报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年是机构负债端变化驱动的增量资金入市行情，预计带来3万亿增量资金，目前资金面逻辑仅演进到机构驱动、险资先行，赚钱效应带来的资金共振刚开始，下半年A股上行趋势将延续 [5][15] - 主动权益（股票基金、固收 + 基金）将在本轮行情中迎来新一轮发展的黄金时代，基于选股能力创造的Alpha是主动权益产品脱颖而出的关键 [5][15] - 在本轮增量资金搭台，股债比价、盈利磨底等积极因素共振的牛市环境下，中高波产品将有较大可能获得增量资金青睐 [7] 根据相关目录分别进行总结 三轮资金驱动市场复盘：个股时代、抱团时代和主动管理时代 - 2014 - 2015年是散户 + 杠杆驱动的牛市，个股和指数表现相对占优，主动权益基金边际定价权相对较弱，资本市场政策鼓励发展，IPO重启、沪港通发布，降息降准释放流动性，杠杆与散户入场使市场换手率和两融占比大增，14、15年个股收益率中位数分别达37.53%和64.09%，超主动权益基金 [16][20] - 2019 - 2021年是公募牛，主动权益基金相对收益明显，公募极致抱团并形成极强定价权，主动权益跑赢指数，非公募重仓股表现最弱，以茅指数、宁组合为代表的核心资产契合产业趋势，2020年基金新发高峰，增量资金推高抱团股行情 [16][25] - 2025年是机构牛，机构配置力量推动下，主动权益基金开始崭露头角，收益率中位数与个股中位数相当、并跑赢指数 [16] 主动管理的崛起：重仓抱团难以形成超额，选股能力创造Alpha - 基金重仓股在本轮行情中未获明显超额，2015年、2020年主动基金前5大重仓股平均超额收益分别为75%、84%，截至2025/7/24仅获3%超额 [30] - 基金持股占比与集中度位于近5年低位，基金持股市值占比由21年14%降至25Q1的7% - 8%，持仓集中度CR100由20年74%降至25Q2的52.9%，CR50由58.9%降至40% [34] - 基金重仓公司向中小市值企业转移，2000亿以上大市值占比下降7%至48%，300亿以下公司占比由20Q4的8%提升至25Q2的14%，中小盘股配置价值提升但个股方差大，对基金经理选股能力要求更高 [35][41] 三大因素共振，推动A股底部中枢系统抬升 - 资金方面，2025年主要类型机构预计带来3万亿增量资金入市，保险、理财、公募基金、信托分别预计新增入市8162( + 1720 )亿元、3268 - 5848亿元、9391亿元、5833亿元 [42] - 股债比价视角下，非银资金偏好权益资产，广谱利率下行，十年期国债利率难满足负债端收益要求，货币基金收益超长债基金，今年以来固收 + 基金季度规模大幅扩张，截至7月25日较年初累计增长2478亿 [45] - 全A盈利磨底，截至2025Q1，全部A股（非金融）归母净利增速连续8个季度负增长后一季度转正，同比4.51%，盈利企稳回升需内生因素改善，结构改善更值得关注 [51] 以固收 + 为例，机构偏好如何 - 产品最大回撤与业绩相关，牛市时高波产品业绩领先，熊市时低波产品业绩领先；资金流向与回撤、业绩相关，牛市时基金流向绩优高波产品，熊市时资金偏向选择低波且绩优的产品 [7] - 策略选择上，17 - 18年低波产品熊市绩优概率更高，19 - 21年及本轮24、25年牛市中，高波产品绩优概率更高，今年以来排名前20%的产品中，高波产品数量占比达60%以上 [59] - 资金流向方面，19 - 21年牛市中，绩优的中高波产品获净申购概率更大，19年低波流入份额高或因牛熊思维转换过渡，22 - 24年牛转熊后，排名40%以下产品资金可能流向低波产品，今年资金处于由熊市思维向牛市思维适应转变阶段 [59]