投资评级 - 维持"强烈推荐"评级 [2] 核心观点 - 华鲁恒升短期业绩承压，主要因主要产品价格整体偏低，但新项目建设持续推进，为公司后续发展提供新动能 [1][2] - 公司前3季度实现营业收入235.52亿元，同比下降6.46%，归母净利润23.74亿元，同比下降22.14% [1] - 第3季度单季实现营业收入77.89亿元，同比下降5.07%，归母净利润8.05亿元，同比下降2.38% [1] - 公司充分发挥"一头多线"循环经济柔性多联产优势，不断提升降本增效能力，未来新产品相继落地有望提升盈利能力 [2] 财务业绩分析 - 前3季度新能源新材料相关产品销量同比增长14%，但营收同比下滑6% [1] - 化学肥料销量同比增长35%，营收同比增长11% [1] - 有机胺系列产品销量同比增长1%，营收同比下滑6% [1] - 醋酸及衍生品销量同比增长2%，营收同比下滑17% [1] - 产品销量增长未能抵消价格降幅，拖累整体业绩增长 [1] 项目进展与未来发展 - 酰胺原料优化升级项目已建成投产，20万吨/年二元酸项目接近收尾阶段 [2] - 荆州基地的BDO和NMP一体化项目均已接近收尾 [2] - 多个储备项目已启动前期准备工作，为公司后继发展提供新动能 [2] - 公司正加快结构调整和优化产业布局，推动传统产能改造升级，积极发展合成气下游深加工项目 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年归母净利润为34.71亿元，对应EPS为1.63元，当前股价对应P/E为15倍 [2] - 预测2026年归母净利润为38.14亿元，对应EPS为1.80元，当前股价对应P/E为14倍 [2] - 预测2027年归母净利润为41.49亿元，对应EPS为1.95元，当前股价对应P/E为13倍 [2] - 预测2025年营业收入为332.29亿元，同比下降2.91% [3] - 预测2026年营业收入为347.95亿元，同比增长4.71% [3] - 预测2027年营业收入为366.20亿元，同比增长5.24% [3] 公司概况与市场数据 - 华鲁恒升是多业联产的现代化工企业，主要产品为肥料、多元醇、有机胺、醋酸及衍生品、己二酸及中间品等 [4] - 公司总市值为536.54亿元，流通市值为535.59亿元 [4] - 52周股价区间为27.99元至19.88元，52周日均换手率为1.27% [4]

**行业与公司** 煤化工行业 华鲁恒升[1][2][3] **行业挑战与现状** - 煤化工行业面临产能扩张与需求低迷挑战 导致库存累积和价格下跌 行业整体盈利能力较差[2][5] - 尿素新增产能压力巨大 2026年预计新增1000万吨产能 国内需求量约7000万吨[5] - 行业开工率较低 例如DMF行业开工率仅约50%[9] - 多数产品盈利状况不佳 企业挣扎在盈亏平衡线附近[15] **华鲁恒升竞争优势与表现** - 公司下游产品分散且覆盖面广 受益于反内卷政策[2][6] - 通过降本增效实现利润兑现 季度底部利润约7亿元 2025年全年底部利润预计约30亿元[19] - 德州技改2027年中建成 预计增厚底部利润7~8亿元 尿素新增产能总增幅可达10亿元 2026年底或2027年初底部利润可能达40亿元[19] - 拥有柔性生产平台 可保证多品类产品中始终有盈利较好的产品[18] - 估值处于历史底部 现金流稳健 在PPI上行周期中具备超额收益潜力[3][16] **细分产品市场分析** - 尿素：行业开工率80%-85% 未来供给增速5%-7% 若供给端受限且需求保持增长 供需关系将趋于健康[6] - 醋酸：需求受益于下游PTA和EVA出口强劲 行业底部但华鲁保持稳定利润[8] - DMF：无新增产能 头部企业协同效应较强 整体微利 企业可能将产能倾斜至盈利更好的二甲胺和三甲胺产品[9] - 草酸：传统领域恢复 新能源和电子行业需求增加 2024年井喷式增长 2025年1-7月继续保持双位数增长[10][11] - DMC：需求结构变化 新能源和3C产品需求提升 但面临较多新增产能 预计2026年初行业接近扩产尾声 2027年可能出现拐点[12] - 多元醇：扩产接近尾声 下游需求稳定并维持双位数增长 消化现有产能后有望迎来新看点[13] - 己内酰胺到尼龙6产业链：PA6扩张速度领先于己内酰胺 价格下降后具备相对优势 有助于消化新增产能[14] **其他重要内容** - 需关注2026年固定床产能退出政策及地方政府指标调整的影响[2][6][7] - 荆州基地发展核心在于扩充附加值更高的精细化工品种 如TDI、甲酸和BDOMT等[17] - 反倾销政策对新增产能较多的煤化工行业具有重要影响力[15] - 鲁西化工产品布局包括75万吨丁辛醇、双70万吨CPL和PA6、40万吨甲酸等 是化工周期启动时的弹性配置标的[20][21] - 煤化工行业底部价格和利润已较清晰 投资需关注政策及需求变化带来的产品价格弹性[22]

报告行业投资评级 - 基础化工、石油化工、交通运输仓储行业评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 化工企业近期事故频发，影响己内酰胺等化工品供应，后续高危化工反应项目审批和生产监管将趋严，头部企业保障存量高危装置有序生产 [1] - 尼龙性能优异、下游应用广泛，建议关注尼龙及特种尼龙产业链，如聚合顺、台华新材等；MXD6实现国产替代，建议关注七彩化学、中化国际等 [2] - 己内酰胺用于制备尼龙6，我国现有产能710万吨/年，事故或影响5.6%供应，建议关注鲁西化工、华鲁恒升、恒逸石化等 [3] - 投资建议包括持续看好“三桶油”及油服板块、国产替代趋势下的材料企业、地产链及龙头公司、维生素及蛋氨酸板块，并给出对应建议关注企业 [3] 根据相关目录分别进行总结 本日化工品行情回顾 石油石化 - 炼化化纤产品价格有不同表现，如布伦特原油最新价67美元/桶、近一月均价65美元/桶、30日涨跌幅5.1%等，各产品有对应代表上市公司 [10] - 展示原油运输指数及波罗的海干散货指数、上海出口集装箱运价指数相关图表 [12] 基础化工 - 煤化工产品价格多数下跌，如环渤海动力煤秦皇岛（5500K）最新价670元/吨、近一月均价670元/吨、30日涨跌幅0.0%等，各产品有对应代表上市公司 [15] - 化肥产品价格有涨有跌，如复合肥最新价3187元/吨、近一月均价3191元/吨、30日涨跌幅 -0.4%等，各产品有对应代表上市公司 [17] - 农药产品价格波动不一，如草甘膦最新价23800元/吨、近一月均价23607元/吨、30日涨跌幅1.9%等，各产品有对应代表上市公司 [18] - 聚氨酯产品价格有变化，如纯MDI最新价17500元/吨、近一月均价17858元/吨、30日涨跌幅0.6%等，各产品有对应代表上市公司 [20] - 钛白粉产品价格有不同情况，如钛精矿最新价2217元/吨、近一月均价2217元/吨、30日涨跌幅0.0%等，各产品有对应代表上市公司 [25] - 硅产品价格多数下跌，如金属硅最新价8620元/吨、近一月均价9062元/吨、30日涨跌幅 -10.6%等，各产品有对应代表上市公司 [36] - 饲料及添加剂产品价格有变动，如维生素A最新价68元/公斤、近一月均价70元/公斤、30日涨跌幅 -10.0%等，各产品有对应代表上市公司 [41] 新材料 - 新能源材料产品价格多数下跌，如碳酸锂最新价58267元/吨、近一月均价60728元/吨、30日涨跌幅 -12.2%等，各产品有对应代表上市公司 [43] - 半导体材料产品价格有不同表现，如电子级双氧水G5级最新价3800元/吨、近一月均价4583元/吨、30日涨跌幅 -52.5%等，各产品有对应代表上市公司 [49]