核心观点 - 3个月HIBOR利率与联邦基金利率显著偏离，倒挂程度超过250bp，达到262bp附近，引发市场对香港流动性泛滥的讨论 [3] - 但港股并未因低利率而上涨，5月21日至今恒生指数仅上涨1.64%，形成"流动性泛滥悖论" [5] - 低利率环境下存款外流抑制风险资产价格，港股因跨境流通性较好未下跌但表现滞涨 [9][12] - 港币汇率与股市表现呈正相关，升值时股市上涨，贬值时股市回落 [16] - 3个月HIBOR利率并非观察港股流动性的良好指标，外资流出会导致HIBOR利率下降，流入则导致上升 [35] 资金利率与股市关系 - 低存单利率刺激存款外流，抑制风险资产价格 [9] - 香港作为开放离岸中心，港股跨境流通性好于A股，存款外流未导致下跌但表现滞涨 [12] - 存款流出导致银行间资金宽松是常见现象 [12] - 资本流出香港时港币存款转化为美元存款，银行集体缩表导致超额储备变多，银行间流动性泛滥 [14] - 市场错误地将银行间流动性泛滥等同于港币存款泛滥 [14] 汇率与股市关系 - 港币汇率转折点出现在5月5日 [17] - 5月金管局向市场注资1166亿港币，导致银行间流动性充沛，3个月HIBOR回落至3.74% [18][20] - 外资撤离导致港币汇率从强方保证向弱方保证快速进展，银行体系缩表使3个月HIBOR一度回落至1.32% [22] - 极低HIBOR利率成因包括金管局天量基础货币投放和外资撤离 [22] - 外资撤离既压低HIBOR利率也拖累港股上涨 [23] 货币局制度调节 - 金管局可能因外资流入过猛而投放天量基础货币，后回笼部分流动性 [25] - 通过超量投放或回笼影响外资行为，导致HIBOR利率对联邦基金利率既有正偏离也有负偏离 [27] - 瑞士央行降息至零利率以遏制热钱流入的案例可作为参照 [28][29] - 金管局天量投放基础货币实为抑制热钱流入的利空措施 [32]

稳定币的理论与实践逻辑 - 稳定币近期因美国《天才法案》、香港《稳定币条例草案》及Circle上市等事件引发热议，需从国际货币体系博弈和传统金融与Web3金融兼容视角探讨其影响[1] - 货币功能演进中支付承诺与载体是核心，数字化时代支付方式分化为"基于账户"(依托银行体系)和"基于Token"(脱离银行账户)两条路径[1] - 法币抵押型稳定币因关联现实世界资产成为监管重点，其他类型稳定币(加密货币抵押/商品抵押/算法型)因技术模式挑战影响下降[2] - 稳定币面临币值稳定、资本效率、去中心化的"不可能三角"，法币抵押型牺牲去中心化换取传统信任风险[2] 稳定币的监管与发展特征 - 全球监管呈现五大共性：延续非银支付机构监管思路(准入/AML/KYC/储备金披露等)、加强金融消费者保护、拓展货币主权、展示加密货币友好姿态、回馈现实货币财政目标[4][5] - 法币抵押型稳定币已弱化去中心化色彩，成为Web3世界的"货币局制度"安排，本质是受法律约束的法币"影子代币"[3] - 监管试图实现"基于账户"与"基于Token"的融合，兼顾身份验证与价值证明[3] 稳定币面临的挑战 - 无法有效应对加密货币市场波动和流动性冲击，法币资产脆弱性可能传导至加密世界[5] - 跨境支付效率受规则差异制约，纳入监管后可能影响其优势[6] - "链上布雷顿森林体系"存在"新特里芬难题"，无法解决提供流动性与维持币值稳定的矛盾[6] - 国际协调不足导致监管摩擦，与传统体系互联互通存在障碍[7] - 需平衡风险与价值，证明对实体经济(增长/就业等)的实际贡献[7] 中国的应对策略 - 应尽快推动稳定币立法，分阶段构建Web3金融"长臂管辖原则"，实现法律可控[8] - 短期聚焦人民币稳定币，储备对应人民币现金/债券/数字人民币等低风险资产[9] - 可考虑在上海自贸区试点在岸人民币稳定币，采用"电子围网"机制控制资本流动[9] - 对境外发行离岸人民币稳定币采取备案原则，助力人民币国际化[9] - 对境内发行持有海外稳定币及链上金融产品保持审慎，结合金融开放进程逐步研究[10]