报告公司投资评级 - 给予咸亨国际“买入”评级 [8][76] 报告的核心观点 - 咸亨国际是国内 MRO 集约化供应龙头，24 年净利率拐点已现，业绩增长显著 [5] - MRO 采购服务市场规模大且持续增长，国内集采渗透率低，政策推进利于头部份额集中 [6] - 公司具备强大产品供应链和个性化服务能力，布局五大新战略行业，有望复制电网服务经验 [7] - 预计 25 - 27 年公司收入和归母净利润持续增长，目前估值有提升空间 [8] 根据相关目录分别进行总结 咸亨国际：国内 MRO 集约化供应龙头 - 公司成立于 2008 年，是 MRO 集约化供应龙头，服务电力等行业，提供多品类 MRO 及技术服务 [17] - 22 年后收入加速，24 年利润率改善，实现收入 36.06 亿元，归母净利润 2.23 亿元 [19] - 产品结构中 24 年工具类占比 65%，自主产品约占 20% [21] MRO 集采万亿市场，国内仍处渗透率提升初期 - MRO 用于维护、维修、运行设备，与生产性物料有诸多差异，下游客户常需外包集约供应 [24][25] - 国内 MRO 市场集约化采购渗透率低，集约化采购适应客户需求，能降本增效 [26] - 2024 年中国 MRO 采购服务市场规模 3.7 万亿元，预计 29 年达 4.5 万亿，政策催化利于头部份额提升 [6][30] 复制服务优势至新客户，参考海外经验成长空间广阔 - 公司具备强大产品供应体系，能提供 12 大类超百万 SKU 的 MRO 产品，供应链全流程管控 [34] - 客户聚焦央国企，与国网深度合作，提供个性化解决方案，服务属地化下沉 [36][38] - 布局五大新战略行业，24 年销售额 10.91 亿元，技术服务收入增长，毛利率有望企稳 [40][43][44] - 国内 MRO 行业集中度低，咸亨国际处于领先，欧美成熟市场有可借鉴的龙头企业 [50][56][58] - 固安捷是全球 MRO 龙头，通过产品标准化、数字化运营、外延并购等发展，国内企业成长空间大 [60][65][72] 盈利预测及评级 - 预计电网客户 25 - 27 年每年 5%收入稳定增长，毛利率 36%；五大新战略行业收入增速 43.7%、26.0%、20.6%，毛利率逐年提升 [73] - 预计 25 - 27 年公司实现收入 44.6/52.0/59.6 亿元，归母净利润 2.61/3.09/3.67 亿元，给予“买入”评级 [8][76]