报告公司投资评级 - 首次给予合康新能买入 - A 的投资评级，12 个月目标价 7.6 元 [5][9][115] 报告的核心观点 - 合康新能多轮业务整合后聚焦新能源与变频器业务，2024 年扭亏为盈，背靠美的集团，新能源业务有望快速发展，虚拟电厂业务蓄势待发，高压变频器业务稳健且市占率领先，预计 2025 - 2027 年收入和利润将保持增长 [1][2][8][9] 根据相关目录分别进行总结 1. 美的旗下绿色战略先锋，聚焦新能源与变频器 - 聚焦新能源与变频器领域的高新技术企业：2003 年成立主攻高压变频器，2020 年被美的收购，2021 年起剥离低效资产，聚焦新能源与变频器业务，2024 年继续精简业务，股权结构稳定，实控人为何享健 [15][17] - 新能源业务为主，变频器为辅：2024 年新能源业务收入 39.15 亿元，同比增长 512.04%，占比 81.98%，涵盖绿色能源解决方案、户用储能及光伏并网逆变器；变频器业务收入 6.45 亿元，占比 13.5%，聚焦高频变压器，市占率领先 [21][22] - 光伏 EPC 业务推动营收大幅提升，2024 年业绩扭亏：2024 年营收同比增长 220.31%至 47.76 亿元，归母净利润扭亏为 1000 万元，因光伏 EPC 业务增长、高压变频器业务回暖及费用管控；毛利率因业务结构调整下滑，费用率压降，净利率回暖；经营性现金流净额波动，资产负债率 60%左右，回款情况改善 [26][29][32] 2. 光伏 EPC + 户储 + 光伏逆变器，背靠美的乘势而起 - 政策与经济性驱动海外户储需求提升：户用储能可降低用电成本，适合高电价或电网老旧地区；2024 年全球户储累计装机量 51GWh，同比增长 48%，新增装机超 16GWh，受经济性、政策支持、用电刚需驱动 [36] - 美的集团品牌与渠道赋能，公司户储产品瞄准海外市场：自主研发户储和光伏逆变器产品，获国际最高安全等级认证，海外销售以 ODM 模式为主；美的集团在品牌、渠道、供应链、制造等方面赋能，助力公司拓展海外市场；2024 年户储业务毛利转正，未来有望高增 [43][49][55] - 光伏 EPC 压舱石业务稳健：主营户用和工商业 EPC、美墅绿电解决方案，产品定制化、数字化程度高；借助美的供应链与用电需求优势，项目有望稳健发展；2024 年新能源收入 39.15 亿元，约 96%来自光伏 EPC，在手项目充足 [59][67] - 新能源全面入市，虚拟电厂蓄势待发：“136 号文”后新能源全面入市，电价市场化倒逼企业精细化运营，对管理和信息化能力要求提高；虚拟电厂需求突出，公司推出虚拟电厂聚合平台，已完成售电资质申请，商业化运营蓄势待发 [76][79][84] 3. 深耕工业传动领域二十余载，高压变频器龙头 - 变频器是工业自动化领域重要的能源优化设备：变频器是工业自动化关键设备，我国变频器市场近 500 亿元，高压变频器占比约三分之一，预计 2025 - 2029 年行业复合年增长率为 9.1%，亚太地区增长最快 [85][86] - 公司高压变频器产品丰富，市占率领先：产品涵盖通用、水冷、海外专机等系列，应用于多个关键行业；市占率领先，参与国家标准修订，完成多个代表性项目；研发投入持续增长，客户矩阵丰富；2023 年起更改销售模式，聚焦高壁垒领域实现突破，2024 年收入 5.5 亿元，同比增长 9% [95][96][103] 4. 盈利预测与估值 - 盈利预测核心假设：预计 2025 - 2027 年光伏 EPC 业务增速 40%/30%/15%，户用储能业务增速 100%/80%/60%，变频器业务增速 10%/8%/6%；预计 2025 - 2027 年营业收入 65/83.75/97.6 亿元，增速 36.09%、28.84%、16.55%；归母净利润 1.46/2.07/2.55 亿，增速 1316.6%、41.9%、23.3% [113] - 可比公司估值：选取正泰电器、德业股份、固德威为可比公司，采取 PEG 法估值，可比公司 2026 年平均 PEG 为 0.32 倍，给予公司 2026 年 0.18 倍 PEG，12 个月目标价 7.6 元 [115]

2024 年度整体发展情况 - 产业数字化与新能源 + 储能双轮驱动实现稳健发展，电力电子设备领域巩固国内市场地位，新能源 + 储能领域市场份额有一定提升 [1][2] - 技术研发持续加码，新型储能变流器转换效率突破行业水平，推动公司向综合能源解决方案商转型 [2] - 通过供应链优化与本地化生产缓解生产成本压力，部分海外项目毛利率提升至 30%以上 [2] 储能领域布局 - 形成覆盖核心设备、系统集成及能源管理的完整产业链布局 [2] - 技术研发推出新一代模块化储能变流器，最大转换效率达 99%，自研能源管理系统提升储能系统性能 [3] - 市场拓展参与国家级电网侧、发电侧、工商业储能项目，储能装机规模已突破 6.5GW.h [3][4] - 未来深化“AI + 新能源”融合，提升储能在主业收入的占比权重 [4] 人工智能对业务的影响 - 推动公司向“AI + 新能源”综合服务商转型，提升储能系统智能化和充电桩业务效率 [5] - 优化供应链与生产，提供定制化能源解决方案，完善职能管理智能化体系 [6] - 2025 年启动智能身份认证管理，构建全生命周期信息安全管理体系 [6] 新能源 + 储能板块未来战略规划 新能源开发建设业务 - 采用定制化预收购模式开展光伏 EPC 业务，降低运营风险 [7] - 结合光伏、储能、充电桩业务，提供一体化解决方案 [7] 储能业务 - 聚焦“技术引领、全场景覆盖、全领域布局”，以“AI + 新能源”双轮驱动 [8] - 持续加码钠离子电池研发创新，构建全链条产品矩阵 [8] 新能源发电 - 采用滚动开发及持有出售模式，优化电站资产结构 [9] - 强化与能源类央、国企合作 [9] 充电桩业务 - 以“液冷超充引领、光储充全域协同、全球化布局”为核心策略 [9] - 国内针对重点客户突破，强化欧洲市场开拓 [10] - 围绕“光伏 + 储能 + 充电”一体化模式，提升补能效率与经济性 [10] 摘除 ST 相关情况 - 需满足会计差错更正和行政处罚决定书满 12 个月两个条件，预计 2025 年 12 月 31 日后申请撤销 [12] - 公司内部已全面梳理评估，预计实际操作无实质性困难 [12]

纪要涉及的公司 中天科技 纪要提到的核心观点和论据 1. **财务表现** - 2024 年营业收入 480 亿元，归母净利润 28 亿元，扣非归母净利润 25 亿元；2025 年一季度收入 97.55 亿元，同比增长 18%，扣非归母净利润接近 6 亿元，同比增长 20% [2][3][4] - 2024 年电力板块收入 198 亿，通信板块收入约 80 亿，海洋板块收入 36 亿（海缆约 27 - 28 亿，海工接近 9 亿）；2025 年一季度电力板块利润占比 40%，海洋占比约 25%，通信占比约 20%，新能源盈亏平衡 [2][3][5] - 2024 年公司 80%收入来自境内，其余来自国际市场，海外市场目标提升至 15% - 20% [2][3] 2. **业务板块情况** - **海缆业务**：毛利率维持在 40%左右，受益于青州 6 330 千伏产品交付；总产能约 100 亿，接单目标 100 - 120 亿，预计 2025 年实现 60 亿左右收入；海外订单约 40 多亿 [2][3][7][8][9] - **海工业务**：2024 年毛利率为 - 8%，因海上风电开工率不高；预计 2025 年收入恢复到 15 亿元以上，毛利率回升至 10% - 15% [2][3][11] - **电力传输业务**：约 15%份额来自海外，其余来自国网和南网；净利率 6% - 7%，未来预期维持 20%左右增速 [12][13] - **新能源业务**：2024 年储能业务收入约 30 亿元，光伏 EPC 约 20 亿元，电子铜箔约 10 亿元，自持光伏电站收入约 3 亿元；2025 年收缩规模，提升盈利水平 [3][18][27] - **光通信业务**：2024 年收入维持在 80 亿元左右，未来丰富接入端产品实现平稳运营 [23] 3. **项目进展与市场预期** - 江苏大丰项目开工快，二、三季度主缆确认比例提高将改善盈利能力；江苏盐城项目 2 月开工，二、三季度密集交付 [7] - 江苏地区 8.05 个计划下半年或有进展，广东粤东地区二、三季度有招投标进展 [10] - 国内海上风电并网量 2025 年预计 12GW，2026 年可能 12 - 15GW；欧洲 2026 年起每年至少增加 8 - 10GW [24] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 2024 年四季度因计提特殊费用毛利率低，2025 年一季度回升，后续盈利能力有改善空间 [6] 2. 公司提出每 10 股送 3 元利润分配方案，分红水平达当年归母净利润的 36% [3] 3. 公司在深远海科技领域提供海底电缆等产品，有专注深远海观测和感知系统子公司，2024 年收入 1 - 2 亿元 [26] 4. 三山岛和帆 12 的 500 千伏项目预计 2025 年三、四季度交付 [21] 5. 公司推出员工持股计划，未来三年目标较 2022 年收入增长 15%，利润增长 10% [30]

文章核心观点 2024年公司践行经营方针，发展新质生产力，实现营收增长但净利润下降；各业务板块取得经营成果，能源网络在手订单可观，通信网络构建增长新范式；2025年一季度有回购、会计估计变更和员工持股计划等事项 [5] 重要提示 - 年度报告摘要来自全文，投资者应到指定网站阅读全文 [1] - 公司董监高保证报告内容真实准确完整，全体董事出席董事会会议 [1][2] - 中兴华会计师事务所出具标准无保留意见审计报告 [3] - 公司拟以总股本扣除回购股份数为基数，每10股派发现金红利3元，不送股、不转增 [4] 公司基本情况 公司业务与经营成果 - 2024年公司践行经营方针，实现营收480.55亿元，同比增6.63%，净利润28.37亿元，同比降8.94% [5] 能源网络 海缆领军者多维突破 - 技术上与上下游合作突破瓶颈，多项新品获鉴定和荣誉 [6][7] - 交付多个示范性海风工程，构建一体化工程总包能力 [8] - 海洋国际业务营收三年连增，工程船舶业务成新增长极 [11] 参与新型电力系统建设 - 特高压拉动技术创新，多项产品成果国际领先 [12] - 电网发展拉动精确制造，关键质量指标行业领先 [13] - 欧洲电网循环经济拉动绿色发展，取得认证突破 [15] - 全球电网需求拉动发展，海外市场份额扩大 [15] 光氢储一体化 - 光伏业务构建综合服务能力，海内外业务协同发展 [15] - 储能业务全链条发展，产品适配多场景，国际影响力攀升 [16][18][19] - 氢能业务研发新技术，加速全球化布局 [20][21] 通信网络 技术创新 - 发布6项新技术成果，多项技术获荣誉，强化科技创新主体地位 [23] - 光纤、电缆、算力基础设施等领域取得技术突破 [25][26][28] 智造升维 - 推进智造升维，子公司获相关荣誉，提升竞争优势 [28][29] - 传统业务巩固地位，新产品集采突破，开拓新市场 [29] - 全球化运营取得成绩，获多项荣誉 [29][30] 生态赋能 - 构建开放共赢生态系统，提升合规管理水平 [32] - 参与国际展会，提升全球品牌知名度和竞争力 [32] 第一季度情况 主要财务数据 - 未提及主要会计数据和财务指标变动原因 [35][36] 股东信息 - 前十名股东含回购专用证券账户，持股0.45% [37] 其他提醒事项 - 截至2025年3月31日，累计回购股份1525.78万股，支付20542.24万元 [37] - 2025年1月1日起变更大型深远海施工船折旧年限，预计增净利润3714.77万元 [37] - 审议通过第三期员工持股计划，股份来源为回购股票 [38] 季度财务报表 - 未经审计，包含合并资产负债表、利润表和现金流量表 [38][39][40]