投资评级 - 报告对军信股份的投资评级为“买入”并维持该评级 [8] 核心观点 - 军信股份2025年业绩稳健增长，主要驱动力为仁和环境并表以及垃圾焚烧主业内生增长，同时公司海外市场拓展加速，未来利润增长可期 [2][6][12] - 公司2025年实现营收27.5亿元，同比增长13.05%；归母净利润7.17亿元，同比增长33.62%；扣非归母净利润6.85亿元，同比增长36.95% [2][6] - 公司经营现金流大幅提升，并维持高分红政策，2025年分红比例达70.7%，股息率3.86% [12] - 公司海外市场取得突破，吉尔吉斯斯坦比什凯克项目已投产，并签署了多个海外新项目协议 [12] - 公司探索“垃圾焚烧发电+绿色算力中心”等新业务模式，与长沙数字集团签订战略合作协议 [12] 财务业绩与运营数据 - **整体业绩**：2025年营收27.5亿元，同比增长13.05%；归母净利润7.17亿元，同比增长33.62% [2][6] - **季度业绩**：2025年第四季度营收5.85亿元，同比减少13.38%；归母净利润1.11亿元，同比减少13.86% [6] - **运营数据**：2025年生活垃圾处理量378.28万吨，同比增长14.1%；全年上网电量18.39亿度，同比增长24.8%；吨垃圾上网电量486.26度，同比增长5.7% [12] - **现金流与资本开支**：2025年经营活动现金流净额16.99亿元，同比增长74.98%；资本开支6.00亿元，同比减少34.8%；实现自由现金流10.5亿元 [12] - **分红历史**：2022至2025年分红比例分别为79.2%、71.8%、94.6%、70.7% [12] 增长驱动因素 - **外延并购**：仁和环境自2024年12月1日起并表，是2025年业绩增长的主要驱动力 [12] - **内生增长**：垃圾焚烧运行效率提升，以及浏阳和平江项目投产贡献增量 [2][12] - **海外拓展**：公司与吉尔吉斯共和国签署三个项目协议，总规划规模7000吨/日，其中比什凯克市项目（一期1000吨/日）已于2025年12月投入运行；与哈萨克斯坦签署阿拉木图市项目协议，规划规模不少于2000吨/日 [12] 未来展望与预测 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.0亿元、8.7亿元、9.6亿元 [12] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为17倍、15倍、14倍 [12] - **业务探索**：与长沙数字集团合作，探索“无废城市”建设、环保数字化升级及“垃圾焚烧发电+绿色算力中心”模式 [12] 财务健康状况 - **应收账款**：截至2025年底，应收账款及票据余额为17.59亿元，保持稳定，主要欠款方为长沙市城市管理局和国网湖南省电力有限公司 [12] - **资产负债**：2025年资产负债率为34.5% [17] - **盈利能力指标**：2025年净利率为26.1%，净资产收益率（ROE）为9.2% [17]

战略合作 - 公司与长沙数字集团有限公司签订战略合作协议 [2] - 合作领域包括"无废城市"建设、环保数字化升级、绿色电力和智算产业协同发展 [2] - 公司持续关注垃圾焚烧与数字产业、智能制造产业等新兴领域融合发展 [2] 业务发展 - 公司涉及垃圾焚烧业务领域 [2] - 合作涉及环保数字化升级方向 [2] - 合作涵盖绿色电力和智算产业协同发展 [2] 信息披露 - 后续如涉及相关重大进展将按规定及时披露 [2]

公司业绩与毛利率 - 一季度收入端基本持平 但毛利率有所下降 主要因一季度收入占全年比重约15%且个别合同毛利率差异较大导致波动 全年毛利率相对稳定 [1] - 全年合同收入存在较大机遇 科学仪器国产替代政策及环保部数字化、智能化转型政策将带来新契机 公司计划积极提升市场占有率 [1] 业务板块表现 - 谱育科技一季度合同订单与收入水平相近 合同额达2亿多 [2] - 传统环境、工业板块合同增速稳定 实验室仪器增速较快 碳监测、谱康医疗等新业务因基数小增速更快 [2] 员工与费用管理 - 去年因业务结构调整收缩未盈利业务导致员工人数下降较多 目前已趋稳 今年将按板块增长潜力差异化调整人员配置 [2] - 公司持续精细化管理费用 控制支出并提高效率 [2] 应收账款管理 - 应收账款余额绝对值逐年下降 通过控制合同质量及加强催款力度实现改善 但未披露具体业务板块划分 [2]