投资要点 公司发布2025Q3 业绩： 25Q3 公司实现营收1.33 亿元，同比-30.4%，实现归母净利润0.37 亿元，同比-40.6%，Q3 为传统淡季， 叠加关税影响客户出货与下单节奏，营收与利润双承压，随着客户库存修复，关税稳定后，订单有望修 复。 短期关税压制表现，中期成长动能依然强劲 公司Q3 业绩受关税影响较大，订单及出货均有所放缓，但跟踪看随着关税稳健，客户库存消化，订单 有望修复。 公司紧跟大消费趋势，从传统户外床垫出发，到新能源车精致轻奢露营生活方式，加强水上用品和保温 箱包的市场拓展，持续引领露营经济，多元化拓展业务品类，水上用品、保温箱包已成为公司第二增长 曲线。 2）保温箱包：公司瞄准户外露营、越野、垂钓等场景对食品保鲜的刚性需求，切入市场规模巨大的保 温箱领域。通过柬埔寨美御基地深度绑定行业头部客户（如RTIC），利用客户示范效应 ，迅速打开市 场。该品类技术壁垒较高，毛利率可观，是未来利润贡献的重要来源。 全球化产能布局深化，供应链韧性显著增强 公司通过越南、柬埔寨和摩洛哥三大海外基地形成了强大的供应链网络。越南基地主要生产水上用品， 目前海外无明确大型竞争对手，预计随着全球 ...

公司基本情况 - 公司成立于2000年9月4日，于2021年5月6日在上海证券交易所上市，注册及办公地址均为浙江省台州市 [1] - 公司是全球知名户外运动用品制造商，核心业务涵盖充气床垫、户外箱包、头枕坐垫等产品的研发、设计、生产和销售 [1] - 公司具备垂直一体化产业链的差异化优势 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入为8.18亿元，在行业中排名第7位，行业平均营收为6.84亿元，行业中位数为3.88亿元 [2] - 2025年三季度净利润为1.83亿元，在行业中排名第1位，远超行业平均净利润2349.4万元和行业中位数3555.48万元 [2] - 主营业务收入全部来自销售商品，金额为6.85亿元 [2] 财务健康状况 - 2025年三季度公司资产负债率为10.80%，低于去年同期的15.70%，且远低于行业平均的30.49% [3] - 2025年三季度公司毛利率为34.00%，虽略低于去年同期的35.30%，但显著高于行业平均的23.75% [3] 管理层与股权结构 - 公司董事长兼总经理为夏永辉，2024年薪酬为91.34万元，较2023年增加20.64万元 [4] - 公司控股股东为上海扬大企业管理有限公司，实际控制人为夏永辉和陈甜敏 [4] 股东结构变化与机构动向 - 截至2025年9月30日，A股股东户数为1.1万户，较上期减少1.60%，户均持有流通A股数量为1.27万股，较上期增加1.62% [5] - 汇添富价值精选混合和农银研究精选混合新进成为公司第七和第九大流通股东，持股分别为85.80万股和74.07万股 [5] 券商盈利预测与业务亮点 - 天风证券预计公司2025至2027年归母净利润为2.5亿元、3.3亿元、4.1亿元，对应市盈率分别为15倍、11倍、9倍 [5] - 业务亮点包括利用AI赋能研发与生产，加速数智化战略落地，并加快越南、柬埔寨、摩洛哥等海外产能布局以优化供应链 [5][6] - 公司从传统户外床垫拓展至新能源车精致轻奢露营生活方式，并加强水上用品和保温箱包市场拓展 [5] - 浙商证券预计公司2025至2027年实现收入12.7亿元、18.7亿元、24.0亿元，增速分别为27%、47%、29% [6] - 水上用品通过越南基地生产享受关税红利，保温箱包切入市场规模巨大的保温箱领域，是未来利润重要来源 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5][6] 核心观点 - 公司短期盈利承压但长期增长动力明确 新品类拓展和全球化产能布局成为核心增长引擎 [1][2][3] - 预计25-27年收入持续高增长 归母净利润增速达36%/51%/28% [5][11] - 当前估值具备吸引力 对应25-27年PE为15/10/8倍 [5][11] 财务表现 - 2025H1实现营收6.85亿元 同比增长14.22% 归母净利润1.46亿元 同比增长44.53% [1] - Q2单季度营收3.29亿元 同比微增0.67% 归母净利润0.50亿元 同比下降20.12% [1] - 2025H1毛利率35.12% 同比下降2.1个百分点 期间费用率10.02% 同比上升0.11个百分点 [4] - Q2单季度毛利率31.1% 同比下降5.1个百分点 费用率保持相对稳定 [4] 业务发展 - 多元化品类拓展成效显著 水上用品和保温箱包成为第二增长曲线 [2] - 水上用品通过越南基地生产规避贸易壁垒 享受关税红利 [2][3] - 保温箱包瞄准户外露营等场景刚性需求 技术壁垒较高且毛利率可观 [2] - 深度绑定行业头部客户如RTIC 利用客户示范效应迅速打开市场 [2] 产能布局 - 形成越南 柬埔寨和摩洛哥三大海外基地供应链网络 [3] - 越南基地主要生产水上用品 海外无明确大型竞争对手 [3] - 柬埔寨基地作为保温箱包专用生产基地 产能具有高稀缺性 [3] - 摩洛哥基地正在建设中 预计与现有基地形成协同效应 [3] 盈利预测 - 预计25-27年实现收入12.7/18.7/24.0亿元 增速分别为27%/47%/29% [5][11] - 预计25-27年实现归母净利润2.5/3.8/4.9亿元 增速分别为36%/51%/28% [5][11] - 对应每股收益1.78/2.69/3.45元 [11] - 看好床垫修复 新能源汽车订单和海外产能订单持续释放 [5]

财务表现 - 2025上半年收入同比增长14.2%至6.9亿元 归母净利润同比增长44.5%至1.46亿元 扣非归母净利润同比增长7.2%至1.33亿元 [1] - 毛利率同比下降2.1个百分点至35.1% 主要因产品结构变化导致低毛利率新品类占比提升及海外产能占比增加 [1] - 营业利润率同比上升4.3个百分点至24.5% 归母净利率同比上升4.5个百分点至21.2% 扣非归母净利润率同比下降1.3个百分点至19.4% [1] - 第二季度收入同比微增0.7%至3.29亿元 归母净利润同比下降20.1% 毛利率同比下滑5.1个百分点至31.1% [2] 运营动态 - 第二季度收入增速放缓主要因关税政策扰动导致下游客户下单谨慎 部分订单延迟至三季度发货 同时海外产能处于爬坡阶段影响出货效率 [2] - 三季度订单已恢复正常发货 此前延迟订单完成交付 下游品牌客户基本完成库存去化 [3] - 非经常性损益包含金融工具公允价值变动收益1319万元 去年同期为亏损4414万元 占收入比例同比提升9.3个百分点 [1] 战略发展 - 深度合作新能源汽车市场 与国内知名车企绑定合作 开拓特斯拉等客户的车载床垫业务 [3] - 加强水上用品（如SUP桨板）和保温箱包的市场拓展 相关产品主要由越南和柬埔寨工厂生产 [3] - 海外产能爬坡和新客户订单导入有望成为未来核心增长点 [3]

投资评级 - 浙江自然（605080 SH）获得"优于大市"评级，目标价上调至28 1-31 6元，对应2025年16-18倍市盈率 [1][4][6][34] 核心观点 - 2025年上半年公司收入同比增长14 2%至6 9亿元，归母净利润同比大幅增长44 5%至1 46亿元，但扣非归母净利润同比仅增长7 2%至1 33亿元，毛利率同比下降2 1个百分点至35 1% [1] - 第二季度受关税政策扰动影响，收入增速显著放缓至0 7%，归母净利润同比下降20 1%，毛利率同比下滑5 1个百分点至31 1% [2] - 三季度订单恢复正常发货，延迟订单已完成交付，充气床垫主业预计稳健增长，同时公司积极拓展新能源汽车客户及新产品线 [3] - 公司通过股权激励设定积极目标，预计2024-2026年收入和扣非净利润复合增速分别达41%和48% [33] 财务表现 - 2024年营业收入同比增长21 7%至10 02亿元，净利润同比增长41 7%至1 85亿元 [5][38] - 预计2025-2027年营业收入分别为12 63亿元、16 39亿元和20 98亿元，同比增长26%、29 8%和28% [5][29] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2 48亿元、3 13亿元和3 83亿元，同比增长34 2%、26 2%和22 1% [5][34] - 2025年上半年营业利润率同比提升4 3个百分点至24 5%，归母净利率同比提升4 5个百分点至21 2% [1] 业务发展 - 充气床垫业务2024年收入5 86亿元，预计2025-2027年收入分别为6 74亿元、7 95亿元和9 36亿元，毛利率维持在45% [29][32] - 户外箱包业务受益于柬埔寨产能释放，2024年收入2 04亿元，预计2025-2027年收入大幅增长至2 96亿元、4 29亿元和5 80亿元，毛利率从21 5%提升至25% [29][32] - 水上用品及其他业务2024年收入1 34亿元，预计2025-2027年收入快速增长至2 07亿元、3 21亿元和4 82亿元，毛利率稳定在15% [29][32] - 公司已与国内知名车企及特斯拉合作车载床垫业务，并加强水上用品和保温箱包的市场拓展 [3] 盈利预测调整 - 上调2025-2026年盈利预测，2025年归母净利润从2 1亿元上调至2 48亿元，2026年从2 3亿元上调至3 13亿元 [4][29][34] - 毛利率预期小幅下调，2025-2027年综合毛利率分别为33 7%、32 9%和31 7%，主要因新产品收入占比提升 [29][31] - 费用率保持稳定，预计2025-2027年销售费用率2 2%/2 1%/2 1%，管理费用率6 5%/6 4%/6 4% [31] 行业与估值 - 公司处于纺织制造行业，主要生产TPU材质户外运动用品 [1][6] - 当前市盈率21 6倍（2024年），预计2025年降至16 1倍，低于部分可比公司如牧高笛（20 7倍） [5][35] - 公司总市值39 91亿元，流通市值39 57亿元，近3个月日均成交额98 54百万元 [6]