报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告核心观点 - 报告认为公司轻资产模式持续输出，股东回报提升，看好其长期发展前景 [1][4] - 尽管短期业绩承压，但公司积极布局AI战略并推进杭州大本营扩容升级，以提升效率与支持能力 [4] - 核心项目经营表现分化，上海与西安等项目表现亮眼，但部分项目受区域旅游环境影响营收下滑 [2] - 基于2026年第一季度经营情况及行业竞争加剧，报告下调了2026-2027年的盈利预测 [4] 财务表现与经营业绩 - **2025年业绩**：实现营收22.58亿元，同比下降6.61%；实现归母净利润8.18亿元，同比下降22.03% [1] - **2026年第一季度业绩**：实现营收5.34亿元，同比下降5.29%；实现归母净利润2.11亿元，同比下降15.06% [1] - **核心业务营收**：2025年“文化艺术业-现场演艺”营收18.91亿元，同比下降3.47%；“旅游服务业”营收3.67亿元，同比下降20.02% [2] - **核心项目表现**：上海项目营收1.65亿元，同比大增42.91%；西安项目营收1.61亿元，同比增长10.60%；九寨项目营收1.03亿元，同比增长7.19%；桂林项目营收2.14亿元，同比增长4.44% [2] - **核心项目表现（下滑部分）**：杭州项目营收6.34亿元，同比微降0.59%；三亚、丽江、张家界、广东项目营收分别同比下降13.61%、15.07%、44.73%、23.88% [2] 盈利能力与费用分析 - **2025年盈利能力**：毛利率为64.8%，同比下降2.9个百分点；归母净利润率为36.2%，同比下降7.2个百分点 [3] - **2025年期间费用**：期间费用率为18.1%，同比上升4.7个百分点；其中销售费用率为9.4%，同比大幅上升3.6个百分点，主要因广告宣传投入及平台技术服务费增加 [3] - **2026年第一季度盈利能力**：毛利率为64.9%，同比下降3.2个百分点；期间费用率为14.0%，同比下降0.6个百分点 [3] 战略布局与未来发展 - **AI战略布局**：全面推进AI管理中台和AI艺术中央厨房两大平台的上线及规模化应用，旨在提升管理效率、内容创作效率和品质稳定性 [4] - **杭州大本营升级**：2025年收购杭州宋城实业有限公司100%股权，获得139亩土地及地上建筑，计划将杭州宋城打造为“中央厨房”基地，为全国景区提供标准化、集约化支持 [4] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：下调2026-2027年归母净利润预测至9.50亿元和10.61亿元，较此前预测均下调10.7%；新增2028年归母净利润预测为11.75亿元 [4] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.36元、0.40元、0.45元 [4] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年PE分别为21倍、19倍、17倍 [4] - **分红回报**：2025年拟分红总额6.54亿元，分红率约80% [1] 财务预测摘要 - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为24.65亿元、26.50亿元、28.28亿元，增长率分别为9.20%、7.50%、6.70% [5] - **净利润预测**：预计2026-2028年归属母公司净利润分别为9.50亿元、10.61亿元、11.75亿元，增长率分别为16.24%、11.63%、10.78% [5] - **盈利能力预测**：预计毛利率将从2025年的64.8%逐步回升至2028年的67.0%；归母净利润率将从2025年的36.2%逐步回升至2028年的41.6% [13] - **股东回报预测**：预计2026-2028年每股红利分别为0.26元、0.29元、0.32元，对应股息率分别为3.4%、3.8%、4.2% [14]

投资评级与核心观点 - 投资评级为“增持”，且维持该评级 [2] - 核心观点认为2025年是公司从传统文旅演艺向“文化+科技+AI+新场景”全面转型升级的战略奠基年 [7] - 核心观点认为公司现金储备充裕，核心项目竞争力稳固，轻资产输出持续落地，AI赋能有望提升中长期经营效率 [7] 财务表现与预测 - 2025年公司实现营收22.58亿元，同比下降6.61%，归母净利润8.18亿元，同比下降22.03% [7] - 2025年第四季度营收4.25亿元，同比增长5.24%，归母净利润0.64亿元，同比增长56.42% [7] - 2026年第一季度营收5.34亿元，同比下降4.78%，归母净利润2.11亿元，同比下降14.14% [7] - 预测2026年至2028年营业收入分别为25.74亿元、28.31亿元、29.73亿元，对应增长率分别为14.0%、10.0%、5.0% [6] - 预测2026年至2028年归母净利润分别为9.66亿元、10.85亿元、11.63亿元，对应增长率分别为18.2%、12.3%、7.1% [6] - 预测2026年至2028年每股收益（EPS）分别为0.37元、0.41元、0.44元 [6] - 以2026年4月24日收盘价7.84元计算，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为21.3倍、19.0倍、17.7倍 [6][7] - 2025年毛利率为64.8%，预测2026-2028年毛利率将稳步提升至65.4% [8] - 2025年净资产收益率（ROE）为9.7%，预测2026-2028年ROE将逐步回升至12.9% [6][8] 项目运营表现 - 2025年各项目收入表现分化：上海项目收入1.65亿元，同比增长42.9%；西安项目收入1.61亿元，同比增长10.6% [7] - 2025年九寨项目收入1.03亿元，同比增长7.2%；桂林项目收入2.14亿元，同比增长4.4%；杭州项目收入6.34亿元，同比微降0.6% [7] - 2025年三亚、丽江、广东项目收入下滑：三亚收入1.52亿元（同比-13.6%），丽江收入2.47亿元（同比-15.1%），广东项目收入1.95亿元（同比-23.9%） [7] - 2025年张家界项目收入0.20亿元，同比大幅下降44.7% [7] 战略发展与业务进展 - 轻资产输出持续推进，2025年新签订青岛“丝路千古情”和台州“东海千古情”两大项目 [7] - 公司系统推进AI管理中台、AI艺术中央厨房两大平台建设，引进100余名AI专业人才 [7] - 公司正用AI赋能剧目创作、舞台设计、演出编排，推动向“文化+科技+AI+新场景”全面转型升级 [7]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点与业绩表现 - 2025年为公司向“文化+科技+AI+新场景”全面转型的战略奠基年，短期利润受投入加大扰动，长期有望为经营筑基蓄能 [1] - 2025年实现营收22.58亿元，同比下滑6.61%；归母净利润8.18亿元，同比下滑22.03%，低于预期；扣非净利润7.85亿元，同比下滑23.99% [1] - 2026年第一季度实现营收5.34亿元，同比下滑5.29%；归母净利润2.11亿元，同比下滑15.06%；扣非净利润2.03亿元，同比下滑16.40% [1] - 业绩阶段性承压主要受消费习惯迭代、区域市场竞争加剧及公司主动调整营销策略影响 [1] 分业务与地区表现 - 2025年现场演艺营收18.91亿元，同比下滑3.47%；旅游服务营收3.67亿元，同比下滑20.02% [2] - 核心千古情项目表现分化：上海项目营收1.65亿元，同比增长42.91%；西安项目营收1.61亿元，同比增长10.60%；杭州项目营收6.34亿元，同比微降0.59% [2] - 部分老项目营收下滑：三亚、丽江、广东项目营收同比分别下滑13.61%、15.07%、23.88% [2] 战略与运营进展 - 轻资产输出加速落地，2025年先后签订青岛“丝路千古情”和台州“东海千古情”项目 [3] - 聚焦存量项目提质升级，通过收购宋城实业以解决杭州大本营土地紧缺、产品迭代受限等痛点 [3] - 持续推进人才与组织建设，规模化引进百余名AI及管理专业人才，精简部门架构，并成立两大AI平台 [3] 盈利能力与费用分析 - 2025年毛利率为64.8%，同比下降2.9个百分点 [4] - 2025年销售费用率为9.4%，同比上升3.6个百分点，主要因公司主动加大宣传投入及平台技术服务费增加 [4] - 2025年管理费用率为7.0%，同比下降0.2个百分点；财务费用率为-0.1%，同比上升1.2个百分点，主要因利息收入减少 [4] - 2026年第一季度销售费用率为5.0%，同比下降2.1个百分点，广告宣传投入同比有所减少 [4] 盈利预测与估值 - 下调2026-2027年归母净利润预测至9.21亿元、10.12亿元，较前值分别下调14.34%、14.56%；首次给出2028年归母净利润预测为10.82亿元 [5][11] - 对应2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为0.35元、0.39元、0.41元 [5][11] - 参考可比公司2026年一致预期平均市盈率（PE）23倍，考虑公司景区演艺模式的规模壁垒，给予2026年26倍PE估值，目标价下调至9.23元 [5][7] 财务数据摘要 - 截至2026年4月23日，公司收盘价为7.71元，市值为202.36亿元 [8] - 预测2026-2028年营业收入分别为24.38亿元、25.77亿元、26.85亿元 [11] - 预测2026-2028年归母净利润同比增速分别为12.59%、9.96%、6.93% [11] - 预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为10.59%、10.43%、10.03% [11]

报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][5][6][17] 报告核心观点 - 2025年公司业绩虽因部分存量项目承压及轻资产业务收入确认节奏放缓而下滑，但经营基本盘稳固，经营性现金流稳健，且首次将分红率大幅提升至80%以上，以增强股东回报 [1][10] - 公司坚持轻重资产并举的扩张策略，未来成长路径清晰：一看存量项目夯实与升级；二看增量项目在国内潜力城市的扩容；三看海外布局的稳健试点 [4][14] - 结合一季度业绩情况及最新场次跟踪，报告暂下调公司2026-2028年盈利预测，但认为公司通过内容创新、品牌营销和市场化运营应对挑战，提升分红比例有望边际提升吸引力，当前股价对应股息率约3.8% [5][17] 2025年财务业绩与分红 - 2025年实现营业收入22.58亿元，同比下降6.61%；实现归母净利润8.18亿元，同比下降22.03%；扣非后归母净利润7.85亿元，同比下降23.99% [1][10] - 经营性现金流表现强劲，达15.46亿元，同比增长6.96% [1][10] - 2025年拟每10股派发现金红利2.5元，分红总额6.54亿元，占归母净利润比例超过80%，为首次提升至该水平 [1][10] 各项目经营表现分析 - **上海、西安项目表现亮眼**：2025年上海项目收入1.65亿元，同比增长42.91%，全年实现盈利；西安项目收入1.61亿元，同比增长10.60%；两者合计贡献归母净利润5882万元 [2][12] - **存量成熟项目经营分化**： - 桂林项目收入2.14亿元，同比增长4.44%；九寨项目收入1.03亿元，同比增长7.19%，受益于交通改善 [2][12] - 杭州大本营收入6.34亿元，同比微降0.59%，处于筑底蓄力阶段 [2][12] - 三亚项目收入1.52亿元，同比下降13.61%；丽江项目收入2.47亿元，同比下降15.07%；广东（佛山）项目收入1.95亿元，同比下降23.88%；张家界项目收入0.20亿元，同比下降44.73% [2][12] - **轻资产业务收入同比减少**：2025年设计策划费收入1.30亿元，同比下降29.57%，主要因上年三峡项目新开形成高基数；青岛、台州等轻资产项目稳步推进，其中青岛项目预计2026年暑期开业 [3][13] 成本费用与营销 - 2025年销售费用为2.13亿元，同比增长51.85%，主要因广告宣传费及技术服务费增加，公司通过明星互动、打造网红矩阵等方式强化品牌营销 [3][13] 2026年第一季度业绩 - 2026年第一季度实现营业收入5.34亿元，同比下降5.29%；实现归母净利润2.11亿元，同比下降15.06%；扣非净利润2.03亿元，同比下降16.40% [4][14] - 业绩阶段性承压主要受部分区域市场环境变化及营销策略调整影响 [4][14] 未来成长策略 - **存量夯实**：对杭州大本营进行扩容升级，规划立体演艺体系；引入AI管理中台与艺术中央厨房，通过“三大活动IP”提升运营效率 [4][14] - **增量扩容**：全国已形成15个千古情项目矩阵，未来可跟踪成都、重庆等潜力城市的发展机会，同时轻资产项目持续推进 [4][14] - **海外布局**：控股股东泰国芭提雅项目计划于2026年底开业，以本土文化为主兼顾中华文化表达，为公司打开国际化运营空间 [4][14] 盈利预测与估值 - 报告下调公司2026-2028年归母净利润预测至9.5亿元、10.6亿元、11.6亿元（此前2026-2027年为10.1亿元、11.2亿元） [5][17] - 对应的动态市盈率分别为21倍、19倍、17倍 [5][17] - 根据盈利预测表，预计2026-2028年营业收入分别为24.60亿元、26.49亿元、28.39亿元，同比增长率分别为9.0%、7.7%、7.2% [9] - 预计2026-2028年每股收益分别为0.36元、0.40元、0.44元 [9] 基础数据 - 报告发布时收盘价为7.71元，总市值约为202.36亿元，流通市值约为200.26亿元 [6] - 52周最高价/最低价分别为9.97元/7.44元 [6] - 近3个月日均成交额为3.89亿元 [6]