报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][7] 报告的核心观点 - 25Q1新秀丽业绩短期承压，主要因亚洲和北美需求走弱，负向经营杠杆下利润承压，但三大优质品牌资产保障稳健发展，期待美股上市成功提升流动性 [1][5] 各部分总结 业绩表现 - 25Q1实现营业收入36亿美元，同比-7.3%，固定汇率下同比-4.5%，经调整ebitda利润1.3亿美元，同比-20.8%，归母净利润4820万美元，同比-41.9% [1] 地区收入情况 - 亚洲收入3.1亿美元，同比-9.7%，固定汇率下-7.0%，印度市场固定汇率下+2.6%，韩国和中国收入下滑 [2] - 北美洲收入2.6亿美元，同比-8.3%，剔除批发商24Q4提前拿货影响同比-5.2%，特朗普关税政策影响美国终端消费者信心 [2] - 欧洲收入1.8亿美元，同比持平，固定汇率下+4.4%，品牌渗透率持续向上，新秀丽、TUMI、美旅收入分别同比+1.2%、+11.1%、+11.2% [2] - 拉丁美洲收入0.5亿美元，同比-10.3%，固定汇率下持平 [2] 品牌与渠道收入情况 - 新秀丽、TUMI、美旅收入4.1、1.9、1.3亿美元，分别同比-7.4%、-3.7%、-14.0%，TUMI在亚洲、欧洲、拉丁美洲收入固定汇率下同比+0.4%、+11.1%、+15.7% [3] - 批发、DTC自营、DTC电商渠道收入4.9、2.2、0.8亿美元，分别同比-8.9%、-5.5%、-2.5%，批发渠道下滑因部分批发商24Q4提前拿货和宏观环境波动拿货谨慎 [3] - 2025Q1环比净开9家直营店至1128家 [3] 费用与利润率情况 - 25Q1毛利率59.4%（同比-1.1pp），预计因利润率较高的亚洲占比下降 [4] - 24Q4分销开支费用率/营销开支费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+2.2pct/-0.9pct/+0.7pct/+0.2pct至32.2%/5.3%/7.7%/3.6% [4] - 25Q1经调整ebitda利润率16.0%（同比-2.7pp），归母净利率6.1%（-3.6pp） [4] 盈利预测与估值 - 预计25 - 27年实现收入36/37/39亿美元，分别同比基本持平/+4.1%/+3.5%，归母净利润3.0/3.5/4.0亿美元，分别同比-13.1%/+15.8%/+14.2% [5] - 截止5月15日收盘价对应PE为9/8/7倍 [5] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|3,588.6|3,589.7|3,735.0|3,864.1| |(+/-) (%)|-2.55%|0.03%|4.05%|3.46%| |归母净利润（百万美元）|345.6|300.3|347.8|397.2| |(+/-) (%)|-17.12%|-13.11%|15.84%|14.20%| |每股收益(美元)|0.24|0.21|0.24|0.27| |P/E|7.6|8.7|7.5|6.6| [11] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、营业成本、经营活动现金流等 [12] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等方面的指标预测 [12] - 每股指标和估值比率对每股收益、每股经营现金、P/E、P/B等进行了预测 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][7] 报告的核心观点 - 25Q1新秀丽业绩短期承压，主要因亚洲和北美需求走弱，负向经营杠杆下利润承压，但三大优质品牌资产保障稳健发展，期待美股上市成功提升流动性，维持“买入”评级 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 25Q1实现营业收入36亿美元，同比-7.3%，固定汇率下同比-4.5%，经调整ebitda利润1.3亿美元，同比-20.8%，归母净利润4820万美元，同比-41.9% [1] 地区收入情况 - 亚洲收入3.1亿美元，同比-9.7%，固定汇率下-7.0%，印度市场固定汇率下+2.6%，韩国和中国收入下滑 [2] - 北美洲收入2.6亿美元，同比-8.3%，剔除批发商24Q4提前拿货影响同比-5.2%，特朗普关税政策影响美国终端消费者信心致收入承压 [2] - 欧洲收入1.8亿美元，同比持平，固定汇率下+4.4%，品牌于欧洲渗透率持续向上，新秀丽、TUMI、美旅收入分别同比+1.2%、+11.1%、+11.2% [2] - 拉丁美洲收入0.5亿美元，同比-10.3%，固定汇率下持平 [2] 品牌与渠道收入情况 - 新秀丽、TUMI、美旅收入4.1、1.9、1.3亿美元，分别同比-7.4%、-3.7%、-14.0%，TUMI展现相对韧性 [3] - 批发、DTC自营、DTC电商渠道收入4.9、2.2、0.8亿美元，分别同比-8.9%、-5.5%、-2.5%，批发渠道下滑幅度更大 [3] - 2025Q1公司环比净开9家直营店至1128家 [3] 费用与利润率情况 - 25Q1毛利率59.4%（同比-1.1pp），预计因利润率较高的亚洲占比下降所致 [4] - 24Q4分销开支费用率/营销开支费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+2.2pct/-0.9pct/+0.7pct/+0.2pct至32.2%/5.3%/7.7%/3.6% [4] - 25Q1经调整ebitda利润率16.0%（同比-2.7pp），归母净利率6.1%（-3.6pp） [4] 盈利预测与估值 - 预计25 - 27年实现收入36/37/39亿美元，分别同比基本持平/+4.1%/+3.5%，归母净利润3.0/3.5/4.0亿美元，分别同比-13.1%/+15.8%/+14.2% [5] - 截止5月15日收盘价对应PE为9/8/7倍 [5] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|3,588.6|3,589.7|3,735.0|3,864.1| |(+/-) (%)|-2.55%|0.03%|4.05%|3.46%| |归母净利润（百万美元）|345.6|300.3|347.8|397.2| |(+/-) (%)|-17.12%|-13.11%|15.84%|14.20%| |每股收益(美元)|0.24|0.21|0.24|0.27| |P/E|7.6|8.7|7.5|6.6| [11] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、营业成本、经营活动现金流等多项内容 [12] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标预测 [12] - 每股指标和估值比率对每股收益、每股经营现金、P/E、P/B等进行了预测 [12]

国内旅游需求 - 2025年五一假期国内旅游人次预计突破3.5亿，同比增长15%以上[1][2] - 假期前3天全社会跨区域流动人员累计8.4亿人次，同比增长4.9%[2] - 县域目的地热度攀升，旅游热度同比增长25%，高出高线城市11个百分点[6] 民航运输表现 - 假期前3天民航日均发送旅客219.2万人次，同比增长12.5%，创历史新高[3] - 假期首日窄体机利用率8.7小时，较2019年同期提升0.7小时[1][3] - 预计五一假期平均全票价同比跌幅在5%以内，价格跳水现象有效遏制[3][4] - 国际航班量恢复率升至91%，较清明假期提升2.1个百分点[5] 铁路与公路运输 - 假期前3天全国铁路旅客发送量同比增长10.5%，首日客运量2311.9万人次刷新记录[6] - 高速公路及普通国省道非营业性小客车日均出行量2.4亿人次，同比增长4.9%[6] 跨境旅游趋势 - 假期全国口岸日均出入境人员预计215万人次，同比增长27%[5] - 入境游订单同比增长173%，上海、北京、广州为Top3入境地[5] - 国际航班Top5目的地为日本、韩国、泰国、中国香港和马来西亚，恢复率分别为118.7%、100.9%、66.0%、89.1%、130.5%[5] 行业供需与前景 - 波音交付扰动导致2025年机队净增速或降至1%~2%[1] - 油价下行预期对航司业绩形成支撑，OPEC+决定6月增产41.1万桶/日[2] - 民航暑运旺季业绩或有超预期表现，建议关注布局时机[2]

油价与航油成本 - OPEC+超预期增产叠加美国关税扰动导致4月4日布油收盘价较4月2日累计大幅下降12 5%，同比降幅由14 3%扩大至26 6% [1] - 4月航空煤油出场价同比降幅扩大5 5 pcts至15 2%，预计5月同比降幅将进一步扩大 [1] - 油价每波动10%，2024年三大航航油成本减少45 5~55 0亿，或为2025年上市航司最大的业绩边际变量 [1] 清明假期出行数据 - 2025年清明假期首日全社会跨区域人员流动量2 9亿人次，同比增长9 7%，其中铁路客运量2009 3万人次(+8 4%)，民航客运量178 9万人次(+8 6%)，公路人员流动量2 6亿人次(+9 7%) [2] - 国铁集团预测4月3日~7日全国铁路发送旅客8450万人次(YoY +12 7%)，90%旅客出游半径在500km以内 [3] - 国家移民管理局预测清明节假期全国口岸日均出入境人员达210万人次(YoY +21 4%) [3] 航空市场表现 - 2025年清明假期首日全民航客运航班量同比增长6 2%，其中国内线+3 2%，国际线+30 2%(恢复至2019年同期的87 9%) [4] - 预计清明假期全民航日均航班量、客运量同比增长5 7%、10 3%，客座率或创历史新高 [5] - 国际航班量Top5目的地恢复率：日本108 5%、韩国97 5%、泰国65 8%、马来西亚133 8%、新加坡111 4% [5] 行业趋势与展望 - 2025年清明节全票价同比跌幅7 9%，较2019年同期下降2 7%，3月以来票价同比跌幅逐步企稳走窄 [6] - 2025年夏秋航季国内航班量同比减少3 8%，中国对美加税或进一步导致运力引进受限 [6] - 行业票价表现逐步从"行业自律"向"供需优化"转变，顺周期、促消费政策有望传导至需求端 [6]