投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入” [1] - 报告核心观点：沃尔核材是铜互连核心标的，全球高速铜缆领军者，将受益于AI算力高增驱动的铜互连产业趋势 [4] 公司业务概览与市场地位 - 公司业务涵盖电子材料、通信线缆、电力产品、新能源汽车及风力发电五大类，2025年上半年营收占比分别为32%、32%、18%、12%、2% [4] - 公司在多个细分市场占据领先地位：全球热缩材料市占率21%（第一），中国电缆附件市占率11%（第一），中国新能源汽车DC充电枪市占率42%（第一） [17][19][22] - 2020-2024年，公司营业总收入从41亿元增至69亿元，复合年增长率为14%；归母净利润从4亿元增至9亿元，复合年增长率为21% [4] AI算力与铜互连产业趋势 - 铜互连方案具有低成本、低功耗、高性价比优势，适用于AI数据中心短距离传输，其线材成本占总成本约90% [5] - 全球高速铜缆市场规模预计将从2025年的19亿元增长至2029年的49亿元，复合年增长率约27% [5][27] - 全球高速铜缆行业集中度高，2024年前五大制造商收入合计约11亿元，市场份额达87%；沃尔核材为全球第二大制造商，市场份额约25% [5][27] 公司核心竞争力 - 产品技术领先：子公司乐庭智联已完成224G单通道高速铜缆开发并启动量产，800G多通道产品已量产，1600G多通道产品已完成开发 [6][68] - 产能持续扩张：到2025年底将拥有二十余台进口发泡芯线挤出机，2026年4月前还将有10台进口设备到货，高速线产能有望持续跃升 [6][71] - 客户资源优质：高速通信线产品供应给安费诺、莫仕、泰科等国际连接器巨头，以及立讯精密等国内领先企业，间接切入海内外AI数据中心供应链 [6][71] 财务预测与估值 - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为86.1亿元、118.7亿元、146.1亿元 [7][73] - 预计同期归母净利润分别为12.8亿元、18.7亿元、25.5亿元，对应每股收益为1.02元、1.48元、2.02元 [7][73] - 以2025年9月29日收盘价计算，对应市盈率分别为30.39倍、20.89倍、15.33倍 [7][73] - 通信电缆业务是核心增长驱动力，预计2025-2027年营收增速分别为50%、90%、40%，毛利率从25%提升至35% [72]

半导体技术发展 - 应用材料公司开发了一种用于2纳米及以上工艺节点的铜互连工艺流程，采用新型Low k电介质线和钌钴（RuCo）衬里技术，通过AI加速器测试芯片验证可行性 [1][2] - 铜互连技术面临电阻和电容挑战，尤其在2纳米节点，新工艺可降低电阻25%，提升性能2.5% [2][24] - 铜互连在芯片中负责连接数十亿晶体管，多层结构长度可达60英里，最小线宽约13纳米 [23] 晶体管与互连技术演进 - 早期晶体管使用铝互连，IBM在1998年推出首款铜互连处理器PowerPC 740/750，导电效率提升40% [7][11][12] - 平面晶体管在20纳米节点达到极限，FinFET在22纳米节点引入，3D结构提升性能并降低功耗 [15][16] - 全栅环栅（GAA）晶体管将取代FinFET，三星已量产3纳米GAA芯片，英特尔和台积电计划2025年推出2纳米GAA [20][21] 制造工艺创新 - 双大马士革工艺是铜互连标准方法，涉及介电材料沉积、蚀刻、阻挡层/衬里材料（TaN/Co/RuCo）及铜填充 [12][17][23] - 应用材料公司铜互连流程包括介电沉积、RuCo衬垫形成、退火、CMP平坦化等6步，IMS系统整合多项技术 [25][26][29] - 背面供电网络（BSPDN）在2纳米节点分离电源与信号线，背面处理电源以降低功耗，正面保留传统互连 [32] 行业背景与市场影响 - 半导体驱动汽车（含1000-3000芯片）、电子设备等，类型包括处理器、GPU、内存芯片等 [3] - 摩尔定律推动晶体管微缩竞赛，每节点特征尺寸缩小0.7倍，但成本和技术难度递增 [10][11][18] - 3纳米芯片如苹果iPhone处理器集成200亿晶体管，接触栅极间距48纳米，性价比优势逐渐减弱 [18][21]

充电桩行业 - 四部门联合发布通知明确2027年大功率充电设施目标将超10万台当前渗透率仅8 5% [2][3] - 大功率充电设施加速渗透将推动产业链业绩增量制造端对桩和模块环节技术要求提升包括功率密度充放电效率散热安全等 [3] - 行业格局优化国内价格战接近尾声叠加出海和大功率产品迭代桩和模块龙头有望量利齐升 [3] - 快充逐步渗透"直流+大功率"需求增速预计显著高于行业平均水平 [4] 高速连接器行业 - AI算力激增带动高速铜缆需求复合增速达45%企业卡位千亿赛道 [2][6] - 高速铜缆厂商受益于AI发展和数据中心需求增长增量环节包括芯片直出跳线服务器内部线背板互联线等 [6] - 铜互连在AI浪潮中因低成本和低功耗优势短距离连接份额提升 [9] - GB200大量应用铜连接方案推动高速铜缆行业需求高增 [10] - AEC技术成为数据中心内部高速短距连接焦点 [11]