投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心财务数据 - 2025H1营收33.51亿元（同比-11.68%），归母净利润1.98亿元（同比-26.88%），扣非归母净利润1.51亿元（同比-5.57%） [8] - 2025Q2单季度营收17.43亿元（同比-6.68%），归母净利润1.08亿元（同比-22.96%），扣非归母净利润0.79亿元（同比+67.70%） [8] - 2025E全年营收预测81.27亿元（同比-3.26%），归母净利润6.17亿元（同比-4.82%），EPS 0.81元/股 [1][8] - 2026E营收预测89.98亿元（同比+10.71%），归母净利润7.43亿元（同比+20.43%），EPS 0.98元/股 [1][8] 业绩承压原因 - 院内中成药集采扩围接续执行落地晚于预期 [8] - 零售药店整合出清及医保监管政策趋严 [8] - 渠道改革（乐成改革）进入深水区影响短期销量 [8] 业务亮点与策略 - 集采执行推进：湖北、江西4月30日起执行中选结果，20余省份计划5-7月执行，三七血塞通系列产品有望加速放量 [8] - 核心产品升级：777血塞通软胶囊焕新包装，昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒切入情绪健康蓝海市场 [8] - 渠道改革：销售模式从分散控销转向集约化商道体系，终端覆盖密度提升，血塞通口服系列在中小连锁及单体药店增长 [8] 市场数据 - 当前股价14.69元，一年最低/最高价11.92/18.64元，总市值111.20亿元 [5] - 市净率2.13倍，2025E市盈率18倍 [1][5] 财务预测 - 2025E毛利率41.88%，归母净利率7.59% [9] - 2025E经营活动现金流净额-2.42亿元，2026E恢复至9.99亿元 [9] - 2025E资产负债率38.53%，较2024A下降7.98个百分点 [9]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价14.57元，对应2025-2027年PE为17.5/14.5/12.1倍 [4] 核心观点 - 2025H1营收33.51亿元（同比-11.68%），归母净利润1.98亿元（-26.88%），扣非净利润1.51亿元（-5.57%） [4] - 毛利率39.85%（-1.25pct），净利率7.46%（+0.88pct），销售费用率24.14%（-3.32pct） [4] - 下调2025-2027年盈利预测，归母净利润调整为6.30/7.59/9.12亿元（原预测7.45/9.09/11.12亿元） [4] 经营业绩与财务表现 - 2025H1经营活动现金流-14.52亿元，主要因营运资金变动影响 [10] - 2025E营收预计80.94亿元（-3.7%），2026E回升至89.10亿元（+10.1%） [8] - 2025E毛利率43.5%，2027E提升至45.9%；ROE从2025E的10.1%增至2027E的12.0% [8][10] 渠道改革进展 - 零售药店加速整合，销售模式从分散控销转向集约化商道体系，强化渠道管控与品牌建设 [6] - 改革面临新旧模式切换阻滞，但公司坚定推进体系重构以夯实长期发展基础 [6] 集采与产品布局 - 三七血塞通全剂型产品中标全国中成药集采，20余省份已公布执行时间但进度不及预期 [5] - 预计2025H2集采放量加速，湖北、江西两省自4月30日起率先执行中选结果 [5] 估值与市场表现 - 总市值110.29亿元，近3个月换手率101.99%，一年股价区间11.92-18.64元 [2] - 2025E EPS 0.83元，P/B 1.9倍；2027E EPS 1.21元，P/B降至1.6倍 [8][10]