产品概况与市场表现 - 游戏《卡厄斯梦境》由韩国厂商Smilegate研发，其前作《第七史诗》全球流水超50亿[2] - 游戏国服由腾讯代理，腾讯在代理二次元游戏方面眼光极高[2] - 游戏国际服于今日11点上线，昨日开放预下载后即在美国、日韩、港澳台等多国登顶免费榜，例如在日本总榜排名第2，在韩国游戏总榜排名第2、角色扮演榜排名第2[1][2] 核心玩法特点 - 游戏主打重底层的肉鸽卡牌玩法，结合局外数值成长和局内机制、数值成长，玩家选择三名角色组队进入副本[3] - 玩法核心循环与《无尽梦回》等游戏相似，但《卡厄斯梦境》采用回合制卡牌形式，单局时间较长，中后期一局动辄一小时[6] - 游戏目标受众明确，专攻沉迷《第七史诗》等重度养成二次元游戏的玩家群体，规模不算很大但针对性极强[6] - 游戏实行赛季制，未来可衍生多套副玩法系统，长线运营上限高[3] 美术与用户体验 - 游戏美术精度延续《第七史诗》水平，UI动效细节到位，在同体量产品中表现出色，例如战斗内回合数、状态持续时间等变化效果流畅[14][15] - 游戏在动画演出和UI动效上做出了番剧式体验，项目组通过增加动画演出数量来扬长避短[25] - 角色崩溃系统的美术表现具有张力，能加深玩家与角色的羁绊[14] 韩国二次元游戏行业模式 - 韩国厂商已形成成熟的二次元游戏制作理念，其一是在美术上保持大尺度，并追求可量产的角色性符号设计[17] - 其二是在玩法上保持“坐牢”，沿用MMO游戏制作思路，深凹养成深度，鼓励玩家间强PVP竞争以满足长期内容消耗和长线付费，例如《第七史诗》和《棕色尘埃2》[20][22] - 其三厂商普遍专做中小体量二次元游戏，韩国市场二次元品类相对小众，市场规模约为中国的三分之一，但可承接传统中小型二次元游戏在中国的生态位[23] 产品优化与商业化策略 - 游戏在养成方面相比前作《第七史诗》有进步，项目组预计会做长期减负工作，如改善崩溃系统机制和存档机制以迎合市场轻量化趋势[26] - 游戏商业化上已改掉饱受诟病的“米池”，Up角色之后会加入常驻池，并设有单独卡池让玩家补齐特定角色命座，付费压力相对可接受[29] - 游戏存在一些可优化的具体问题，如卡牌描述机制不清晰，崩溃系统缺乏减缓进度条上涨的手段，但非方向性问题[10][14]

行业投资评级 - 维持"推荐"评级 [6] 核心观点 - 2025年8月发放国产版号166款、进口版号7款，频率稳定且数量再创新高 [1][6] - 2025年1-8月共计发放1050款国产版号、69款进口版号，数量较2024年同期显著增加 [6] - 版号发放常态化有望提振游戏行业市场信心 [6] 版号发放详情 - 8月国产版号166款：移动类107款、移动-休闲益智类39款、移动及客户端双平台17款、游戏机（PS5）1款、纯客户端2款 [1] - 8月进口版号7款：移动类4款、客户端1款、移动及客户端双平台2款 [1] - 另有13款游戏变更信息过审，包括腾讯《天涯明月刀·世界》增报客户端版本 [6] 重点游戏公司及产品 - 腾讯控股：《卡厄斯梦境》过审，《天涯明月刀·世界》版本变更，14款长青游戏持续释放利润 [6] - 网易：《天下：万象》过审，25Q2业绩稳定增长 [6] - 哔哩哔哩：《嘟嘟脸恶作剧》《逃离鸭科夫》过审，《三国：谋定天下》海外发行计划 [6] - 恺英网络：《熊猫大作战》过审，传奇盒子增量收入落地 [6] - 三七互娱：《超牛英雄》过审，新游《英雄没有闪》《时光大爆炸》小程序榜单前列，《斗罗大陆》流水提升 [6] - 吉比特：《出动吧！库鲁》过审，重点产品《问剑长生》《仗剑传说》已上线，《九牧之野》预计下半年上线 [6] - 冰川网络：《超能战机》过审，新品周期密集 [6] - ST华通：出海手游《Whiteout Survival》流水创新高，新游《kingshot》已获国内版号 [6] - 完美世界：《异环》二测已于6月26日启动 [6] - 心动公司：《心动小镇》《出发吧麦芬》流水优秀，《伊瑟》国际版已上线且国内预计9月25日上线 [6] - 神州泰岳：长线SLG流水稳定，新SLG游戏海外已发布 [6] - 其他关注企业：宝通科技（布局机器人）、掌趣科技、姚记科技（新增掼蛋游戏）、电魂网络等 [6] 行业规模数据 - 行业覆盖股票家数160只，占总市场3.1% [3] - 行业总市值2014.6十亿元，流通市值1832.2十亿元，均占市场2.0% [3] 行业指数表现 - 绝对表现：近1月+10.5%，近6月+10.5%，近12月+75.8% [5] - 相对表现：近1月超越基准2.2%，近6月落后基准3.3%，近12月超越基准41.5% [5]

市场表现 - A股网络游戏股集体走强 三七互娱涨停且股价创2023年12月以来新高 冰川网络涨幅超5% [1] - 游戏ETF华泰柏瑞及游戏ETF涨幅超2% 年内累计涨幅达50% [2] 公司财务与分红 - 三七互娱2025上半年营收84.86亿元 归母净利润14亿元 同比增长10.72% [3] - 公司半年度拟每10股派现2.10元 现金分红总额4.62亿元 叠加一季度分红后上半年累计分红达9.24亿元 [3] 行业政策与版号发放 - 国家新闻出版署8月25日发放166款国产游戏版号 创单月历史新高 同时批准7款进口游戏 [3] - 2025年1-8月累计发放国产版号1050个 显著高于去年同期的850个 月均版号数量从2023年88.8款、2024年108.8款提升至131款 [3] 重点产品与公司动态 - 本月获批国产游戏包括网易《天下：万象》、阿里灵犀互娱《宗师之上》、哔哩哔哩《逃离鸭科夫》《三国：百将牌》、三七互娱《超牛英雄》《斗破苍穹：斗帝之路》等 [4] - 进口版号包含腾讯《卡厄斯梦境》、哔哩哔哩《嘟嘟脸恶作剧》等7款产品 [4] 行业景气度与市场数据 - 2025年7月中国游戏市场规模达290.84亿元 同比增长4.62% 其中移动端增0.92% 客户端增16.56% [4] - 腾讯《三角洲行动》7月日活突破2000万 《无畏契约》手游8月上线 巨人网络《超自然行动组》、吉比特《杖剑传说》表现亮眼 [4] ETF产品数据 - 游戏ETF（159869）跟踪中证动漫游戏指数 近五日涨4.40% 市盈率48.17倍 份额增至52.9亿份 [6] - 食品饮料ETF（515170）近五日涨4.96% 市盈率21.34倍 份额增至64.1亿份 [6] - 科创半导体ETF（588170）近五日涨10.41% 份额增至3.6亿份 [6] - 云计算50ETF（516630）近五日涨9.02% 市盈率143.59倍 份额增至3.9亿份 [7]