文章核心观点 - 近期人民币兑美元大幅升值并非主要由“年终结汇潮”推动，结汇率在10月、11月连续走低至54.1%和52.0%，且多项市场指标未显示结汇加速迹象 [109] - 人民币此轮升值主要受两大因素影响：10月下旬至11月，央行通过逆周期因子进行调节；12月以来，美元指数走弱提供了助力 [109] - 历史规律显示，“年终结汇”现象确实存在，主因四季度经常账户收入集中到账，但结汇率的改善通常滞后于汇率升值1-2个季度，且受春节时点影响 [110] - 展望未来，滞后性的结汇需求可能对短期人民币汇率继续走强构成支撑，但需警惕美元反弹风险以及央行平抑波动的操作 [111] 大类资产表现 - **全球股指**：当周发达市场股指涨跌互现，英国富时100、法国CAC40、纳指分别上涨2.6%、1.0%、0.5%；日经225、恒生指数、澳大利亚普通股指数分别下跌2.6%、1.1%、0.7% [3] - **美国行业**：标普500行业涨跌互现，可选消费、材料、医疗保健分别上涨1.0%、0.6%、0.6%；能源、房地产、日常消费分别下跌2.9%、1.4%、0.9% [8] - **港股市场**：恒生指数悉数下跌，恒生科技、恒生指数、恒生中国企业指数分别下跌2.8%、1.1%、2.0%；行业方面，仅必需性消费和金融分别上涨1.6%和1.1% [14] - **国债收益率**：发达国家10年期国债收益率涨跌互现，美国10年期国债收益率下行3.0个基点至4.16%，日本10年期国债收益率上行1.6个基点至1.97% [18] - **新兴市场国债**：新兴市场10年期国债收益率多数上涨，土耳其大幅上行175.5个基点至30.32%，巴西上行25.7个基点至13.88% [25] - **外汇市场**：美元指数上涨0.3%至98.71，日元兑美元贬值1.2%，人民币兑美元小幅升值，美元兑离岸人民币汇率降至7.0336 [31][40] - **大宗商品**：大宗商品价格多数上涨，WTI原油下跌1.6%至56.5美元/桶；COMEX黄金上涨1.2%至4354.0美元/盎司，COMEX白银大幅上涨9.4%至66.8美元/盎司 [45][52] - **工业金属**：有色金属价格多数上涨，LME铜上涨0.4%至11837美元/吨，LME铝上涨2.4%至2943美元/吨 [52] 海外关键事件与数据 - **日本政策**：日本国会正式通过2025财年补充预算案，总额达18.3万亿日元（约合1180亿美元），较上年增加约31%，为首相高市早苗上台后首个大规模经济刺激计划 [64] - **美国政策**：特朗普宣布向约145万名现役军人发放一次性1776美元现金，总成本约26亿美元，旨在表彰军人贡献 [64] - **美联储动态**：尽管美国11月非农与CPI数据弱于预期，但由于政府关门导致的数据质量问题，市场降息预期波动不大，市场预计美联储1月会议维持利率不变仍是大概率事件 [70] - **美国就业**：美国11月失业率升至4.6%，非农新增就业6.4万人，但数据“可信度”或受政府关门导致的家庭调查回复率低（仅64%）影响 [74] - **美国通胀**：美国11月CPI同比回落至2.7%，核心CPI同比2.6%，均大幅低于市场预期，数据质量受政府关门影响，采用了可能压低通胀水平的“结转法”进行插补 [76] - **美国消费**：美国10月零售销售环比为0%，但剔除机动车、加油站口径的零售销售环比0.5%，强于市场预期的0.4%，显示假日购物季开局有一定韧性 [78] - **央行决议**：日本央行如期加息25个基点至0.75%；欧洲央行12月会议维持利率不变，并上修了2025-2027年经济增速预测 [81][84] - **美国高频数据**：截至12月13日当周，美国初请失业金人数为22.4万人，低于预期；亚特兰大联储GDPNow模型预测美国三季度经济增速或为3.5% [86]

近期人民币升值与“年终结汇潮”的关系 - 10月中旬以来，在美元指数仅小幅走弱0.34%的背景下，人民币兑美元大幅升值1.42%，呈现非对称涨势[2][3][8] - 市场热议的“年终结汇潮”并非此轮升值主因，数据显示不含远期履约的结汇率在9月升至63.1%后，10月、11月连续走低至54.1%和52.0%[3][8] - 从多个辅助观测维度看，11月以来结汇活动未现加速迹象：掉期点差由97pips走低至36pips；美元兑人民币即期询价成交量由453亿美元缩量至253亿美元；离在岸价差走低；外汇存款仍增长92亿美元[3][19] 人民币升值的驱动因素分析 - 10月下旬至11月的汇率升值或与央行逆周期调节有关，在“三价合一”背景下，央行可能重启逆周期因子，通过调升中间价引导升值[3][31] - 12月以来的升值则主要得益于美元再度走弱，人民币与美元的1个月动态相关性快速回升至0.95[3][31] - 2025年4月以来的升值可分为不同阶段：4月下旬因贸易战预期缓和而修复；5月至8月跟随美元震荡；9月因结汇加速与美元走弱；10月中旬后受央行引导及美元走弱影响[31] “年终结汇”的历史规律与特征 - 历史回溯显示，“年终结汇”现象在多数年份的12月均有演绎，主因是经常账户收入季节性增加[4][43] - 12月银行代客结汇额平均为1704亿美元，显著高于10月的1414亿美元和11月的1489亿美元，增长贡献主要来自：出口收汇集中到账（12月货物贸易涉外收入平均2790亿美元，为全年最高）、初次与二次收入因财务结算和分红需求增长、以及结汇率的小幅走高[43] - 年终结汇率的变化受两大因素影响：一是结汇率的改善通常滞后于人民币升值1-2个季度；二是春节时点，若春节在2月，结汇高峰会后移至次年1月，若在1月，高峰则在12月[4][55] - “净结汇额”的年终效应还需考虑其他项目：服务贸易售汇是主要拖累项（可能与个人换汇额度更新有关）；资本账户结汇的年终效应在均值上明显，但主要由2020、2021年贡献，当时美股大涨、人民币升值[4][66] 未来人民币汇率走势的潜在影响因素 - “迟到”的结汇潮对短期人民币汇率走强仍有潜在助力，历史经验显示人民币持续2个季度升值后结汇率往往会改善，且2025年2月春节意味着结汇改善可能在1月延续[5][77] - 在结汇潮支撑下，1月人民币汇率有望较美元指数变动超升约0.8%[5][77] - 潜在助力还包括：估算的“待结汇需求”处于高位；非金融企业外汇存款余额创历史新高，达5618亿美元；2025年美股大涨16.2%、人民币升值3.7%的环境可能类似2020、2021年，推动证券账户结汇改善[77] - 美元潜在的反弹风险可能扰动人民币升值节奏：当前美元非商业空头净持仓已创2008年以来新高，存在反转风险；尽管近期美国经济数据疲软，但数据质量受政府停摆等因素影响，可信度较低，并未增加市场对美联储1月降息的预期，若降息落空美元或反弹[5][88][89] - 央行对汇率波动的“熨平”也会影响升值节奏：12月以来人民币逆周期因子大幅转正，截至12月19日美元兑人民币实际中间价较理论中间价高172点，创2022年以来最大幅度，显示央行无意引导人民币过快升值[6][101]

文章核心观点 - 近期人民币兑美元大幅升值并非主要由“年终结汇潮”推动，结汇率在10月、11月连续走低，分别为54.1%和52.0% [109] - 人民币升值主要受两大因素影响：10月下旬至11月，央行通过逆周期因子进行调节；12月以来，美元指数走弱提供了助力 [109] - 尽管“年终结汇”在12月因经常账户收入增加而通常出现，但结汇率改善不明显，且受前期汇率走势和春节时点影响 [110] - 未来“迟到”的结汇潮可能对人民币汇率仍有短期支撑，但需关注美元反弹风险及央行熨平波动的操作 [111] 大类资产表现 - **全球股指**：当周发达市场股指涨跌互现，英国富时100、法国CAC40、纳指分别上涨2.6%、1.0%、0.5%；日经225、恒生指数、澳大利亚普通股指数分别下跌2.6%、1.1%、0.7% [3] - **美国行业**：标普500行业涨跌互现，可选消费、材料、医疗保健分别上涨1.0%、0.6%、0.6%；能源、房地产、日常消费分别下跌2.9%、1.4%、0.9% [8] - **港股市场**：恒生指数悉数下跌，恒生科技、恒生指数、恒生中国企业指数分别下跌2.8%、1.1%、2.0% [14] - **债券市场**：发达国家10年期国债收益率涨跌互现，美国10年期国债收益率下行3.0个基点至4.16% [18] - **新兴市场债券**：10年期国债收益率多数上涨，土耳其大幅上行175.5个基点至30.32%，巴西上行25.7个基点至13.88% [25] - **外汇市场**：美元指数上涨0.3%至98.71，日元兑美元贬值1.2%，人民币兑美元小幅升值，离岸人民币汇率升至7.0336 [31][40] - **大宗商品**：WTI原油价格下跌1.6%至56.5美元/桶；COMEX黄金上涨1.2%至4354.0美元/盎司，COMEX白银大幅上涨9.4%至66.8美元/盎司 [45][52] 海外关键事件与数据 - **日本政策**：日本国会正式通过2025财年补充预算案，总额达18.3万亿日元（约合1180亿美元），较上年增加约31% [64] - **美国财政**：特朗普宣布向约145万名军人发放一次性1776美元现金，总成本约26亿美元 [64] - **美联储政策**：尽管美国11月非农与CPI数据弱于预期，但由于政府关门导致数据质量存疑，市场对美联储1月维持利率不变的预期仍是主流 [70] - **美联储官员表态**：近期多位官员发言，立场分化，理事米兰、纽约联储主席威廉姆斯等偏向鸽派，而亚特兰大联储主席博斯蒂克则偏向鹰派 [73] - **美国就业**：11月美国失业率升至4.6%，非农新增就业6.4万人，但数据因家庭调查回复率低（仅64%）而可信度存疑 [74] - **美国通胀**：11月CPI同比回落至2.7%，核心CPI同比2.6%，均低于预期，数据受政府关门影响的“结转法”插补干扰，可能被低估 [76] - **美国消费**：10月美国零售销售环比为0%，但剔除机动车、加油站的核心零售环比增长0.5%，显示一定韧性 [78] - **日本央行**：12月会议如期加息25个基点至0.75% [81] - **欧洲央行**：12月会议维持利率不变，并上修了2025-2027年经济增速预测 [84] - **美国高频数据**：当周初请失业金人数22.4万人，低于预期；亚特兰大联储GDPNow模型预测美国三季度经济增速或达3.5% [86][100]