财务表现 - 上半年归母净利润2.51亿元 同比增长48.83% [1] - 第二季度归母净利润1.19亿元 同比增长80.49% [1] 业务板块运营 - 天鸟高新工厂生产线满负荷运转 产能规模显著提升 [1] - 复材板块生产人员数量及工时同比增长 [1] - 上半年末合同负债达3.43亿元 同比增长22.16% [1] 战略发展 - 特种装备与材料业务赋能国家战略需求 [1] - 积极开拓海外市场 [1] - 铜业务转型升级逐步推进 盈利水平有望提升 [1] 行业前景 - 国防需求持续放量为复材板块带来增长动力 [1] - 下半年复材板块预计实现高增长 [1] 估值分析 - 采用分部估值法对应目标价10.92元 [1] - 参考2026年可比公司平均估值 [1]

投资评级 - 维持增持评级 目标价3.3港币 对应13%上涨空间 [1][6] 核心财务表现 - 1H25总收入146亿港币 同比增长6% [6] - 1H25 EBITDA同比下滑5%至16.5亿港币 EBITDA率同比下降1.3个百分点至11.2% [6] - 1H25净利润亏损由1H24的1.6亿港币扩大至1.8亿港币 [6] - 2Q25博彩毛收入同比增长5% 其中中场博彩收入同比增长6% 贵宾博彩收入同比下滑14% [6] - 2Q25 EBITDA同比下滑21%至6.88亿港币 [6] 业务运营情况 - 上葡京项目业绩低于预期 2Q25 EBITDA由2Q24盈利1.04亿港币转为亏损660万港币 [6] - 计划以5.29亿港币收购葡京酒店部分物业 将扩大葡京娱乐场运营面积7,504平方米 [6] - 合并后将成为澳门半岛最大综合度假村 受益于卫星娱乐场博彩桌和老虎机的再分配 [6] - 2025年底前停止运营9个卫星娱乐场中的7个 仅保留十六浦和澳门凯旋门作为自有娱乐场 [6] 盈利预测调整 - 2025年每股盈利预测从0.3港币下调至0.01港币 [6] - 引入2026年每股盈利预测0.12港币 2027年预测0.17港币 [6] - 2025年预计归母净利润84百万港币 同比增长2512% [5] - 2026年预计归母净利润824百万港币 同比增长886% [5] - 2027年预计归母净利润1,177百万港币 同比增长43% [5]

投资评级 - 维持优于大市评级，目标价24.62港元，较现价18.52港元存在33%上行空间 [1][2][9] 核心观点 - 2025年上半年收入5.19亿美元，同比增长81.9%，归母净利润亏损0.25亿美元但同比大幅减亏，持续经营业务调整后净利润1.78亿美元，同比增长509.6%，增长主要受礼新医药许可收益分成驱动 [3][15] - 各业务板块均实现稳健增长，预计下半年增长趋势加速，非细胞治疗板块2025年收入预期9.38亿美元，同比增长58% [1][8] - 采用分部估值法，合计股权估值68.66亿美元，对应目标价24.62港元，维持优于大市评级 [9][22] 业务板块表现 - 生命科学服务及产品：25H1收益247.6百万美元，增长11.3%，调整后毛利率由53.9%降至51.0%，调整后经营利润由47.8百万美元略降至46.4百万美元，增长源于平台创新、自动化升级及运营效率提升，利润下降因营销转型及研发投入增加 [4][16] - 生物制剂开发服务：25H1收益246.9百万美元，增长511.1%，调整后毛利率由14.7%升至73.6%，调整后经营利润149.6百万美元（上年亏损18.9百万美元），增长主要受礼新医药分许可收益推动，剔除后仍保持双位数增长，受益于GMP订单完成及病毒载体业务全球扩张 [5][17] - 工业合成生物产品：25H1收益28.3百万美元，增长8.4%，调整后经营亏损0.6百万美元（上年利润2.3百万美元），增长源于中国业务规模扩大及亚太地区渠道拓展，亏损因研发开支增加影响短期盈利能力 [5][18] 财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为9.38亿、8.24亿、9.59亿美元，增速58%、-12%、16%，归母净利润0.34亿、0.69亿、1.52亿美元，增速-99%、100%、121% [2][11][13] - 2025年毛利率预期55.8%，高于2024年的45.8%，ROE由2024年的68.5%降至2025年的0.8%，随后逐步提升至2027年的3.3% [2][13] 估值分析 - 生命科学板块：2025年收入预期5.23亿美元（增长15%），调整后经营利润1.04亿美元（增长15%），给予25倍PE，估值25.99亿美元 [8][19] - 蓬勃生物：2025年服务费收入1.13亿美元（增长19%），给予7倍PS，持股估值8.71亿美元 [8][20] - 百斯杰：2025年收入0.67亿美元（增长25%），给予6倍PS，持股估值3.08亿美元 [8][20] - 传奇生物：纳斯达克市值65亿美元，持股47.51%对应估值30.88亿美元 [9][21] - 整体估值68.66亿美元，按汇率7.82换算537亿港元，总股本21.81亿股，目标价24.62港元 [9][22]

投资评级与核心观点 - 报告维持港铁公司"增持"评级，目标价29.9港元[1] - 核心观点认为香港楼市复苏及物业交楼高峰期将支撑业绩，但需关注车务运营成本压力[1][4] 财务表现 - 1H25收入274亿港元(同比-6.5%)，归母净利润77.09亿港元(同比+27.5%)[1] - 经常性业务利润33.91亿港元(同比-15.7%)，低于预期42.2亿港元[1] - 物业发展利润55.42亿港元(同比+218.5%)，主要来自何文田站等项目利润入账[1][4] - 中期股息0.42港元/股(同比持平)[1] 业务分项表现 香港车务运营 - 收入115亿港元(同比+3.3%)，EBIT 0.98亿港元(同比-76%)[2] - 成本压力显著：员工成本同比+12.8%，维护成本+5.6%[2] - 2025/26年度票价冻结，预计2H25票价持平[2] 商业地产 - 车站商务EBIT 17.98亿港元(同比-5.2%)，物业租赁EBIT 20.84亿港元(同比-3.2%)[3] - 新订租金持续下滑：车站商店-7.0%，商场-7.8%[3] - 投资物业计提公允价值损失27.02亿港元[3] 物业发展 - 香港私人住宅价格指数2Q25累计上涨0.6%，显示楼市复苏[4] - 预计2H25将确认日出康城十二期等项目利润[4] - 未来将投入1400亿港元发展新铁路项目(2023-2034年)[4] 估值与预测 - 下调2025-27年归母净利预测11%/3%/17%至181亿/210亿/110亿港元[5] - 采用分部估值法：铁路业务DCF估值1018亿港元，投资物业估值937亿港元，物业发展NAV估值956亿港元[32] - 目标价基于20%多元化折让[32] - 2025E EPS 2.81港元，PE 10.10倍[11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7][24] 报告的核心观点 - 公司2025年中报显示，25H1营业总收入493.4亿元，同比+1.44%，归母净利20.77亿元，同比+3.01%，但25Q2营收同比-2.6%，归母净利同比-8.25%，主要受中央空调表现偏弱、资产减值提升和公允价值变动下降拖累 [1] - 公司拟变更董事及总裁，新任高管具备空调及国际业务资历，或推动空调及海外业务继续成长 [1] - 维持25 - 27年归母净利为37.5/42.0/47.0亿元的预测，给予公司目标市值490.98亿元，维持A股目标价35.42元，对应H股港币30.62元 [5][24] 各部分内容总结 业务表现 - 25H1中央空调业务承压，子公司海信日立营收106.6亿元，同比-6%，净利润18.6亿，同比-4.9%，内销受行业下滑扰动或较弱，外销依托体育营销及渠道深耕有望高增长，Q3内销待地产需求修复及场景拓展，外销仍有成长动能 [2] - 25H1家用空调收入或同比+14%，内/外销量同比+6%/+17%，外销增长或对冲国内竞争压力；冰洗业务收入同比+4.8%，冰箱内/外销量同比+4%/+2%，增长温和；三电收入同比+3%，深化协同优势，Q3空冰洗内销有国补支撑，外销依托体育营销及渠道深耕继续拓展 [3] 财务指标 - 25H1毛利率为21.48%，同比+0.69pct，25Q2同比+1.1pct，主要受海外毛利率提升及冰洗毛利率上行影响；25H1期间费用率同比+0.51pct，主要受体育营销及汇兑波动带来的销售/财务费用率上行影响 [4] 估值分析 - 采用分部估值法，给予家电+中央空调分部2025年13x PE，对应目标市值481.16亿元；给予汽零分部2025年20x PE，对应目标市值9.82亿元 [21][23] 经营预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为98,973、105,836、113,178百万元，同比分别+6.71%、+6.93%、+6.94%；归属母公司净利润分别为3,750、4,201、4,702百万元，同比分别+12.02%、+12.02%、+11.93% [11] 季度数据 - 25Q2营收24,502.08百万元，同比-2.6%，归母净利润949.19百万元，同比-8.3%；预计25Q3营收23,194.00百万元，同比+5.7%，归母净利润879.75百万元，同比+13.2% [25][26]

发电量情况 - 公司1-4月总发电量同比微升0.3%，其中风电/光伏发电量同比分别增长32.1%/13.6% [1] - 火电发电量同比下降14.2%，主要因去年年底出售股权后项目出表 [1] - 水电4月单月发电量同比/环比分别下降53.3%/26.5%，受来水量波动影响 [1] - 136号文新政实施下，公司将在6月前优先并网资源良好的风电项目，上半年风/光发电量有望高于往年同期 [1] 动力煤价及火电成本 - 2季度内地动力煤价（港口及内陆地区）较3月底水平下跌超7% [1] - 上半年火电点价差或高于预期约2% [1] - 夏季用电高峰期或支撑动力煤价格回稳，2025年火电板块燃料成本预测下调1%至0.249人民币/千瓦时（同比降约8%） [1] 盈利预测及估值调整 - 水电2025年利用小时预测下调1%，反映4月偏弱发电量 [2] - 火电板块燃料成本预测下调1%，2025/26年盈利预测上调1.0%/1.4% [2] - 水电资产股权调整为55%，水电板块估值标准上调至1.9倍2025年市帐率（前值1.5倍） [2] - 目标价上调至3.77港元（原3.51港元） [2] 股东动向及股息吸引力 - 母公司国电投5月增持公司0.06%股份，过去12个月累计增持1% [2] - 公司2025/26年股息率分别为6%/7%，在多变市场环境下仍具吸引力 [2]

股权结构 - 公司为海螺集团员工持股平台 安徽海创（海螺集团工会控股）、海螺集团（不含海螺水泥部分）、海螺水泥分别持有公司10 98%、5 39%、4 99%股权 形成以海螺系员工个人持股为主、无实控人状态的股权架构 [1] - 核心资产包括海螺水泥18%权益及垃圾焚烧资产 [1] 财务表现 - 2024年公司归母净利润为20 2亿元 其中海螺水泥投资收益13 16亿元（占比65%）、垃圾焚烧经营利润6 6亿元（占比33%）、节能装备/新能源/港口物流等合计贡献约2% [1] - 预计2025-27年归母净利润分别为20 93/21 17/21 36亿元 [3] 垃圾焚烧业务 - 产能规模行业领先 2024年底在运产能4 81万吨/日 在建0 145万吨/日 报批拟建0 13万吨/日 [1] - 经营指标稳健 2024年产能利用率达105% 吨发电量279度 主业ROE 7 71% [1] - 未确认收入的竞价项目对应国补约0 73亿元/年 若加回国补利润 垃圾焚烧经营利润有望达7 22亿元 [1] - 2024年经营现金流20亿元 若国补下发（年度超5亿元）可进一步增厚现金流 [2] - 预计2025-27年capex大幅下降至-10/-5/-4亿元 主业自由现金流有望提升至10/16/16亿元（含国补可进一步增厚） [2] 海螺水泥资产 - 持有海螺集团49%股权 穿透后持有海螺水泥18%股权 [2] - 行业自律+能源成本下降共振 海螺水泥利润有望企稳 [2] - 保守测算有望收到5亿元现金分红（基于80 5亿元利润×50%分红×36%集团持股×70%集团分红×49%海创持股） [2] 估值与投资分析 - 采用分部估值法测算 公司合理估值为154亿元 较当前市值有22%上涨空间 [3] - 预计2025-27年自由现金流达15/21/21亿元（含国补可增厚） 分红潜力突出 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持），目标价10.75元/股 [1][5] 报告的核心观点 - 氨纶拖累整体盈利承压，芳纶销量保持增长但行业价格竞争加剧，氨纶供需矛盾持续静待底部反转 [4][10] - 适当下调氨纶和芳纶价格，调整公司2025 - 2027年归母净利润分别为2.22、2.92、3.61亿元，维持买入评级 [5] 各部分总结 公司基本信息 - 2025年5月6日股价10.45元，52周最高价/最低价12.71/7.72元，总股本/流通A股86,295/81,844万股，A股市值90.18亿元，所属国家/地区为中国，行业为石油化工 [1] 股价表现 - 1周、1月、3月、12月绝对表现分别为2.96%、4.08%、14.96%、 - 3.06%，相对表现分别为2.07%、5.45%、15.85%、 - 7.18%，沪深300同期表现分别为0.89%、 - 1.37%、 - 0.89%、4.12% [2] 财务信息 - 2023 - 2027E营业收入分别为39.25、39.29、44.94、49.38、53.59亿元，同比增长4.7%、0.1%、14.4%、9.9%、8.5% [7][13] - 2023 - 2027E营业利润分别为4.39、0.5、3.11、4.15、5.18亿元，同比增长 - 15.9%、 - 88.6%、522.6%、33.5%、24.9% [7][13] - 2023 - 2027E归属母公司净利润分别为3.33、0.9、2.22、2.92、3.61亿元，同比增长 - 23.6%、 - 73.1%、147.9%、31.5%、23.5% [7][13] - 2023 - 2027E毛利率分别为24.2%、16.0%、19.4%、20.4%、21.4%，净利率分别为8.5%、2.3%、4.9%、5.9%、6.7% [7][13] - 2023 - 2027E净资产收益率分别为5.9%、1.2%、3.0%、3.9%、4.6% [7][13] 业务板块情况 - 氨纶：2024年公司氨纶板块毛利 - 11.86%，同比减少8.86pct，亏损进一步扩大；2024年国内氨纶新增产能约11.5万吨，同比增长9.3%，利润持续缩窄，Q1末价格有所反弹，Q2行业仍处磨底状态 [10] - 芳纶：2024年芳纶产品销量同比增长13%，但收入和毛利同比分别下滑5.8%和15.8%；全球芳纶市场复合增长率5 - 10%，公司中试项目2023年3月建成投产，产业化项目2025年投产试车 [10] 可比公司估值 - 氨纶可比公司2025E平均市盈率11倍 [11] - 芳纶可比公司2025E平均市盈率42倍 [12] 分部估值结果 - 2025年氨纶部分利润占比0%，对应EPS - 0.001，对应P/E 11，对应股价 - 0.01元/股；芳纶部分利润占比100%，对应EPS 0.258，对应P/E 42，对应股价10.76元/股，目标价10.75元/股 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持），目标价格10.75元/股 [1] 报告的核心观点 - 氨纶行业供需矛盾持续，芳纶行业有价格竞争，下调氨纶和芳纶价格，调整公司2025 - 2027年归母净利润分别为2.22、2.92、3.61亿元，采取分部估值法，对应2025年目标价10.75元/股，维持买入评级 [5] 各部分总结 公司基本信息 - 股价（2025年05月06日）为10.45元，52周最高价/最低价为12.71/7.72元，总股本/流通A股为86,295/81,844万股，A股市值为9,018百万元，国家/地区为中国，行业为石油化工 [1] 表现情况 - 1周、1月、3月、12月绝对表现分别为2.96%、4.08%、14.96%、 - 3.06%，相对表现分别为2.07%、5.45%、15.85%、 - 7.18%，沪深300表现分别为0.89%、 - 1.37%、 - 0.89%、4.12% [2] 财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为3,925、3,929、4,494、4,938、5,359百万元，同比增长分别为4.7%、0.1%、14.4%、9.9%、8.5%；营业利润分别为439、50、311、415、518百万元，同比增长分别为 - 15.9%、 - 88.6%、522.6%、33.5%、24.9%；归属母公司净利润分别为333、90、222、292、361百万元，同比增长分别为 - 23.6%、 - 73.1%、147.9%、31.5%、23.5% [7] - 2023 - 2027年毛利率分别为24.2%、16.0%、19.4%、20.4%、21.4%；净利率分别为8.5%、2.3%、4.9%、5.9%、6.7%；净资产收益率分别为5.9%、1.2%、3.0%、3.9%、4.6% [7] 业务情况 - 氨纶拖累整体盈利承压，2024年全年实现营业收入39.3亿元，同比+0.1%，归母净利润0.9亿元，同比 - 73.1%；2025年一季度实现营业收入10.6亿元，同比+9.4%，归母净利润0.1亿元，同比 - 54.1%；2024年氨纶板块毛利 - 11.86%，同比减少8.86pct，亏损进一步扩大 [9] - 芳纶销量保持增长，2024年芳纶产品销量同比增长13%，但因行业价格竞争加剧，收入和毛利同比分别下滑5.8%和15.8%；目前是公司盈利主要来源，全球芳纶市场复合增长率5 - 10%；中试项目2023年3月建成投产，产业化项目2025年投产试车，未来将进入产能释放期 [9] - 氨纶供需矛盾持续，2024年国内氨纶新增产能约11.5万吨，同比增长9.3%，利润持续缩窄；今年Q1前期行业检修、停车多，季度末价格反弹，Q2部分前期投产产能释放产量，行业处于磨底状态 [9] 估值情况 - 氨纶可比公司2025年平均市盈率11倍，芳纶可比公司2025年平均市盈率42倍，采取分部估值法，氨纶占比0%，芳纶占比100%，对应2025年目标价10.75元/股 [5][10][11]

报告公司投资评级 - 维持对药明康德 A 股（603259 CH）和 H 股（2359 HK）“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 公司 25 年一季报营收和归母净利增长显著，在手订单增长持续提速，预期 25 - 26 年收入增长提速，各业务板块有不同发展态势，维持盈利预测和目标价 [1][2][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 1Q25 实现营收 96.55 亿元（yoy + 20.96%），归母净利 36.72 亿元（yoy + 89.06%），扣非净利 23.29 亿元（yoy + 14.50%），经调整 non - IFRS 归母净利润 26.8 亿元，+40.0%yoy [1] 在手订单与股东回报 - 截至 1H24/9M24/2024/1Q25，公司在手订单分别 431.0/438.2/493.1/523.3 亿元，+27.2/35.2/47.0/47.1%yoy，TIDES 在手订单 +147/196/104/106%yoy [2] - 公司预期 2025 年持续经营业务收入 415 - 430 亿元，除 30%的现金分红外，额外一次性派发 10 亿元 2025 年特别分红，并增加中期分红 [2] 各业务板块情况 - WuXi Chemistry：1Q25 收入 73.9 亿元（+32.9%yoy），经调整 non - IFRS 毛利率 47.5%（+4.2ppyoy）；小分子 CDMO 收入 38.5 亿元（+13.8%yoy），新分子（TIDES）收入 22.4 亿元（+187.6%yoy），预期 25 年双位数增长 [3] - WuXi Testing：1Q25 收入 12.9 亿元，-4.0%yoy，受市场影响，预期 25 年恢复增长 [4] - WuXi Biology：1Q25 收入 6.1 亿元，+8.2%yoy，新分子业务占比提升，预期 25 年双位数增长 [4] 盈利预测与估值 - 维持 2025 - 2027 年归母净利润 117.94/135.56/167.44 亿元（+24.80/14.95/23.52%yoy） [5] - 基于 SOTP 估值，给予公司 A/H 估值分别 2694.4 亿元/2782.8 亿港元，对应目标价为 93.30 元/96.36 港元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|40,341|39,241|42,524|49,413|59,543| |+/-%|2.51|(2.73)|8.37|16.20|20.50| |归属母公司净利润 (人民币百万)|9,607|9,450|11,794|13,556|16,744| |+/-%|9.00|(1.63)|24.80|14.95|23.52| |EPS (人民币，最新摊薄)|3.33|3.27|4.08|4.69|5.80| |ROE (%)|17.47|16.19|17.51|17.51|18.58| |PE (倍)|17.46|17.75|14.23|12.38|10.02| |PB (倍)|3.04|2.86|2.48|2.16|1.86| |EV EBITDA (倍)|11.87|11.18|9.14|7.31|5.56| [6] 估值方法 - 采用分部估值法计算公司 25 年 A/H 股公允价值分别为 2694.4 亿元/2782.8 亿港元 [12] - A/H 股传统 CRO 与 CMO/CDMO 业务估值 2476.7 亿元/2547.7 亿港元，预计 2025 年归母净利润 117.94 亿元，A/H 股分别给予 21/20x PE [12][17] - VC 估值 217.7 亿元，截至 1Q25，公司风险投资账面价值为 87.07 亿元，假设 PB 为 2.5x [17]