中国财政政策与市场预期 - 市场近期存在两种相互矛盾的预期：一是担忧财政支出收缩与税收加码，二是预期房地产政策可能出台“大招” [1][10][12] - 财政政策定调将比较温和，并非强刺激，对民营企业广泛加税的可能性极低 [2][14][15] - 电信业增值税调整被视为国有企业内部的“左口袋、右口袋”关系，不应理解为对更广范围行业（如游戏、互联网电商、金融）加税的先行信号 [11][17][18] - 在当前国内需求偏弱、通缩压力犹存的情况下，明显上调税率与稳消费、稳信心的目标相悖，也与“宏观一致性评审”框架精神不符 [3][19] - 2026年财政赤字定调平和，初始赤字率可能与去年一致，但下半年可能补充一笔额外财政支出，规模约占GDP的0.5%，接近8000亿至1万亿元，以支持消费和地产等领域 [22][24][25] 中国房地产政策展望 - 房地产政策更大概率是边际上的温和调整，而非扭转乾坤的“大招” [4][26][68] - 可能的政策包括在部分城市收购库存、在少数城市提供按揭贴息，以及个别重点城市进一步放开限购 [27][89] - 大规模的“保主体、收库存”政策受制于道德风险和操作难度，难以广泛推行 [28][90] AI对全球就业的冲击与影响 - 基于对全球935家企业的调研，AI在过去一年已导致岗位净减少约4% [5][35][96] - 信息、金融、专业服务等白领服务业是受AI冲击最显著的行业，新增岗位下滑非常快 [5][36][98] - 蓝领体力劳动和医疗行业目前对AI冲击保持了一定的韧性，仍有新就业岗位 [37][99] - 美国因移民政策大幅收紧，暂时缓解了AI带来的失业压力：净移民从2023-2024年的年均300万人降至2025年的130万人，预计2026年将进一步降至32万人，人口增速将降至0.5% [33][34][94] - AI的就业冲击对中国的高青年失业率问题构成额外挑战，尤其影响倾向于从事白领服务业的大学生业生 [41][42][102] 外资对中国资产的配置动态 - 2026年1月出现积极信号：自2023年初以来，首次观察到海外传统主动型公募基金恢复对中国股票的月度净流入，同时被动资金维持强劲流入态势 [6][54][70] - 2025年全年，外资对中国股票资产净流入近140亿美元，但主要以被动资金为主，传统主动基金（long-only）此前保持月度净流出 [51][52] - 2026年1月，南下资金对香港市场保持约100亿美元的净流入 [7][57][117] - 市场中长期的流动性生态无需过度担心，A股市场有险资、债市和存款支撑，香港市场则有南下资金和全球多元化配置支持 [58][59][118] 港股通名单调整的交易机会 - 摩根士丹利建议把握港股通名单定期调整带来的短期交易机会，在名单正式生效前30天（即2月9日）建立仓位 [60][64][127] - 该策略基于对纳入和剔除股票的预测，历史回测显示，去年8月预测的19只纳入股票全部命中，等权组合持有1个月可获得11%的绝对回报 [61][62] - 对2020年至2025年被剔除的280多只股票回测发现，超过70%的股票在正式剔除前一个月会出现明显的价格回撤 [63][124] - 对2026年3月的季度调整，预测将有44只股票被纳入港股通，25只被剔除 [63][126] 日本政治变动与政策转向 - 日本近期选举结果远超预期，自民党单独获得261席绝对多数，执政联盟总席次突破310席，跨过三分之二门槛，首相在财政预算和立法上的主导权大幅提升 [43][106] - 预计日本将转向财政扩张，特别是将资源投向经济自给自足和国防安全投资领域 [43][108] - 产业政策将大幅转向国家安全和战略行业，覆盖AI、半导体、稀土、能源、基建等领域 [43][109] - 短期内出台如下调消费税等刺激消费的周期性政策可能性较低 [44]

全球经济与政策展望 - 国际货币基金组织上调短期预测，但2026年全球经济增长预计为3.1%，较2024年的3.3%和2025年的3.2%呈下降趋势，经济风险偏向下行[1] - 2025年上半年经济活动强劲源于贸易投资前置效应等暂时性因素，随着效应消退，数据开始显示更为疲软的经济状态，劳动力市场正在减弱[1] - 发达经济体2026年增速预计约为1.6%，而新兴市场和发展中经济体增速则略高于4%[1] 中期增长动力与挑战 - 提振中期增长有赖于采取可信、可预见且可持续的政策行动，长期政策不确定性可能抑制消费和投资[2] - 保护主义措施升级可能抑制投资、扰乱供应链并抑制生产率增长，而贸易谈判突破可能降低关税并减少不确定性[2] - 人工智能带来的生产率更快增长可能对整个经济产生促进作用[2] 货币政策与通胀环境 - 多数经济体处于货币政策宽松周期，但关税不确定性制约了央行的宽松路径，拖延了降息节奏[3] - 2025年欧元区、美国和英国的核心消费者价格指数基本维持在3%左右，关税对通胀压力的直接影响尚不明显，但存在定价和供应链溢出效应[4] - 通胀是影响未来降息路径的最大变数，通胀和降息预期可能皆对大宗商品价格构成利好[4] 大宗商品前景 - 无论央行降息与否，多数大宗商品皆有望受益，基本面紧缺或资源分布不均的品种在地缘政治影响下易涨难跌[4] - 超级商品周期有望到来[4] 财政政策与债务状况 - 发达经济体财政政策或维持中立偏宽松基调，但高融资利率下的债务风险仍存[5] - 主要赤字水平仍显著高于疫情之前，在经济增长放缓和通胀发展不一的背景下，财政政策空间受限[5] - 美国公共债务占GDP比例预计从2024年的122%上升到2030年的143%，欧元区该比率预计从2024年的87%升至2030年的92%[5] 全球贸易趋势 - 世界贸易组织预测全球贸易量增速将从2024年的2.8%放缓至2025年的2.4%和2026年的0.5%[6] - 更高关税税率和加剧的贸易政策不确定性是主要风险，关税影响已转移到2026年[6] - 人工智能相关商品和服务贸易的持续增长可能为中期内全球贸易带来提振[6]

宏观经济展望 - 2026年经济有望实现良好开局，稳增长措施正逐步落地，第一财经首席经济学家信心指数为50.2，连续7个月高于荣枯线[1] - 经济学家预计2026年全国GDP增速目标可能设定在5%左右[1][10] - 经济增长动能将更趋均衡，表现为“一增一升一稳”：最终消费支出贡献率有望升至55%，拉动GDP增速约2.75个百分点；资本形成贡献率预计为25%，拉动增速约1.25个百分点；货物和服务净出口贡献率预计为20%，拉动增速约1个百分点[7] 财政政策预期 - 经济学家预计2026年财政赤字率目标将为4%左右[1][10] - 财政部已释放信号，强调2026年财政总体支出力度将“只增不减”，中央政府将承担主要扩表责任[11][12] - 广义财政赤字率（含地方政府专项债、超长期特别国债）可能小幅上行至8.9%左右，预计新增政府债务总规模可能超过13万亿元[11][23] 货币政策与金融数据 - 经济学家预计2026年1月新增人民币贷款将大幅上升至49700亿元，上月为9100亿元；新增社会融资规模预测均值为7万亿元；M2同比增速预测均值为8.4%[1][16] - 预计2月LPR利率和大型金融机构存款准备金率变化可能性较小，但年内央行仍可能择时降准降息[1][17] - 2026年降准和小幅降息空间依然存在，操作上可能分阶段、节奏温和推进[17][23] 物价水平预测 - 经济学家预计2026年1月CPI同比增速均值为0.4%，低于上月0.8%的公布值[14] - 对2026年1月PPI同比增速的预测均值为-1.4%，高于上月的-1.9%[14] - 预计2026年全年CPI增速目标可能在2%左右，与货币政策“促进物价合理回升”的考量相契合[1][11] 人民币汇率与外汇储备 - 经济学家对2026年2月底人民币对美元汇率的预测均值为6.9，对年底的预期均值为6.8[2][18] - 截至2026年1月末，中国官方外汇储备规模为33991亿美元，较2025年12月末上升412亿美元，升幅为1.23%[20][22] 行业与结构性机会 - 新动能对增长的支撑持续增强，高端制造、绿色转型和服务消费相关领域景气度改善[8] - 部分行业如光伏、电池可能在2026年一季度因规避出口增值税退税政策退坡而集中提前出口，推升年初经济增长动能[6] - 政策将聚焦“两新”（新基建、新型城镇化）“两重”（重大工程、重点项目）建设，相关投资将获得资金支持[6][23]

选举结果与市场授权 - 日本首相高市早苗领导的自民党在众议院选举中赢得超过三分之二的席位，获得巨大授权以自由推进其经济议程[1] - 选举胜利后，东京股市因预期刺激资金将流向消费者和企业而飙升，日经指数上涨3.9%，东证指数上涨2.3%[1][2] 财政政策与债务挑战 - 高市早苗的扩张性财政议程让市场感到不安，因其几乎没有增加赤字的空间，否则将给日本国债和日元带来压力[1] - 日本已背负发达国家中最沉重的债务负担，市场正密切关注其财政计划细节，对财政失控的风险保持紧张[1][5] - 暂停8%食品消费税的承诺将造成估计5万亿日元（320亿美元）的年度收入缺口，给资金来源留下巨大问号[5] 货币政策与日元路径 - 市场对日本央行近期加息的押注略有上升，认为政治稳定为央行采取行动扫清了道路[3] - 分析师预计，公众对日元贬值推动的成本推动型通胀的不满，加上来自美国政府的压力，最终将迫使政府回到允许加息以应对日元疲软的立场[3] - 美国已要求日本平息债券市场动荡，并明显参与了控制美日汇率的行动，表明特朗普政府是强势日元的支持者[3] - 部分投资者预期长期日本国债收益率将走高，而日元将震荡走低[4] 市场关注焦点与反应 - 市场参与者关注的重点在于经济和财政政策的实质、规模、资金来源和一致性，而非选举结果本身[2] - 选举后首日，已下跌数月的日本国债和日元表现平稳，10年期日债收益率上涨5.5个基点至2.28%[1][2] - 自高市早苗去年10月接管自民党以来已下跌6%的日元在选举后走强[2] - 投资者没有立即进一步进行“高市交易”，部分原因是预计首相将对市场做出更积极的反应，同时也面临来自美国的压力[3]

政治事件与市场反应 - 英国首相幕僚长摩根·麦克斯威尼辞职，加剧了首相基尔·斯塔默面临的政治压力，并引发金边债券价格下跌 [1] - 事件导致英国政府债券收益率曲线全线上涨多达4个基点，其中10年期英国国债收益率升至4.55% [1] - 投资者对首相斯塔默或财政大臣雷切尔·里夫斯可能离职的前景反应消极，担心其继任者可能采取不够严谨的财政政策 [1] 政治危机与人事争议 - 麦克斯威尼被指在推动有争议的彼得·曼德尔森出任英国驻美国大使一事中发挥关键作用，该任命因其与杰弗里·爱泼斯坦的关系而在党内引发争议 [1] - 曼德尔森于2024年12月被任命，并于2025年9月被解职，麦克斯威尼对此表示“负全部责任” [1] - 唐宁街10号官员正应对内阁大臣可能要求首相下台或以辞职相威胁的内部压力，卫生大臣韦斯·斯特里廷和前副首相安吉拉·雷纳被视为接替斯塔默的热门人选 [1] 未来政治挑战与选举前景 - 首相斯塔默在未来几周面临严峻挑战，最迫在眉睫的是2月26日在戈顿和登顿选区举行的特别选举，该工党传统堡垒正面临绿党和改革党的激烈竞争 [2] - 两个多月后，一系列地方选举将举行，民调显示工党预计将大幅失去席位 [2]

选举结果与市场反应 - 自民党在众议院选举中获得历史性胜利，与日本维新会组成的执政联盟获得过半数议席，自民党获得316个议席，日本维新会获得36个议席，在465席的众议院中获得了三分之二的“超级多数”席位 [1] - 选举结果公布后，日本股市飙升至历史新高，而日元和日本国债表现比市场担忧的更平静，市场给予执政党“信任红利”，押注政策清晰度提升并降低最坏财政情景风险 [1] - 日本长期国债收益率在选举后一度上扬但迅速回落，缓解了年初债市无序抛售的担忧，日元一度上涨0.6%至1美元兑156.22日元，远离此前触发干预的160日元关口 [4] 财政政策预期与市场解读 - 日本财务大臣片山皋月强调，拟议中的消费税下调将仅限两年、仅适用于食品，且不会通过新增发债融资，高市早苗也表示将推行负责任且积极的财政政策 [4] - 分析师认为，自民党的压倒性胜利不意味着财政支出狂潮，该党在财政上相对保守，且反对党几乎无斩获意味着“永久性下调消费税几乎已被排除在议程之外”，这对债券市场和日元是利好 [4] - 汇丰控股经济学家指出，强大的执政授权有助于推行提升生产力和企业盈利的结构性改革，庞大的执政多数派也应确保财政支出保持相对克制，从而降低债券市场波动风险 [1] 股市展望与板块机会 - 摩根大通策略师团队将日经225指数的年终目标上调至61,000点，理由是政治稳定性预期增强 [7] - 分析师认为，国防、半导体等有望从高市早苗支出计划中受益的板块可能会迎来进一步上涨 [7] - 自民党的大获全胜消除了自安倍晋三遇刺以来困扰执政党的政治不确定性，从股市角度看极为理想 [7] 未来关注点与潜在风险 - 市场将关注选举动能能否迅速转化为具体政策行动，国会可能在2月召开特别会议讨论2026财年财政预算，财政扩张计划细节将逐步明朗 [7] - 美日关系是关注焦点，高市早苗计划于3月19日在白宫与美国总统特朗普会晤，讨论议题可能涵盖国防开支以及日本承诺的5,500亿美元投资方案下的投资承诺 [7] - 交易员认识到日本在财政和货币政策上的回旋空间已收窄，一旦支出计划缺乏资金来源或通胀压力加剧，债券和外汇市场将迅速反应 [7]

中国宏观景气 - ICHI综合景气指数回升至100.03，重新进入扩张区间[1] - 2026年1月制造业PMI为49.3%，非制造业商务活动指数为49.4%，综合PMI产出指数为49.8%，均较上月回落约0.8-0.9个百分点[2] - 1月高技术制造业PMI维持在52.0%的扩张水平，装备制造业也保持扩张[2] - 1月制造业出厂价格指数近20个月来首次回到临界点以上[2] 全球宏观与政策 - 美国1月ADP私营部门新增就业岗位为2.2万人，远低于市场预期的4.5万人[5] - 欧洲央行维持基准利率在2.15%不变，为连续第五次按兵不动[7] - 2025年第四季度欧元区GDP环比增长0.3%，通胀率从2.0%进一步下降[7] 市场与行业动态 - 日本举行第51届国会众议院选举，结果将对财政、货币政策及日元走势产生重要影响[6] - 1月非制造业中，金融相关服务业（货币金融、资本市场和保险）景气度显著偏高[2]

日经225指数表现 - 2月9日，日经225指数盘中一度大涨超5%至57337.07点，再创历史新高 [1] - 指数最终收涨3.89%，报56363.94点，创下收盘历史新高 [1] - 日经225指数年内累计上涨11.97% [1] 市场驱动因素分析 - 日本国会众议院举行提前改选投票，执政的自民党以压倒性得票胜出，在众议院总席次465席中取得316席 [1] - 摩根士丹利表示，选举结果或利好日经指数 [1] - 短期内大型股、高流动性、高贝塔系数股票及国防相关类股有望跑赢大市 [1] - 如果预算审议期间维持扩张性财政政策倾向，且日美强调国防战略协调，高市贸易策略的有效性可望暂时延续 [1] - 市场应审视日本版政府效率部的实际成效 [1] - 现阶段将消费税减税辩论视为内需相关类股的利好因素仍为时过早 [1]

市场整体表现与流动性预期 - 上周市场围绕美元流动性预期展开 特朗普提名凯文·沃什接任美联储主席 其偏鹰派立场强调央行独立性并支持大幅缩表 引发市场对流动性紧缩的担忧 [1] - 受国际流动性预期影响 贵金属市场出现较大波动 美股科技股震荡幅度较大 A股同步调整 投资者情绪转向谨慎 市场成交大幅萎缩 [1] - 沪指上周震荡调整 跌破30天均线后围绕5天均线反复争夺 深圳成指表现弱于沪市 反弹受制于5天均线 [1] - 两市日均成交额不到24000亿元 较前周大幅回落 [1] 市场结构与行业表现 - 上周市场热点主要集中在消费品和新能源行业 [1] - 大盘蓝筹股相对抗跌 中小盘和科技股领跌 [1] - 中证2000与沪深300的比值（归一化处理后）为1.47 较前周小幅反弹 [1] 市场运行节奏与特征 - 沪指自12月中下旬启动上行趋势 1月中旬创出新高后进入震荡阶段 [2] - 当前市场主要特征是板块分化和行业快速轮动 并伴随着成交量下降 [2] - 短期需关注沪指能否持续收回并站稳5天均线 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 贵金属有所反弹，此前巨震主要受美联储主席提名和资金踩踏两方面因素影响，长期看黄金上行支撑因素未逆转，待市场调整、新利多因素积聚后，预计黄金仍将重回稳步上行通道，因白银波动性大于黄金且金银比处于相对低位，建议投资者暂时观望 [3] 报告各部分总结 期货市场 - 沪金2606昨日收盘价1092.72，较前日收盘价1109.10跌16.38，跌幅1.48%；沪金2604昨日收盘价1090.120，较前日收盘价1105.760跌15.640，跌幅1.41%；沪银2606昨日收盘价17944，较前日收盘价19490跌1546，跌幅7.93%；沪银2604昨日收盘价18799，较前日收盘价20255跌1456，跌幅7.19% [2] - 沪金2606持仓量84618，成交量126031；沪金2604持仓量163840，成交量494742；沪银2606持仓量128060，成交量597736；沪银2604持仓量227163，成交量1291544 [2] - 沪金2606现货升贴水 -1.23，沪金2604现货升贴水1.37；沪银2606现货升贴水253，沪银2604现货升贴水 -602 [2] 现货市场 - 上海黄金T+D昨日收盘价1091.49，较前日收盘价1105.85跌14.36，跌幅1.30%；伦敦金（美元/金衡盎司）昨日收盘价4966.61，较前日收盘价4776.48涨190.13，涨幅3.98%；上海白银T+D昨日收盘价18197，较前日收盘价19885跌1688，跌幅8.49%；伦敦银（美元/金衡盎司）昨日收盘价77.78，较前日收盘价70.90涨6.88，涨幅9.70% [2] - 沪金2606 - 沪金2604现值2.60，前值3.34；沪银2606 - 沪银2604现值 -855.00，前值 -765.00；黄金/白银（现货）现值59.98，前值55.61；上海金/伦敦金现值0.98，前值0.98；上海银/伦敦银现值1.05，前值1.05 [2] 库存情况 - 上期所黄金库存现值104,052千克，与前值持平；上期所白银库存现值349,900千克，较前值412,459千克减62559千克；COMEX黄金库存现值35,370,105金衡盎司，较前值35,491,508金衡盎司减121403金衡盎司；COMEX白银库存现值394,511,408金衡盎司，较前值398,009,483金衡盎司减3498075金衡盎司 [2] 相关市场 - 美元指数现值97.61，较前值97.96减0.35；标普500指数现值6,932.30，较前值6,798.40涨133.90；10年期美债收益现值4.22%，较前值4.21%涨0.01%；布伦特原油现值68.10，较前值67.32涨0.78；美元兑人民币现值6.9401，较前值6.9408减0.0007 [2] 衍生品情况 - SPDR黄金ETF持仓现值1,076吨，较前值1,078吨减2吨；SLV白银ETF持仓现值16,191吨，较前值16,247吨减56吨；CFTC投机者净持仓（黄金）现值165,604，较前值205,396减39792；CFTC投机者净持仓（白银）现值25,877，较前值23,703增2174 [2] 宏观信息 - 深陷丑闻的彼得·曼德尔森被任命为英国驻华盛顿大使引发的风暴逼近首相斯塔默，其幕僚长Morgan McSweeney宣布辞职并承担责任，唐宁街10号官员预计内阁大臣可能要求首相下台或辞职要挟，斯塔默年底前卸任首相概率为68% [3] - 日本众议院选举中，自民党和日本维新会组成的执政联盟获过半数议席，自民党获316个议席，日本维新会获36个议席，在野党各有不同议席数 [3] - 周一亚洲交易时段早盘，日元延续跌势，市场焦点转向财政政策设计与沟通，财政扩张风险大选前基本被消化，关键是风险会强化还是消退 [3] - 日本首相高市早苗称日元疲软有利有弊，将奉行积极财政政策，目标是建立能抵御外汇波动的韧性国家 [3] - 美国财长贝森特表示黄金是典型投机性抛售行情，不预计美联储在资产负债表问题上迅速行动，相信沃什将非常独立 [3] - 乌克兰总统泽连斯基称俄罗斯能源基础设施是乌合法打击目标 [3]