行业与公司概述 * 纪要涉及的医药行业整体表现及多个细分领域，包括创新药、医疗器械、中药、原料药与CRO、血制品以及口服环肽药物等[1][2] * 具体提及的公司包括信达生物、中国生物制药、歌礼制药、莱凯医药、全性生物、乐普生物、春立医疗、迈普、迈瑞、开立、正德、英科、以岭药业、华润三九、康龙化成、普洛药业、天娱股份、天坛、泰邦、药明康德、凯莱英、九州药业、博腾、维亚生物等[1][3][4][5][6][7][9][10][13][14][27] * 全球制药公司方面提及默沙东、强生、礼来、安进、再生元等及其在研或已上市药物[3][4][17][19][23][24][26] 医药行业整体表现与投资机会 * 2025年初至今医药行业上涨13.69%，在31个一级行业中排名第15，但上周排名第26位，下跌6.88%，主要受基药和流感概念股调整以及传销持续调整影响[2] * 对医药行业尤其创新药前景依然看好，预计2026年整个产业链包括原料药、CRO、医疗设备等都有投资机会[2] * 创新药板块现底部反弹迹象，大市值公司跌幅普遍超过30%，中小市值公司跌幅甚至超过50%，是布局明年个股阿尔法的时机[1][4] * 礼来制药成为全球首家市值突破1万亿美元的制药企业，表明欧美医药板块仍具强劲增长潜力[4] 细分领域核心观点与论据 创新药 * 首推信达生物，现阶段空间和确定性较高[4] * 中国生物制药值得稳健型配置，业绩保持双位数增长，创新药数量不断增加[4] * 中小市值公司看好歌礼制药，其口服GLP-1美国临床二期数据将于12月公布，若数据优于礼来将有较大弹性[4] * 莱凯医药在增肌减脂领域表现优异，临床数据良好，有望获得对外授权[4] 医疗器械 * 三季度收入基本企稳，但利润端略有压力[5] * 高值耗材集采压力逐渐释放，创新驱动价值重估，例如骨科领域业绩恢复高增长，如春立医疗，神经外科企业迈普业绩优秀，新品放量迅速[5] * 医疗设备招投标数据持续复苏，技术升级和国际化是主要驱动力，例如迈瑞三季度收入转正，开立实现接近30%的增长[5][6] * 体外诊断政策扰动年底已逐渐出清，出海是主旋律，例如迈瑞海外本地化布局深入，新产业全产业链布局先进[6] * 低值耗材在关税影响下产业升级加快，国内企业快速进行海外产能布局，如正德在非洲建厂投入使用，英科年底将在印尼和越南投产[6] 中药 * 机构投资者关注度提升，中成指数筹码触底，基本面预计在今年三季度到四季度或最晚明年一季度见底[7] * 院内中成药企业恢复速度预计快于OTC普及类产品[7] * 年底至明年中成药板块或迎来多个明确催化因素，四类药品进入旺季，各地流感有抬头迹象，基药目录增补工作提速，预计年内发布基药目录管理办法[7][8] * 潜在受益标的包括以岭药业和华润三九，2026年是中药板块业绩修复之年，可能形成经营战略、筹码面、估值面及政策面共振[8][9] 原料药与CRO * 康龙化成临床前CRO业务受益于全球降息周期下中小型生物科技公司需求反弹，核心盈利来源是实验室化学到生命科学的一体化全流程CRO业务，预计2026年经调整归母净利润为21.2亿元，对应A股25倍市盈率，港股18倍市盈率[1][10][11] * 普洛药业原料药业务贡献最大毛利，三季度经历低点后四季度开始恢复增长，CDMO业务快速发展，预计2027年复合增速超过20%，当前对应2027年市盈率约14倍[1][11] 血制品 * 处于调整期但已有反转迹象，2025年第三季度院外白蛋白和静丙价格持续下滑，白蛋白价格已接近底部，静丙价格仍需观察[12] * 供给端承压因2024年采浆量增长14%明显高于需求增速，但2025年上半年采浆量增速已放缓至5%，预计全年维持，2026年供给将收紧[3][12][15] * 2025年上半年院内销量基本持平，仅略微下滑0.6%[12] * 高纯净产品推广有望带来增量，龙头企业已获相关批件共同开发市场[3][15] * 行业具周期调节属性和战略成长性，若形成寡头垄断有望平滑周期属性向成长属性切换[15][16] 口服环肽药物 * 多款口服环肽候选药物在自身免疫和代谢疾病领域取得积极临床数据，有望改变给药方式，提高患者依从性，重塑治疗格局[3][17][19][23] * 默沙东口服PCSK9抑制剂MK0,616是三环口服可利用环肽，在2B期和3期临床试验中均达到终点，有望彻底改变PCSK9抑制剂注射给药方式[17][19] * 强生口服IL-23受体拮抗剂GNG2,113是全球首款靶向IL-23受体的口服肽类拮抗剂，在三期临床试验中，第16周65%患者达到皮肤清除或基本清除，50%达到PASI90，安慰剂组分别为8%和4%，到24周持续改善，不良反应与安慰剂组类似[23][24] * GNG2,113在非头对头比较中，第24周PASI90应答率65%，IGA 0/1应答率显著高于阿普斯特和托法替尼[25] * GNG2,113具适应症拓展潜力，在溃疡性结肠炎2B实验中显示较好疗效和安全性，已推进到三期临床，并开展银屑病关节炎及克罗恩病研究，强生已向FDA提交上市申请，预测所有适应症年销售峰值有望超过50亿美元[26] * 环肽类药物分子修饰、工艺开发及规模化生产难度高，对CDMO及CRO企业提出更高要求，国内头部CRO企业如药明康德、康龙化成等深耕该领域并深度参与全球研发生产，预计2026年多款环肽新药商业化上市为产业链带来机遇[27] 其他重要内容 * 天娱股份2025年上半年增长良好，受益于产业周期向上拐点，非沙坦原料药持续超预期，本土市场制剂一体化业务加速增长，CDMO业务带来新增量，预计全年利润3亿元，明年至少增加1亿元，对应30%以上利润增速，目前估值对应2026年PE为20倍[3][13][14] * 心血管疾病是中国城乡居民第一位死亡原因，占死因构成40%以上，当前降脂方案存在短板，他汀类药物剂量倍增时LDL-C水平仅降低6%，联合依折麦布也只能进一步降低18%~20%[18][19] * 银屑病全球患者约1.25亿，中国中重度患者约500万，传统系统治疗疗效有限或不良反应风险高，生物制剂成本高、不良反应多，患者常中断治疗[20][21][22]

文章核心观点 - 口服环肽药物在多个治疗领域展现出重磅潜力，有望凭借口服便利性优势重塑现有治疗格局 [11][13][18] - 默沙东口服PCSK9抑制剂Enlicitide和强生口服IL-23拮抗剂JNJ-2113临床数据积极，销售峰值分别有望超过50亿美元 [26][33][41] - 环肽药物分子设计超越传统药物五原则，技术壁垒高，国内CXO产业链有望凭借合成平台和cGMP资质充分受益 [11][42][44] 行情回顾 - 本周中信医药指数下跌6.76%，跑输沪深300指数2.99个百分点，在30个一级行业中排名第25位 [7] - 涨幅前十股票包括海南海药(23.78%)、*ST长药(19.65%)、*ST苏吴(15.46%)等，跌幅前十包括金迪克(-25.54%)、海辰药业(-23.20%)等 [7][58] 板块观点和投资主线 - 创新药行业从数量逻辑向质量逻辑转换，看好差异化和国际化管线 [9] - 医疗器械领域影像设备招投标回暖，发光集采加速国产替代，骨科集采后恢复增长 [9][43][44] - 创新链(CXO+生命科学服务)海外投融资回暖，产业周期趋势向上 [9] - 特色原料药行业成本端改善，专利到期带来新增长机会 [9][54][57] - 中药板块关注基药目录、国企改革和医保解限机会 [10][52] - 药房板块受益处方外流提速和竞争格局优化 [10][50] - 医疗服务板块反腐集采净化环境，民营医疗竞争力提升 [10][51] 口服环肽药物专题 - 环肽药物分子量可突破至<1000Da，LogP范围7.5-10，突破传统小分子药物五原则限制 [11] - 他汀类药物存在"6%效应"，剂量倍增时LDL-C降幅仅6%，联用依折麦布仅额外降18-20% [14] - PCSK9单抗药物需每两周皮下注射，依从性差导致Evolocumab和Alirocumab销售爬坡缓慢 [20][24] - 默沙东Enlicitide在IIb期研究中30mg剂量组LDL-C降低60.9%，80.5%-90.8%患者达到控制目标 [26] - 强生JNJ-2113在III期研究中第16周65%患者达到IGA0/1，50%达到PASI90，第24周提升至74%和65% [33][36] - JNJ-2113在银屑病、溃疡性结肠炎等适应症年销售峰值预计超50亿美元 [41] 产业链受益公司 - 国内CXO企业药明康德(市值2780.9亿元)、康龙化成(518.5亿元)等具备多肽合成平台优势 [42] - 环肽药物对CDMO企业合成技术、制剂能力要求更高，头部CXO企业有望充分受益 [44] - 医疗器械企业归创通桥神经介入产品借集采放量，2021-2024年收入CAGR达131% [48]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级，但对多个细分领域及具体公司给出了积极展望和“推荐”评级 [12][14][66][75][86][87] 核心观点 - 专题核心观点：多款口服环肽药物展现出重磅炸弹潜力，其产业链有望充分受益 [1][15][65] - 整体核心观点：医药行业各细分板块呈现结构性机会，创新药向“产品为王”阶段转换，医疗器械、CXO、中药、药房、医疗服务等多个领域均存在积极驱动因素 [12][14][66][77][79] 行情回顾总结 - 本周中信医药指数下跌6.76%，跑输沪深300指数2.99个百分点，在30个一级行业中排名第25位 [8] - 本周涨幅前十的股票包括海南海药（23.78%）、*ST长药（19.65%）、*ST苏吴（15.46%）、瑞迈特（13.89%）、京新药业（10.27%）等 [6][8] - 本周跌幅前十的股票包括金迪克（-25.54%）、海辰药业（-23.20%）、特一药业（-22.29%）、漱玉平民（-21.85%）、鹭燕医药（-21.13%）等 [6][8] 板块观点与投资主线 创新药 - 看好国内创新药行业从数量逻辑向质量逻辑转换，迎来产品为王阶段 [12] - 2025年建议重视国内差异化和海外国际化的管线，关注百济神州、信达生物、康方生物等公司 [12] 医疗器械 - 医疗设备招投标量回暖，设备更新持续推进，关注迈瑞医疗、联影医疗等 [12] - 发光集采加速国产替代，出海深化，关注迈瑞医疗、新产业等 [12][68] - 骨科集采后恢复较好增长，神经外科集采后放量和进口替代加速，关注爱康医疗、春立医疗、迈普医学等 [12][67] - 低值耗材海外去库存影响出清，国内产品迭代升级，关注维力医疗等 [12][71][72] 创新链（CXO+生命科学服务） - 海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，产业周期趋势向上 [12] - 生命科学服务行业需求有所复苏，供给端出清，长期看国产替代依旧是大趋势 [12][76] 医药工业（特色原料药） - 行业成本端有望改善，迎来新一轮成长周期 [12] - 关注重磅品种专利到期带来的新增量，以及纵向拓展制剂的企业，如同和药业、天宇股份、华海药业 [12][84] 中药 - 投资主线包括基药目录预期、国企改革、医保目录解限品种及OTC企业等 [14][78][80] - 建议关注昆药集团、康缘药业、康恩贝、片仔癀、同仁堂等公司 [14][80] 药房 - 处方外流或提速，竞争格局有望优化，坚定看好药房板块投资机会 [14][77] - 建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民等上市连锁药房 [14][77] 医疗服务 - 反腐和集采净化市场环境，民营医疗综合竞争力有望提升 [14][79] - 建议关注固生堂、华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科等细分赛道龙头 [14][79] 血制品 - 十四五期间浆站审批倾向宽松，行业中长期成长路径清晰 [14] - 建议关注天坛生物、博雅生物 [14] 本周专题：口服环肽药物 环肽药物优势 - 环肽药物设计超越传统药物五原则（如分子量可＜1000Da，LogP可达7.5-10），具备更好的成药性 [15][16] - 环化修饰提升了口服给药的可行性，在慢性病领域相比注射制剂更具便利性优势 [15][19] 口服PCSK9抑制剂（MK-0616） - 他汀类药物降脂效果受限于“6%效应”，即使联用依折麦布，LDL-C降幅也有限 [20][22] - PCSK9是调控LDL-C的重要靶点，但已上市注射剂（如Evolocumab、Alirocumab）因需频繁注射，患者依从性差，销售爬坡缓慢（如Repatha 2024年销售额22.2亿美元） [26][30][31][34] - 默沙东的口服环肽PCSK9抑制剂MK-0616（Enlicitide）III期研究达到终点，IIb期研究显示其可显著降低LDL-C水平（30mg剂量组降低60.9%） [35][43] - MK-0616有望重塑降脂治疗格局 [20][23][29] 口服IL-23拮抗剂（JNJ-2113） - 银屑病全球患者约1.25亿人，中国重度患者约500万，现有生物制剂存在治疗中断普遍的问题 [44][46] - 强生/Protagonist的口服环肽IL-23拮抗剂JNJ-2113（Icotrokinra）III期数据积极，第16周时65%患者达到IGA0/1，50%达到PASI90，已向FDA提交新药申请 [49][52][54][62] - JNJ-2113在所有适应症（银屑病、银屑病关节炎、溃疡性结肠炎、克罗恩病）的年销售峰值有望超过50亿美元 [62] 产业链受益 - 环肽药物研发生产难度大，对CDMO企业要求高，国内头部CXO企业（如药明康德、康龙化成、凯莱英等）有望凭借技术平台和合规经验充分受益 [64][65] 行业与个股事件 - 泽安生物与GSK达成肿瘤领域合作，首付款5000万美元 [89] - 片仔癀创新药PZH2108片完成IIa期临床试验首例受试者入组 [89] - 迈瑞医疗发布启元超声大模型，提升诊断效率和准确性 [89]