医药生物/医疗器械 开立医疗（300633.SZ） 业绩边际改善显著，新品放量驱动增长 2026 年 04 月 21 日 投资评级：买入（维持） | 日期 | 2026/4/21 | | --- | --- | | 当前股价(元) | 28.10 | | 一年最高最低(元) | 37.73/23.23 | | 总市值(亿元) | 121.59 | | 流通市值(亿元) | 75.31 | | 总股本(亿股) | 4.33 | | 流通股本(亿股) | 2.68 | | 近 3 个月换手率(%) | 85.56 | 股价走势图 数据来源：聚源 -40% -20% 0% 20% 40% 2025-04 2025-08 2025-12 2026-04 开立医疗 沪深300 相关研究报告 《2025H1 业绩承压，看好后续业绩修 复—公司信息更新报告》-2025.8.25 ——公司信息更新报告 | 余汝意（分析师） 陈峻（分析师） 石启正（联系人） | | | --- | --- | | yuruyi@kysec.cn chenjun1@kysec.cn | shiqizheng@kysec.cn | | 证书编号： ...

投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 业绩边际改善显著，新品放量在望，驱动增长 [5] - 2025年第四季度营收和利润大幅增长，2025年全年营收同比增长14.65%至23.09亿元，归母净利润同比增长38.54%至1.97亿元 [5] - 2025年第四季度单季营收同比增长38%至8.5亿元，归母净利润同比增长390.16%至1.64亿元 [5] - 内窥镜及镜下治疗器具业务收入同比增长27.42%至10.14亿元，收入占比提升4.4个百分点至43.90%，收入结构优化 [5] - 研发创新丰富产品管线，“设备+AI”成果加速落地，高端产品平台升级并发布多项AI技术 [6] - 国内市场稳步增长，海外市场持续突破，国内收入同比增长12.04%至11.69亿元，海外收入同比增长17.46%至11.40亿元 [7] - 随着超声和内镜业务高端产品占比提升，以及微创外科和血管内超声业务规模效益凸显，公司净利率有望进一步增长 [5] 财务表现与预测 - 2025年毛利率为62.0%，净利率为8.5% [5][8] - 费用端，2025年管理费用率为6.33%（同比下降0.48个百分点），研发费用率为21.47%（同比下降2.01个百分点），销售费用率为29.26%（同比上升0.81个百分点）[5] - 分产品看，2025年彩超收入为12.37亿元（同比增长4.52%），毛利率为56.36%（同比下降5.46个百分点）；内窥镜及镜下治疗器具毛利率为66.59%（同比上升1.98个百分点）[5] - 预测2026-2028年归母净利润分别为3.34亿元、4.28亿元、5.31亿元，每股收益分别为0.77元、0.99元、1.23元 [5][8] - 预测2026-2028年营收分别为26.42亿元、30.60亿元、35.79亿元，同比增长率分别为14.4%、15.8%、17.0% [8] - 预测2026-2028年毛利率将逐步提升至63.5%、63.9%、64.3%，净利率将提升至12.6%、14.0%、14.9% [8] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为36.5倍、28.4倍、22.9倍 [5] 产品与研发进展 - 超声业务：全面升级高端平台S80/P80系列，累计发布和更新超20项AI技术，2025年发布业内首个基于超声主机系统的“声析大模型” [6] - 内镜业务：全新4K iEndo智慧内镜平台（HD-650系列）实现批量稳定上市，成像质量和镜体操控性达到国际一流水平 [6] - AI应用：搭载第六代AI产前超声筛查技术凤眼S-Fetus 6.0完成临床验证，胃部/胃肠部质控AI软件持续迭代，肠道息肉检测AI软件积极推进三类医疗器械产品注册 [6] - 血管内超声业务：2025年国内市场收入同比增长达到200% [7] - 微创外科业务：M4K120/220系列硬镜凭借优越图像质量上市即获广泛认可 [7] - 动物医疗设备：ProPet系列与V-2000系列在欧美宠物医疗市场快速建立差异化竞争力 [7] 市场与客户拓展 - 国内市场：超声及内镜中标稳步增长，依托高端产品推广，大型医疗终端客户数量持续增长，三级医院占比已达近年峰值 [7] - 海外市场：成熟产线与新兴业务齐头并进，Pluto系列AI技术成功打入海外中高端市场，超声内镜系统已进入近30个国家 [7]

2025年核心财务表现 - 全年实现营业收入23.09亿元，同比增长14.65%；归母净利润1.97亿元，同比增长38.54%；归母扣非净利润1.80亿元，同比增长63.41% [2] - 下半年业绩出现明显修复，全年利润端增速高于收入端 [2] - 经营活动产生的现金流量净额为-4816.0万元，同比下降115.70% [3] - 加权平均净资产收益率为6.20%，较上年增加1.62个百分点 [3] - 拟每10股派现1.8元（含税），合计派现7745.80万元 [2] 行业环境与公司战略 - 2025年国内医疗设备行业逐步走出调整周期，终端招采规模持续回升，行业对高端化、智能化产品需求持续提升 [3] - 公司围绕超声、消化与呼吸内镜、微创外科、心血管介入四大板块推进布局，整体进入多产品线协同发展阶段 [3] 四大业务线表现 - **超声业务**：基石业务全年收入12.37亿元，同比增长4.52%；完成高端全身超声S80、高端妇产超声P80系列产品全面升级，并发布兽用超声新品ProPet E10/EQ [4] - **内镜业务**：核心增长引擎，全年收入10.14亿元，同比增长27.42%，市占率快速提升；4K iEndo智慧内镜平台HD-650实现稳定量产，推出获CE认证的超声电子支气管镜EB-UC5，填补国内技术空白 [4] - **微创外科业务**：增长显著，SV-M4K200系列4K三维荧光内窥镜摄像系统上市8个月成交超百套；公司是国内唯一自主研发硬镜、软镜、围术期超声的企业 [5] - **心血管介入业务**：血管内超声（IVUS）业务收入同比大增200%，国内IVUS临床植入量跻身行业前列，累计导入800家医院；新上市三款V-reader® 20系列新品及两款高频率超声导管，成为全球少数掌握60MHz高频IVUS技术的企业 [5] 研发与“设备+AI”战略 - 2025年研发投入4.96亿元，占营收21.47%；截至年末累计拥有境内外专利1150项，软件著作权330项 [6] - 在超声领域发布基于主机系统的“声析”妇科大模型，第六代AI产前超声筛查技术凤眼S-Fetus 6.0完成临床验证，累计在多领域发布和更新超20项AI技术 [8] - 在内镜领域，iEndo系列4K智慧内镜平台融合内置AI成像与外置AI辅助诊断模块；胃部质控、胃肠部质控AI软件持续迭代，肠道息肉检测AI软件推进注册申报 [8] - 未来战略将持续深化“设备+AI”融合，超声聚焦妇产、外科专科，内镜以iEndo平台为核心扩大在三甲医院应用，IVUS推进“冠状动脉易损斑块智能辅助识别”等AI项目落地 [9] 市场与销售结构 - **分地区**：海外市场收入同比增长17.46%，占营业收入比重提升至49.36%；国内市场收入同比增长12.04%，占比50.64% [12] - **分产品**：彩超收入占比53.56%，内窥镜及镜下治疗器具收入占比43.90%；配件及其他产品收入同比大增86.77% [12] - **分模式**：经销模式收入占比98.88%，同比增长14.72%；直销模式收入占比1.12%，同比增长8.82% [12] - **全球化进展**：Pluto系列超声凭借AI技术打入海外中高端市场，超声内镜系统进入近30个国家，微创外科M4K120/220系列上市即获认可，ProPet系列与V-2000系列动物医疗设备在欧美市场建立差异化竞争力 [12]

高管增持 - 公司董事兼副总经理黄奕波于2025年11月4日增持16万股，占公司总股本0.04% [1] - 公司董事会秘书兼副总经理李浩于2025年11月5日增持30万股，占总股本0.07% [1] - 两位高管承诺增持完成后6个月内不减持所持股份 [1] 财务业绩 - 公司2025年前三季度实现营业收入14.59亿元 [1] - 公司2025年第三季度单季营收同比大幅增长28.42% [1] 业务战略与产品线 - 公司以超声和内镜为两大核心业务 [1] - 公司以微创外科和心血管介入为两大新兴方向，持续深化"2+2战略" [1] - 公司推动各线产品向高端化发展 [1] 技术创新与产品 - 公司2025年推出新一代智慧内镜平台iEndo，其超分辨成像技术跻身国际先进水平 [2] - 公司推出"凌珠"4K3D荧光三合一腔镜影像平台等高端产品 [2] - 超声智能筛查技术凤眼S-Fetus斩获国内首个产前超声AI医疗器械证 [2] - 公司深化"设备+AI"战略，内镜AI质控系统有效提升诊疗效率 [2] 行业环境与市场 - 国内医疗设备更新政策持续落地，终端医院采购需求稳步回暖 [2] - 行业为国产医疗设备企业带来广阔市场空间 [2] - 公司在高端市场凭借产品定位、解决方案及本土化服务优势持续实现进口替代突破 [2]

怡和嘉业 - 2025年一季度营业收入及净利润实现双增长 主要得益于美国呼吸机市场去库存结束及资深消费品营销专家加盟 [1] - 国内市场收入及毛利率提升 渠道平稳过渡 核心零部件已基本实现国产化 供应链安全可控 [1] - 与瀚宇药业达成战略合作 联合开发呼吸机与酪蛋白活性多肽结合应用项目 拓展健康消费品渠道 [1] - 欧洲市场云平台建设基本完成 接入代理商20余家 与强脑科技签署保密协议 洽谈推进脑机接口技术合作 [1] - 新上市的P5系列呼吸机主要面向国内院线渠道 已在2025年一季度形成销售收入 [1] 开立医疗 - 2024年全国各省市发布大规模医疗设备更新采购计划 但落地比例不高 2025年将陆续落地 可能使行业毛利率走低 但头部品牌市场份额增加 [2] - 微创外科业务2024年收入增长30% 预计2025年亏损缩小 心血管介入产品线尚处战略投入阶段 [2] - 通过打造微创外科"智荟"手术室 推出独特解决方案 硬镜业务保持较快增长 [2] - 坚持'设备+AI'策略 AI有助于提高医生工作效率 已在多个领域取得进展 [2] 华东医药 - 在第八个三年规划中设定了更高目标 注重创新产品上市和团队能力提升 通过提升效率和项目质量平衡资源使用 确保研发效率最大化 [3] - 回款政策优化将使约35%的品种次月拿到款 平均周转期缩短至45天 [3] - 医美业务成长潜能将不断释放 新产品上市和消费升级带来市场需求扩容 [3] - 工业微生物板块将继续开展大品种培育计划 以降本增效为主要抓手 [3] - 重组肉毒素具有高纯度、高比活性、低免疫原性 提供综合解决方案 对后续达成license-out合作抱有信心 希望具备可持续的国际化合作能力 [3] - 未来将制订销售费用的预算计划 并做好日常管控 [3]

怡和嘉业调研要点 - 2025年一季度营业收入及净利润实现双增长 主要驱动因素为美国呼吸机市场去库存结束及资深消费品营销专家加盟 [1] - 国内市场收入及毛利率提升 渠道完成平稳过渡 [1] - 核心零部件基本实现国产化 供应链安全可控 [1] - 与瀚宇药业达成战略合作 联合开发呼吸机与酪蛋白活性多肽结合应用项目 拓展健康消费品渠道 [1] - 欧洲市场云平台建设完成 接入代理商20余家 [1] - 与强脑科技签署保密协议 推进脑机接口技术合作 [1] - 新上市P5系列呼吸机主要面向国内院线渠道 2025年一季度已形成销售收入 [1] 三友医疗调研要点 - 全资子公司拓腾（苏州）太仓基地展示春风化雨机器人多臂手术机器人技术 融合先进技术和模块化平台设计 [2] - 商业化规划包括整合超声骨刀和内植入物 选择著名医院开展临床前研究 [2] - 骨科机器人在国内应用主要为定位和导航 市场渗透率不高 使用机器人手术需支付开机费 [2] - 春风化雨机器人优势包括三臂设计 高精度定位和快速配准 无需术中CT扫描 [2] - 机器人产品已获检测报告但未取得注册批准 海外完成临床手术验证 [2] - 水木天蓬业务发展良好 营业收入和净利润大幅增长 国际业务增长显著 [2] - 国际化战略包括输出创新技术和产品 利用Implanet现有渠道 引入JZZ拉力带系列产品 [2] 开立医疗调研要点 - 2024年全国各省市发布大规模医疗设备更新采购计划 但落地比例不高 预计2025年陆续落地 [3] - 行业毛利率可能走低 但头部品牌市场份额将增加 [3] - 微创外科业务2024年收入增长30% 预计2025年亏损缩小 [3] - 心血管介入产品线处于战略投入阶段 [3] - 通过打造微创外科"智荟"手术室推出独特解决方案 硬镜业务保持较快增长 [3] - 坚持"设备+AI"策略 AI已在多个领域取得进展 有助于提高医生工作效率 [3] 行业动态 - 医疗设备行业2024年采购计划落地比例不高 2025年将陆续实施 [3] - 骨科手术机器人国内市场渗透率不高 但技术优势明显 [2] - 呼吸机市场美国去库存结束 欧洲渠道建设取得进展 [1]

公司战略与产品布局 - 公司依托"设备+AI"核心战略，通过高强度研发投入实现多产品线技术突破，多款搭载AI的高端医疗设备陆续上市 [1] - 产品覆盖超声医学影像、消化与呼吸内镜、微创外科产品以及心血管介入产品四大板块 [1] - 外科产品成为新增长点，技术迭代从多镜联合升级至4K荧光 [2] - 心血管介入领域作为唯一参与制定血管内超声通用技术标准的企业，将迎来快速发展期 [2] 政策机遇与市场表现 - 国务院《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》提出2027年医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上 [1] - 公司在四川、石家庄等地中标高端设备订单超百台，短期市场份额提升显著 [1] - 集采项目单次采购量达数百台，部分项目单笔高端设备中标量创历史新高 [2] - "设备更新"政策下价格降幅低于药品和耗材，通过以价换量实现销售总额稳步增长，利润影响可控 [2] 研发与技术创新 - 深化AI与医疗设备融合，拓展医学影像AI和大语言模型应用 [1] - 持续加大研发投入提升内镜产品品质，消化内镜领域作为国内第一品牌将充分把握政策机遇 [2] - 耗材研发取得进展，新产品将陆续推向市场 [2] 海外市场拓展 - 海外市场凭借三维推进策略实现稳健增长 [1] - 公司目标通过创新驱动实现高质量发展，持续向全球领先品牌迈进 [1]

行业复苏与市场环境 - 自2024年第四季度开始国内医疗设备更新逐渐起量，2025年前四个月终端医院医疗设备招标采购金额大幅增长，行业有望快速复苏 [1] - 2025年一季度国内医院端招标复苏明显，公司中标增幅明显好于行业背景，预计全年业绩呈现前低后高节奏 [2] - 2025年医疗设备采购新增需求预期强劲，全年新增需求总量可能突破1000亿元，设备更新落地节奏加快 [6] 公司产品布局与技术创新 - 公司已完成超声、消化与呼吸内镜、微创外科、心血管介入四条产品线布局，构建"内科+外科""设备+耗材""诊断+治疗"的产品矩阵 [1] - 2025年是公司新品推出大年，包括超声80平台、内镜HD-580系列、外科精卫系列、心血管介入IVUS等基础盘产品，以及高端增量产品内镜HD-650系列和外科4K-200系列 [3] - 内镜重磅产品HD-650获证，首次推出超分辨成像功能且支持4K分辨率，搭载独立GPU实现图像处理与AI运算突破性提升 [3] 业务表现与增长潜力 - 微创外科产品线2024年收入同比增长30%，2025年一季度增速超100%，预计全年将取得较大同比增长 [4] - 心血管介入产品线2024年血管内超声业务收入实现三倍增长，市场份额持续提升，未来有望带来良好业绩增量 [4] - 公司持续维持高比例研发投入，推出高端产品以突破高端医院市场并支撑较高毛利率 [2] AI战略与技术成果 - 公司实施"设备+AI"策略，在超声与内镜业务板块取得一系列AI技术成果 [5] - 超声领域"凤眼S-Fetus"取得国内首个产前超声人工智能医疗器械证 [5] - 内镜领域研发独立AI软件，具备实时智能质控、息肉检测等功能，辅助医生提升检出率 [5] 市场竞争与未来展望 - 公司作为高端产品与技术领跑的龙头企业，有望凭借多元化新品抢占市场先机，迎来业绩强劲复苏 [6] - 终端招采恢复及医疗设备更新政策落地，预计公司收入将回归增长趋势 [2] - 公司加快多产品线布局创造新利润来源，同时控制团队扩张速度并加大费用管控保证利润输出 [3]