报告投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并予以维持 [11] 核心观点 - 报告核心观点聚焦于三大方面：1）9月建筑央企订单呈现改善迹象，固定资产投资降幅收窄；2）10月实物工作量指标环比有所改善；3）财政资金额度前置，为年底实物工作量推进提供支撑 [3][6] 投资与订单 - 10月制造业PMI环比回落幅度较大，行业景气度边际走弱，持续位于50%以下波动；建筑业PMI为49.1%，同比减少1.3个百分点，环比减少0.2个百分点，但业务活动预期指数环比增长3.6个百分点至56.0% [6][20] - 9月固定资产投资完成额为4.5万亿元，同比减少7.1%；制造业固定资产投资为3.2万亿元，同比减少1.8%；1-9月累计固定资产投资完成额为37.2万亿元，同比减少0.5%；制造业累计固定资产投资为21.0万亿元，同比增加4.0% [7][23][25] - 9月狭义基建投资单月下滑4.6%，降幅环比收窄1.3个百分点；广义基建投资单月下滑4.0%，降幅环比扩大0.8个百分点 [7][27] - 基建分项中，9月电力类投资单月下滑2.4%，为2022年来首次转负；交运类投资单月下滑4.6%，降幅环比收窄0.8个百分点；铁路运输业和道路运输业投资单月增速分别转正至2.3%和0.9% [7][32] - 2025年第三季度主要建筑央企订单合计同比增长5.02%，增速较第二季度加快；上半年累计订单同比增长1.23% [7][42] - 第三季度境内订单方面，中国化学、中国铁建单季度国内订单增速分别达到18.11%、9.38%；境外订单方面，中国铁建、中工国际、中材国际实现单季度境外订单翻倍以上增长 [7][44] 实物工作量 - 1-9月水泥产量同比下滑5.2%，降幅较前8月扩大0.4个百分点；9月单月水泥产量同比下滑8.6%，降幅环比扩大2.4个百分点 [8][50] - 10月22日至10月28日当周，全国水泥出库量282.65万吨，环比上升8.0%，年同比下降15.1%；基建水泥直供量167万吨，环比上升5.7%，年同比下降9.2% [8][50] - 同期506家混凝土搅拌站发运量为159.80万方，周环比增加6.34%，同比增加15.39% [8][50] 项目资金 - 截至10月28日，样本建筑工地资金到位率为59.7%，周环比上升0.08个百分点；其中非房建项目资金到位率为61.15%，周环比上升0.09个百分点；房建项目资金到位率为52.81%，周环比上升0.05个百分点 [9][57] - 9月新增专项债发行超4191亿元，其中特殊新增专项债发行2350亿元；截至10月31日，新增专项债发行进度达到90% [9][59] - 截至10月31日，当周专项债新增发行1549亿元，年初以来累计发行39646亿元，同比多发行681亿元，累计发行进度90%，同比慢9.8个百分点 [9][59] - 2025年专项债主要投向市政和产业园区基础设施（27.4%）、交通基础设施（18.0%）、土地储备（15.1%）[65][67][68] - 截至2025年10月31日，特殊再融资专项债发行20124亿元，其中用于置换隐性债务资金19851亿元（占比99%），用于置换存量债务专项债为274亿元（占比1%）[9][69][70] - 2025年用于置换隐性债务的专项债发行规模前四的省份为江苏省（2511.0亿元，占比12.7%）、湖南省（1288.0亿元，占比6.5%）、山东省（1255.0亿元，占比6.3%）、河南省（1161.1亿元，占比5.9%）[79][82][84]

投资评级 - 行业投资评级为看好，并维持此评级 [9] 核心观点 - 9月狭义基建投资单月下滑幅度收窄，但广义基建投资因电力类投资转负而降幅扩大 [2][6][13] - 基建投资三大分项单月增速均为负，其中交运与水利投资降幅小幅收窄，电力类投资自2022年来首次转负 [13] - 9月水泥产量下滑幅度扩大，施工活动暂未展现旺季特征 [13] - 2026年政府债额度将提前下达，重点支持重大战略和重点项目，需关注重大项目推进及重点区域建设带来的景气度提升 [13] 行业数据总结 整体基建投资表现 - 1-9月狭义基建投资累计13.8万亿元，同比增长1.1%，增速环比减少0.9个百分点 [2][6][13] - 1-9月广义基建投资累计18.8万亿元，同比增长4.5%，增速环比减少1.4个百分点 [2][6][13] - 9月单月狭义基建投资额为1.8万亿元，同比减少4.6%，降幅环比收窄1.3个百分点 [13] - 9月单月广义基建投资额为2.5万亿元，同比减少4.0%，降幅环比扩大0.8个百分点 [13] 分项投资表现 - 9月电力类投资单月下滑2.4%，增速环比转负 [13] - 9月交运类投资单月下滑4.6%，降幅环比收窄0.8个百分点；其中铁路运输业投资单月增长2.3%，增速转正，道路运输业投资单月增长0.9%，增速转正 [13] - 9月水利类投资单月下滑14.6%，降幅环比收窄0.1个百分点；其中水利管理业投资单月下滑22.4%，降幅收窄7.5个百分点，公共设施管理业投资单月下滑12.4%，降幅扩大0.8个百分点 [13] - 1-9月电力类投资增长15.3%，增速环比减少3.5个百分点 [13] - 1-9月交运类投资增长1.6%，增速环比减少1.1个百分点；铁路运输业投资增长4.2%，道路运输业投资下滑2.7% [13] - 1-9月水利类投资下滑2.4%，降幅环比扩大2.2个百分点；水利管理业投资增长3.0%，公共设施管理业投资下滑2.8% [13] 水泥用量与施工情况 - 1-9月水泥产量同比下滑5.2%，降幅较前8月扩大0.4个百分点 [13] - 9月单月水泥产量同比下滑8.6%，降幅环比扩大2.4个百分点 [13] - 10月8日至14日，全国水泥出库量252.85万吨，周环比上升7.7%，但年同比下降22.3% [13] - 同期基建水泥直供量155万吨，周环比上升4.0%，年同比下降12.4% [13] - 506家混凝土搅拌站发运量为149.68万方，周环比增加3.04%，同比增加4.45% [13] 政府债发行与项目资金支持 - 截至10月17日，专项债累计发行36973亿元，同比多发行730亿元，发行进度84%，同比慢8.9个百分点 [13] - 特殊再融资债累计发行19895亿元，同比多发行18762亿元，发行进度99% [13] - 超长期特别国债累计发行12180亿元，同比多发行2980亿元，发行进度93.7%，同比快1.7个百分点 [13] - 2026年政府债额度将提前下达，限额重点支持党中央、国务院确定的重大战略和重点项目 [13]

全球经济重塑与投资策略 - 全球经济正在重塑 主要经济体表现强韧 但政策不确定性引发市场剧烈波动 [1] - 政府债券市场受债务上升和通胀忧虑冲击 波动加剧 投资者可能要求长债提供更高补偿 [1] - 关键策略是从美国市场分散至欧洲及新兴市场债券 [1] - 央行降息预期为全球股票带来机遇 聚焦欧洲国防开支 美国放宽监管 日本企业管治改革及"印度制造"倡议 [1] 美国经济展望 - 美国实质GDP增长将从2023-2024年的近3%放缓至2025年的1.6% 主要源于私人需求转弱 [2] - 加征关税将推升物价 削弱消费信心及开支 平均约15%的关税将造成经济损失并导致通胀短暂回升 [2] - 美联储预期将在2025年下半年降息三次 [2] 地缘政治与投资分散 - 地缘政治环境更具争议性 美国关税政策及减少对欧洲安全的承诺导致紧张局势升温 [3] - 欧洲可能更团结一致 寻求通过新贸易协议分散贸易伙伴 [3] - 投资者将继续分散投资于美国以外资产 对欧洲资产尤其有利 [3] 资产配置策略 - 企业表现强韧 预期不会出现盈利衰退 美联储降息预期支持略为积极的资产配置 [4] - 看好环球股票 专注于估值和定价能力 同时看好商品 黄金及对冲工具配置 [4] - 基建投资可提供稳定现金流 货币多元化配置相当重要 [4] 债券市场展望 - 投资者将对美国国债要求更高溢价 长债收益率将继续受压 [5] - 央行降息支持短债 推动收益率曲线走斜 利好欧洲及新兴市场债券 [5] - 偏好欧元投资级别信贷 尤其是金融及后偿信贷 [5] 股票市场展望 - 股票可能录得低单位数回报 但轮换趋势将持续 [6] - 欧洲市场吸引力成为结构性主题 利好估值吸引的中小型股 [6] - 青睐内需主导行业及服务业 聚焦美国放宽监管 欧洲国防和基建 日本交易所改革 [6] 新兴市场机遇 - 新兴市场股票将受追捧 印度及东盟成为环球供应链绕道主要受惠者 [7] - "印度制造"计划吸引跨国企业进驻 尤其是国防及资讯科技领域 [7] - 这些市场是制造业枢纽和增长引擎 有望把握结构性转变及消费者基础扩大机遇 [7] 实物及另类资产配置 - 地缘经济环境促使投资者通过私募资产分散投资 有利稳健的本土主题 [8] - 私募债权及基建是最吸引领域 私募债权受惠于直接贷款及集资 基建吸引抗通胀投资者 [8]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [10] 报告的核心观点 - 4月狭义基建投资1.7万亿元，同比增加5.8%，增速环比减少0.1pct，广义基建投资2.2万亿元，同比增加9.8%，增速环比减少0.9pct，在中央与地方财政共同支持下，预计全年基建投资将保持稳健增长 [1][7][9] 根据相关目录分别进行总结 4月狭义基建投资情况 - 4月狭义基建增速环比下降，水利投资同比增加6.1%，交通投资同比增加4.1%，铁路投资增速环比提升，道路与水利投资增速环比下降；4月狭义基建投资1.7万亿元，同比增加5.8%，增速环比减少0.1pct；1 - 4月累计狭义基建投资4.9万亿元，同比增加5.8%，增速环比持平 [12] 4月广义基建投资情况 - 4月广义基建投资2.2万亿元，同比增加9.8%，增速环比减少0.9pct，电力投资增速环比略有下降，但仍处较高位置；1 - 4月累计广义基建投资6.6万亿元，同比增加10.2%，增速环比减少0.2pct [12] 实物工作量情况 - 1 - 4月水泥产量同比下滑2.8%，下滑幅度较前三月有所扩大；5月7日 - 5月13日全国水泥出库量358.35万吨，环比上升7.48%，年同比下降21.24%，基建水泥直供量192万吨，环比上升3.78%，年同比下降1.05%；4月挖掘机主要制造企业共销售挖掘机22142台，同比增长17.6%，其中国内销量12547台，同比增长16.4%，5月沥青开工率边际改善 [12] 专项债发行情况 - 1 - 4月专项债发行相比去年同期有所加快，带动基建投资稳健增长；截止5月17日，专项债年初以来累计发行13680亿元，同比多发5122亿元，累计发行进度30%，同比快9.1pct；2025年拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，比上年增加5000亿元 [12]