行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但对各子板块及具体公司给出了配置建议 [2][3][4][5][12][13][14] 核心观点 * 看好白酒板块当前配置价值，认为行业价盘筑底，低预期下胜率可观，中期伴随“反内卷”政策落地及经济指标改善，行业拐点将逐步临近 [2][11][12] * 建议持续关注顺周期及餐饮链配置契机，包括啤酒、黄酒、休闲零食、调味品等板块 [12][13][14] * 食品饮料行业整体处于景气度底部企稳阶段，部分子板块如休闲零食延续高景气，软饮料则因淡季和分流因素承压 [13][14] 一、周专题：持续关注顺周期及餐饮链配置契机 * **白酒**：周内飞天茅台原箱批价短期剧烈回落后回升至约1600元，波动主要源于节后动销转淡及市场情绪，而非供需超预期变化，维持行业价盘筑底判断 [2][11] * **白酒配置方向**：1）品牌力突出的高端酒（贵州茅台、五粮液）、渠道势能上行的山西汾酒、稳健区域龙头；2）顺周期弹性标的（古井贡酒、泸州老窖）及有新产品、新渠道催化的弹性酒企（珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等）[3][12] * **啤酒**：维持景气度底部企稳判断，餐饮修复赋予量价弹性，业绩置信度与股息水平不错，建议持续关注 [3][12] * **黄酒**：前期提价催化竞争格局趋缓，大单品化与高端化趋势成型，新品年轻化培育值得关注 [3][12] * **休闲零食**：节后板块延续高景气，新渠道持续扩张，产品推新加快，预计1+2月为第一季度奠定扎实基本盘，零食量贩单店收入增长显著且门店数有高速扩张驱动力 [4][13] * **软饮料**：板块进入销售淡季，叠加现制茶饮分流，行业整体承压，含糖税传闻发酵，但龙头公司全国化扩张、品牌化潜力及健康化转型能力仍被看好 [4][13] * **调味品**：行业处于景气度底部企稳阶段，下游餐饮业出清后连锁化提升利好复合调味品渗透率，竞争加剧背景下消费者购买力相对提升，财富效应与政策有望支撑餐饮消费 [5][14] 二、行情回顾 * 本周（3.2~3.6）食品饮料（申万）指数收于15853点，下跌2.48%，跑输沪深300指数（下跌1.07%）[15][16] * 周度申万一级行业涨跌幅前三为石油石化（上涨8.06%）、煤炭（上涨3.79%）、公用事业（上涨3.42%）[16] * 食品饮料子板块中，周度涨跌幅前三为肉制品（上涨1.10%）、啤酒（上涨0.91%）、乳品（上涨0.07%）[18] * 个股方面，周度涨幅居前的有中信尼雅（上涨4.66%）、新乳业（上涨4.46%）、重庆啤酒（上涨3.68%）等；跌幅居前的有*ST岩石（下跌10.53%）、酒鬼酒（下跌8.03%）、千味央厨（下跌7.80%）等 [22][23] 三、食品饮料行业数据更新 * **白酒**：2025年12月全国白酒产量37.6万千升，同比下降19.0%；2026年2月28日，飞天茅台（2025，原箱）批价1640元，环比下降80元，普五批价780元，高度国窖1573批价850元，环比均持平 [26][28][30] * **乳制品**：2026年2月27日，生鲜乳主产区平均价3.03元/公斤，同比下降1.90%，环比持平；2025年1-12月累计进口奶粉85.0万吨，同比增长0.8% [31][34] * **啤酒**：2025年12月啤酒产量222.7万千升，同比下降8.70%；2025年1-12月累计进口啤酒36.48万千升，同比下降9.20% [32][36] 四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总 * **i茅台春节问卷**：春节期间共1400万消费者登录i茅台，153万参与问卷，参与者中31-40岁占比45.0%，76.9%喜好烈酒，其中55.8%选择酱香型白酒 [37] * **酒类进口数据**：2025年我国酒类累计进口量7.2亿升，进口额38亿美元，量额同比降幅均超13%；出口量9.2亿升，同比增长21.6%，首次超越进口量 [37] * **公司动态**：郎酒召开经销商大会部署2026年营销工作；华润雪花推出新品“雪花樽·生啤酒”；塔牌黄酒2025年收入利润双增长；泸州市目标2026年白酒全产业链营业收入突破1600亿元 [37] * **近期事项**：东鹏饮料、天味食品、天佑德酒等多家公司将于3月中下旬召开临时股东大会 [38][39]

行业投资评级 - 报告看好当前白酒板块配置价值，低预期下胜率可观 [2] - 报告建议持续关注啤酒行业，因其具备不错的业绩置信度与股息水平 [2] - 报告对休闲零食、软饮料、调味品等大众品板块中的部分公司给出了推荐或建议关注 [3][4] 核心观点 - 白酒行业春节动销整体符合预期，全渠道动销量同比下滑10~15%，但价盘趋稳，已处于筑底窗口，行业有望从“下行趋缓”过渡至“底部企稳” [1][10] - 白酒板块配置价值凸显，预期先行且节后具备自上而下催化，中期伴随“反内卷”政策落地，行业拐点逐步临近 [2][11] - 大众品板块中，休闲零食受益于春节礼盒动销旺盛及渠道扩张，延续高景气；软饮料虽受淡季和分流影响承压，但龙头全国化与健康化趋势明确；调味品餐饮端表现超预期，但仍处底部企稳阶段，复合调味品渗透率提升逻辑持续 [3][4][13][14] 周专题：预期逐步筑底，关注顺周期&餐饮链配置契机 - **白酒行业**：春节动销符合预期，全渠道动销量同比下滑10~15% [1][10]。略超预期点在于飞天茅台批价表现稳定，以及大众价位产品有零星终端补货，显示动销韧性 [1][10]。节后首周原箱飞天茅台批价约1690元，环比小幅回落，行业价盘整体趋稳，处于筑底窗口 [1][10]。行业当前处于“下行趋缓”阶段，因节后步入低基数窗口，有望过渡至“底部企稳” [10] - **白酒配置方向**：建议关注两类标的，一是品牌力突出的高端酒（贵州茅台、五粮液）、渠道势能上行的山西汾酒及稳健区域龙头；二是顺周期弹性标的（如古井贡酒、泸州老窖）及有新产品、新渠道催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒） [2][11] - **啤酒行业**：维持景气度底部企稳判断，需求场景大众化，现饮需求稳步修复，酒企加码非即饮与多元化业务 [2][11]。预计成本端相对平稳，中期餐饮修复赋予量价弹性 [11] - **黄酒行业**：前期有提价催化，头部品牌趋同性提价使竞争格局趋缓，大单品化与高端化趋势成型，新品年轻化培育值得关注 [2][12] - **休闲零食**：春节期间礼盒动销旺盛，板块延续高景气 [3][13]。上游品牌商各渠道动销较快，节后有序补库；下游渠道商在26Q1受益于春节错期和返乡潮，零食量贩单店收入表现较好，26年具备加速开店、单店收入改善的可能性 [3][13] - **软饮料**：板块进入销售淡季，叠加现制茶饮分流，行业整体承压 [3][13]。含糖税传闻引发担忧，但报告看好东鹏饮料全国化扩张及品牌化潜力，尤其是冰冻化陈列带来的单店产出增长 [3][13]。龙头公司凭借研发能力和多品类运营，在健康化趋势下风险可控 [3][13] - **调味品**：餐饮端春节期间表现超预期，但拐点尚需3月淡季检验，当前仍处景气度底部企稳阶段 [4][14]。供给端看，下游餐饮业经历3年左右出清，存活企业多为连锁化，推动复合调味品、速冻品渗透率提升；需求端看，竞争加剧下消费者购买力相对提升 [4][14] 行情回顾 - **指数表现**：本周（2.24~2.27）食品饮料（申万）指数收于16255点，下跌1.54%；同期沪深300指数上涨1.08%，上证综指上涨1.98% [15][16] - **行业对比**：周度涨跌幅前三的申万一级行业为钢铁（+12.27%）、有色金属（+9.77%）、基础化工（+7.15%） [16] - **子板块表现**：食品饮料子板块中，涨跌幅前三为预加工食品（+6.73%）、啤酒（+2.62%）、保健品（+1.17%） [18] - **个股表现**：周度涨幅居前的个股包括紫燕食品（+18.26%）、三全食品（+11.34%）、安井食品（+9.36%）；跌幅居前的包括东鹏饮料（-8.78%）、古井贡酒（-6.12%）、泸州老窖（-4.95%） [22][23] 食品饮料行业数据更新 - **白酒数据**：2025年12月全国白酒产量37.6万千升，同比下降19.0% [26]。2026年2月28日，飞天茅台（2025，原箱）批价1720元（环周持平），普五批价780元（环周-10元），高度国窖1573批价850元（环周持平） [26] - **乳制品数据**：2026年2月13日，生鲜乳主产区平均价3.04元/公斤，同比下降2.30%，环比持平 [28]。2025年1~12月，累计进口奶粉85.0万吨，累计同比增加0.8%；累计进口金额72.17亿美元，累计同比增加13.50% [28] - **啤酒数据**：2025年12月，啤酒产量222.7万千升，同比下降8.70% [30]。2025年1~12月，累计进口啤酒36.48万千升，同比下降9.20%；累计进口金额5.08亿美元，同比下降6.80% [30] 公司及行业要闻 - **宏观数据**：2025年全年居民消费价格持平，食品烟酒价格同比下降0.7% [37] - **公司业绩**：珍酒李渡发布2025年度业绩预告，预计营收35.5亿元~37亿元，经调整净利润5.2亿元~5.8亿元，业绩减少主因市场需求减弱及公司主动去库存 [37] - **国际动态**：帝亚吉欧2026上半财年销售额105亿美元，同比下降2.8%，受中美市场拖累，其管理层表示未提及出售水井坊资产 [37] - **近期事项**：列出了*ST椰岛、洽洽食品、五芳斋、百润股份、佳隆股份、东鹏饮料、天佑德酒、天味食品等公司在3月的临时股东大会或债券持有人会议安排 [38]

公司股价表现 - 海天味业港股午后股价上涨超过4%，截至发稿时上涨3.56%，报34.88港元 [1] - 当日成交额为1.4亿港元 [1] 行业需求与市场表现 - 今年春节返乡及出游人流增加，消费者消费意愿有所改善 [1] - 春节期间，餐饮链（包括调味品、速冻等）板块预计表现显著改善 [1] - 春节聚餐、外出旅行等场景显著拉动了相关需求增长 [1] - 需求增长有望拉动节后补库存动作 [1] - 多数相关公司的一季度报告有望实现触底改善 [1] 公司竞争格局与成长逻辑 - 调味品行业刚需属性强 [1] - 海天味业在行业中一家独大，竞争格局良好 [1] - 公司治理优秀，长期成长逻辑清晰 [1] - 看好公司依托强大的管理能力实现国内市场份额的持续提升 [1] 公司战略与海外拓展 - 公司在香港上市有助于提升其海外影响力 [1] - 公司计划将供应链、产品及渠道经验向海外输出 [1] - 公司正加速拓展全球业务 [1]

行业投资评级 - 推荐（维持）[2] 核心观点 - 双节期间消费出行相对平稳 假期前四天全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长3.3% 日均人员流动量3.04亿人次 同比增长6.2% 略好于预期[1][6][13] - 板块表现分化 整体景气度排序为零食>饮料>餐饮链（调味品、啤酒、速冻）>乳制品>白酒[1][6][14] - 白酒双节动销符合预期 总体销售同比下滑约20% 高端酒与宴席场景表现较好于此前预期[6][11][13] - 餐饮链环比改善 调味品等板块受益于餐饮复苏 动销有所提升[1][6][9] - 建议继续关注高景气赛道 同时关注餐饮链板块公司业绩改善节奏[1][9][22] 双节反馈：板块表现分化 - 零食景气延续 部分公司受益于双节礼赠场景表现较好 量贩渠道进店客流量良好[6][9][14] - 饮料进入淡季 强势品牌如农夫山泉、东鹏饮料延续增长 农夫山泉双节动销同比双位数以上增长[6][9][19] - 调味品9月动销改善 受益于餐饮逐步复苏 双节期间整体动销同比有所提升[6][14][16] - 啤酒需求相对平淡 头部品牌保持较强势能 企业加大即时零售渠道投入[6][9][18] - 速冻板块双节需求环比略有改善 B端需求好转 C端相对平淡 改善幅度有限[6][9][18] - 乳制品动销承压 7-8月伊利液奶下滑低个位数 蒙牛下滑中个位数到双位数 9月及双节期间动销同比下滑[6][17][18] - 白酒分场景看 宴席场景略好于预期 礼赠需求有一定恢复 政商务需求仍然偏弱[15] - 白酒分区域看 河南、河北因低基数同比降幅略低 山东、江苏等地管控趋严[15] - 白酒批价与库存方面 双节礼赠需求支撑核心单品批价企稳 渠道库存得到消化但同比仍偏高 多数品牌回款进度较24年同期慢10%-20%[15] 核心公司跟踪 - 海天味业：7-8月预计中个位数增长 9月动销改善 双节期间动销高个位数增长 餐饮端中个位数增长 零售端双位数增长[17] - 涪陵榨菜：7-8月收入正增长但增速慢于Q2 库存6-7周健康水平 双节动销平稳[17] - 天味食品：7-8月零售事业部任务完成未达预期 当前库存增加至2-3个月[17] - 伊利股份：7-8月液奶下滑低个位数 9月预计仍下滑低个位数 双节实际动销同比下滑[17] - 蒙牛乳业：7-8月液奶下滑中个位数到双位数 9月下滑高个位数 双节动销下滑[19] - 农夫山泉：双节动销双位数以上增长 渠道费用政策灵活 抢回有价值网点[19] - 东鹏饮料：9月动销环比提速 补水啦提价后渠道反应良好[19] - 西麦食品：9月动销增速接近25% 受益于双节备货[21] - 立高食品：9月动销增长预计双位数以上 经销商备货积极性较好[21] 投资建议 - 推荐零食板块成长标的西麦食品 建议关注卫龙美味[9][22] - 继续推荐港股细分龙头农夫山泉、H&H国际控股 建议关注海天味业（H股）[9][22] - 新消费领域首推中宠股份、乖宝宠物、百润股份 建议关注源飞宠物、佩蒂股份[9][22] - 传统消费进入配置区间 白酒聚焦龙头山西汾酒、泸州老窖、贵州茅台及珍酒李渡、迎驾贡酒[9][22] - 大众品关注需求恢复 推荐海天味业 关注股息有支撑的伊利股份[9][22]