"9·24"行情以来，包括A股、港股在内的中国资产大幅上涨，赚钱效应明显，市场俨然已经步入新一轮 牛市。 本轮牛市大不同 在"9·24"行情一周年之际，就上述市场关注的话题，《每日经济新闻》记者（以下简称NBD）分别对光 大证券策略首席分析师张宇生、西部证券策略联席首席分析师徐嘉奇、上海证券研究所所长花小伟进行 了专访。 NBD："9·24"行情以来，包括A股、港股在内的中国资产领涨全球，政策效应逐渐显现，市场赚钱效应 也较为明显，居民资金持续搬家。有理由相信，A股市场已然步入一轮慢牛行情。在您看来，这轮牛市 和以往几轮牛市有哪些值得关注的不同点？ 张宇生：一是政策支持更加精准高效，央行创新推出证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持再 贷款两项结构性货币政策工具，定向发力支撑资本市场，社保、保险等中长期资金通过长周期考核机制 入市，持续注入"活水"，避免市场过度波动。二是被动投资崛起，前几轮牛市中主动型基金主导增量资 金，而本轮牛市中被动型基金发展迅速，当前ETF（交易型开放式指数基金）总规模已经突破5万亿 元，成为市场的重要增量资金来源之一。 徐嘉奇：本轮A股牛市与以往相比有显著不同。资金结构上，机构资 ...

市场指数表现 - 上证指数累计上涨近四成 深证成指累计上涨逾六成 创业板指、科创50指数、北证50指数翻倍 [2] - 上证指数累计上涨逾千点 经历两轮较大级别行情 4月以来行情呈现"慢牛"特征 [2] - A股主要股指领涨全球 表现明显超过全球其他主要股指 [2] 总市值变化 - 沪深北三市总市值首次突破100万亿元 截至2025年9月22日达104万亿元 [3][24] - 较2024年9月24日71万亿元增长逾30万亿元 累计增长逾四成 [3][24] 成交活跃度 - 单日成交额连续30个交易日超过2万亿元 刷新历史纪录 [4][29] - 今年9月以来日均成交额达2.46万亿元 较去年同期增长逾3倍 [29] - 成交股数连续66个交易日超过1000亿股 [4][29] 估值水平 - 全部A股滚动市盈率从15.69倍升至22.18倍 累计提升约四成 [5][6] - 创业板、科创板、北交所估值提升幅度相对更大 [7] 两融余额 - 两融余额达2.4万亿元 一年累计增长逾万亿元 增幅逾七成 [8][9] - 连续突破2万亿元至2.4万亿元整数关口 频创历史新高 [10] 头部公司市值排名 - 工业富联晋级总市值前十 贵州茅台、中国石油排名下降 [12][34] - 工商银行、农业银行、建设银行保持市值领先地位 [12] 股价结构变化 - 2元以下低价股数量从161只减少至32只 [13][39] - 百元股数量从38只增加至167只 [15][41] - 千元股从仅贵州茅台增加至包括寒武纪-U共两只 [16] 行业表现 - 通信板块上涨118.23% 电子板块上涨114.68% 机械设备板块上涨114.36% 计算机板块上涨105.32% 汽车板块上涨102.15% [18][47] - 科技赛道股票明显跑赢传统赛道 煤炭、银行板块表现相对滞后 [18][45] ETF规模 - ETF总规模达5.33万亿元 较一年前2.87万亿元增长逾八成 [19][49] - ETF规模占A股总市值比例从4%升至5% 影响力越来越大 [19]

核心观点 - A股短期面临交易结构和风险偏好扰动进入震荡整固期但长牛逻辑未改回调是加仓机会 [1][12] - 科技板块作为本轮牛市主推手贡献指数涨幅42%但当前面临筹码拥挤风险偏好下降等压力需时间换空间 [2][13] - 经济数据边际走弱使风格切换至消费顺周期板块时机未到牛市指标显示A股仍有较大上涨空间 [3][14] - 美国经济四季度软着陆和再通胀叙事将回归支撑美股表现美元指数反弹欧元区弱势强化美国例外论 [4][5][6][27][44] 短期A股市场分析 - 全A指数自6月23日至9月19日上涨18.18%其中TMT板块贡献度达42%电力设备机械设备医药有色次之 [2][13] - 科技板块面临四大不利因素：上涨个股比例降至32%处于本轮上涨低位TMT成交额占比达37%接近40%的拥挤阈值创业板指与科创50出现量价背离国庆节前五日指数下跌概率60% [2][13] - 8月经济数据全面走弱生产投资消费出口均边际下滑CPI同比-0.4%PPI同比-2.9%降幅收窄LPR维持不变政策暂无降息意图 [3][14] - 再通胀预期仅利好上游原材料如有色化工风格切换需等待PPICPI持续走强当前时机未到 [3][14] 长期牛市支撑因素 - 股权风险溢价ERP经济的证券化率居民存款搬家进程等指标显示A股仍有较大上涨空间8月非银金融机构存款继续较大幅度上升 [3][14] - 操作上维持牛市战略思维有回调再加仓为优配置观点延续《抉择》和《窄门2》报告 [1][3][12][14] 美国经济与资产展望 - 就业数据预计上修回暖非农与中小企业增加就业计划连续3个月背离时薪和工时平稳显示企业经营尚可职位空缺数保持在700万以上属疫情前高位 [4][5][27] - 美国二季度实际GDP增长上修至3.3%创2023年四季度以来最高高频模型持续上修三季度增长预期美联储上调经济增长和通胀预测 [5][27] - 核心通胀粘性强扩散指标回升至2021年高位超级核心通胀结束下行趋势企稳回升抵押贷款利率下行推动贷款申请指数上行住房市场再通胀压力将回归 [5][27] - 9月FOMC会议后美债利率曲线熊陡美元指数上行标志软着陆叙事开端 [5][27] - 欧元区经济数据弱于美国财政叙事面临挑战有效汇率升至1998年以来新高打击出口投机性多头达25万张历史极限空头持续加仓交易结构预示欧元下行压力 [6][44] - 美元指数反弹美股仍是大类资产最佳选择美国例外论重回视野 [6][27][44]

在写给赢家学院学员的文章里，小二总结过美联储历次降息对A股的影响，结论是降息对A股行情的直 接驱动不大，我们不应该在A股下注美联储的动作，目前的牛市源于股市的地位提升和科技产业的升级 驱动。 节前效应出现？ 5.美联储降息； 6.机器人板块出现集体砸盘。 节前效应是A股的传统之一，指的是行情在长假前，通常不会有激烈的表现，因为资金会根据假期中的 各种消息来更新交易策略。 我们可以看到除了下周一的重磅会议之外，整个9月，市场该炒的预期都基本落地了，包括以下部分： 1."九三阅兵"驱动的军工炒作； 2.甲骨文的巨量投入指引； 3.宁德时代的估值洼地被填补，创出历史新高； 4.华为发布《智能世界2035》报告； 下周一重磅新闻发布会 9月份还剩7个交易日，过了国庆后交易两天又是周末。从9月22日到10月12日的21天，就有12天休市。 你要是大资金，大概率都不会提前行动。 | | 0 | 初八 | 29 | 八月 | 22 | 日四 | 15 | 十七 | 8 | 13 初十 | | 2025年9月 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | ...

今天大盘略微下跌，还在4.2星。 大盘股略微上涨，中小盘股微跌，波动不大。 文 | 银行螺丝钉 （转载请注明出处） 价值风格整体上涨。 红利、自由现金流微涨。 成长风格微涨。 主动、指数等组合也整体上涨。 港股微涨微跌，港股科技股领涨。 1. 最近看港股指数的半年度财报数据和涨跌幅情况。 港股跟A股的投资者结构不同。 导致在牛市中，涨跌特点也有区别。 （1）港股主要是欧美投资者比例高，机构投资者比例高。 这些投资者往往偏好大中盘股。 港股历次牛市，基本都是大中盘股上涨，小盘股上涨不太多。 期间有几个因素： PS：港股指数中有个香港中小，其实平均市值规模也有几百亿，放在A股是偏大中盘股的范畴了。 A股小盘股还是经常会有牛市行情。 例如今年A股的中证2000涨幅就比较高，主要由量化私募带来了增量资金流入，推动小盘股上涨比较多。 港股就比较少有这类行情。 （2）港股的投资者比较现实。 港股指数的涨跌，大多数都是业绩驱动。 估值不高，有业绩，那就上涨。 估值高，没业绩，可能跌的也很惨。 2. 我们以港股科技指数为例。 2021年-2022年，港股科技指数，下跌近70%。 （1）美元利率大幅提升，港币在汇率上追踪美元。 ...

整整十年，A股再度新高。 资本市场的巧合，向来都是发生在不经意间。十年之期一到，A股就跃跃欲试，再次站在4000点分水岭的垭口。 本文将从估值和基本面的视角出发，以十年之际两轮4000点作为样本，从五个切面，深度对比剖析经过十年发展，再 度直面4000点的A股有何不同。 01 市场整体：估值相对高位，但杠杆率可控 行文伊始，按照惯例，我们还是先统一下数据对比的口径（本文所有数据均取自Choice金融客户端）。 2015年3月19日上证指数突破3600点，仅仅12个交易日后便突破了4000点，这个区间段横盘的时间过短，并且彼时还 未到2014年年报期，基本面数据相对滞后，作为对比样本相对失真。 以21.7倍的估值计算，目前A股整体的估值百分位达到了46%，看似在中位区间，但实则过去十年间，高于目前估值的 时间跨度，仅占16.3%，已经处于相对高位。 因此我们选取了2015年7月为对比样本，当月A股整体一直横盘在3700点与4000点之间，平均的历史点位中值在3850点 左右，与现如今的市场表现类似。（后文中，我们以"2015年"和"2025年"分别代之2015年7月均值和即期A股的基本面 数据）。 （1）市场规 ...

终于，A股再度逼近3900点了，这是年内的新高，也是多少所喊的牛市，成交还给放出了1500多亿！ 我却依旧没有找到合适的位置，高位绝不出手，耐心等待属于自己的机会。不是很愉快，但享受着现在的行情。 炒股本身就意味着要有高潮、低估、震荡、平静期，只有多次经历来来回回的磨炼，才能浇筑出强大的本领，钢铁般的意志！ 第一：半导体继续反攻 昨天大涨的半导体，今天继续持续反攻。不过内部出现了一些小小的分化，中芯小蝶，寒王和海光还能持续涨。 我向来不在这种高估值的地方玩耍，因为我知道，并不适合我，能力圈够不太着，也不太懂他的意思。 第二：白酒跌幅第一 昨天，我说白酒跟整车有点看不太懂，这两个其实都是深受产能影响的行业。白酒低位反攻之后，这个位置，我找不到下手的位置。 之前没动手是考虑了基本面和大盘的位置，随后反攻一小步，现在我也找不到啥机会搞。 昨天早上，珺姐分享了段巴菲特的经历，挺有感觉，今天再次分享给所有朋友，希望能有所启发：贵的不买，不理解的不买，追高的不买，不作预判，只向 内估值。 只向内估值，追求独立的思考判断！ 板块上： 第三：证券小跌 昨天带领大盘反攻的2个板块，一个高科技，一个是证券。今天证券走势不太给力， ...

国际金价表现及驱动因素 - 国际金价突破3650美元 今年以来累计涨幅接近38% [3] - 金价上涨直接受美国非农数据远低预期推动 8月数据录得2.2万人 市场预期为7.5万人 [3] - 美元指数大幅走低 与黄金价格呈现负相关关系 [3] 美联储政策预期影响 - 非农数据大幅低于预期使美联储9月降息概率大幅提升 [3] - 市场预期美联储将步入新一轮降息周期 全球通胀预期可能抬升 [4] - 降息周期背景下黄金作为抵御通胀的硬通货将显著受益 [4] 黄金价格长期趋势及预测 - 黄金价格上涨的底层逻辑未发生实质性改变 [4] - 国际金价可能挑战4000美元 高盛预测或达5000美元/盎司 [4] - 金价自2016年呈现稳健攀升 近两年加速上涨 24年涨27.39% 25年以来涨37.82% [4] A股市场表现及对比 - A股牛市处于初期阶段 尚未突破2007年6124点与2015年5178点连线阻力位 [4] - 上证指数从3812点涨至4000点需上涨约5% 黄金从3650美元至4000美元需涨约10% [4] - A股4000点对应估值处于历史中位数水平 显著低于美股30倍以上平均估值 [6] 市场突破条件及前景 - A股有效突破4000点将标志正式摆脱历史阻力位 进入全新发展阶段 [6] - 市场日均成交额若突破3-4万亿元将成为常态化现象 [6] - 黄金与A股在美联储降息周期中均有概率实现突破目标 [6]

市场表现与调整原因 - A股三大指数震荡下跌 创业板指跌近3% 超4000只个股下跌[1][2] - 两市成交额达2.87万亿元 银行、贵金属等防御板块逆势上涨 通信、半导体、电子元件等科技板块跌幅居前[4][6] - 科技板块回调主因包括前期涨幅较大、短期获利盘了结意愿强烈 创业板指触及10年新高后调整压力显著放大[8] - 外部市场影响方面 上周五美股科技板块大跌引发对全球AI芯片产业链业绩增长放缓的担忧 负面情绪传导至A股[8] - 资金从高估值成长板块向低估值防御板块转移 加剧市场结构性波动[8] 市场趋势与机构观点 - 分析人士指出短期或有颠簸但牛市不改 市场成交活跃度较高 情绪较好 后续仍有"十五五"规划等中长期政策、制度改革的潜在利好 震荡向上格局有望延续[4] - 两融余额创历史新高 但占A股流通市值比重显著低于2015年 中信证券认为本轮两融余额回升起点更高、上行斜率更缓 与2014-2015年杠杆加速特征明显不同[9][11] - 摩根士丹利表示市场并未过热 成交量和融资融券余额与历史纪录相比未创新高 风险依然可控 股权质押比例持续下降 散户资金流入尚未达到去年特定时期水平[12] - 银河证券指出短期市场在偏高中枢运行 或将阶段性呈现震荡整固特点 但资金面持续驱动叠加政策预期升温为市场提供支撑 外部环境相对平稳 美联储9月降息预期较高 全球资本流向重塑利好权益市场 A股向上趋势不改[12] 机构看好的板块方向 - 科技创新仍是市场主线 机构看好五大板块包括科技成长板块（AI、半导体、光模块）、高端制造板块（军工、新能源、工程机械）、消费板块（白酒）、周期板块（养殖、资源）、金融板块（券商、保险、金融衍生）[13] - 中信证券9月建议聚焦资源、创新药、消费电子、化工、游戏和军工 关注美联储可能降息强化弱美元环境、苹果和META9月发布会、反内卷政策逐步落地、创新药催化事件增多等线索[14] - 华泰证券建议在AI链、医药、反内卷、军工等强势方向内部高切低 并左侧布局受益于人民币升值、估值和筹码处于相对低位的消费、非银、电新等[14] - 兴业证券建议以轮动扩散思路布局 重点关注AI主线、成长主线的扩散[14] 基金投资策略 - 建议审视持仓与资产配置 检查重仓半导体、AI硬件等跌幅较大板块的基金 评估投资逻辑是否发生根本变化 根据风险承受能力调整仓位 持有2-3只不同风格、类型的基金避免单一产品波动风险[16] - 在低利率环境下考虑防御性配置策略 "固收+"产品因股债动态平衡特性可作为进可攻退可守的配置选择分散权益风险[17] - 对于看好的优质赛道如AI、半导体国产替代、创新药等 市场调整可能是分批布局或定投机会 长期持有享受复利效应 避免因短期波动错过长期增长潜力 避免因某类资产短期暴涨盲目加仓 坚守长期配置逻辑 盈利达10%-15%可考虑部分止盈 回撤超承受能力时及时评估持仓[18]

核心观点 - 报告通过复盘2005年以来的五轮A股牛市（牛一至牛五），提出牛市资金驱动的三类主体：踏空追涨资金、右侧止盈资金和盈亏平衡资金，并基于当前市场数据推演三类资金主导下的市场情景（乐观、中性、悲观）[3][4][10] - 牛市资金轮动遵循"底部建仓→踏空追涨→右侧止盈/盈亏平衡"的典型顺序，其中踏空追涨资金是推动牛市中段加速的核心力量，其行为与成交放量、估值抬升及价格突破高度共振[4][8][13] - 踏空追涨资金（FOMO情绪驱动）的持续性和分布位置决定牛市强度与持续性，其集中入场需指数涨幅超过20%触发，且在高位阶段能否持续涌入是判断行情乐观与否的关键[25][26][28] 资金分类与行为特征 - 右侧止盈资金：左侧底部建仓，盈利达预期后逐步止盈卖出，对市场构成阶段性压力[4][8] - 盈亏平衡资金：熊市中被套资金，市场反弹至历史成本区时选择解套离场，伴随成交量放大和上涨动能减弱[4][8] - 踏空追涨资金：前期未建仓，因股价上涨担心错过行情而右侧入场，推动成交放量和估值提升，是牛市增量动能的核心来源[4][8][13] 历史牛市复盘与数据特征 - 五轮牛市区间及涨幅： - 牛一（2005/7/18-2007/10/16）：586→4116点（涨幅602%） - 牛二（2008/11/4-2009/11/23）：1225→2976点（涨幅143%） - 牛三（2014/4/28-2015/6/12）：2213→7224点（涨幅226%） - 牛四（2016/1/28-2017/11/13）：3451→4770点（涨幅38.24%） - 牛五（2018/10/18-2021/12/13）：3179→5999点（涨幅88.67%）[4][11] - 踏空追涨资金主导阶段特征：净买入为正且放大、成交金额显著放量、PE估值中高位（如牛一中PE从21倍升至46倍）、换手率高，且多出现在指数涨幅超20%后[8][13][19] - 典型案例（牛一）： - 踏空资金集中区间为2006/6-2007/7，指数从1076点升至3032点（涨幅180%），成交金额从涨幅20%-30%区间的837亿跃升至30%-40%区间的1263亿[13][19] - 牛市前期（0%-50%涨幅进度）成交低迷（均低于400亿），后期（60%-90%进度）成交放量至2400亿以上，驱动力从估值修复切换为资金推动[20] 未来市场情景推演 - 乐观情景：踏空追涨资金持续涌入，成交金额保持高位，净买入为正，市场情绪亢奋，指数延续强势（如牛五在90%-100%涨幅区间踏空资金占比33.3%）[10][26][29] - 中性情景：踏空资金流入放缓，右侧止盈与盈亏平衡资金流出导致净买入波动，成交金额高位但指数震荡（如牛四踏空资金均匀分布在60%-80%涨幅区间）[10][26][29] - 悲观情景：右侧止盈与盈亏平衡资金集中离场，净买入持续为负，成交萎缩，指数面临回调压力（如牛一在70%-80%涨幅区间踏空资金占比仅3.45%）[10][26][29] 资金行为监测指标 - 关键指标：净买入（资金实际流向）、成交金额（市场活跃度）、PE估值分位、换手率[4][8] - 踏空资金主导信号：价格突破前高、成交边际放量（如牛一在涨幅10%-20%区间成交边际正增长占比43.75%）、估值中高位[8][22] - 风险信号：净买入转负、成交边际负增长（如牛一在牛市末端负边际成交占比近50%）、估值高位滞涨[8][22]