报告公司投资评级 - 增持（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司产能升级夯实优势，看好双品牌协同与产品迭代驱动未来成长[1] - 2025年营收实现快速增长，但盈利因降价去库存和汇兑收益减少而同比下滑，预计2026年起业绩将恢复增长[2] - 智能制造产能落地、电动化新品逐步放量、全球化渠道深化将夯实公司竞争力[4] 财务表现与预测总结 - **2025年业绩**：实现营业总收入7.80亿元，同比增长48.07%；归母净利润5167万元，同比下降7.97%；扣非归母净利润4468万元，同比下降16.26%[2] - **2026年第一季度业绩**：实现营收1.90亿元，同比增长6.49%；归母净利润767万元，同比下降33.40%[2] - **盈利能力变化**：2025年销售毛利率为19.18%，同比下降3.14个百分点；销售净利率为6.93%，同比下降3.30个百分点[2] - **费用率情况**：2025年销售费用率2.62%（同比+0.10pct）、管理费用率4.33%（同比-0.39pct）、财务费用率0.26%（同比+1.31pct）、研发费用率5.03%（同比+0.72pct）[2] - **盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为6061万元、7255万元、9249万元，对应同比增长率分别为17.31%、19.70%、27.48%[1] - **估值指标**：基于最新股本摊薄，预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.08元、1.29元、1.65元，对应市盈率（P/E）分别为25.52倍、21.32倍、16.72倍[1] 业务结构分析总结 - **产品结构**：2025年非道路两轮摩托车营收5.31亿元，同比增长53%，占总营收68%，毛利率19.01%（同比-3.94pct）；全地形车营收2.21亿元，同比增长36%，占总营收28%，毛利率18.29%（同比-2.52pct）[3] - **区域结构**：2025年境外市场营收7.13亿元，同比增长49%，占总营收91%，毛利率19.04%（同比-3.83pct）[3] - **双品牌战略**：子公司重庆峻驰摩托2025年实现营收1.82亿元，双品牌战略落地，依托重庆产业链优势成为业绩重要增量，推动营收结构更均衡[3] 成长驱动因素总结 - **产能升级**：募投的40万台产能生产基地已于2025年底正式启用，配套智能化、数字化产线，大幅提升公司交付能力[4] - **电动化布局**：公司携手控股子公司华锐动能联合研发生产的eC2电动越野车型市场认可度稳步提升，订单已陆续发出[4] - **双品牌与产业链协同**：公司与峻驰摩托实施双品牌战略，在市场与产品端同步发力，并借助重庆地区完善的摩托车上下游产业链及人才资源，经营成效显著[4]

投资评级 - 报告对春风动力（603129.SH）维持“优于大市”评级 [1][5][7][35] 核心观点 - 2026年一季度净利润同比提升，在关税及汇兑压力下彰显经营韧性 [1] - 摩托车及全地形车业务促进收入提升，利润增速放缓受关税影响 [1][8] - 2026年公司迎来产品大年，四轮车（全地形车）新品U10 PRO、Z10等有望推动业务向上突破，全球品牌势能与竞争力将迈上新台阶 [3][22][23] - 国内摩托车新品及改款频出，积极拓展出口业务，海外市场具备高性价比优势 [4][31][32] - 电动两轮车（极核品牌）快速突破，展现出强劲增长动能，成为公司第三增长曲线 [4][10][33] 财务表现总结 - **2025年业绩**：营收197.5亿元，同比增长31.3%；归母净利润16.8亿元，同比增长13.8% [1][8] - **2026年第一季度业绩**：营收53.6亿元，同比增长26.1%，环比增长10.5%；归母净利润4.2亿元，同比增长1.8%，环比增长62.6% [1][8] - **利润率分析**：2025年毛利率26.9%，同比下降3.1个百分点；净利率8.8%，同比下降1.2个百分点 [2][16]。2026年第一季度毛利率28.7%，同比下降1.0个百分点，但环比提升3.9个百分点；净利率8.0%，同比下降2.0个百分点，但环比提升2.8个百分点 [2][16] - **费用率分析**：2026年第一季度销售/管理/研发/财务费用率分别为5.5%/4.5%/5.6%/1.6%，其中财务费用率同比大幅提升2.7个百分点，主要受汇兑波动影响 [2][17] 业务分项总结 - **全地形车业务**：2025年累计销售19.70万台，实现销售收入96.08亿元，同比增长33.26% [9]。美国市场新品U10 PRO零售表现亮眼，欧洲市场通过“CFMOTO+GOES”双品牌协同巩固领先地位 [3][9] - **摩托车业务**： - **国内市场**：2025年燃油摩托车内销13.64万台，营收28.84亿元；SR系列市场占有率36.2%，稳居仿赛细分赛道首位；全年新增渠道282家，总数突破790家 [9] - **海外市场**：2025年燃油摩托车外销15.95万台，营收35.87亿元，同比增长21.88%；公司在美国、欧洲等市场导入多类车型，产品较日系对手具备较高性价比优势 [9][31][32] - **电动两轮车业务（极核）**：2025年销量55.12万辆，销售收入19.12亿元，同比大幅增长381.03%；产品矩阵覆盖多元消费场景；全年新增门店1260家，总量突破2050家 [10] 产品与战略总结 - **四轮车（全地形车）新品周期**：重点新品U10 PRO在美国市场定价具备强竞争力（仅高于U10 XL 1500美元，比北极星、庞巴迪竞品低41%-44%），后续Z10等新品将陆续上市，有望助力公司进入高端市场 [22][23][24] - **摩托车新品迭代**：2026年推出包括450MT 2026款、1000MT-X、500SR、800MT-ES等众多新品及改款，其中500SR定价28980元，有望成为爆款 [4][25][26]。踏板车领域发布150AURA、150SC-F等新车，加强出行市场布局 [4][27] - **产能与激励**：公司拟投资35亿元建设年产300万台摩托车、电动车及核心部件的研产配套基地以提升产能 [34]。2024年8月推出覆盖1310名员工的股权激励计划，旨在激发积极性并聚焦发展战略 [19][20][21] 盈利预测与估值总结 - **盈利预测调整**：考虑到关税及汇兑影响，略下调盈利预测，预计2026/2027/2028年归母净利润分别为23.05/29.98/35.93亿元（原预测为23.70/30.53/36.59亿元） [5][35] - **每股收益预测**：预计2026/2027/2028年每股收益分别为15.02/19.54/23.41元 [5][35] - **估值水平**：基于盈利预测，对应市盈率（PE）分别为18/14/12倍 [5][35]。当前股价274.39元，总市值421.14亿元 [7]