行业与公司 * 行业为锂电及上游锂资源行业 公司为赣锋锂业[1] 核心观点与论据 2025年第三季度经营与市场表现 * 公司下游业务（储能和电池）销售收入占比已接近40%至50% 带动整体业绩提升[3] * 2025年第三季度碳酸锂价格曾从7万元上涨至8万元以上 但季度末因宜春地区停产等因素回落[4] * 行业库存去化明显 下游储能需求旺盛支撑碳酸锂价格在8万元左右保持稳定[4] * 公司储能电芯业务供不应求 处于满负荷生产状态[4] 2026年行业供需展望 * 预计2026年市场供需将处于紧张状态 均衡价格可能需要超过8万元以刺激足够供给[6] * 供给增速放缓 2025年供给增速可能仅为10%左右 且实际供给通常低于预测[6] * 储能需求持续超预期 新兴领域如低空飞行器和机器人将带来新增量[6] 公司上游资源与产能规划 * 公司预计2026年总产能将达到23万吨左右 若实现将成为中国最大生产商之一[11] * 2026年产能提升主要来自蚂蚁项目 CO圆弧项目和玛丽亚娜盐湖项目[12] * 公司计划2025年实现17万吨年产出 2026年在此基础上增加约5万吨[11] * 自有矿项目资源优质 公司正推进与LAR合作的PPT盐湖项目 长远规划产能为15万吨[7][10] * 预计2026年公司自有碳酸锂产出量（自给率）将达到60%左右[11] * 2025年CO盐湖和马里亚纳盐湖预计出货量在3-3.5万吨之间 阿根廷项目明年产量有望增至4万吨[18] 公司下游业务与技术创新 * 公司通过上下游一体化布局 覆盖从上游资源到储能电站的全产业链 以增强抗周期能力[8][9] * 2026年储能电芯计划增产至40-50吉瓦时 目前订单充足[15] * 公司固态电池技术已形成320-550Wh/kg产品体系 覆盖无人机 机器人 乘用车等场景[16] * 公司在低空经济领域已与行业龙头企业合作开发并交付相关产品[27] 财务状况与资本运作 * 2025年第三季度整体毛利率有所改善 因毛利率更高的锂电池销售占比提升[21] * 三季度少数股东损益达到1.9亿至2亿 主要由于部分子公司（如阿根廷子公司）在爬坡过程中出现亏损[22] * 三季度公允价值变动收益2.4亿 主要来自皮尔巴拉股票等金融资产价格回升[23] * 锂电板块分拆上市尚无明确方案 但希望通过引入战略投资者实现独立发展[26] 其他重要内容 * 马里地区业务进展顺利但存在安全风险 公司通过加强安保措施确保运输安全[14] * 锰金项目成本较低 是中国境内标杆性项目 长远前景良好[19] * 盐湖第一期15万吨产能投产时间尚未确定 处于准备阶段[20] * 公司AI眼镜电池暂无具体进展 但偏固态概念电池可能适用于该领域[25]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4][6] 核心观点 - 2025年上半年营业收入83.76亿元，同比减少12.65%，归母净利润-5.31亿元，同比减亏 [1] - 业绩改善主要源于公允价值变动净收益减亏（-2.78亿元，同比大幅减亏）及领式期权对冲收益3.75亿元 [1] - 通过处置储能电站和联营企业增厚投资收益，其中出售深圳易储能源子公司产生收益2.24亿元 [1] - 全球资源端布局推进，Mariana锂盐湖、非洲马里Goulamina锂辉石项目产能爬坡，计划2030年形成年产不低于60万吨LCE的供应能力 [2] - 与LAR整合阿根廷PPG、PG及Puna盐湖资产，共同开发全球规模最大的盐湖提锂项目之一 [2] - 固态电池技术突破：硫化物电解质室温离子电导率超8 mS/cm（微米级）和6 mS/cm（亚微米级），LATP固体电解质陶瓷膜室温离子电导率超0.6 mS/cm [3] - 与知名无人机及eVTOL企业达成合作，软包固态电池应用于乘用车及低空飞行领域 [3] - 行业持续出清，部分矿山停产减产，板块或进入锂价越跌越买的增配阶段，重置成本法显示长期配置价值 [3] 财务表现 - 2025年上半年归母净利润-5.31亿元，同比减亏 [1] - 2025Q2单季度营业收入46.04亿元，同比增长2%，毛利率9.65% [12] - 2025E归母净利润预测1.63亿元（下调77.1%），2026E为4.06亿元（下调70.6%），2027E新增预测10.34亿元 [4] - 2025E营业收入228.04亿元（+20.62%），2026E为273.77亿元（+20.05%），2027E为325.87亿元（+19.03%） [5][13] - 2025E毛利率10.2%，2026E升至11.4%，2027E达13.0% [15] - 当前股价对应2025-2027年PE为474、190、75倍，PB为1.9、1.8、1.8倍 [4][16] 产能与规划 - 远期冶炼产能规划60万吨LCE，2030年前达成 [2] - 阿根廷PPGS盐湖项目为全球最大盐湖提锂项目之一 [2] - 固态电池产业链全覆盖，具备硫化物电解质、金属锂负极、电芯等研发生产能力 [3] 市场数据 - 总股本20.17亿股，总市值772.58亿元 [7] - 近一年股价区间24.79-45.10元，当前价38.30元 [6][7] - 近1年绝对收益45.77%，相对收益14.07% [10]

固态电池技术布局 - 公司已形成固态电池全链路布局 [1] - 在硫化物电解质及原材料、氧化物电解质、金属锂负极、电芯、电池系统等关键环节具备研发和生产能力 [1] - 实现固态电池技术的商业化应用 [1]