默克公司长期增长战略 - 公司正聚焦于通过新产品和有前景的研发管线来驱动长期增长 以应对其重磅PD-L1抑制剂Keytruda在2028年面临的专利到期问题 [1] 核心产品Keytruda现状 - Keytruda是公司核心产品 获批用于多种癌症 其销售额占公司药品销售额的50%以上 是过去几年推动公司收入稳定增长的关键 [2] - 2025年前九个月 Keytruda销售额为233亿美元 同比增长8% [2] 研发管线扩张与新产品 - 自2021年以来 公司III期研发管线规模几乎增长了两倍 这得益于内部管线进展以及通过并购新增的候选药物 [3] - 公司预计在未来几年推出约20种新疫苗和药物 其中许多具有成为重磅药物的潜力 [3] - 新上市产品包括21价肺炎球菌结合疫苗Capvaxive和肺动脉高压药物Winrevair 公司寄希望于这两款药物在Keytruda专利到期后提振收入 目前两款产品上市势头强劲 [4] - 新型呼吸道合胞病毒抗体Enflonsia于2025年6月在美国获批 目前正在欧盟接受审查 [4] 后期重点在研候选药物 - 后期在研管线中具有潜力的候选药物包括：用于高胆固醇血症的口服PCSK9抑制剂enlicitide decanoate/MK-0616 用于溃疡性结肠炎的TL1A抑制剂tulisokibart 用于原发性血小板增多症、骨髓纤维化和真性红细胞增多症的bomedemstat/MK-3543 用于血液系统恶性肿瘤的nemtabrutinib/MK-1026 以及与第一三共合作的抗体药物偶联物 [5] - 公司与第一三共共同开发三款DXd ADC药物 分别是patritumab deruxtecan、ifinatamab deruxtecan和raludotatug deruxtecan 用于多种癌症适应症 [6] - 用于治疗HIV的多拉韦林和islatravir固定剂量复方制剂正在美国接受审查 FDA预计将于明年4月做出决定 [6] 并购活动以构建产品组合 - 公司近期进行了大量战略性并购交易 以构建更具持久力的长期产品组合 [7] - 公司与翰森制药、LaNova Medicines、恒瑞医药等中国生物科技公司达成了数十亿美元的交易 以扩大其在各领域的研发管线 [7] - 公司近期签署协议 以92亿美元收购Cidara Therapeutics 此次收购将为其带来Cidara的主要资产CD388 该药物目前处于预防季节性流感的后期研发阶段 [8] - 今年早些时候 公司以100亿美元收购了Verona Pharma 为其商业产品组合增加了用于慢性阻塞性肺疾病的新型首创维持治疗药物Ohtuvayre [8] PD-L1抑制剂市场竞争格局 - Keytruda面临其他PD-L1抑制剂的竞争 包括百时美施贵宝的Opdivo、罗氏的Tecentriq和阿斯利康的Imfinzi [10] - 百时美施贵宝的Opdivo在2025年前九个月的销售额为73.5亿美元 同比增长8% [12] - 罗氏的Tecentriq在2025年前九个月的销售额为26.1亿瑞士法郎 [12] - 阿斯利康的Imfinzi在2025年前九个月的销售额为43.2亿美元 同比增长25% 增长主要由肺癌和肝癌适应症的需求增长驱动 [13] 公司股价表现与估值 - 年初至今 默克股价下跌0.4% 而同期行业指数上涨了13.6% 其表现也逊于板块和标普500指数 [14] - 从估值角度看 公司股价相对于行业具有吸引力 根据市盈率 公司股票目前远期市盈率为11.22倍 低于行业的16.59倍及其5年平均值的12.51倍 [15] 盈利预测调整 - 在过去60天内 市场对默克2025年每股收益的共识预期从8.94美元上调至8.98美元 而对2026年的共识预期则从9.46美元下调至8.81美元 [18]

文章核心观点 - 文章对比分析了强生与辉瑞两家医疗保健巨头的业务基本面、增长前景与挑战，并基于当前的增长势头、财务预期与估值，认为强生是比辉瑞更优的投资选择 [31] 强生公司分析 - 强生业务模式多元化，不仅拥有制药业务，还包括医疗器械板块，通过超过275家子公司运营，对单一重磅药物的依赖较低 [3] - 2025年前九个月，尽管面临Stelara数十亿美元产品专利到期和Part D重新设计的负面影响，创新药部门有机销售额仍增长3.4% [4] - 增长由Darzalex、Erleada和Tremfya等关键药物驱动，Carvykti、Tecvayli、Talvey、Rybrevant和Spravato等新药也贡献显著 [4] - 医疗器械业务在过去两个季度有所改善，得益于收购的心血管业务Abiomed和Shockwave，以及外科视觉和伤口闭合业务 [5] - 计划将骨科业务分拆为独立公司DePuy Synthes，以改善该部门的增长和利润率 [6] - 在中国市场，医疗器械销售受到带量采购计划的持续影响，预计随着该计划在各省和产品中扩展，影响将持续 [7] - 公司预计2026年创新药和医疗器械部门的增长将加速 [7] - 2025年研发管线取得重大进展，获批了用于治疗高风险非肌层浸润性膀胱癌的首创药物释放系统Inlexzoh/TAR-200，以及治疗全身性重症肌无力的Imaavy [8] - 公司认为创新药部门有10种新产品/管线候选药物有潜力达到50亿美元的峰值销售额，包括Talvey、Tecvayli、Imaavy、Caplyta、Inlexzo、Rybrevant、Lazcluze和icotrokinra [9] - 面临的重大阻力包括Stelara专利悬崖、Part D重新设计的影响、医疗器械在华销售放缓以及待决的滑石粉诉讼 [10] 辉瑞公司分析 - 辉瑞是肿瘤学领域最大和最成功的制药商之一，肿瘤业务收入约占总收入的28%，年内迄今肿瘤收入增长7% [11] - 非新冠业务收入正在改善，由Vyndaqel、Padcev和Eliquis等关键上市产品、新上市产品以及收购的产品（如Nurtec和来自Seagen的产品）驱动 [12] - 2025年前九个月，新上市和收购的产品收入按业务计算增长约9%，且增长势头预计将持续 [12] - 公司预计2025年至2030年的收入复合年增长率约为6% [13] - 通过成本削减和内部重组，预计到2027年底将实现77亿美元的成本节约 [13] - 公司股息收益率约为7% [13] - 2025年前九个月，在业务发展交易中投资约16亿美元，主要反映了与3SBio的许可协议 [14] - 以100亿美元收购Metsera，使公司重新进入利润丰厚的肥胖症领域，该收购将增加Metsera四个临床阶段的新型肠促胰岛素和胰淀素项目 [14] - 与特朗普政府在9月签署了药品定价协议，同意降低处方药价格并增加国内投资，以换取为期三年的药品进口关税豁免 [15] - 面临的挑战包括新冠产品Comirnaty和Paxlovid因疫苗接种率和感染率下降而销售疲软 [16] - 预计在2026-2030年间将受到专利到期重大影响，包括Eliquis、Vyndaqel、Ibrance、Xeljanz和Xtandi等关键产品 [17] - 根据《通货膨胀削减法案》的医疗保险Part D重新设计，预计在2025年第一季度生效，将对公司收入产生约10亿美元的不利影响 [17] 财务预期对比 - 市场对强生2025年销售额和每股收益的一致预期分别意味着同比增长5.5%和8.9% [18] - 过去60天，对强生2025年每股收益的一致预期从10.86美元上调至10.87美元，对2026年的预期从11.38美元上调至11.48美元 [18] - 市场对辉瑞2025年销售额的一致预期意味着同比下降1.08%，而每股收益预计增长约1% [20] - 过去60天，对辉瑞2025年每股收益的一致预期从3.08美元上调至3.14美元，对2026年的预期稳定在3.15美元 [20] 股价表现与估值 - 年内迄今，强生股价上涨38.3%，而辉瑞股价下跌4.5%，同期行业指数上涨12.8% [22] - 从估值角度看，辉瑞比强生更具吸引力，强生股票目前基于远期市盈率的交易倍数为17.47倍，高于行业的16.48倍及其自身5年均值15.65倍 [24] - 辉瑞股票目前基于远期市盈率的交易倍数为8.04倍，低于行业的16.48倍及其自身5年均值10.43倍 [24] - 强生股息收益率为2.6%，而辉瑞为6.8% [28]

股价技术表现与近期催化剂 - 默克公司股价自11月初以来持续交易于其50日和200日简单移动平均线上方，显示出持续的看涨势头[2] - 一些积极的研发管线进展以及宣布以92亿美元收购Cidara Therapeutics的最终协议，推动了股价在第三季度财报后的下跌中反弹[4] - 2025年以100亿美元收购Verona公司，获得了具有数十亿美元商业潜力的慢性阻塞性肺疾病维持治疗新药Ohtuvayre，该药上市开局良好[15] 核心产品Keytruda表现与战略 - Keytruda是默克最大的优势，占其药品销售额的50%以上，是过去几年收入稳定增长的关键驱动力[6] - 2025年前九个月，Keytruda销售额达到233亿美元，同比增长8%，增长得益于早期适应症的快速应用以及转移性适应症的持续强劲势头[6][7] - 为应对Keytruda静脉注射剂型将于2028年失去专利独占权，公司新获批的皮下注射剂型Keytruda Qlex拥有独立的专利保护，可延长保护期[9][10] - 公司正通过开发创新免疫肿瘤组合疗法以及与Moderna合作开发个性化mRNA癌症疫苗等策略，推动Keytruda的长期增长[7][9] 研发管线进展与并购战略 - 自2021年以来，默克的III期研发管线规模几乎增长了两倍，预计未来几年将推出约20种新疫苗和药物，其中许多具有重磅炸弹潜力[12] - 新推出的21价肺炎球菌结合疫苗Capvaxive和肺动脉高压药物Winrevair开局强劲，具有长期产生可观收入的潜力[12] - 管线中其他有前景的候选药物包括：2025年6月在美国获批的RSV抗体Enflonsia、处于审查阶段的HIV复方制剂、口服PCSK9抑制剂MK-0616、TL1A抑制剂tulisokibart以及与第一三共合作的抗体药物偶联物[13][14] 面临的挑战与风险 - 公司第二大产品Gardasil疫苗在2025年前九个月的销售额下降了40%，主要由于中国经济放缓导致需求疲软，公司已暂停向中国合作伙伴发货，预计2025年销售额将较2024年显著下降[16][17] - 其他一些疫苗产品以及糖尿病产品的需求也在下降，同时部分药物面临仿制药侵蚀[18] - 公司对Keytruda存在过度依赖，其2028年的专利到期引发市场对非肿瘤业务增长能力的担忧[19][20] - Keytruda未来可能面临来自双靶点PD-1/VEGF抑制剂（如ivonescimab）的竞争压力，该药在一项针对非小细胞肺癌的III期研究中表现优于Keytruda[20][21] 财务表现与估值 - 今年以来，默克股价下跌0.5%，而其所在行业指数上涨14.1%，股价表现逊于行业、板块和标普500指数[22] - 从估值角度看，公司股票当前远期市盈率为11.21倍，显著低于行业的16.68倍及其5年平均水平的12.52倍，显得具有吸引力[26] - 过去60天内，对默克2025年的每股收益预期从8.94美元上调至8.98美元，而对2026年的预期则从9.54美元下调至8.81美元[29] 长期增长驱动因素 - 尽管Keytruda将在2028年失去专利独占权，但其销售额在此之前预计将保持强劲[31] - 新产品Capvaxive、Winrevair以及通过收购获得的Ohtuvayre，有望成为长期增长驱动力，并帮助填补Keytruda专利到期后可能出现的收入缺口[12][15][32] - 公司的动物保健业务录得超越市场的增长，是其收入增长的重要贡献者[32]

股价表现与近期催化剂 - 默克公司股价在过去一个月内上涨了9.6%，从第三季度财报发布后的下跌中恢复 [1] - 股价自11月初以来交易于50日和200日移动平均线之上 [2] - 股价恢复的积极因素包括管线进展和宣布以约92亿美元收购Cidara Therapeutics的最终协议 [1] 核心产品Keytruda表现与战略 - Keytruda是公司关键的收入驱动力，占公司药品销售额的50%以上 [4] - 该药在2025年前九个月销售额达到233亿美元，同比增长8% [4] - 销售增长得益于早期适应症的快速应用，特别是早期非小细胞肺癌，以及转移性适应症的持续强劲势头 [5] - 公司正通过创新免疫肿瘤组合（如与LAG3、CTLA-4抑制剂联用）以及与Moderna合作的个性化mRNA癌症疫苗来驱动长期增长 [6] - Keytruda的皮下制剂Keytruda Qlex于2025年9月获FDA批准，其专利保护期将远超过静脉制剂在2028年失去独占性的时间 [6][7] 研发管线进展与战略并购 - 公司第三阶段管线自2021年以来几乎增加了两倍，预计在未来几年推出约20种新疫苗和药物 [9] - 新获批的21价肺炎球菌结合疫苗Capvaxive和肺动脉高压药物Winrevair上市势头强劲，具有长期重大收入潜力 [10] - 2025年6月，呼吸道合胞病毒抗体Enflonsia在美国获批，欧盟正在审评中 [11] - 晚期管线中还有其他有前景的候选药物，如口服PCSK9抑制剂MK-0616、TL1A抑制剂tulisokibart等 [12] - 2025年以100亿美元收购Verona，获得了具有数十亿美元商业潜力的慢性阻塞性肺病新药Ohtuvayre，加强了心肺产品组合 [13] 产品组合面临的挑战 - 公司第二大产品Gardasil疫苗在2025年前九个月销售额下降了40%，主要由于中国经济放缓导致需求疲软 [14] - 因中国商业化合作伙伴智飞库存水平过高，公司决定至少到2025年底暂停向中国发货Gardasil，预计2025年销售额将较2024年显著下降 [15] - 其他疫苗如Proquad、M-M-R II等销售额在2025年前九个月也出现下降 [16] - 糖尿病产品需求下降以及一些药物面临仿制药侵蚀 [16] 竞争格局与Keytruda依赖风险 - 公司过度依赖Keytruda，该药将在2028年失去专利独占性，引发市场对其非肿瘤业务增长能力的担忧 [17] - Keytruda在未来可能面临来自双重PD-1/VEGF抑制剂（如Summit Therapeutics的ivonescimab）的竞争压力，该药在针对非小细胞肺癌的III期研究中表现优于Keytruda [18][19] - 辉瑞最近也从中国3SBio获得了双重PD-1/VEGF抑制剂SSGJ-707的全球（除中国外）权益 [19] 估值与市场表现 - 公司股价今年迄今下跌了6.5%，而行业指数上涨了14.0%，表现逊于行业、板块和标普500指数 [20][21] - 从估值角度看，公司远期市盈率为10.04倍，显著低于行业的16.72倍及其5年平均值12.57倍，显得有吸引力 [23] - 过去30天内，对2025年每股收益的预估从8.92美元上调至8.97美元，而对2026年的预估则从9.44美元下调至9.29美元 [26]

公司业务概况 - 强生与默克均为美国医疗保健巨头，在肿瘤学、免疫学和神经科学领域均有强大业务 [1] - 强生还拥有心血管和代谢疾病、肺动脉高压和传染病药物，并在医疗器械领域实力雄厚 [1] - 默克在疫苗、病毒学和医院急症护理领域表现强劲 [2] 强生投资亮点 - 业务模式多元化，不仅包括制药，还涵盖医疗器械，通过超过275家子公司运营，有助于更有效抵御经济周期 [3] - 创新药部门在2025年前九个月有机增长3.4%，尽管Stelara失去独占权且受到Part D重新设计负面影响，第三季度是该部门连续第二个季度销售额超过150亿美元 [4] - 医疗器械业务在过去两个季度有所改善，主要由收购的心血管业务（Abiomed和Shockwave）以及外科视觉和伤口闭合业务推动 [5] - 公司计划将医疗器械部门的骨科业务分拆为独立公司DePuy Synthes，以将投资组合转向高创新、高增长市场 [6] - 预计2026年创新药和医疗器械部门增长将加速 [6] - 公司管线取得显著进展，今年获批新药包括治疗膀胱癌的Inlexzoh/TAR-200和治疗重症肌无力的Imaavy [7] - 创新药部门有10种新产品/管线候选药物具有50亿美元的峰值销售潜力 [8] - 公司拥有稳健的现金流和连续63年的股息增长记录 [9] 默克投资亮点 - 产品组合中拥有超过六种重磅药物，Keytruda是关键的营收驱动力，其销售因早期适应症（主要是早期非小细胞肺癌）的快速应用而增长 [11] - 美国FDA于上月批准了Keytruda的皮下制剂Keytruda Qlex，该新剂型拥有可延长保护期的专利 [12] - 自2021年以来，III期管线几乎增长了两倍，预计未来几年将推出约20种新疫苗和药物，其中许多具有重磅潜力 [13] - 新收购的慢性阻塞性肺病药物Ohtuvayre加强了心肺管线，其商业化开局良好 [14] - 动物保健业务是营收增长的关键贡献者，其增长表现优于市场 [14] 财务表现与估值 - 强生2025年销售和每股收益的共识预期分别同比增长5.4%和8.8%，2026年每股收益预期在过去30天内从11.37美元升至11.46美元 [18][20] - 默克2025年销售和每股收益的共识预期分别同比增长0.9%和16.6%，但2025年和2026年的每股收益预期在过去30天内均有所下降 [20][23] - 年初至今，强生股价上涨31.7%，而默克股价下跌12.0%，行业指数上涨5.7% [23] - 从估值角度看，默克更具吸引力，其远期市盈率为9.36倍，低于行业水平和其5年均值；强生远期市盈率为16.78倍，高于行业水平和其5年均值 [25] - 强生股息收益率为2.73%，默克为3.7% [26] 面临的挑战 - 强生面临Stelara专利悬崖、Part D重新设计的影响、医疗器械部门在华销售放缓以及待决的滑石粉诉讼等重大阻力 [10][33] - 默克过度依赖Keytruda，该药将于2028年失去专利独占权，公司非肿瘤业务增长能力引发担忧 [16] - 默克第二大产品Gardasil因中国经济放缓需求疲软而销售下滑，糖尿病产品系列也表现疲软，部分药物面临仿制药竞争 [15][30] - Keytruda在未来可能面临来自双PD-1/VEGF抑制剂（如ivonescimab和SSGJ-707）的竞争压力增加 [17] 增长前景比较 - 强生预计2026年营收增长将超过5%，高于约4.6%的共识预期，每股收益增长预计与营收增长相似，调整后每股收益预计比11.39美元的共识高出约5美分 [31][33] - 默克预计下半年将恢复增长，动力来自肿瘤药物、动物保健以及新产品，但Gardasil在中國和日本的销售下滑将部分抵消增长 [29]

核心观点 - 默克公司(MRK)在肿瘤学、疫苗、神经科学和传染病等领域建立了强大的新产品组合和研发管线[1] - 公司III期管线自2021年以来几乎增长了两倍，预计未来几年将推出约20种新疫苗和药物，其中许多具有重磅炸弹潜力[1][9] - 公司正在为Keytruda 2028年专利到期做准备，新产品和管线预计将在业务组合转型中发挥关键作用[4][6] 产品管线进展 - 晚期研发阶段有多个潜力候选药物：口服PCSK9抑制剂MK-0616(高胆固醇血症)、TL1A抑制剂tulisokibart(溃疡性结肠炎)、bomedemstat/MK-3543(骨髓增殖性疾病)[2] - 与第一三共合作开发三种DXd抗体药物偶联物(ADCs)：patritumab deruxtecan、ifinatamab deruxtecan和raludotatug deruxtecan(多种癌症适应症)[3] - 从中国翰森制药获得口服GLP-1受体激动剂HS-10535全球权利，进军肥胖症市场[3] Keytruda现状与竞争 - Keytruda 2025年第一季度销售额达72.1亿美元，同比增长6%，预计未来三年复合年增长率为5.4%[6] - 主要竞争产品：百时美施贵宝Opdivo(2025Q1销售额22.6亿美元，+9%)、罗氏Tecentriq(8.7亿瑞士法郎)、阿斯利康Imfinzi(12.6亿美元，+16%)[7][8][10] - 专利将于2028年到期，目前尚不确定新产品能否成功应对专利悬崖[6] 新产品表现 - 21价肺炎球菌结合疫苗Capvaxive和肺动脉高压药物Winrevair上市表现强劲[5] - 长效单抗Enflonsia(clesrovimab)本月获FDA批准用于预防呼吸道合胞病毒[5] 财务与估值 - 年初至今股价下跌19.9%，同期行业下跌1.8%[11] - 当前市盈率8.56倍，低于行业平均14.92倍和公司5年均值12.85倍[12] - 2025年每股收益共识预期从8.94美元下调至8.92美元，2026年从9.79美元下调至9.73美元[13][16]

财务表现 - 2025年第一季度调整后每股收益2 22美元同比增长12%剔除汇率影响 营收155 3亿美元同比增长1% 主要受Keytruda销售增长及新产品Welireg Winrevair Capvaxive推动 但HPV疫苗Gardasil在中国销售下滑部分抵消增长[1] - Keytruda季度销售额72 1亿美元同比增长6% Gardasil销售额因中国需求下降同比下滑40%[2] - 公司维持2025年全年营收指引641-656亿美元 预计下半年销售加速[2] 产品线分析 - Keytruda占公司制药销售额约50% 通过早期非小细胞肺癌适应症快速渗透及转移性适应症持续增长驱动收入[4][5] - 公司开发Keytruda皮下制剂以延长专利期 并与Moderna合作开发个性化mRNA癌症疫苗V940/mRNA-4157联合疗法[6][7] - 新疫苗Capvaxive和PAH药物Winrevair上市表现强劲 未来几年计划推出约20种新疫苗和药物[9] 战略与研发 - 自2021年以来III期管线规模扩大近三倍 包括口服PCSK9抑制剂MK-0616 TL1A抑制剂tulisokibart等候选药物[10] - 通过授权Hansoh Pharma的口服GLP-1受体激动剂HS-10535进入肥胖症市场[11] - 2018年以来在美国制造业投资120亿美元 计划2028年前追加90亿美元以缓解关税影响[26] 竞争与挑战 - Keytruda专利将于2028年到期 公司面临非肿瘤业务增长压力 Summit Therapeutics的ivonescimab在NSCLC三期临床中表现优于Keytruda[12][13] - Gardasil在中国因经济放缓需求疲软 公司暂停向中国合作伙伴智飞生物发货 预计2025年无新增对华出货[14] 市场表现 - 公司股价年内下跌16 1% 跑输行业1 5%涨幅及标普500指数 当前市盈率8 99倍低于行业15 7倍及5年均值13 08倍[16][19] - 2025年每股收益共识预期从9 01美元下调至8 93美元 2026年从9 89美元下调至9 77美元[22][24]