投资评级 - 报告对青岛啤酒的投资评级为“推荐”，且为“维持” [1] 核心观点 - 公司产品结构延续升级，高端化不断推进，成本红利持续兑现，盈利能力改善 [1][7] - 公司持续推进品牌战略，竞争力持续提升 [7] 财务业绩表现 - 1-3Q25实现营收294亿元，同比增长1.4%，归母净利润53亿元，同比增长5.7% [4] - 3Q25实现营收89亿元，同比微降0.2%，归母净利润14亿元，同比增长1.6% [4] - 3Q25公司归母净利率为15.4%，同比提升0.3个百分点 [7] 运营与销量数据 - 3Q25公司啤酒总销量216万千升，同比增长0.1% [7] - 3Q25青岛主品牌销量128万千升，同比增长4.4%；其他品牌销量89万千升，同比下降5.5% [7] - 3Q25中高端以上产品销量94万千升，同比增长6.8%；其他产品销量122万千升，同比下降4.5% [7] 盈利能力分析 - 3Q25公司营业成本同比下降2.7%，毛利率达43.6%，同比提升1.4个百分点 [7] - 3Q25公司销售费用率和管理费用率分别为13.7%和3.1%，同比分别变化-0.4和+0.1个百分点 [7] - 预测公司毛利率将从2024A的40.2%持续提升至2027E的42.4% [6][9] - 预测公司净利率将从2024A的13.5%持续提升至2027E的14.9% [6][9] 盈利预测与估值 - 调整后2025-2027年归母净利润预测分别为46.3亿元、49.0亿元、51.1亿元 [7] - 预测2025-2027年EPS（摊薄）分别为3.39元、3.59元、3.75元 [6][8] - 对应2025-2027年预测P/E分别为19.4倍、18.4倍、17.6倍 [6][9] - 对应2025-2027年预测P/B分别为2.8倍、2.5倍、2.3倍 [6][9]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价54.68元 对应25年PE 22倍[3][5] 业绩表现 - 25H1营业收入88.39亿元 同比微降0.24% 归母净利润8.65亿元 同比下降4.03%[1] - 25Q2营业收入44.84亿元 同比下降1.84% 归母净利润3.92亿元 同比下降12.70%[1] - 25H1销量180.08万千升 同比增长0.95% 吨价4908元/千升 同比下降1.2%[1] - 25Q2销量91.73万千升 同比基本持平 吨价4888元/千升 同比下降1.88%[1] 产品结构 - 25H1高档产品收入同比微增0.04% 主流产品下降0.92% 经济产品增长5.39%[1] - 产品结构:高档60% 主流36% 经济2%[1] - 非即饮渠道罐装产品占比持续提升 乌苏 1664罐装销量高速增长 嘉士伯 风花雪月罐装增速达双位数[1] 区域表现 - 25H1西北区收入同比增长1.75% 中区下降0.7% 南区下降1.47%[2] - 区域比重:西北29% 中区40% 南区28%[2] - 25Q2西北区增长1.89% 中区下降2.92% 南区下降4.52%[2] 盈利水平 - 25H1毛利率49.83% 同比提升0.62个百分点[2] - 25Q2毛利率51.21% 同比提升0.75个百分点[2] - 25H1归母净利率9.79% 同比下降0.39个百分点[2] - 25Q2归母净利率8.75% 同比下降1.09个百分点[2] - 所得税率同比大幅提升7.41个百分点至27.26% 是盈利下滑主因[2] 财务预测 - 预计25-27年营业收入同比+0.7%/+2.4%/+2.7%至147/151/155亿元[3] - 预计25-27年归母净利润同比+8.2%/+4.5%/+5.0%至12.1/12.6/13.2亿元[3] - 对应PE分别为22X/21X/20X[3] - 25年预计EPS 2.49元 26年2.60元 27年2.73元[4] 成本控制 - 25H1吨成本同比下降2.4% 25Q2下降3.37% 主要受益于原材料红利延续[1] - 25H1销售费用率同比下降0.15个百分点 管理费用率上升0.17个百分点[2] - 25Q2销售费用率同比上升0.15个百分点 管理费用率上升0.13个百分点[2] 财务指标 - 当前市净率22.33倍 每股净资产3.34元[5] - 资产负债率72.30%[5] - 25年预计ROE达101.84% 26年106.45% 27年111.66%[10] - EV/EBITDA预计从24年7.80倍改善至25年6.30倍[4]