报告行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但整体对不动产ABS市场的发展持积极展望态度，认为其正迈向高质量、多层次发展阶段 [50] 报告核心观点 * 2025年中国不动产ABS市场呈现“债权类产品稳中有进、权益类产品爆发增长”的格局，在政策驱动下多层次REITs市场稳步构建 [2] * 市场特征为：CMBS/CMBN与类REITs持续主导但内部结构分化，持有型不动产ABS实现爆发式增长成为核心增长点，公募REITs发行回归理性节奏 [2][8] * 未来市场将加速迈向以优质运营资产为核心、多层次产品协同的高质量发展阶段，持有型不动产ABS将成为连接私募与公募市场的关键枢纽 [50][52] 政策体系分析 * 政策体系围绕“盘活存量资产、构建多层次REITs市场”目标，呈现体系化、精细化、常态化特征 [4] * 基金业协会发布《不动产抵押贷款债权资产证券化业务尽职调查工作细则》，首次针对此类ABS设立专门尽调规范，提升标准化与透明度 [4] * 上交所发布/修订《业务指南》，明确并完善ABS扩募机制，统一流程并引入分类监管，提升市场流动性和融资效率 [5] * 国家发改委发布《REITs项目行业范围清单(2025年版)》，首次将商业办公、城市更新作为独立大类纳入，潜在底层资产规模迈向十万亿级 [6] * 证监会发布通知，首次正式将商业不动产纳入REITs试点范围，标志着市场从“基础设施单轮驱动”迈向“基础设施与商业不动产双轮驱动”新阶段 [6][7] 市场发行情况总结 CMBS/CMBN和类REITs * 2025年共发行149单，规模合计2178.78亿元，同比下降9.06%，占ABS市场总发行规模的9.57% [9] * 发行呈现“单数增长、规模下滑”反差，反映底层资产估值下行、投资者风险偏好下降及监管审核趋严的现实 [9][10] * 结构分化明显：CMBS/CMBN发行89单，金额1091.86亿元，同比大幅增长43.55%和60.24%；类REITs发行60单，金额1086.92亿元，同比减少21.05%和36.60% [11][12] * 交易所市场是发行主力，发行单数和规模占比分别为87.92%和91.26% [18] * 底层资产以基础设施(发行金额占比34%)、办公物业(21%)、混合类(17%)和商业物业(14%)为主 [21][22] * 平均发行利率：CMBS/CMBN为2.55%，类REITs为2.46% [25] * 实际融资人高度集中：区域上北京领先；企业性质上地方国有企业发行金额占比达67% [28][30] * 新发产品信用等级高度集中在AAAsf（占比97%） [31] * 信用风险边际改善：2025年违约金额较2024年下降18.3%，但部分商业物业资产因出租率下滑、租金不及预期导致证券评级下调 [32][34] 持有型不动产ABS * 实现爆发式增长：全年发行29单，规模537.50亿元，同比激增480%和407%，占ABS市场总规模比重提升至2.36% [35] * 底层资产类型多元化：从依赖高速公路转向路桥隧道(48%)、租赁住房(25%)、发电设施、产业园等十余类资产 [39][41] * 特定标识项目从无到有，共5单涉及金额50.93亿元，其中1单实现扩募发行 [38][40] 公募REITs * 发行回归理性：全年发行25单，规模473.28亿元，同比减少10.71%和24.72% [42] * 资产类型更加丰富均衡：新增新型基础设施、市政基础设施，重点转向园区、物流、新能源及数字基建等战略资产 [44][46] * 发行区域头部集中：广东、北京发行金额均超80亿元 [45] * 发行主体结构多元：民营企业(37%)与地方国有企业(36%)占比接近，共同成为市场主力 [48][49] 不动产ABS未来展望 * 政策将持续完善，围绕扩范围（纳入新基建+不动产）、优机制（完善扩募、估值等规则）、强监管三大方向推进 [51] * 持有型不动产ABS将持续领跑成为核心增长点，其扩募机制可构建动态资产池，并作为公募REITs的资产培育池，形成全链条生态 [52] * 市场结构将持续优化，核心驱动从“信用依赖”转向“运营能力”，形成国企主导、民企补充的多元化融资主体格局，以及长期资金与专业投资者并存的多元化资金供给体系 [53]

地方国资资产处置 - 近期北京、广州、福州、烟台、淄博等多地出现国资平台挂牌出售房产现象，涉及天恒集团、广州机场建设投资集团、广州地铁集团等，资产类型包括房产、店铺及车位[1] - 业内人士表示，多个省份正积极推进国有“三资”改革，即国有资源资产化、国有资产证券化、国有资金杠杆化，出售房产是资源资产化的直接表现，有利于增强地方政府财政实力[1] 央行公开市场操作与金融数据 - 央行开展1900亿元7天逆回购操作，操作利率1.40%，因当日有928亿元逆回购到期，实现净投放972亿元[3] - 10月末广义货币(M2)余额335.13万亿元，同比增长8.2%，狭义货币(M1)余额112万亿元，同比增长6.2%，流通中货币(M0)余额13.55万亿元，同比增长10.6%，前十个月净投放现金7284亿元[4] - 2025年前十个月社会融资规模增量累计30.9万亿元，比上年同期多3.83万亿元，其中政府债券净融资11.95万亿元，同比多3.72万亿元[4] 区域债券市场动态 - 河南省完成全国首批、省内首单旗舰店渠道柜台债交易，截至9月末，河南省柜台债业务账户开立数量达11.1万户，累计交易金额271.1亿元，品种覆盖国债、地方政府债等[6] - 河南铁建投集团拟发行5亿元中期票据，期限3+3年，申购区间1.5%-2.5%[9] - 中国平煤神马集团拟发行5亿元短期融资券，期限1年，申购区间1.50%-2.50%，主体信用评级AAA[9] - 郑州高新产业投资集团3亿元科技创新公司债券获上交所通过[9] - 郑州市公共交通集团10亿元短期融资券获批注册，额度有效期为2年[10] - 焦作城发集团拟选聘公司债承销商，预算费率0.11%/年[11] 债券市场创新与重大发行 - 光伏行业首单持有型不动产ABS获批，发行金额30.45亿元，为分布式光伏领域首单“碳中和+绿色+乡村振兴”三主题权益型持有型不动产ABS项目[11] - 中央汇金拟发行40亿元政府支持机构债券，期限10年期，为年内首期，募集资金用于偿还到期债券本金[11] 主要平台重组与人事变动 - 宁夏交通投资集团控股股东变更为新重组的宁夏交通建设投资集团，新集团注册资本220亿元，总资产1180亿元，净资产448亿元，聚焦综合交通与重大基础设施投资建设运营[12] - 王金国被委派为宁夏交通投资集团董事长，提名王海琳为总经理人选[13] - 陕西信用增进公司获批信用风险缓释凭证创设机构资质，成为西北地区首家取得该资质的增信担保机构[14] - 宜昌国投聘任龚海涛为总经理[15] - 南通经开控股免去凌华总经理等职务，由副总经理黄正华临时主持工作[16] 债券市场终止与风险事件 - 驻马店市黄淮信息产业投资有限公司7亿元公司债终止审核[17] - 河南省煤气集团9.5亿元ABS终止审核[18] - 兰州新区现代农业投资集团3000万元逾期商业汇票已全部结清[19] 城市更新投融资研究 - 研究指出我国城镇化率已达67%，城市发展进入从“增量扩张”转变为“存量优化”的新时期，城市更新具有优化存量、以人为本、政府主导色彩更浓、发展空间广阔等特征[20] - 新时期城市更新投融资模式包括政府投资、社会资本投资、混合投资及物业权利人自主投资四种模式[20] - 城市更新主要任务涵盖既有建筑改造、老旧小区整治、完整社区建设、老旧街区厂区更新等八个方面，当前投融资模式多以政府主导为主，过度依赖财政[20] - 建议充分挖掘项目商业价值，完善投资回报机制，以吸引社会资本进入或物业权利人自筹资金参与，发挥各方专业能力与积极性[21]