报告投资评级 - 给予陕西旅游“买入”评级 [3][10][12] 核心观点 - 服务消费提振政策下，旅游行业正处于多因素驱动增长阶段 [3][5] - 陕西旅游作为陕西省国资委控股的唯一省级文旅上市平台，根植陕西稀缺文旅资源，以《长恨歌》旅游演艺与华山西峰索道双主业驱动，盈利能力领先 [3][6] - 公司上市募投项目聚焦索道扩容及演艺异地复制，有望打开新一轮成长空间 [3][9] 行业分析：旅游行业多因素驱动增长 - **行业景气度攀升**：2025年前三季度，国内居民出游人次49.98亿，同比增长18.0%；出游花费4.85万亿元，同比增长11.5% [20]。节假日旅游数据已全面超过2019年 [22] - **政策红利持续释放**：2023年至2025年，国家及地方持续出台政策释放旅游消费潜力，并投入超10亿元惠民补贴 [29] - **假期制度优化**：2025年起全国法定节假日新增2天，春节、劳动节假期分别延长；浙江等省份推行中小学春秋假，有效释放旅游需求并激活淡季市场 [35] - **陕西省资源与市场优势**：陕西省坐拥3处世界文化遗产及17处5A级景区，文旅资源禀赋突出 [5][37]。2024年陕西省旅游总收入7668亿元，旅游人次8.17亿，分别同比增长16%和14% [42] 公司概况：根植陕西的文旅龙头 - **股权与定位**：公司为陕西省国资委控股的唯一省级文旅上市平台，控股股东陕旅集团旗下文旅资源丰富 [3][6][61] - **发展历程**：公司完成从规划设计到综合文旅运营的转型，2026年1月于上交所主板上市，成为近五年A股首家文旅类新上市公司 [52][59] - **财务表现强劲**：2024年实现营业收入12.6亿元，同比增长16%；归母净利润5.1亿元，同比增长20% [6]。毛利率稳定在70%左右，净利率提升至41% [6]。2023年净利率(48.66%)与ROE(89.43%)显著高于同业平均水平 [84] - **业务结构**：形成旅游演艺、旅游索道为主，旅游餐饮为辅的业务格局。2024年演艺收入占比58.89%，索道收入占比37.75% [70] 核心主业一：旅游演艺 - **核心IP《长恨歌》**：自2007年公演，已稳健运营超18年，是公司业绩核心支柱。2024年接待人次249万，渗透约65%的华清宫游客，收入占公司总收入超50%，毛利率维持高位 [7][95][100] - **产品创新与扩展**：2021年推出冬季版“冰火《长恨歌》”，弱化季节性依赖 [100]。2018年推出《12·12西安事变》与《长恨歌》形成协同 [7] - **异地复制能力**：2021年将演艺模式复制至山东泰山秀城，推出《泰山烽火》，标志着具备跨区域复制核心能力 [7]。2024年《泰山烽火》接待人次10.75万，目前处于培育期 [95][115] 核心主业二：景区索道 - **刚需与高盈利属性**：索道是公司第二大业务，盈利能力高企。核心资产西峰索道2024年实现营业收入3.9亿元，毛利润2.6亿元，毛利率达67% [8][142] - **西峰索道优势显著**：线路长度(4,211米)与景观体验优势显著，已成为游客首选路线，乘索率持续超过100% [8][139]。2025年上半年乘索率达110.31% [142] - **其他索道及配套**：少华山奥吉沟索道、瓮峪公路及华威滑道等配套项目贡献稳定收益。2024年瓮峪公路收入4552万元，毛利率57% [8][150] 成长动力：募投项目 - **资金投向聚焦主业**：IPO募投项目主要围绕演艺异地复制和索道能力扩张。约50%募集资金投向泰山秀城（二期）建设 [9][161] - **具体项目与目标**： - **泰山秀城（二期）**：旨在提升演艺承载力和沉浸式体验，规划总建筑面积27,621平方米，预计将带来新的收入增长点 [161] - **索道相关项目**：包括少华山南线索道、太华索道服务中心及游客中心项目，旨在提升景区承载能力与服务体验 [9][161] - **股权收购**：收购太华索道19%股权及瑶光阁演艺49%股权，有助于优化成本结构、增厚利润 [9][161] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.12亿元、4.69亿元、5.14亿元 [3][10] - 对应当前股价（135.26元）的市盈率（PE）分别为25倍、22倍、20倍 [3][10][12]

报告投资评级 - 给予陕西旅游“买入”评级 [4][13][15] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.12亿元、4.69亿元、5.14亿元 [4][13] - 对应当前股价（135.26元）的市盈率（PE）分别为25倍、22倍、20倍 [4][13] 行业核心观点 - 旅游行业正处于多因素驱动增长阶段，政策红利持续释放，产业整合加速 [8][27] - 法定节假日与春秋假制度优化有效激发出行需求，行业景气度稳步攀升 [8][40] - 2025年前三季度，国内居民出游人次49.98亿，同比增长18.0%；出游花费4.85万亿元，同比增长11.5% [27] - 节假日旅游出行需求集中释放，2025年春节、五一、端午假期出游人次相比2019年均实现双位数增长 [29] - 陕西省文旅资源禀赋突出，坐拥3处世界文化遗产及17处5A级景区，为公司业务拓展提供坚实客源基础 [8][42][43] 公司概况与财务表现 - 公司是陕西省国资委控股的唯一省级文旅上市平台，国资背景深厚，资源整合优势显著 [4][9][64] - 公司聚焦旅游演艺与旅游索道两大核心主业，2024年实现营业收入12.6亿元，同比增长16%；归母净利润5.1亿元，同比增长20% [9] - 公司盈利能力领先，毛利率稳定在70%左右，净利率提升至41% [9] - 2023-2025年上半年，公司毛利率分别为69%、71%、70%，净利率分别为39%、41%、40% [81] - 公司净利润率及净资产回报率（ROE）显著高于同行业可比公司，2024年净利率为49.23%，ROE为62.68% [83] - 财务结构稳健，资产负债率由2022年的51%下降至2025年上半年的31% [89] 旅游演艺业务分析 - 演艺业务是公司的核心支柱，以《长恨歌》为代表，2024年该业务收入占公司总收入超50% [4][10] - 《长恨歌》自2007年公演以来已稳健运营超18年，2024年接待人次达249万，渗透华清宫游客约65% [10][101] - 2024年《长恨歌》收入占公司总收入超50%，毛利率持续维持高位 [10] - 公司成功将演艺模式异地复制，在山东泰山秀城推出《泰山烽火》，标志着具备跨区域复制核心能力 [10][113] - 2024年，《12·12 西安事变》与《泰山烽火》演艺收入分别为5370万元和408万元 [113] - 演艺业务毛利率高企，维持在76%-79%的高位 [76] 景区索道业务分析 - 索道业务是公司的第二大业务，具备刚需属性，盈利能力高企 [11] - 核心资产西峰索道直达华山西峰，2024年实现营业收入3.9亿元，毛利润2.6亿元，毛利率达67% [11][138] - 西峰索道乘索率持续超过100%，已成为游客首选路线，2025年上半年乘索率达110.31% [11][136][138] - 少华山索道、瓮峪公路及华威滑道等配套项目贡献稳定收益 [11] - 2024年，瓮峪公路收入达4552万元，毛利润2578万元，毛利率57% [147] 募投项目与成长空间 - 公司上市募投项目聚焦索道扩容及演艺异地复制，有望打开新一轮成长空间 [4][12] - 约50%募集资金投向泰山秀城（二期）建设，推动演艺模式异地复制与品牌输出 [12][161] - 索道相关项目将提升华山、少华山景区承载能力与服务体验 [12] - 收购太华索道19%股权及瑶光阁49%股权，有助于优化成本结构、增厚公司利润 [12][160] - 募投项目梯次落地，有望在未来三年逐步释放产能 [12] - 根据测算，泰山秀城（二期）项目进入稳定运营后，预计年营业收入可达2.65亿元，净利润约0.78亿元 [164]

入境旅游市场强劲复苏 - 2025年全国各口岸出入境外国人8203.5万人次 同比增长26.4% [10] - 2025年办理离境退税的境外旅客数量同比增长305% 退税商品销售额同比增长95.9% [10] - 2025年免签入境外国人达3008万人次 占入境外国人的73.1% [11] 政策支持与便利化措施 - 2025年3月 中办国办印发《提振消费专项行动方案》提出“发展入境消费” 同年10月“培育国际消费中心城市 拓展入境消费”被写入“十五五”规划建议 [10] - 2025年6月9日起对科威特等4国试行免签 2025年单方面免签国家增至48国 互免签证国家扩大至29国 [11] - 2025年4月 商务部等6部门发布通知 鼓励设立“即买即退”集中退付点 多地已实现离境退税口岸离境互认办理 [14][16] 支付环境优化促进消费转化 - 广州构建“大额刷卡 小额扫码 现金兜底”支付服务体系 2025年境外人员在广州通过境外银行卡和移动支付消费超3500万笔 金额逾113亿元 同比分别增长57%和58% [13] - 广州面向出租车等行业定向投放人民币现金“零钱包” 便利现金支付 [13] - 境外游客可下载注册支付宝APP绑定境外银行卡 一定额度内消费无需验证身份 [13] 消费业态升级与产品创新 - 入境游客选择愈加多元 追求沉浸式品质化体验 2025年入境消费中非遗工坊 民俗演艺等沉浸式游玩项目预订量同比提升300% [17][18] - 旅游规划师等新服务模式受青睐 提供定制化行程 例如某公司2025年接待的1万多名入境散客中约三成选择该服务 [21] - 围绕入境游客需求引入国际品牌首店 打造一站式国际消费目的地 并推出文旅商体展融合品牌及特色主题线路 [22][23] 旅游目的地多元化与深度游趋势 - 三 四线城市乃至小镇 乡村等小众目的地走热 例如2025年重庆市奉节县接待境外游客5.86万人次 同比增长近2倍 [19] - 入境游客从传统景点打卡转向融入本地生活 体验煎饼摊 菜市场等烟火气息 并成为传播中国形象的新故事讲述者 [18][19][20] - 文化体验消费旺盛 例如舞台剧《重庆·1949》2025年接待外籍观众近8万人次 同比增长约6倍 [17]

公司业务现状与客源结构 - 公司旗下千古情景区目前的客源以国内游客为主 [2] - 公司高度重视国际客源市场的拓展 [2] - 目前国外游客占比正逐年增长 [2] 国际客源拓展的驱动因素 - 中华优秀传统文化日益被全球游客喜爱 [2] - 国际友好交流政策与入境免签等措施的持续落地 [2] - 公司正积极挖掘国际客源潜力 [2] 针对国际市场的营销策略 - 线上策略：通过海外达人多渠道内容曝光、简化购票流程及提供外宾特惠票型来吸引游客 [2] - 线下策略：加强源头市场推广和产品曝光，并在住宿、用餐、购物等接触点增加广告进行营销 [2]

公司战略与合作意向 - 公司始终保持开放态度，关注并探索与各类优秀文化作品的合作 [2] - 公司选择合作时会综合考量合作内容与景区现有业态的互补性 [2] - 公司选择合作时会综合考量文化符号的辨识度，以及游客的文化认知和观赏体验等因素 [2]

入境旅游市场趋势 - 春节假期青岛入境游市场持续升温 入境游客流（“洋客流”）显著增加 游客行为模式从传统的“景点—酒店”两点一线 转变为深入城市大街小巷 打卡繁华商圈与特色店铺的深度体验游[2] - 为转化国际游客“流量”为“留量” 公司推出一系列营销组合拳 针对韩国游客主打“到青岛度周末”短途游品牌 将大鲍岛等历史街区打造为体验“中国年味”首选地 针对东南亚游客则借航线开通契机启动“百团万人游青岛”活动[2] - 具体案例显示 有20多人的泰国深度游团来自曼谷、芭提雅等地 游客对青岛“老城韵味与新城活力并存”的特点赞不绝口[2] 景区运营与产品创新 - 琅琊古城推出大型实景跨界马秀《国士·捍山河》 全剧四幕围绕唐代琅琊颜氏兄弟故事展开 以马战为载体表达琅琊忠勇精神与家国情怀 演出集聚150余名演职人员、上百匹马并配备400余套高科技舞台设备[3] - 为《国士·捍山河》量身定制的马战秀场可容纳4200余人 运用火山喷发、流水奔涌、烟火璀璨等特效带来强烈感官冲击 大年初一至初三 琅琊古城游客接待量超27万人次 其中大年初三单日接待量创历史新高 同比增长43.2%[3] - 枣庄铁道游击队红色文化体验基地的大型实景演出《铁道游击队》吸引众多游客 春节假期以来该基地日均接待量显著攀升 家庭客群占比超六成[3][4] - 公司通过不断活化利用铁道游击队红色IP 有效激发了文旅消费潜力[4] 全省春节文旅市场表现 - 春节假期第8天（截至2月22日下午3点） 全省重点监测的200家旅游景区当日接待游客430.3万人次 实现营业收入2.0亿元 同比分别增长9.2%和9.9%[4] - 省内多地推出特色文化活动吸引客流 例如济宁市运河记忆街区与河道总督署遗址公园分别推出“千年运河·马跃新春”“古署漕运年·骏马迎新春”主题活动 威海赤山庙会举办民俗巡游、非遗展演、特色美食市集 烟台市养马岛嘉年华上演非遗打铁花、舞龙舞狮等项目[4]

公司动态：银川文旅集团西夏陵景区创新演艺项目 - 春节期间，银川文旅集团西夏陵景区创新推出《西夏楽集》演艺项目 [2] - 该项目以“30分钟行浸式演艺+30分钟沉浸式游戏互动”为亮点 [2] - 项目融合多民族文化元素，重现西夏时期的社会风貌 [2] - 现场有50余位NPC角色生动演绎，包括英姿飒爽的西夏“麻魁”女兵及多个跨IP经典人物 [2] - 项目创新引入“贞观宝钱”游戏货币系统，通过“演艺+游戏+消费”深度融合 [2] 行业趋势：文旅体验创新与融合 - 项目为游客打造了独具特色的新春文旅新体验 [2] - 演艺形式为行浸式，吸引了众多游客驻足体验 [2][3][4][7][10] - 项目通过沉浸式游戏互动和角色演绎，带领游客沉浸式穿越古今 [2] - 演员们在景区内进行表演，增强了现场体验感 [8]

行业趋势 - 春节假期期间 以沉浸式戏剧体验为代表的“观剧过年”模式正在成为一种新的合家欢聚选择 打破了传统走亲访友的过年模式 [1][3] - 沉浸式观剧体验与新春年味深度融合 配套非遗体验和文创互动等活动 形成了一种文脉与年味相融的消费新场景 [3] 公司运营与表现 - 河南郑州某戏剧幻城景区在春节假期单日最高上演近200场剧目 提供总时长800分钟不重复的演艺内容 [3] - 景区主剧场和小剧场连续多天上座率基本达到100% [5] - 春节假期期间 该景区河南省外游客占比超过80% [5] 产品与服务策略 - 景区演艺内容涵盖家国情怀与市井百态 并配套木版年画等非遗体验及马年限定文创互动活动 [3] - 景区推出“早享卡”服务 持有者可以提前入园以避开客流高峰 提升观剧效率与体验 [4] - 为应对春节大客流 景区通过排满剧目场次、延长营业时间以及新增300多个临时岗位来保障游客体验 [5]

活动概述 - 由通州区委宣传部、区文旅局主办，北京大运河文化旅游发展有限公司协办，于新春佳节期间在通州举办河畔音乐会，提供独特的沉浸式文化体验 [1] - 活动因深受市民游客喜爱，主办方增加了大运河游船航次和演出场次，以满足更多观演需求 [1] 活动安排 - 演出时间为2月19日至23日，每日设有多个发船时段的演出 [3] - 每日安排三个主要发船及演出时段：11:30、14:00和18:30 [3] - 演出类型按日期轮换，涵盖戏曲演出、曲艺演出、文艺专场及“运河拾光”乐队表演 [3] - 登船地点位于运河西岸码头，具体信息需通过“北京通州大运河文化旅游景区”微信公众号获取 [3] 参与演出团体及阵容 - 主要演出团体包括：北京金榜艺苑艺术团、北京红祥剧团、“运河拾光”乐队、北京潞畅艺术团 [5][6][7][8] - 北京金榜艺苑艺术团成立于2010年，拥有演职人员49人，包含多名国家一级、二级演员，10余年间在北京开展超过两千场公益演出 [5] - 北京红祥剧团成立10余年，由票友与退休专业演员组成，现有成员60余人，行当与乐队配置齐全 [6] - “运河拾光”乐队由本地音乐爱好者组成，成员年龄横跨60后到90后，主打经典怀旧金曲 [7] - 北京潞畅艺术团成立于2019年，拥有演职人员15人，致力于深入基层开展公益演出并推广运河文化 [8] 演出内容与曲目 - 演出内容形式多样，涵盖戏曲、曲艺、音乐演奏、魔术、评书、小品、合唱及原创歌曲等 [9][10][11][12][13][14] - 曲艺演出节目单（北京金榜艺苑艺术团）包括对唱《花好月圆》、《中国脊梁》，西河大鼓《玲珑塔》，多种乐器演奏，天桥戏法，评书及京东大鼓等 [10] - 戏曲演出节目单（北京红祥剧团）包括京剧《沙家浜》、《杜鹃山》、《智取威虎山》，评剧《金沙江畔》，河北梆子《大登殿》，北京琴书，反诈小品及合唱等 [10][11][12] - “运河拾光”乐队演出节目单包含大量经典华语流行歌曲，如《至少还有你》、《后来》、《大海》、《光阴的故事》等超过20首曲目 [12][13] - 文艺专场演出节目单（北京潞畅艺术团）包括京东大鼓、原创及流行歌曲演唱、快板演奏等，曲目如《通州味儿》、《如愿》、《最浪漫的事》、《唱唱大运河》等 [13][14] 活动体验与号召 - 活动结合了泛舟千年运河欣赏水岸风光与观赏艺术演出，营造独特的浪漫与文化体验 [16] - 活动文案号召公众前来运河游船，邂逅这场别样的河畔音乐会 [16]

行业：文旅与休闲产业 - 春节期间，正定古城旅游市场呈现高度繁荣景象，大年初一古城内人流如潮，红灯笼高挂，营造出浓厚的节日氛围[1] - 当地通过融合非遗表演、沉浸式戏剧和特色民宿等多种业态，成功打造了深度文化体验产品，吸引了如太原游客郭嘉恒等外地游客专程到访[1][2][3] - 核心文化活动包括国家级非遗项目“常山战鼓”表演，规模达300多名鼓手，列队延伸400米，吸引了大量游客围观并互动[2] - 夜间经济表现活跃，荣国府推出了75分钟沉浸式夜游项目，包含8个轮番上演的节目，成功让游客从“拍照打卡”转变为深度“入戏”体验[3] - 特色民宿成为文旅体验的重要组成部分，“蕉林茶宿”等民宿通过举办《唐风宋韵》古城摄影展、提供手写攻略等方式，增强游客的历史文化沉浸感，并有效延长了游客停留时间[3][4] 公司/项目运营：正定古城文旅项目 - 项目成功组织了大型非遗展演，常山战鼓表演以雄浑的鼓点和庞大的表演阵容（300名鼓手，400米长队）成为吸引客流的核心亮点之一[2] - 荣国府景区运营了创新的沉浸式戏剧夜游产品，由演员扮演曹雪芹、王熙凤、贾宝玉等角色与游客实时互动，并设计了如“飞花令”、发放“金锞子”等环节，极大提升了游客参与度[3] - 民宿“蕉林茶宿”提供了增值服务，包括举办古城主题摄影展、提供由当地人咨询整理而成的手写版正定旅游攻略，旨在引导游客慢下来深度品味古城历史[4] - 整体运营通过“取景框”式的体验设计，串联了白天热闹的节庆活动、夜间沉浸式戏剧和静谧的文化民宿，为游客拼凑出完整的、包含喜庆年味与历史文脉的旅游体验[5]