投资评级 - 报告对天奈科技的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 公司2025年第三季度单壁碳管出货量环比翻倍，贡献利润增量，预计26年将维持高增长 [8] - 考虑到25年出货略低于预期，但26-27年单壁碳管放量高增可期，报告下调25年盈利预测，上调26-27年盈利预测 [8] - 基于单壁碳管放量弹性大且壁垒高，给予公司26年40倍市盈率，目标价78元 [8] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度营收3.5亿元，同比下滑11.8%，环比下滑8.9% [8] - 2025年第三季度归母净利润0.8亿元，同比增长18.3%，环比增长35.4% [8] - 2025年第三季度毛利率达40.2%，同比提升6.1个百分点，环比提升3.2个百分点 [8] - 2025年第三季度归母净利率为22.8%，同比提升5.8个百分点，环比提升4.5个百分点 [8] - 2025年第三季度期间费用率为17.1%，同比上升2.2个百分点，环比下降1.1个百分点 [8] - 2025年第三季度经营性净现金流0.9亿元，同比增长412.1%，环比增长18.5% [8] 多壁碳管业务 - 2025年第三季度多壁碳管浆料出货1.7万吨，环比持平 [8] - 2025年前三季度多壁碳管浆料出货超过5.3万吨，同比减少10% [8] - 预计2025年全年多壁碳管出货量超过7万吨，同比减少约15% [8] - 测算2025年第三季度多壁碳管单吨扣非利润约为0.3万元，环比略增 [8] 单壁碳管业务 - 2025年第三季度单壁碳管浆料出货约1600吨，环比翻倍 [8] - 2025年前三季度单壁碳管浆料出货约2600吨 [8] - 公司当前单壁碳管粉体产能为40吨，预计年底扩产至100吨（对应2.5万吨浆料） [8] - 预计2025年第四季度单壁碳管浆料出货达3000-4000吨，全年出货预计6000-7000吨 [8] - 预计2026年上半年粉体产能达130-140吨，2026年单壁碳管浆料出货预计4万吨 [8] - 单壁和四代产品单吨利润预计维持在1万元/吨以上，2026年有望贡献5亿元以上利润 [8] 财务预测与估值 - 预测公司2025年归母净利润为3.04亿元（原预期3.5亿元），同比增长21.51% [1][8] - 预测公司2026年归母净利润为7.13亿元（原预期5.6亿元），同比增长134.42% [1][8] - 预测公司2027年归母净利润为10.04亿元（原预期7.6亿元），同比增长40.89% [1][8] - 预测2025年每股收益为0.83元，2026年为1.94元，2027年为2.74元 [1][9] - 当前股价对应2025年市盈率为68.69倍，2026年为29.30倍，2027年为20.80倍 [1][9] - 预测2026年营业收入为25.50亿元，同比增长69.50% [1][9] - 预测2026年毛利率为45.83%，2027年为45.07% [9]

行业背景与会议信息 - 高工锂电年会暨十五周年庆典将于2025年11月18-20日在深圳举办 由高工锂电和高工产研主办 海目星激光总冠名 大族锂电特别赞助[2] - 会议聚焦固态电池产业化加速背景下的单壁碳纳米管规模放量趋势[2] 单壁碳纳米管产业化进展 - 天奈科技2025年1-8月固态/半固态电池客户碳纳米管浆料总出货1500吨 其中单壁产品占比70%[3] - 天奈科技上半年单壁浆料出货约1000吨 仅第二季度达800吨 预计三季度出货提升至1500-2000吨[3] - 公司预计2026年上半年单壁粉体产能达130-140吨 对应浆料规模达万吨级[3] - 天奈科技已与国轩高科、卫蓝新能源、太蓝新能源、清陶能源等固态电池企业合作 并进入海外市场与美国QuantumScape达成合作[4] - 道氏技术已向多家电芯客户批量供货单壁碳纳米管 并向头部锂电池企业及海外客户送样测试[5] - 山东碳寻规划2025年实现单壁粉体产能100吨/年 浆料1.3万吨/年 2026年粉体扩至400吨 2028年目标粉体1000吨/年[6] 产能扩张与资本布局 - 天奈科技"年产450吨单壁碳纳米管项目"分三期建设 一期150吨/年 二三期2025年底启动 2026年底总产能达450吨/年[5] - 美国天奈计划2026年投产万吨级碳纳米管浆料生产线 欧洲天奈计划2026年投产3000吨浆料生产线[5] - 道氏技术将原募集资金转投"年产120吨单壁碳纳米管项目" 总投资6亿元 建设周期三年[5] - 捷强装备以4690万元现金收购山东碳寻51%股权 切入单壁碳纳米管新材料赛道[2] 技术优势与需求驱动 - 单壁碳纳米管在固态电池正极添加量是液态体系的3-5倍 在硅碳负极和锂金属负极中为刚需材料[7] - 在钠电池中添加量比液态锂电池高出8-10倍 钠电池规模化商业化将释放需求弹性[7] - 单壁产品单吨利润为传统一代、二代产品的3倍以上[10] - 天奈科技推动单壁+多壁混合第四代产品认证 目标2025年出货1万吨[10] 应用拓展与市场前景 - 单壁碳纳米管应用延伸至机器人领域（电子皮肤、柔性传感器）和电子器件领域（低功耗、高速度碳基器件）[8] - 碳基电子器件市场预计5年内商业化 潜在规模达百亿美元级别[9] - 随着固态电池商业化提速 单壁碳纳米管使用量已显著超越多壁碳管 市场规模有望在未来三到五年急速扩大[11]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - Q2产品结构升级推动单吨盈利环比提升10%+ 单壁碳管业务即将进入放量阶段 预计全年出货7000吨 26年翻倍增长至近2万吨 [8] - 单壁碳管应用场景拓展至固态电池/钠电池/机器人/电子器件等领域 添加量较传统液态电池提升3-10倍 潜在市场规模达百亿美元 [8] - 经营性现金流显著改善 Q2单季度现金流0.8亿元 同比大增741% 环比增长261% [8] 财务表现 - 2025H1营收6.5亿元(同比+1.1%) 归母净利润1.2亿元(同比+1.1%) 毛利率35%(同比-1.7pct) [8] - Q2单季营收3.2亿元(同比-6.1% 环比-4.7%) 归母净利润0.6亿元(同比-5.1% 环比+0.8%) 毛利率37%(同比-1.8pct 环比+3.8pct) [8] - 上调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润3.5/5.6/7.6亿元 同比增速40%/61%/34% [8] 业务运营 - 2025H1碳管浆料总出货约3.7万吨 其中Q2出货1.8万吨(环比下降5%+) 主因减少一代低价产品订单 [8] - 产品结构持续优化 一代产品占比下降至30% 较24Q4下降近20pct 三代产品占比提升至40% [8] - 单壁碳管产能建设加速 当前产能40吨粉体(对应1万吨浆料) 年底将扩产至100吨粉体 Q3单月出货有望达1500-2000吨 [8] 盈利能力 - Q2产品均价提升至2万元/吨(环比+3%) 单吨扣非利润近0.3万元(环比提升10%+) [8] - 预计下半年传统产品单吨盈利维持0.3万元/吨 单壁碳管单吨利润达1万元/吨 显著高于传统产品 [8] - 毛利率预期持续改善 预测2025-2027年毛利率分别为37.82%/40.82%/42.05% [9] 估值指标 - 当前股价50.86元 对应2025-2027年PE分别为53.62x/33.33x/24.79x [1][9] - 总市值186.36亿元 市净率5.07倍 流通市值175.34亿元 [5] - ROE指标持续提升 预测2025-2027年摊薄ROE分别为10.84%/15.05%/17.09% [9]