市场回顾与风格轮动 - 近期市场表现呈现新旧易位，电力设备、钢铁、煤炭、商贸零售、社会服务等行业涨幅超前，而通信、电子、美容护理、国防军工等行业跌幅较大 [2] - 市场风格从持续几年的哑铃策略有向中间聚集的倾向，可能预示着“中坚企业”的价值回归 [2] - “老登股”指代业绩稳定、分红慷慨、股价波动小、具有稳定商业模式和深厚护城河的价值型股票，其投资逻辑基于现金流贴现与安全边际 [2] 产业再平衡与政策定位 - 在十五五规划框架下，产业被分为传统产业、新兴产业和未来产业，传统产业是当前我国产业体系的“基本盘”，其增加值在制造业中占比80%左右 [4][5] - 传统产业被视为稳增长、稳就业、稳收入的基本依托，面对经济下行压力和扩大内需的紧迫性负有重要责任 [5] - 政策方向要求传统产业提质升级，提升矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等行业在全球产业分工中的地位和竞争力，并发展先进制造业集群 [5] 传统产业的财务杠杆分析 - 通过经营杠杆（非流动资产占比）和财务杠杆（资产负债率）分析，传统产业可被划分为四个象限，不同象限对应不同的布局思路和风险收益特征 [6] - 第一象限行业的两类杠杆均超近一年均值，在经济增速放缓背景下产能和杠杆扩张带来较大风险 [6] - 第三象限行业财务杠杆和经营杠杆双低，表明出清过程相对领先，未来新增产能概率不大，在经济上升趋势中可能获得更大弹性 [6] 短期价格信号与盈利支撑 - 近期传统产业股票上涨得到部分价格指标支撑，例如9月数据显示煤炭开采和洗选业PPI环比上涨2.5%，黑色金属矿采选业PPI环比上涨2.6%，有色金属矿采选业PPI环比上涨2.5% [9] - 部分行业PPI环比下降，如化学原料和化学制品制造业PPI环比下降0.4%，化学纤维制造业PPI环比下降0.2%，纺织业PPI环比下降0.2% [9] 传统产业的投资策略框架 - 传统产业的投资价值在于“老树新花”，需主动纳入高质量发展框架，与新模式、新技术、新要素结合，避免陷入固守“便宜”逻辑的“格瓦拉困境” [10] - 未来明确方向是传统产业、新兴产业及未来产业的融合，具体路径包括智能化、绿色化、融合化三化融合，以及技术改造升级和数智化转型 [10]

市场风格博弈节点 - 市场处于关键风格博弈节点，资金在追求高成长与寻求确定性之间摇摆 [4] - 10月底财报显示科技股业绩高增，白酒股集体暴雷，但次日资本市场走势相反 [3] - 指数大涨时个股滞涨，指数大跌时近4000家上涨，显示市场分化严重 [3] 老登股与小登股定义 - 老登股指传统行业龙头，如白酒、地产、银行、煤炭、能源 [8] - 小登股指科技成长板块热门股，如AI、半导体、机器人 [8] - 老登股也曾是小登股，如过去牛市中的周期金融、消费TMT、新能源龙头 [8] 风格切换推动因素 - 宏观因素：人口红利见顶、地产周期转向，国家战略向硬科技倾斜 [9] - 产业因素：传统行业面临存量市场博弈，白酒板块Q3业绩暴雷，53度飞天茅台价格跌破1700元；科技赛道有全球算力需求增长和国产替代逻辑 [9] - 资本市场因素：低估值老登股在市场不振时靠分红和股价稳跑赢；今年成长风格主流，资金轮动明显 [9] - 参与者因素：公募机构增聘科技背景基金经理，量化策略盛行导致资金分配变化 [10] 历史风格切换案例 - 2009年风格切换：经济复苏从基建传导至制造业，资金从涨高的小登股（通信设备、白色家电）流入未大涨的银行、石油石化 [12] - 2014年底风格切换：前10个月小登股互联网和成长股领涨，年底老登地产股和证券板块爆发，触发因素为11月21日央行降息 [12] - 2017年风格切换：白酒股王者回归，供给侧改革推动资源股基本面改善，新能源汽车渗透率提升赋予小金属科技属性 [14][15][16] 风格切换必要条件 - 高切低：小登股估值高企，老登股足够便宜且向下空间有限 [18] - 行业基本面转变：如白酒业高端化推动头部企业增长，或产业逻辑转变（如AI算力依赖电力，使宁德时代获AI概念加持） [18] - 关键政策推出：货币政策或产业政策（如家电下乡）影响市场走向 [19] 当前市场估值与交易信号 - 科创50指数年内最高涨幅60.66%，静态市盈率飙升至170倍；创业板指数最高涨幅55.14% [20] - 上证指数从3000点到4000点，半导体电子贡献360点，银行贡献85点，合计贡献45%涨幅 [20] - 近1200只个股收盘价低于2850点；TMT指数相对国证价值超额收益达81% [21] - 机构科技股仓位（电子+计算机+通信+传媒）达40.16%，接近历史峰值，短期加仓空间有限 [22] 近期市场动向与机构观点 - 10月以来涨幅前三为煤炭、钢铁、有色金属，石油石化和公用事业分列第四、第五名 [29] - 煤炭上涨因需求季节性回暖、库存压力缓解；电力储能上涨因AI算力激增电力需求 [29] - 机构建议11月均衡配置，科技板块仍是中长期核心主线，但短期可能风格切换，老登股局部反弹，小登股震荡换手 [31][32] - 市场对Q4政策大举发力预期不高，这对老登股更为有利 [28]

文章核心观点 - 沪指时隔十年再度站上4000点 但市场生态与2015年相比发生根本变化 呈现结构性分化特征 [1] - 本轮牛市由政策面与资金面双重推动 呈现“科技牛”和“慢牛”特征 区别于2015年由杠杆资金驱动的“疯牛” [1][2][5] - 市场焦点集中于“老登股”（传统行业龙头）与“小登股”（新兴科技赛道）的预期博弈 “小登股”在涨幅上完胜“老登股” [3][4] 市场表现与关键点位 - 2025年10月28日 沪指早盘突破4000点 创2015年8月18日以来十年新高 但午后跳水翻绿 最终收跌0.22%报3988.22点 [1] - 本轮行情起点为2024年9月24日 上证指数从2800点附近起步 至4000点用时超过一年 走势平稳稳健 呈现“慢牛”特征 [2] - 2015年牛市沪指从3000点到4000点仅在2014年12月至2015年4月的5个月内完成 [3] 市场结构分化：“小登股”与“老登股” - “老登股”指银行、白酒、煤炭等传统行业龙头 具备低估值、高分红、业绩稳特点 但成长弹性小 [3] - “小登股”指AI、半导体、机器人等新兴赛道 具备高成长属性 但波动性较大 估值与未来想象空间关联紧密 [3] - 截至10月28日收盘 上证指数年内累计涨幅18.99% 而创业板指和科创50累计涨幅分别达50.8%和48.82% 大幅跑赢沪指 [4] - 行业板块分化显著 SW通信和SW电子板块年内涨幅分别为42.54%和46.47% 而SW石油石化、SW煤炭、SW食品饮料涨幅分别为21.33%、17.65%和6.54% [4] 市场驱动力与估值变化 - 当前市场驱动力已从2015年的“地产+基建”转向“科技+制造” [5] - 电子行业市值从近2万亿元增至近15万亿元 半导体、AI算力企业如寒武纪-U市值曾超越贵州茅台 [5] - 创业板、科创板市值占比提高至近24% 逐步取代传统周期股成为核心驱动力 [5] - 杠杆管控更严格 当前两融余额占流通市值比例约2.3% 远低于2015年的4.7% 市场稳定性增强 [5] 长期表现与后市展望 - 自2015年8月18日高点以来十年间 涨幅前10的个股涨幅均超10倍 其中中际旭创涨幅达5934.33% [6][7] - 涨幅前十的个股中 电子、通信、电气设备三大行业占比达80% 印证科技板块长期成长逻辑 [6][7] - 当前以沪深300为代表的主要指数估值水平低于2015年高点 市场可能仍处于牛市上半场 突破4000点可能是行情新起点 [8]

公司业绩表现 - 旗下18只有业绩披露的产品在2025年均跑输沪深300指数 [4] - 收益表现较好的林园投资218号近一年收益为15.36%，低于沪深300指数同期18.77%的涨幅 [4] - 部分产品如林园投资21号、29号、38号、36号、35号近一年出现亏损，收益率分别为-10.77%、-18.27%、-13.85%、-17.80%、-16.50% [5] - 林园投资173号净值在国庆前夕为0.7598元，接近清盘线但未触发强制清盘条款 [5] 投资理念与原则 - 投资原则非常谨慎，必须在明确知道投资标的价值、能清晰计算投资回本周期时才会出手 [11] - 对于账算不清楚的领域不会主动介入，坚守不见兔子不撒鹰的原则 [19][20] - 投资命运掌握在自己手上，不会因市场波动而改变投资理念 [9][10] 对白酒行业的观点 - 白酒是能够带来快乐的消费，相信该行业不会消失 [14] - 基于当前行业和经济环境测算，坚持持有白酒股11或12年以上可以通过分红收回成本 [16] - 投资回本的概念是通过累计分红覆盖初始投资成本，不包含股票本身的价值 [17] - 白酒行业格局已经形成，投资策略是抓龙头，不会调整比例和结构 [14] 对科技股的观点 - 认为科技是未来的发展方向，但企业存在不确定性，账算不清楚 [19] - 投资科技股是被动操作，导致困扰甚至睡不着觉 [19] - 科技行业不像与嘴有关的行业容易把握，投资不确定性高 [20] 公司客户结构 - 外来投资者占比不足20%，公司对此的态度是不拒绝但也不主动调整 [8] - 将每位投资者的投资视为自身责任，希望投资者赚钱比自己更快 [8]

活动概况 - 广东证券期货业协会联合南方都市报社、湾财社于10月14日在广州举办“投教新视界·粤投粤有方”投教微视频创作交流暨微视频大赛成果分享活动 [7] - 活动汇聚辖区证券期货业金融机构、媒体及相关单位百余名代表与“投教达人”，共同见证首届微视频比赛获奖作品的高光时刻，探讨行业投教工作高质量发展新方向 [7] 大赛成果与作品 - 首届投教微视频大赛共征集到近百部高质量参赛作品，经专业评审团多轮严格筛选，最终19部佳作脱颖而出 [10] - 获奖作品包括一等奖《老吴期遇记 陪伴是最好的防范　常回家看看》，二等奖《AI算法?人性算法!》等3部作品，三等奖《ST股的自述》等5部作品，以及优秀奖《直播带货之非法集资》等10部作品 [10] 机构投教微视频创作经验分享 - 广发期货通过塑造“老吴”IP，将防范非法期货知识与家庭陪伴情感线绑定，实现从“故事”到“共鸣”的破圈，并针对不同群体打造多元内容如“投教三国”漫画视频和“期货100问”系列 [12] - 中粮期货广东分公司从“道、法、术、器”四方面系统拆解创作逻辑，精准定位受众痛点，采用“起承转合”剧本结构，并通过高密度分镜脚本和剪辑技巧提升内容生活代入感 [13] - 万联证券针对创意空转、内容说教等难题，提出建立专属创意库、运用反转剧情和反差人设等实用方法，并强调通俗易懂与冲突设计结合，分享演员选取和预算分配等实操经验 [15] - 广发证券分享AI技术赋能投教内容制作的全流程，AI辅助抓取热点信息、激发创意灵感、提供文本初稿，并强调AI生成内容需经过严格合规审核及精细打磨每个环节 [16][17] 资本市场热点事件与投教启示 - AI技术催生“虚假股神”新行骗手法，社交平台涌现仿冒知名投资人账号，通过AI生成逼真视频，以“免费指导”和“稳赚不赔”为噱头引流，核心逻辑仍是传统诈骗套路 [20] - 信创ETF套利风波中，近70亿元资金涌入7只重仓停牌股的信创ETF，但复牌后ETF全部下跌，暴露出投资者对ETF运作机制存在盲区 [20] - “老登股”与“小登股”的投资理念争论反映价值投资与成长投资的碰撞，揭示标签化投资危险和风格轮动风险 [22] - 市场操纵者采用隐蔽手段制造交易活跃假象，如自然人夏德全控制多个账户连续交易拉抬股价并被罚没5595.74万元 [23] 投资者行为特征与投教优化策略 - 投资者热衷在社交平台获取信息，依赖零碎线索和坊间传言，梗图段子比严谨报告传播更快，KOL观点在投资社群中起关键引导作用 [24] - 投教工作应注重时效与陪伴，紧跟热点及时传递政策与风险，通过真实故事和戏剧冲突引发共情，并针对不同投资阶段定制场景化内容 [25] - 在传播上需区分不同平台用户画像和特性，有针对性地设置内容语言和形式，并积极拥抱AI工具帮助投资者发现盲区 [25] - 机构可联合媒体制作专栏和开展线下活动，形成“专业内容+大众传播”双重优势，借助媒体公信力提升内容权威性 [25]

市场风格与“老登股”现象 - 当前牛市末期市场风格与风险偏好发生全面颠倒，此前在熊市跑赢的收息股、消费股和公用事业股等开始逆势下跌，成为资金避风港[1] - 这类被称为“老登股”的标的缺乏业绩爆发力和新故事，市值庞大导致上涨动力不足，但其业绩并未发生实质性下滑，出现罕见的“杀估值”现象[1] - “老登股”主要指涨不动的保守型行业，包括银行、消费、家电、公用事业和资源股，并集中在超大盘股中[2] “老登股”市场表现 - 自2025年4月11日A股见底至今，创业板上涨近70%，沪指上涨30%，未能达到此涨幅的标的被归类为“老登股”[2] - 具体个股表现分化明显：工业富联期间上涨306.95%，宁德时代上涨94.97%，而中国电信下跌10.9983%，交通银行下跌5.3608%[3] - 从2025年6月23日以来市场突破新高阶段，“老登股”集体进入停滞：建设银行下跌6.8743%，招商银行下跌8.5141%，交通银行下跌15.3652%[6] - 板块表现方面，WIND电信服务板块下跌0.47%，WIND食品饮料上涨6.49%，WIND银行上涨12.41%，均大幅跑输WIND电气设备73.97%和WIND半导体81.12%的涨幅[5] 基本面与估值分析 - “老登股”估值普遍较低，具备股息和安全边际，但并非所有都业绩差：家电行业营收增速排第四位，食品饮料增速也不差[8] - 2025年中报数据显示，WIND家电Ⅱ营收同比增长8.13%，净利润增长12.77%；WIND食品饮料营收增长5.46%，净利润增长11.42%[9] - 相比之下，部分涨幅靠前板块业绩并不突出：WIND国防军工营收下降6.08%，净利润下降22.87%；WIND医药生物营收下降2.84%[9] - 白酒股受政策冲击和宏观因素影响，预期不确定性较大；公用事业股如中国电信、长江电力等呈现单边下跌走势，但业绩与过去几年基本持平[10] 资金流向分析 - 散户和私募成为“老登股”净买入方，融资余额在股价下跌时反而上升：贵州茅台融资余额从156.2054亿元增至180.5498亿元，美的集团从27.2702亿元增至61.4755亿元[19] - ETF并非净卖出方，酒ETF最近半年份额增加155.632亿份，红利ETF也呈现缓慢增长态势，显示有资金逆向操作[21][22] - 国内主动基金由于规模未增长且持股权重已拉满，可能处于被动流出状态，但已被边缘化[25][27] - 外资成为最坚决的卖出力量：香港中央结算有限公司在2025年中报期间减持贵州茅台693.18万股，持股比例下降0.55%；减持美的集团1145.51万股，持股比例下降1.50%[29] - 全球市场均出现类似现象，美股标普高股息低波动SPHD和标普消费IXY今年平盘，在6月后被宽基指数甩开[31] 市场展望 - 当前“老登股”估值已处于偏低位置，银行等板块股息率具备吸引力，内资抄底力量正在积累[31] - 外资卖出力量将逐渐减弱，类似酒ETF、消费ETF和红利ETF的份额增长趋势表明反转可能正在酝酿[32] - 基本面在个股上涨中的驱动力减弱，情绪和资金流起决定作用，量变可能引起质变[36]

行业现状与挑战 - 白酒行业曾被视为A股的“信仰资产”，机构重仓、散户追捧，龙头公司被尊为“股王”[1] - 行业当前面临整体产能过剩、终端动销疲软、价格倒挂等问题[1] - 2024年半年报显示，一线品牌如茅台、五粮液业绩微增，汾酒、泸州老窖勉强持平，但二线品牌营收下滑、利润缩水[1] - 消费环境严峻，中信证券研报指出国庆中秋双节期间白酒动销同比下滑约15%至20%，三季度是全年压力最大阶段[3] 市场资金动向 - 尽管行业被唱衰，资金正悄然回流，酒类ETF流通份额节节攀升[3] - 截至节前，酒类ETF流通份额飙升至344.68亿份，相较5月底的185亿份近乎翻倍[3] - 与此同时，部分科技芯片股在股价暴涨后出现主力资金撤离、散户接盘现象[5] 公司竞争力与转型 - 白酒行业大多数品牌股价较高点腰斩，增长逻辑遭遇根本性质疑[5] - 高端白酒仍具备收藏与社交属性，品牌护城河深厚，现金流充沛，分红稳定[6] - 行业转机可能在于应对消费降级与年轻化趋势，例如布局低度酒、果酒、即饮场景或通过数字化营销吸引新生代[6] - 公司未来关键在于能否在沉寂中积蓄力量、完成转型，而非重回昔日神坛[6]

巴菲特的投资原则核心内涵 - 投资第一原则是永远不要亏钱 但这里的"钱"指内含价值而非市值波动 [1][2][3] - 1974年伯克希尔哈撒韦股价暴跌48.7% 同期标普500指数仅下跌26.4% 说明市值波动不可避免 [2] - 以100倍市盈率买入前景一般股票即损害内含价值 即使次日上涨20%仍属亏损 [3] - 以7倍PE买入优质公司则未损害价值 即使股价下跌30%仍不构成实际亏损 [3] 老登股的价值特征 - 指行业传统、股价体验感差但基本面强健的公司 [5] - 具备稳健净资产回报率、优秀企业利润和慷慨派息特征 [5] - 估值水平合理但股价表现疲弱 在市场中被投资者嫌弃 [5] - 买入时若价格合理且基本面确定 即实现内含价值增值 [5][6] 价值投资实践要点 - 市值波动不影响持有股票的基本面要素（股数、利润、净资产、股息） [6] - 每季度公告发布后 内含价值还可能持续增长 [6] - 需区分价格波动与真实价值变化 后者才是投资决策核心 [3][6]

市场行情特征 - 自去年“9·24”以来A股开启科技股牛市行情市场呈现结构性牛市特征一边是“中小登股”大涨另一边是“老登股”持续阴跌[1] - “老登股”指传统龙头股票如白酒地产煤炭等行业“小登股”涵盖人形机器人人工智能芯片半导体消费电子等领域“中登股”主要包括医药新能源有色等板块[2] - 今年以来“小登股”代表板块通信电子涨幅居前分别上涨67.91%和53.58%而传统蓝筹板块煤炭食品饮料表现垫底分别下跌6.70%和5.64%[2] - 沪指今年以来上涨14.76%创业板指数上涨49.33%科创板指数上涨48.33%[3] 知名投资者表现 - 百亿私募大佬林园旗下部分产品表现不佳跑输指数甚至有产品在今年录得亏损例如林园投资21号今年收益亏损2.77%林园投资173号今年以来亏损2.15%[1][4] - 林园投资205号截至9月19日单位净值为1.06元今年以来收益为4.83%林园投资218号单位净值为1.1185元今年以来收益为8.78%多数产品未能跑赢指数[3] - 前“公募一哥”任泽松旗下产品在本轮牛市中意外“踏空”其管理的核心产品“集元-祥瑞1号”截至9月19日单位净值为0.8590元[5][6] - 截至9月19日有业绩展示的58家百亿私募近一年平均收益率为58.99%其中57家实现正收益占比达98.28%[4] 投资风格与市场范式转变 - 专注“老登股”的投资者通常秉持价值投资理念追求上市公司业绩稳健与高分红回报[2] - 过去十年流行的白酒医药“护城河+高ROE”投资范式已被政策驱动的“技术跃迁+国产替代”范式取代[6] - 科技赛道发展是制度红利产业突变资金结构三重因素共振的结果需要将研究视角前移至底层技术发展曲线供应链关键环节以及政策窗口期[6] - 科技龙头最终将“穿越周期”把曾经的泡沫转化为真实的生产力与现金流成为各国股指的“定海神针”[7]

市场风格分化 - 新兴科技板块（AI、算力、半导体、通信）被归类为"小登股"，代表激进科技投资风格，传统蓝筹板块（白酒、地产、煤炭）被归类为"老登股"，代表老牌价值风格 [4][9] - 医药、新能源等板块被归类为"中登股"，属于介于两者之间的投资风格 [4][9] - 市场风格极致分化导致老牌价值投资者破防，例如寒武纪股价超越茅台，宁德时代市值超越茅台，而贵州茅台出现罕见10连跌 [10] 板块涨跌幅表现 - 通信、电子板块年内涨幅居前，分别达67.91%和53.58%，煤炭、食品饮料板块表现垫底，分别下跌6.70%和5.64% [5] - 港股创新药ETF、港股创新药50ETF、通信ETF年内涨幅超100%，港股通医疗ETF富国等7只ETF涨超90%，港股通医药ETF等7只ETF涨超80% [5] - 能源化工ETF年内跌超9%，能源ETF广发、酒ETF、食品饮料ETF基金、煤炭ETF跌幅居前 [6] 投资理念转变 - 投资焦点从传统消费板块转向高科技领域，教授刘纪鹏指出"中国发展要靠高科技"，质疑白酒板块的长期主导地位 [11] - 高科技投资伴随高风险属性，需精挑细选并理性参与 [11] - 吴晓求教授认为A股牛市已开启，未来站上4000点无悬念，改革为市场注入长期成长动力 [11][12] 市场改革动力 - 资产端改革显效：A股前50家上市公司中科技企业数量从"十三五"末18家增至24家，市值占比近一半 [12] - 需求端改革推进：央行创设结构性货币政策工具，社保基金等长期资金有序入市扩充流动性 [12] - 制度平台改革深化：市场从融资主导型向财富管理导向转变，制度改革完善增强市场信心 [12] ETF产品数据 - 食品饮料ETF（515170）近五日下跌2.03%，市盈率20.26倍，主力资金净流出1972.9万元 [14] - 游戏ETF（159869）近五日微涨0.06%，市盈率47.76倍，估值分位达70.35% [14] - 科创半导体ETF（588170）近五日大涨13.01%，份额增加1.5亿份 [14] - 云计算50ETF（516630）近五日涨5.99%，市盈率125.24倍，估值分位高达91.75% [15]