纪要涉及的行业或公司 * 行业：游戏行业 [2] * 公司：恺英网络（文中亦写作“凯英网络”） [1] 核心观点与论据 **游戏板块整体观点** * 2025年是游戏板块触底回升的一年，2026年将是产品大年，多家公司有重磅产品上线，市场需求持续回暖，用户付费意愿强烈 [2][6] * 2025年第三季度板块上涨源于交易业绩上修，尚未达到AI宏大趋势阶段 [3] * 板块估值在2025年9月底达到25倍阶段性高点，后经调整回落至19-20倍区间 [3] * 长期看好板块估值能达到25-30倍区间，市场风格偏向业绩大票时，游戏板块通常表现不错 [3] * 近期板块回调为机构投资者提供了入场机会，若估值从19-20倍回升至25-30倍，有40%-50%的上涨空间 [2][4] **游戏公司估值分化** * 2025年，有新产品上线或业绩好的公司（如巨人网络、吉比特、恺英网络）估值在18-22倍之间 [7] * 没有新产品上线的公司（如神州泰岳、三七互娱）估值约为15倍左右 [7] * 世纪华通因之前戴帽原因，尚未被充分定价 [7] **恺英网络核心业务与财务** * **财务表现**：2025年前三季度收入40.75亿元，同比增长3.75%；归母净利润15.83亿元，同比增长23.7% [2][10] * **季度新高**：第三季度单季利润6.33亿元，同比增长34.5%，创近几年新高，主要由传奇盒子业务带动 [2][10] * **业绩预期**：2025年利润预计从去年的16亿增至22亿，传奇盒子贡献显著增量 [4][19] * **未来展望**：预计2026年利润有望达到26亿（原有游戏业务18亿，盒子贡献8亿），若加速放量可能冲击30亿体量 [4][19] **传奇盒子业务深度分析** * **市场切入原因**：传奇赛道是中国游戏行业常青树，市场规模约260亿到300亿，用户基数庞大、付费意愿强，但供给端分散，存在玩家找服难、中小厂商获客成本高的痛点 [12] * **商业模式**：整合供需两端，变现模式包括广告、玩家增值服务和交易分成 [2][11] * **广告业务**：当前占比70%-80%，增长明确，形式包括开屏广告、开服置顶广告、新游上架费等 [2][11] * **品牌专区**：与天天穹互娱、贪玩和掌玩科技合作，总体量4.5亿元，其中2.45亿元已确认收入，其余将在一年内按月确认 [11] * **增值服务**：主要为云手机和云挂机服务，月订阅费约38元，当前用户渗透率20%-30%，年收入不到1亿元 [14][15] * **交易分成**：对平台道具交易金额抽取10%分成，再与开发商四六分账（恺英获6%），当前平台月交易额约8,000万元 [16] * **直播社区**：通过坑位费和打赏分成变现，目前处于初期阶段 [16] **恺英网络其他业务与规划** * **原有游戏**：2025年没有爆款新品上线，但高毛利率的传奇盒子业务弥补了存量游戏下滑缺口 [10] * **新品储备**：2026年新品规划较多，包括《斗罗大陆》（预计首月流水过亿）、《三国天下归心》、《盗墓笔记》等自研产品，以及《开心小矿工》、《射雕三部曲》等储备项目 [18] * **AI应用**：布局情感陪伴类聊天应用1V1和大模型应用soon等 [18] 其他重要内容 **传奇盒子增长潜力与目标** * **广告潜力**：当前在某个市场的市占率不到10%，若未来能占据30%的广告市场份额，年收入将达到30-40亿元，相比当前10亿元的年化规模有两到三倍增长空间 [4][13] * **用户目标**：当前传奇盒子日活跃用户（DAU）45万，占传奇类整体DAU（约300万）的15%-16%；公司目标2026年DAU达60-70万，2027年冲刺100万 [17] * **增值服务空间**：若DAU提升至100万，按30%渗透率测算，云手机/挂机服务年收入可达约2亿多元，相比当前有超两倍提升空间 [15] * **生态效应**：收入规模增长远高于用户规模增长，更完善的生态系统将吸引更多广告主投放 [17] **恺英网络股价与配置观点** * **股价走势**：2025年8月前走势纠结，跟随板块波动；9月中下旬因传奇盒子预期开始补涨，但整体涨幅不及有新品驱动的标的（如世纪华通、巨人网络、吉比特） [8] * **配置价值**：因传奇盒子预期及AI应用标签，公司能够代表游戏板块指数走势，值得配置，但短期弹性可能不及其他标的 [2][8] * **长期看好**：若拉长时间至2026年底甚至2027年，传奇盒子加速释放利润，公司有望成为黑马，是平台型稀缺标的 [2][9][19]

行业与公司 * 涉及的行业为网络游戏行业，公司为恺英网络[1] 公司财务表现 * 2025年前三季度营业收入43.07亿元，同比增长9.08%，归母净利润6.33亿元，同比增长34.51%[2] * 2025年第三季度营业收入14.97亿元，同比增长9.08%，归母净利润6.33亿元，同比增长34.51%[3] * 总资产达131.68亿元，较上年末增长64.06%，归属于上市公司股东的净资产为102.15亿元，较上年末增长56.01%[2][3] * 境外收入3.28亿元，同比增长38.78%，占营收比重8.05%[2][9] 核心业务与战略 * 聚焦核心赛道，通过IP品类与创新品类战略强化优势[2][5] * 复古情怀类产品如《原始传奇》、《天使之战》等建立竞争壁垒[2][5] * 创新品类覆盖实时对战、卡牌策略、国风武侠等领域，如《敢达争锋对决》、《仙剑奇侠传》等[5] * XY发行平台已累计推出100款精品游戏，涵盖多种类型[5] * 通过引进全球优质IP及孵化自有IP支撑产品多样化，引进IP包括《敢达》、《Overlord》等，自研IP包括"碎石令"、"百工灵"[2][6] 技术研发与AI应用 * 开发AI全流程开发平台"宋"，实现从美术资产生成到代码部署全流程自动化，大幅缩短开发周期[7][32] * "宋"平台可通过简短文字输入生成小游戏，初步设想按token收费，未来流水分成方案未定[32][33] * 推出AR潮玩品牌"暖暖心谷梦游记"和3D AI智能陪伴应用Eve[8] * 研发费用同比增加，主要用于新游戏项目和技术开发，涉及AI和引擎等领域，通过外包平滑研发产能[24] 海外市场拓展 * 海外成功上线《怪物联盟》、MU In Motto 欧美服等产品，在韩国、中国港澳台及欧美地区取得良好成绩[2][9] 重点产品与平台进展 * **传奇盒子平台**：专注于传奇类游戏的玩家平台，日活跃用户数接近50万[4][18] * 主要收入来源包括广告收入和用户生态系统服务，三季度品牌专区收入约2.45亿元，广告收入占比约80%[12][29] * 提供游戏直播、电竞、小说、短剧等一站式体验，通过云挂机等功能增强玩家体验[11][25] * 核心玩家为70后至90初，付费能力强，通过IP衍生品拓展年轻受众[17] * 运营成本主要包括人工成本、安全维护费用、创新业务和广告支出[19] * 未来计划扩大用户规模，提升DAU，丰富社区形态，扩展至多品类情怀游戏聚合平台[4][18][27] * **新游戏管线**： * 《三国天下归心》预计2026年初上线，专门组建研发团队[4][21] * 《盗墓笔记》正在优化，预计2026年上半年上线[4][28] * 《斗罗大陆》计划春节左右上线[31] 股东回报与公司治理 * 重视股东回报，累计回购超8亿元股份，承诺未来五年不减持且分红用于增持[4][10] * 2025年已注销回购股份1,000万股，派发现金股利2.14亿元，并累计回购股份800万股，总成交金额2亿元[4][10] * 公司发展方向为聚焦主业，保持核心业务稳健发展，与投资者紧密沟通[35] 其他重要信息 * 与玩心不止在传奇授权方面有合作，授权链条确保了业务顺利展开，业务利润率高[22][23] * 上海凯英发行业务稳步发展，海外团队归属其管理[24] * 国内传奇市场以手游为主，PC端玩家忠诚度高，与顺网合作挖掘PC端市场[34]

行业与公司 * 行业为游戏行业及AI应用领域[1] * 涉及的公司包括巨人网络、世纪华通、心动公司、神州泰岳、恺英网络、吉比特、腾讯、网易、创梦天地、慧算账科技、快手、网易云音乐、盛天网络、值得买、果麦文化、美图、荣信、易点天下、世纪天鸿等[7][9][12][15] 核心观点与论据：游戏行业 * 游戏行业处于景气上行周期，供需两端共振，景气度可能远超预期[1][2][3] * 需求端受益于年轻用户和女性用户等增量群体对创新品类游戏的需求增长，如SLG加模拟经营、三消、合成类型及女性向、乙女类型和泛二次元游戏[1][2] * 供给端得益于新游陆续上线带来的新品供给释放[2] * 市场震荡调整为板块提供了再次布局时机，核心标的估值回落至20倍左右甚至更低[6] * 建议加大对表现突出的老品及新品储备丰富公司的配置力度[1][6] 核心观点与论据：AI技术赋能 * AI技术在游戏研发、开发、玩法创新及商业化方面具有重要作用，可实现降本提效[1][5] * 基于AI NPC可以提升游戏活跃度和创新付费模式[5] * 大厂和头部初创公司正在开发原生AI游戏，AI与游戏结合将打开未来商业化空间[1][5] * 恺英网络计划在年底展开AI相关业务，包括AI游戏开发平台Zoom的商业化及资本化，以及AI陪伴应用的上线，预计四季度带来商业化变现增量[4][11] 公司具体表现与产品动态 * 巨人网络产品《超自然行动组》通过运营活动与IP联动保持稳定增长，有望成为长青游戏[1][9] * 世纪华通旗下点点互动《White Out Survival》和《King Shot》包揽中国出海手游收入榜冠亚军，《King Shot》9月份收入环比增长5%，突破1亿美元，累计收入超过4亿美元，《White Out Survival》全球累计收入突破35亿美元[1][9] * 心动公司新作《伊瑟》排名稳步上升，在10月10日iPhone国服畅销榜排名回升至44位，公司拥有TapTap平台渠道优势[1][9]《心动小镇》验证长期产品潜力，计划明年上线海外市场，年底《星际传说 RO2》开测[1][10] * 神州泰岳SLG加休闲类游戏已上线美国区苹果App Store，即将进入推广运营阶段[4][10] * 恺英网络储备《斗罗大陆》、《盗墓笔记》和《三国天下归心》等大IP产品，将在年底到明年上半年陆续推出[4][10] AI应用领域发展趋势 * AI应用领域发展趋势包括大模型加Agent以及垂直领域商业化落地[14] * 内容创作方面，视频生成应用取得显著进展，如Sora 2模型能同步生成音视频内容，国内有快手可灵和抖音集梦等平台[14] * 阿里通义系列、腾讯混元系列等大厂在推理能力及Agent应用方面不断突破[14] * 未来垂直领域将借助大模型的数据场景优势持续推动Agent商业化落地，建议关注AI内容创作、广告、社交、电商、教育及金融等领域[14][15] 其他重要内容 * 推荐投资者重点关注的AI应用标的包括慧算账科技（AI广告）、快手（AI视频）、网易云音乐（AI音乐）、盛天网络与恺英网络（AI社交）、值得买（AI电商）等[15]

**行业与公司** - 公司为恺英网络 专注于游戏研发与发行 并积极布局AI技术在游戏及相关领域的应用[1][2][4] **核心观点与论据** **新产品周期与游戏上线计划** - 2025年底至2026年初将上线《斗罗大陆诛仙传说》《三国天下归心》《盗墓笔记启程》等重要IP游戏 预计在国内外市场取得成功并推动业绩增长[2][3][7] - 储备游戏包括《境界魂之激斗》《奥特曼》等 未来将陆续上线[3] - 2025年8月底《热血江湖归来》开启测试 9月《小兵打天下》《开心小矿工》等多款新游戏测试中[5] **海外市场拓展** - 与第三方合作在日本上线《新信长之野望》《射雕三部曲》等产品 计划在东南亚、日韩及欧美地区推出 贡献增量收入[4][7] **传奇盒子业务发展** - 传奇盒子平台日活跃用户约40-50万 目标渗透率达50%（对应百万日活） 市场玩家基数约200-300万[2][6][7] - 计划通过增加授权合作、推广直播业务、引入超百款传奇类游戏及道具交易等变现模式提升收入[2][6][7] **AI技术应用与商业化** - AI伴侣产品EVE（面向女性玩家）测试反馈良好 计划2025年底上线 采用订阅制商业化 有望成为首个出圈的AI陪伴产品[2][7][10] - AI游戏开发平台Sune已完成首轮1亿元融资 开启第二轮融资 公司控股SUM运营公司40% 商业化推进将提升估值[2][11] - AI玩具"暖心布梦游记"系列（晚安羊、不忧鸟）定价200-400元 主打夜间助眠与办公室吐槽功能 预计2025年第四季度上线[2][11][12][13] **其他重要内容** - 公司通过多元化战略布局及全球视野推动发展 包括IP游戏、海外市场、传奇盒子及AI创新业务[7][8][14] - 女性向游戏市场快速发展 EVE通过大模型迭代实现拟人化互动（如线下送奶茶） 增强用户体验[9][10]

**恺英网络 20250809 电话会议纪要关键要点** **1 公司及行业概述** - 恺英网络获传奇和传世 IP 中国大陆独家授权，成为盒子类产品唯一合法授权商[2] - 与三九互娱等头部发行商签署 4.5 亿元协议，在传奇盒子内开设品牌专区[2] - 女性向游戏市场增长迅速，《恋与深空》2024 年流水超 50 亿元，2025 年有望进一步增长[2] - AI 平台应用商业化水平高，Minimax 旗下 Talky 和星野月活跃用户达 3,000 万，2024 年流水达千万美元[2] **2 传奇盒子业务表现及增长** - 2024 年传奇盒子业务营收 9.4 亿元，同比增长 41.6%，毛利率接近 90%[3] - 2025 年 7 月获传奇和传世 IP 中国大陆独家授权，提升市场占有率[3] - 与三九互娱、中旭未来、掌玩科技签署 4.5 亿元协议，预计带来显著营收增量[3] **3 AI 领域布局及进展** - 旗下自然选择公司 AI 陪伴应用 Eve 首次测试表现突出，拟人程度和记忆能力领先同类产品[5] - Eve 具备 agent 功能（如点奶茶），探索游戏化应用与现实生活场景结合[5] - AI 布局全面，涵盖 ToB SaaS、ToC AI 陪伴和玩具，硬件端涉及 AR/VR（大鹏 VR），预计发布 AI 眼镜[9] - 国内 A 股游戏公司中 AI 布局稀缺，有望受益于海外前沿模型发展[9] **4 女性向游戏市场趋势** - 女性玩家规模扩大，对恋爱和陪伴类游戏需求增加[6] - 《恋与深空》2024 年流水超 50 亿元，2025 年有望进一步增长[6] - AI 技术可填补女性用户情感需求，Eve 测试表现优异，商业化潜力高[7] **5 产品线及发行能力** - 2025 年已上线《龙之谷世界》等产品，韩国地区首周成绩优异[10] - 2025 年底至 2026 年初将推出《三国天下归心》等三款新品，《江湖归来》定档 8 月 27 日[10] - 发行能力持续提升，去年推出小游戏试水项目，今年发行层面突破显著[11] **6 传奇 IP 市场地位** - 国内传奇 IP 市场话语权强势，研发实力领先，享有传奇 IP 盒子端独家授权[12] - 有望成为中国传奇行业平台业务领导者[12] **7 未来发展展望** - 继续推进 AI 产业链布局，包括 ToB SaaS、ToC AI 陪伴和玩具，硬件端眼镜等[13] - 关注新模型发布及游戏产品与 AI 进展[13]