可"我命由我，不由天"，不 是那么简单的。 出品 | 妙投APP 作者 | 董必政 编辑 | 丁萍 头图 | AI制图 AI的高景气度仍在持续，美光的财报如期而至，业绩全面超出了市场预期。 截至2026财年第三财季，公司的营业收入同比增长约346%至414.6亿美元，较分析师预期高约16%；公司 的净利润282亿美元，较预期高40亿美元。 此外，业绩指引同样让人眼前一亮。 美光预计第四财季调整后营收490亿至510亿美元，意味着本财季营收将再创新高，且指引区间中值500亿美 元较分析师预期高15.6%；预计调整后EPS为30至32美元，指引中值31美元较市场预期高22%。 财报数据、业绩指引固然重要；但一点不容忽视，就是16份战略客户协议（SCA）。 所谓SCA，就是下游客户与美光签下的长期"卖身契"——提前锁定产能，一签三五年。 美光董事长兼CEO桑杰·梅赫罗特拉在电话会议上直言："人工智能的扩散已经在结构上改变了存储行业。我 们很高兴地宣布，我们现已签署16个战略客户协议（SCA），我们预计这将彻底改变我们的商业模式。" 一直以来，存储被看作周期性的赛道，外界存在对AI景气周期能否持续的疑虑。 但现在，美 ...

美光科技业绩与市场地位 - 美光科技第三财季（截至5月31日）毛利率达到84.9%，创下公司新纪录，较前一季的74.9%和去年同期的39%显著提升，并超越了Meta的约81.9%和英伟达的75%，在美国主要科技公司中排名第一 [2] - 公司财务长表示，第三财季毛利率较去年同期成长1倍多 [2] - 公司预估第四财季毛利率将进一步扩大到约86% [3] - 美光股价在财报公布后盘后大涨16%，今年以来上涨超过260%，过去一年来上涨超过700%，市值突破1兆美元 [2] 存储行业市场动态与驱动因素 - 受人工智能基础设施投资推动，全球存储半导体市场预计今年将达到1500万亿韩元，比上一年（360万亿韩元）增长四倍 [8] - 服务器内存是主要驱动因素，其在内存产品总量中的占比预计将从去年的37%增长至今年的56% [8] - 由于服务器内存需求增加导致供需失衡加剧，推高了内存价格，预计这种上涨趋势将持续到2027年上半年 [8] - 通用DRAM的每千兆位价格已经超过了高带宽内存，但HBM价格明年很可能进一步上涨，且未来仍有很大的上涨潜力 [8] 商业模式转变与长期协议 - 存储器市场正在迅速向以“长期协议”为中心的商业结构转变 [5] - 美光科技已在其所有市场领域（包括数据中心、消费电子和汽车行业）签署了16项战略客户协议，这约占美光DRAM总销量的20%和NAND总销量的33% [6] - 预计所有SCA完成后，美光超过一半的收入将来自这些长期协议 [6] - 根据已签署的16份SCA协议中的14份，合同规定的最低保证收入在协议期内将达到1000亿美元，且价格底线保证的利润水平高于过去任何周期中最高的季度利润率 [6] 供需展望与产品进展 - 美光执行长表示，由AI带动的各领域需求加上结构性的供应限制，预期供应紧缺的局面将持续到2027年以后，目前还无法判断记忆体供应何时才能赶上不断增长的需求 [3] - 公司评估2027年内存供需整体仍将保持紧张状态，虽然预计2028年供应将逐步改善，但由于人工智能和机器人等先进行业的强劲增长，很难预测何时才能赶上需求 [6] - 美光半导体的HBM4累计销售额已超过10亿美元，显示其正在加速扩大HBM4的供应量 [6] - 长期协议中对下一代HBM、DDR6和LPDDR6等新产品的价格另行协商，并存在进一步提价的空间 [6]

纪要涉及的行业或公司 * 美光科技（Micron Technology），一家半导体存储（内存和闪存）产品制造商[1][2][3] * 存储行业，特别是DRAM和NAND市场[8][9][10][11] 纪要提到的核心观点和论据 **1. 财务表现创纪录** * 2026财年第三季度营收、毛利率和每股收益均创纪录并超出指引高端[8][9][52] * 总营收为415亿美元，环比增长74%，同比增长346%，创连续第五个季度纪录[58] * DRAM营收313亿美元，占总营收76%，同比增长343%[59] * NAND营收99亿美元，占总营收24%，同比增长361%[60] * 合并毛利率为84.9%，环比上升10个百分点，较去年同期翻倍多[61][62] * 非GAAP摊薄每股收益为25.11美元，环比增长106%[69] * 自由现金流为183亿美元，创公司季度纪录[69] **2. AI驱动结构性变革与长期需求** * AI的普及已对存储行业造成结构性变革[10][11] * AI系统性能在架构上依赖内存子系统的性能和容量，提升了内存的战略资产地位[16][17] * 数据中心营收在第三财季超过250亿美元，年化运行率超过1000亿美元[8][9] * 数据中心SSD营收超过50亿美元，环比增长一倍以上[8][9] * 预计2026日历年行业数据中心DRAM和NAND出货量将比两年前翻一番以上[32][33] * 预计2026日历年行业服务器出货量将增长15%以上，高于此前预期的10%左右[34][35] * 汽车领域：L2+及以上级别车辆的内存和存储容量是普通车辆的5倍以上，其市场占比今年将翻倍至20%以上，预计2030年超过40%[38][39] * 人形机器人携带的内存容量是普通L2+车辆的10倍，预计一个跨越数十年的存储需求周期将在本十年后期开启[40][41][42] **3. 供应结构性紧张，供需失衡持续** * 行业需求持续显著超过行业供应[8][9] * 预计DRAM和NAND的供需紧张状况将持续到2027日历年之后[8][9][43] * 内存行业供应增长依赖于大规模的新建晶圆厂扩张，这些项目规模大、复杂、耗时，并受制于建设周期长、技工短缺、法规复杂、能源基础设施不足等因素[12][13] * 内存工艺技术日益复杂，技术转型导致位元增长放缓，HBM增长及其不断提高的折算比例加剧了供应压力[14][15] * 预计2026日历年行业DRAM位元出货量将增长20%左右，NAND位元出货量将增长约20%[43] * 预计美光DRAM供应增长与行业基本一致，NAND供应增长略低于行业[43] * 目前尚无法预见内存供应何时能赶上日益增长的需求[12][13] **4. 战略客户协议（SCA）重塑业务模式** * 已签署16份战略客户协议，覆盖数据中心、消费电子和汽车市场[8][9][17][18] * 协议通常为5年期（汽车领域为3年期），约占该期间美光DRAM出货量的20%和NAND出货量的1/3[19][20] * 协议为“取货或付款”性质，具有约束性购买承诺[21][22] * 最大的协议设定了基于当前第二季度市场价格的上限价和整个协议期内的下限价[21][22] * 14份协议在剩余期限内的最低合同累计收入约为1000亿美元[24][25] * 预计将收到220亿美元的现金存款及相关财务承诺，其中约180亿美元为现金存款[26][27][56] * 当所有目标协议完成后，预计约一半或更多的公司收入将来自这些协议[19][20] * 这些协议旨在提供需求可见性、供应保障，并从根本上改变业务模式，增强长期财务表现的稳定性和可预测性[18][24][25][80][81] **5. 技术领先与产品进展** * 1-gamma DRAM节点和G9 NAND节点正在增产，有望成为美光历史上产量最高的节点[29] * 下一代DRAM和NAND节点开发顺利，预计在2027日历年下半年开始量产[29] * HBM3E 12层产品的量产速度是8层产品的两倍，HBM3E营收已超过10亿美元[30][31] * 与ASML签署了为期多年的EUV供应协议，以支持在1-delta节点及未来世代扩大EUV采用[45] * 预计未来存储需求将继续向高性能、高价值产品倾斜，其复杂性导致每比特成本上升[30][31] **6. 产能扩张与全球布局** * 正在扩大全球制造布局以增加供应[46] * 美国爱达荷州ID1和ID2晶圆厂建设顺利，ID1预计2027日历年中期产出首批晶圆，ID2预计2028日历年后期[46][47] * 纽约州晶圆厂集群已于今年1月破土动工[46] * 台湾新收购的工厂预计2027日历年5月开始出货，比预期提前约一个季度[47][48] * 新加坡基地将成为另一个先进封装卓越中心，预计2027日历年上半年开始贡献HVM封装产能[49][50] **7. 财务展望与资本配置** * 预计2024财年营收为500亿美元（上下浮动10亿美元），毛利率约86%，每股收益31美元（上下浮动1美元）[73][74] * 预计2027财年运营支出将增加约10亿美元[74] * 预计2026财年第四季度资本支出约为100亿美元，使全年资本支出达到约270亿美元[76][77] * 资产负债表强劲，季度末净现金余额为244亿美元[72] * 获得三大信用评级机构上调评级，包括上调至BBB+[72][73] * 计划随着时间的推移，将100%的超额现金返还给股东[78][79] 其他重要但是可能被忽略的内容 * 剩余履约义务（RPO）：根据已签署的SCA，截至第三财季末的RPO超过500亿美元，按最低价格和销量计算的RPO约为1000亿美元，但公司预计实际收入将远高于此[53][54][55] * 客户存款的会计处理：与客户存款相关的现金流计入融资活动，不影响自由现金流，存款将在协议期限后半段逐步返还给客户[56][57][94][95] * HBM市场份额策略：美光战略上选择使其HBM市场份额接近其DRAM需求份额，以平衡HBM对晶圆的消耗和对非HBM供应造成的压力[103][104] * 毛利率展望：公司指出，在目前的高利润率水平下，价格上涨对毛利率扩张的边际贡献减小，但预计市场将保持紧张，高性能应用需求将有助于优化产能分配[111][112] * 长期供需展望：即使到2028年供应开始逐渐改善，由于AI是长期趋势，需求轨迹依然极其强劲，预计供应紧张状况将持续到2027年以后[117][120][121]

文章核心观点 - AI已将内存提升为“战略资产”，行业存储供应短缺局面将至少持续至2027年以后 [1][6][11][18][20] - 公司商业模式发生根本性转变，通过签署16项“战略客户协议”（SCA）锁定未来长期收入与产能，从“周期博弈”转向“长协锁定”，增强了盈利的可预测性和持久性 [5][9][14][19][21] - 公司当前面临“需求无限，供给有限”的核心矛盾，第四财季营收指引受限于物理产能天花板，而非需求走弱 [4][8][10] - 公司财务表现创下多项历史纪录，包括营收、毛利率和现金流，并计划进行大规模资本开支以扩大产能 [3][7][13][32][34] 电话会核心焦点 - **业绩数据：全面刷新纪录** - 2026财年第三季度总营收414.6亿美元，环比增长73.8%，同比增长346% [3] - 非GAAP毛利率达83.2%，超出指引上限，刷新存储行业历史纪录 [3] - 数据中心业务年化营收运行率突破1000亿美元 [3] - 经营现金流与自由现金流均创历史新高 [3] - **第四财季指引：再提速，但产能天花板已现** - 第四财季营收指引为490-510亿美元（中枢500亿），环比再增约20% [4] - 非GAAP毛利率指引为84%-86%，EPS指引为30-32美元 [4] - 营收上限受限于现有晶圆、封装的物理产能天花板，新增HBM产能需待2027财年新无尘室投产 [4][8] - **战略客户协议（SCA）：商业模式根本性升级** - 已签署16项为期3-5年的战略客户协议，锁定价格与产能，覆盖2026全年HBM产能 [5][9] - 这些协议将“根本性地改变商业模式”，显著增强财务表现的持久性和可预测性 [5][9] - 根据合同最低价格计算，其中14项协议在剩余协议期内的收入约为1000亿美元 [23] - 协议预计将为公司带来220亿美元的现金保证金和相关财务承诺，其中约180亿美元为现金保证金 [23][30][31] - **供需判断：紧缺至少延续至2027年以后** - 行业需求持续显著超过供给，紧缺状况将延续到2027日历年以后 [6][18] - 公司目前仅能满足头部AI客户订单需求的60%左右 [6] - 供给受限的三大硬约束：HBM工艺复杂导致同等晶圆产出比特仅为普通DRAM的35%；DRAM先进制程迭代红利收窄；无尘室、EUV、先进封装设备交付周期长达2-3年 [6] - **资本开支：大幅上调，为未来扩产铺路** - 2026财年全年资本支出上调至260亿美元（此前为250亿），70%用于设备，30%用于无尘室扩建 [7] - 2027财年无尘室扩建相关资本开支将在2026财年基础上额外增加110亿美元 [7] - 已与ASML签署多年锁量长单，锁定2026-2028全部所需EUV设备 [7] - **分析师问答：三大核心关切逐一回应** - **需求是否放缓？**：第四财季指引500亿美元并非需求走弱，而是物理产能硬性上限，2026全年HBM产能已全部被SCA长协锁定 [8] - **扩产是否导致2028年产能过剩？**：三点对冲：新建产能已通过长协锁定客户；AI算力需求指数级增长；竞争对手理性控产 [8] - **竞争格局**：SK海力士削减HBM晶圆分配转产普通DRAM，三星HBM封装产能受限，公司现阶段优先维持80%以上毛利率，不主动低价抢份额 [8][12] 深度剖析：电话会议透露的关键信号 - **商业模式从“周期博弈”到“长协锁定”的范式转换** - 16项SCA长协的落地是核心信号，通过锁定3-5年的价格与产能下限，从根本上改变了公司的盈利波动性 [9] - 公司正从“周期性半导体公司”向“AI基础设施收费平台”转型 [9] - 已签署的SCA覆盖了公司约20%的DRAM销量和三分之一的NAND销量 [21] - 当所有计划的SCA执行完毕后，预计约40%的收入将来自包含固定价格或价格上限的协议 [22] - **产能天花板：增长的“甜蜜烦恼”** - 第四财季营收指引500亿美元虽超市场平均预期，但低于部分机构的乐观预期，暴露了“需求无限，供给有限”的核心矛盾 [10] - 新增产能要到2027财年才会释放，在此之前营收增长将受物理产能硬约束 [4][10] - **供需缺口的时间跨度被显著拉长** - 管理层将紧缺时间跨度进一步延伸至2027日历年以后，并强调“供给改善将是一个渐进过程，直至2028年” [11][18] - 判断依据：AI大模型对内存带宽需求的指数级增长；供给端的三大硬约束短期内无法破解 [6][11] - **竞争格局：公司处于相对有利位置** - 竞争对手SK海力士和三星在不同维度面临产能制约，为公司创造了相对从容的定价环境 [8][12] - 公司明确采取“利润优先于份额”的强势策略，优先维持80%以上毛利率 [8][12] - **财务纪律：扩产与股东回报的平衡** - 资本分配优先级明确：①扩产设备与厂房；②债务偿还；③季度稳定分红；现阶段无大规模股票回购计划 [13] - 公司持续优化净现金结构，长期负债已从约140亿美元压缩至51.4亿美元 [13][34] 总结与展望 - **短期（6-12个月）** - 第四财季指引500亿美元营收、86%毛利率、31美元EPS，产能天花板意味着业绩能见度极高 [14] - 供给紧缺至少延续至2027年以後，价格支撑强劲 [14] - **中期（1-3年）** - 16项SCA长协锁定了未来多年的收入与利润下限，商业模式完成转型 [14] - 2027财年新增110亿美元资本开支将释放新产能，但供需缺口预计仍将维持 [7][14] - **长期（3年以上）** - AI驱动的存储需求结构性增长、HBM技术代际迭代（HBM4已批量交付，HBM4E预计2027财年上半年量产）、全产品线向高毛利AI赛道倾斜，构成长期增长的三重引擎 [14][24] 终端市场需求与行业趋势 - **AI驱动数据中心爆发式增长** - 预计2026日历年行业数据中心DRAM和NAND位元出货量将比两年前增长超过一倍 [26] - 代理式AI正在从结构上重塑数据中心基础设施 [26] - **边缘设备与汽车市场** - 尽管PC和智能手机出货量下降，但高端设备需求推动收入增长，设备端AI价值将推动内存需求 [27] - 在汽车领域，L2+及以上级别车辆的内存和存储内容是普通车辆的五倍以上，其占比预计到2030年将超过40% [27] - **人形机器人催生新需求周期** - 人形机器人单体内存量是普通L2+级别车辆的10倍，预计在本十年的后半段将开启持续数十年的内存需求超级周期 [1][27] 技术与产品进展 - **HBM领导地位** - HBM4 12层高带宽内存已量产，收入超过10亿美元，量产爬坡速度是HBM3E 12层的两倍 [24] - HBM4E预计在2027财年上半年量产 [14][24] - 公司战略性地将HBM市场份额目标设定为接近其DRAM份额 [56] - **制程节点进展** - One Gamma DRAM节点和G9 NAND节点顺利提升产量，有望成为公司历史上产量最高的节点 [24] - 下一代DRAM和NAND节点开发进展顺利，预计在2027日历年下半年开始量产 [24] - **制造产能扩张** - 美国爱达荷州ID1晶圆厂有望在2027日历年中期产出首批晶圆，ID2则有望在2028日历年后期 [28] - 中国台湾基地预计在2027日历年中期开始有意义的产品出货，并已开始建设第二个洁净室 [28][29] - 新加坡基地将成为另一个先进封装卓越中心，预计从2027日历年上半年开始为HBM封装能力做出贡献 [29]