宏观政策与通胀预期 - 美国财政部长贝森特在国会听证会上表示“关税不会导致通胀”并引用旧金山联储的百年数据研究 其观点引发争议[1] - 2026年1月美国消费者价格指数同比上涨2.4% 低于市场预期的2.5% 较去年12月的2.7%明显放缓 核心CPI同比持稳于2.5% 创下自2021年3月以来最慢增速[3] - 市场对美联储6月降息的概率预期调高至约83% 华尔街主流机构预测2026年全年可能降息两至三次 累计幅度50到75个基点 高盛预测首次降息在6月 第二次在9月 各降25个基点[3][4] - 美国财长贝森特预计美国通胀率可能在2026年年中回归到美联储2%的目标水平附近 并暗示当前关税政策存在“调整空间”[3] 大宗商品市场新驱动逻辑 - 大宗商品需求驱动引擎已从中国的工业化和城镇化 转变为“AI革命 能源转型 供应链安全重构” 这被称为“超级周期2.0”[6] - AI算力需求增长催生对电力的庞大需求 进而推动全球电网升级和数据中心建设 直接催生对铜、铝等基础材料的持续需求[6] - 逆全球化和地缘政治紧张促使各国追求供应链自主可控 为关键矿产战略囤积和制造业产能重建增加了持续的“安全溢价”[6] - 资本流向正从互联网平台和虚拟经济 转向支撑数字与绿色革命的实体基础设施 开始追逐“硬资产”[7] 具体商品类别分析 - 铜的需求由电气化和AI算力两个“超级引擎”驱动 而供给端因全球矿山品位下降和缺乏大型新项目导致增速缓慢 全球三大交易所显性库存总和已降至仅够全球消费15天的历史低位[9] - 化工行业内部正经历价值分化 高端化工产品如AI服务器冷却液高纯溶剂、下一代固态电池新型电解质、人形机器人特种工程塑料 其利润率和定价权已与传统大宗石化产品不同 中国化工龙头公司正凭借技术和规模优势获得更强议价能力[9] - 黄金定价逻辑已很大程度上脱离实际利率框架 全球央行持续购金成为坚实买盘 2025年全球央行净购金量再次超过1000吨 背后是对美元信用体系的长期担忧 美国联邦债务占GDP比率已高达123%[10] - 高盛、摩根大通等投行已将2026年金价目标指向4500-5000美元/盎司区间 白银兼具金融和工业属性 其在光伏银浆、电子焊接等领域的工业需求在绿色转型和AI硬件发展下提供额外价格弹性[10]

当前资源板块周期定位 - 六位资深投研人士一致认为，当前资源板块并非完全由短期情绪驱动，而是处于“超级周期2.0”的进程中，价格景气周期远未终结 [4][26] - 本轮周期与上一轮商品普涨的“超级周期1.0”不同，有色金属几乎“一枝独秀”，核心驱动力是去全球化、供应扰动以及由AI和能源转型引领的结构性变革，而非单纯的全球需求总量扩张 [9][31] - 当前或处于过去60年以来的第三轮资源品周期，剔除通胀因素后，实际铜价等尚未回到历史高点，甚至低于2007年价格水平，距离历史高点仍有差距 [9][31] - 本轮周期由美国债务周期、结构性需求拉动、供应链安全诉求、供给端约束四大核心因素共振催生，本质是盈利与估值双升的戴维斯双击行情 [10][32] - 当前资本开支处于低位，叠加逆全球化背景下各国工业重建，现有商品价格尚未刺激新一轮资本开支重启，将使得价格维持高位的时间更久 [9][31] - 当前有色板块处于上行周期的中期阶段，很多产品价格已有较大涨幅，但具体表现需看各商品自身供需情况 [11][33] 板块内部结构性机会与品种偏好 - 经历前期一轮大涨后，后续更多机会可能将集中在板块内部的结构性领域，贵金属、小金属在安全逻辑与产业需求双驱动下确定性更强，而铜铝等工业金属需关注供需格局 [4][5][26][27] - 2026年最为看好的五大品种有：铜、金、铝、碳酸锂、小金属（钨）等，核心驱动力包括降息带来的美元计价商品价格抬升，以及外需和新动能（储能、AI基建、军工等）暴露度高的品种景气度佳 [12][34] - 对贵金属、小金属相对乐观，对铜、铝持阶段性谨慎态度，黄金上涨动力犹存，当前大概率未到顶部，白银则叠加了贵金属趋势与新产业真实需求 [13][35] - 黄金具备突出的金融属性，在复杂宏观环境下价格弹性与上行空间相对更大，地缘冲突、全球债务高企、美元信用弱化及“去美元化”趋势均利好黄金 [14][36] - 铜铝等工业金属定价侧重于商品属性，供需关系影响大，而黄金、白银定价更侧重于金融属性，当前金融环境宽松、货币超发、大国对抗加剧，贵金属价格持续上行的确定性最高 [14][36] - 小金属行情与战略储备关联紧密，在科技、军工领域应用广泛，且未来两年无新增产能，自身储量稀缺，具备较强的价格支撑 [13][35] 投资逻辑演变：从周期到成长与战略配置 - 有色金属是周期行业中的成长板块，部分金属需求具有成长性，例如锂、钴、镍的需求受益于新能源车和储能产业爆发，铜的下游需求与AI产业蓬勃发展息息相关，AI数据中心单GW用铜量达到2万至4万吨 [16][38] - 在供给约束下，传统资源品公司的盈利周期拉长，盈利稳定性提升，同时随着资本开支需求下降，有更多现金流用于分红、回购 [17][39] - 新能源金属、小金属需求增速更快，价格也从底部开始修复，相关企业有望量价齐升 [17][39] - 在逆全球化背景下，全球资金配置资源股的逻辑发生根本变化，从单纯的“通胀交易”转向“安全”逻辑，包括金融安全、地缘安全、能源安全 [18][20][40][42] - 资源品在产业链中获取更高的利润比例，在权益投资中应该把资源品提升到战略配置的高度 [7][18][29][40] - 国内有色金属企业的估值远低于海外同行，但在成长性、竞争力方面毫不逊色，这也是国内资源板块值得重估的重要原因 [11][33] 市场表现与潜在关注点 - 2025年有色金属板块涨幅近90%，2026年初黄金、白银价格连续刷新历史纪录 [1][23] - 短期需关注商品价格大幅波动的潜在传导，以及情绪高位的拥挤度风险，年初以来有色金属行业成交占比持续位于近3年P95分位上方运行，换手率也已超过近3年P95分位 [21][43] - 中长期需关注市场对流动性宽松延续的预期变化，以及美联储降息周期节奏的潜在扰动 [21][43] - 2025年四季度开始中国内需走弱，包括铜铝在内的工业金属需求同环比减速，光伏、汽车、家电等领域边际走弱，而储能、AI基建有加速趋势 [22][44] - 不同行业对通胀的耐受度差异显著，例如AI产业支付能力强、对价格敏感度低，但空调、传统电力等行业则会面临较大成本压力，这是布局工业金属需留意的风险点 [23][45]

当前资源板块的周期定位 - 多位基金经理认为当前资源板块处于“超级周期2.0”进程中，价格景气周期远未终结，并非完全由短期情绪驱动 [4][7][16] - 本轮周期是宏观大级别周期与产业周期叠加共振的结果，由去全球化、供应扰动、AI与能源转型引领的结构性变革驱动，而非单纯的全球需求总量扩张 [17] - 当前或处于过去60年以来的第三轮资源品周期，剔除通胀因素后，实际铜价等尚未回到历史高点，距离历史高点仍有差距 [9][17] - 本轮周期由美国债务周期、结构性需求拉动、供应链安全诉求、供给端约束四大核心因素共振催生，本质是盈利与估值双升的戴维斯双击行情 [18] - 当前有色金属板块处于上行周期的中期阶段，属于“超级周期”的中期表现，但具体品种表现需视自身供需情况而定 [19] 板块内部分化与投资机会 - 基金经理普遍对贵金属、小金属相对乐观，对铜、铝等工业金属持阶段性谨慎态度 [20][21] - 2026年最为看好的五大品种包括：铜、金、铝、碳酸锂、小金属（钨）等 [20] - 贵金属方面，美国大概率继续降息，叠加各国央行持续购金，黄金上涨动力犹存，当前大概率未到顶部；白银短期低库存问题未解，且流动性环境宽松，价格支撑较强 [21] - 小金属行情与战略储备关联紧密，在科技、军工领域应用广泛，且未来两年无新增产能，自身储量稀缺，具备较强的价格支撑 [21] - 铜铝等工业金属定价侧重于商品属性，供需关系对价格影响较大；黄金、白银定价更侧重于金融属性，当前金融环境宽松，贵金属价格持续上行的确定性最高 [22] 资源板块投资逻辑的演变 - 在逆全球化、供应链重构背景下，全球资金配置资源股的逻辑从单纯的“通胀交易”转向了“安全”逻辑，包括金融安全、地缘安全、能源安全 [31] - 资源品在产业链中获取更高的利润比例，在权益投资中应该把资源品提升到战略配置的高度 [11][29] - 资源品在安全属性上可能会得到之前几轮周期都没有过的估值提升，配置底层思路会更加倾向于安全 [30] - 各类资金开始重视大宗商品的“保险价值”和对冲属性，积极关注具有稀缺性、供应约束且处于战略资产清单中的品种 [31] - 逆全球化下资源安全被提升到前所未有的高度，主要国家增加关键资源战略储备成为重要的边际增量，可能使本轮行情的高度和持续时间超预期 [32] 周期与成长的结合 - 供给和需求的分析是资源板块的底层框架，供需改善的品种有望迎来较好的投资机会 [24] - “还周期以成长”的观点与“有色金属是周期行业中的成长板块”的结论契合，部分金属需求具备成长性 [26] - 传统资源公司的盈利稳定性提升，同时新能源金属、小金属需求增速更快，相关企业有望量价齐升 [27] - 本轮周期中，以铜、铝、碳酸锂等电气化、能源转换相关的资源在新动能下被赋予了新的增长曲线，高景气有望持续或回升 [27] - 行业周期上行叠加扩产幅度大的公司往往容易出现空间比较大的个股投资机会 [25] 板块面临的主要风险 - 资源板块面临的主要风险是过去一年部分细分行业和个股涨幅较大，投资风险收益比下降 [13][33][34] - 短期需关注商品价格大幅波动的潜在传导以及情绪高位的拥挤度风险，有色金属行业成交占比持续位于近3年P95分位上方运行，换手率也已超过近3年P95分位 [35] - 中长期需关注美联储降息周期节奏以及潜在的预期扰动，基本面韧性、就业逐步回暖以及美国中期选举等因素可能产生影响 [35] - 2026年的潜在风险包括：贸易关税刺激全球铜库存向美国汇集，主要矿种供给由于灾害意外出现中断，资源民族主义升温等，这些都加大了商品资源价格的波动 [35] - 全球宏观经济的不确定性是主要风险，如果交易衰退，当前的上涨逻辑可能会发生逆转 [36]