流为15.39亿元，同比下降43.13% [5] - 现金流下降受嘉宝莉并表口径变化及公司销售回款同比下降影响 [5] 行业环境与竞争格局 - 石膏板下游需求承压，2025年1-9月中国房屋竣工面积同比下滑15.30% [5] - 制造业固定资产投资额同比增长4.00%，但增速不及去年同期及2023年水平 [5] - 行业竞争加剧，东方雨虹等企业布局石膏板产品，信发集团等新产线投产进一步提升了行业竞争强度 [5] 公司发展战略 - 公司正加快兼并收购步伐，于2025年8月公告意向收购境外一家建筑材料公司100%股权，标的业务与公司存在协同效应 [5] - 公司发展战略为“一体两翼”协同发展，即石膏板主业稳健，同时加速发展防水和涂料业务 [5] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为25,462百万元、31,270百万元、33,330百万元 [3][6] - 预测每股收益分别为1.93元、3.22元、3.51元 [3][6] - 当前股价对应市盈率分别为12.3倍、7.4倍、6.7倍 [3][5]