市场概述与投资框架 - 非弹性市场假说认为 每1美元资本流入会导致市场总价值发生约5美元的变化 这解释了股价波动远超基本面变化的原因 [2] - 市场数据显示 整体股票市场的需求价格弹性非常小 意味着价格上涨不会显著抑制购买需求 价格下跌也不会刺激需求 在极端情绪下弹性甚至更低 [3] - 与市场整体相反 基于估值的投资流程具有高度价格弹性 会在市场恐惧驱动的崩溃中积极买入 在贪婪主导时主动降低风险 [4] 非弹性买家及其影响 - 美联储是第一个非弹性资产买家 其量化宽松政策旨在操纵固定收益市场的定价信号 导致长期负实际利率和负名义利率 2020年12月全球负收益率政府债务峰值超过18万亿美元 [5] - 量化宽松造成的定价信号扭曲导致资本错配和政策扭曲 许多发达国家主权债务增速远超其基础经济增长 且越来越多公司债收益率低于其所在国的主权债收益率 [6] - 第二个非弹性资产买家是被动投资的日益主导 数据显示 每1美元被动资金流入会导致市场总价值增加约3至8美元 这使其成为股价的主要驱动力 [8] 当前市场动态与风险 - 被动投资的反馈循环产生了与量化宽松时期相反的效果 市场行为仿佛波动性和风险资产正在耗尽 这体现在双倍和三倍杠杆ETF的激增以及期权交易量的爆炸式增长 目前期权交易的每日名义价值估计为现货市场交易量的150%至250% [9] - 当前市场的风险溢价 波动率 相关性和信用利差均处于历史极端低位且不可持续 市场正在加速制造投资者所渴求的风险 当风险最终超过需求时 风险指标通常会随着相关性飙升而同步上升 [10] - 市场的动能极高 大量资本涌入集中的美国指数 但动能可能突然逆转 即使资本流的小幅逆转也可能导致剧烈的市场调整和加速下跌 [11] 投资组合策略与构建 - 管理动能逆转风险需要认识到估值潜能与价格动能是彼此的分散化工具 目前增长动能与价值潜能之间的差距接近历史高位 通过绝对价值的潜能进行分散化是降低资本流逆转风险的最佳方式 [13] - 投资组合构建旨在为所承担的风险获得回报 同时尽可能分散风险 在风险溢价和相关性极低的市场中 这极具挑战性 [16] - 公司发现许多股票的自由现金流收益率在高个位数到低双位数 而指数整体的自由现金流收益率远低于3% 这是一个强大的复利优势 [18] - 最稳健的投资组合分散化方式之一是将价值的潜能与动能的积极势头相结合 最大的动能分散化领域是人工智能及相关基础设施 [18] 行业与个股表现 - 医疗保健行业的个股选择是相对表现的最大贡献者 前五大贡献者中有三家来自该行业：UCB Argenx和Elanco Animal Health [19] - 金融行业的个股选择是回报的最大拖累 主要由于Corebridge Financial和Fiserv的持仓下跌 [20] - 第三季度 该策略在11个投资的行业中有6个对相对表现有正面贡献 医疗保健和公用事业行业贡献最大 金融行业拖累最大 [24] - 整体个股选择拖累了相对表现 金融 通信服务 材料 房地产和能源行业的个股选择对业绩造成压力 而医疗保健 IT和公用事业行业的个股选择以及对必需消费品行业的低配则带来益处 [25] 投资组合调整与持仓 - 本季度最大的新头寸之一是亚马逊 公司认为其作为潜在的人工智能受益者 交易价格存在绝对估值折扣 其资产负债表稳固 在人工智能云领域的商业存在可能扩大 尽管有人工智能投资 自由现金流生成预计将加速 [21] - 同期退出了在线旅游公司Expedia的头寸 因其股价相对强势上涨后获利了结 并日益担忧人工智能旅行代理的开发可能对Expedia的商业模式构成中长期威胁 [22] - 期间还新开立了多个头寸 包括必需消费品行业的Keurig Dr Pepper IT行业的台积电和Salesforce 医疗保健行业的TG Therapeutics和Becton Dickinson 材料行业的国际香精香料 通信服务行业的Alphabet 以及能源行业的雪佛龙 [27] - 期间退出了多个头寸 包括能源行业的Atlas Energy Solutions和Hess IT行业的Globant和英特尔 医疗保健行业的艾伯维 以及必需消费品行业的星座品牌 [27] 投资展望与优势 - 公司认为其投资组合结合了稳健的价值潜能与动能势头组合 使其在估值上远低于相应指数 同时预期增长率更高 此外 通过在不同时间尺度上进行分散化 公司还拥有复利优势 [23] - 根据非弹性市场假说 资本流动是市场短期至中期的主要驱动力 但估值仍是驱动回报的长期主导信号 鉴于当前市场追逐风险的状况 绝对价值视角是公司最大的分散化工具和优势 [23]

市场概述 - 第三季度中盘成长股小幅上涨，罗素中盘成长指数回报率为2.8%，而罗素中盘价值指数和罗素中盘指数回报率分别为6.2%和5.3% [3] - 美联储在9月决定降息，标志着政策转向宽松，有助于缓解贴现率的阻力，并催化对周期性和创新驱动领域的新兴趣 [3] - 盈利预期此前被下调，现已广泛企稳，科技和人工智能相关领域展现出韧性 [4] - 企业决策出现早期复苏和正常化迹象，为年底前更具建设性的环境奠定基础 [4] 投资组合表现 - ClearBridge中盘成长策略在第三季度表现超越其基准，主要得益于信息技术、必需消费品和医疗保健板块的个股选择 [5] - 信息技术板块中，AppLovin因强劲的第二季度财报和对其新兴电子商务业务的乐观情绪而股价大涨 [6] - 必需消费品板块表现积极，Performance Food Group因积极的激进投资者参与和潜在战略合并的猜测而上涨，Casey's General Stores因客流量韧性和利润率扩张而持续上涨 [7] - 非必需消费品板块拖累表现，Chipotle Mexican Grill因管理层变动和市场竞争加剧的担忧而下跌，Wingstop因实时支出数据显示第三季度消费趋势疲软而下跌 [8] - 金融板块也对表现构成轻微拖累，Tradeweb Markets因市场份额增长放缓而成为最大拖累，Corpay因对南美经济体的敞口担忧而被清仓，Shift4 Payments因餐饮和酒店行业客户支出减弱而回调 [9] 投资组合调整 - 新增通信服务公司Roblox，该公司因改进的发现算法和人工智能驱动游戏开发加速而经历基本面增长再加速 [10] - 在工业板块新增APi Group，该公司在有机增长计划上执行良好，并通过 disciplined M&A 展示出强大的盈利复合能力 [11] - 清仓非必需消费品板块的Deckers Outdoor，因运动鞋市场竞争压力加剧 [12] - 此外还清仓了信息技术板块的Keysight Technologies、通信服务板块的Trade Desk和工业板块的IDEX [19] 前景展望 - 第三季度表明中盘成长股内部领涨具有选择性，预计这种高度分化的模式将持续 [13] - 重点仍是识别那些在不同市场环境下能实现盈利复合增长的、具有长期增长驱动力的企业，包括处于数字化转型或人工智能驱动创新核心的科技公司、拥有差异化疗法和平台的医疗保健创新者，以及利用技术和规模构建更高效、更具韧性业务的工业企业 [14] - 尽管短期不确定性可能持续，但策略定位于从那些能够维持盈利和现金流持续增长的公司中受益 [15] 投资组合亮点 - 在绝对基础上，策略投资的11个板块中有7个板块做出正面贡献，信息技术和医疗保健板块是主要贡献者，金融板块是最大拖累 [16] - 在相对基础上，整体个股选择对业绩贡献最大，信息技术、必需消费品、医疗保健和能源板块的个股选择以及低配金融板块被证明是有利的 [17] - 个股层面，对相对回报贡献最大的是AppLovin、United Rentals、Performance Food、Baker Hughes以及未持有Gartner，最大的拖累是Chipotle Mexican Grill、Monday.com、Roblox、Tradeweb Markets以及未持有Astera Labs [18]

平台出行订单表现 - 国庆中秋假期平台出行订单量较2024年国庆假期增长超30% [1] 文旅消费目的地排名 - 假期文旅消费前十大目的地城市依次为南京、成都、西安、北京、重庆、武汉、长沙、洛阳、上海、广州 [1]

市场观点与趋势 - 华尔街对人工智能领域巨额交易和股票估值感到不安，并担忧当前AI热潮与互联网泡沫有相似之处[1] - 许多分析师认为人工智能资本支出未见放缓迹象，科技股仍有上涨空间[1] - 市场期望人工智能带动的涨势能扩展到其他公司，随着AI应用开始被使用和采纳[1] - Rob Sechan认为人工智能推动的公司增长是“真实的”，涨势最终将转向AI应用领域，预计标普500指数将达到7000点[2][3] - 当前市场表现为资本加权指数表现良好，但其他股票表现不佳，预计这种情况至少将持续到年底[3] DigitalBridge Group Inc (DBRG) - 公司涉足人工智能和基础设施领域，是对电力需求增长的投资标的[7][8] - 公司拥有大量未实现的嵌入式收益，因其进行技术投资并持续从机构和散户投资者处筹集资本[8] - 公司正在筹集第三只旗舰数字基础设施基金，若成功其股价在当前水平显得便宜，若失败则可能被更大竞争对手收购[8] - 公司约两年前以约110亿美元估值将领先的AI数据中心运营商Switch私有化，近期有报道称Switch可能以400亿美元估值上市[8] BlackRock Inc (BLK) - 公司资产管理规模增长15%，收入增长13%，是ETF业务的最大参与者[9] - 公司利用其规模和创新能力在资产管理、ETF和金融科技领域保持领先，资产管理规模超过10.6万亿美元[10] - 公司在人工智能、数据中心和能源转型方面的投资有望释放数万亿美元的机会，营业利润同比增长12%，利润率扩张160个基点[10] Colgate-Palmolive Co (CL) - 公司预计将实现3%至5%的有机销售增长，已连续60年提高股息，当前股息率为2.5%[11][12] - 管理层专注于管理成本和消除低效，预计明年将出现盈利复苏[11][12] - 公司在口腔护理、家居产品和宠物营养领域占据领先地位，资本配置良好，产生大量自由现金流[12][13] Repligen Corp (RGEN) - 公司是生物药物制造所需材料的开发和生产商，是药物制造生态系统的重要组成部分[14][15] - 公司是全球制药、生物技术和合同药物制造组织的关键工具供应商，约80%的产品是耗材，生物加工行业年增长率为8%至12%[15] - 公司约80%的产品组合几乎没有竞争，其耗材通常占生物制剂总生产成本不到5%，因此拥有强大的定价能力[15] - 公司订单在中高 teens 百分比增长，2024年有近纪录的64种新药获批，预计2025年销售增速将加快至15%以上，并伴随至少100个基点的利润率扩张[15] Expedia Group Inc (EXPE) - 股票估值便宜，市盈率仅为13至14倍，低于市场平均水平[16] - 新管理层上任，其与行业领导者Booking和Airbnb的增长率差距正在缩小[16] - 若增长率和估值收敛持续，Expedia是参与该趋势的最佳标的[16] ServiceNow Inc (NOW) - 公司已开始将其人工智能工具货币化[17] - 公司在生成式人工智能货币化方面是软件同行中的领导者，目标到2026年AI相关产品的年合同价值达到10亿美元[18]

Middle Coast Investing, an investment advisor firm, released its third-quarter 2025 investor letter. A copy of the letter can be downloaded here. The third quarter was favorable for Middle Coast Investing. Its collective portfolio outperformed the S&P 500 and is ahead of benchmarks year to date. In Q3 2025, the US Portfolios returned 9.6% compared to 7.8% for the S&P 500. It’s Core U.S. portfolios returned 10% while the Russell 2000 returned 12%, the S&P 600 returned 8.7% and the Nasdaq generated 11.2% for ...

行业整体趋势 - 假日旅游和娱乐支出预计将增长1% 超出其他领域如礼品支出的下降趋势 [1] Expedia Group (EXPE) - 公司为领先的在线旅游公司 过去三年总回报率达1296% 2025年股价仍上涨超过16% 过去三个月上涨超过24% [2] - 股价交易比共识目标价高出约4% 但近期获得Mizuho和BTIG Research分别给出的240美元和250美元的看涨目标价 [3] - 公司远期市盈率约为17倍 但未来12个月盈利预计增长20% 最近一个季度EBITDA利润率扩张24% 并预计年底前利润率将强劲扩张 [4] Royal Caribbean Group (RCL) - 公司从疫情中强劲复苏 过去三年总回报超过765% 2025年上涨37% 受益于旅游需求韧性和资产负债表修复 [5] - 股价在过去一个月下跌超过12% 但分析师情绪依然看涨 部分目标价接近或超过400美元 共识目标价为32695美元 [6] - 公司今年将股息提高了25% 结合强劲需求 基本面的改善和持续的资本回报 增强了股东吸引力 [7] Southwest Airlines Co. (LUV) - 公司基于未来盈利预期呈现价值 分析师预测未来12个月盈利增长超过50% 远期市盈率为20倍 [9] - 公司有望从燃油成本上升中受益 因其采用对冲策略 且低利率预计将刺激对其主营的低成本国内旅行需求 [10] - 2025年股价下跌约35% 但10月的财报和假日旅游需求可能成为关键催化剂 强劲的预订预期可能提供有吸引力的入场点 [11]

公司股价表现 - 爱彼迎股票自四月低点以来未能展现出令人信服的复苏 股价在四月时处于约110美元区间 自那以后仅上涨了8% [1] 作者背景 - 文章作者为退休华尔街投资组合经理 专注于科技、媒体和电信行业 拥有超过二十年的市场经验 经历了互联网泡沫、2008年信用违约危机以及近期的人工智能热潮 其服务核心围绕“动能”展开 [1]

市场表现与近期事件 - 市场于上周反弹至新高 [1] - 本周重要事件包括OpenAI开发者日 美联储会议纪要和台积电月度销售额公布 [1] 重点关注公司 - 英伟达被称为事实上的AI基础设施公司 [1] - 另一家AI数据中心相关公司为Coherent [1] - 建筑设备供应商United Rentals业务涉及数据中心领域 [1] - 关注名单还包括新加坡游戏与电商公司Sea Ltd 以及Expedia集团 [1]

行业趋势：OTA平台AI功能升级 - 携程、去哪儿、飞猪等在线旅行社平台在假期前均升级了人工智能服务，旨在为用户提供旅行规划 [1] - 人工智能技术在旅游规划中的应用正从通用搜索转向建立高精度垂类数据集，并引入多智能体协作架构 [20] 公司产品：去哪儿AI行程规划功能 - 用户可通过自然语言输入需求，例如“明天去成都玩3天，想去几个网红景点，预算2000元/人，偏好安静的民宿”，系统能在约5秒内生成多个完整方案 [2][3] - 生成的方案一包含具体交通班次（如早上8点26分北京西至成都东高铁）、住宿推荐（文殊院附近青年旅舍）、景点间精确距离（步行700米）及交通时间（打车16分钟、12分钟、40分钟），行程安排精确到小时 [5] - 生成的方案二提供了差异化行程，例如第三天安排熊猫邮局、文殊院（游玩2小时）、杜甫草堂和九眼桥夜生活，展示了AI在相同预算与时长下的行程组合能力 [10] 公司产品：飞猪“问一问”AI规划功能 - 飞猪AI在规划时提供“角色”选项，如路线规划师、攻略达人、酒店顾问、智慧交通顾问，并能结合用户会员身份查询机票酒店优惠 [11] - 系统采用多智能体协作架构，由航班搜索、酒店匹配、预算优化、路线规划等独立智能体完成子任务，再经协调器整合，最终方案会考虑饮食水土、纪念品推荐等细节 [11][20] - 针对“杭州3日游，避开人群，选择小众但风景好的目的地，预算3000元/人”的需求，AI生成的方案具体到每日起床、出发时间、交通工具（公共交通或打车）及景点游玩时段，行程张弛有度 [17][18] 技术实现与用户体验 - AI生成的旅行方案因细致、贴心、智能而具有“活人感”，具体体现在：方案覆盖交通、住宿、景点、餐饮、购物、如厕等全方位细节；能提供带零食、买伴手礼、找厕所等贴心建议；能预知拥堵并给出备选方案 [20] - 技术升级的核心是放弃通用搜索，建立高精度旅游数据集，并引入思考链机制，使AI能像人一样分步处理任务，验证了垂类智能体在低容错、高复杂度场景的可行性 [20] - 随着人工智能技术发展，预计未来将能提供更优质的旅行规划方案 [21]

公司财务信息披露安排 - 公司计划于2025年10月28日美国东部时间下午4:30举行电话会议，讨论其2025年第三季度财务业绩 [1] - 公司将于2025年10月28日美国东部时间下午4:00左右在其投资者关系网站发布2025年第三季度财务业绩 [2] - 电话会议的网络直播和音频重播将在公司投资者关系网站提供，音频重播保留七天 [1] 公司管理层活动安排 - 公司首席财务官Ewout Steenbergen将在高盛Communacopia + Technology会议上参与炉边谈话 [3] - 公司首席财务官Ewout Steenbergen还将在花旗2025年全球TMT会议上参与炉边谈话 [4] 公司业务概况 - 公司是全球领先的在线旅游及相关服务提供商，通过五大面向消费者的品牌为超过220个国家和地区的消费者及本地合作伙伴提供服务 [2] - 五大主要品牌包括Bookingcom、Priceline、Agoda、KAYAK和OpenTable [2] - 公司的使命是让每个人都能更轻松地体验世界 [2]