投资评级 - 报告对蓝思科技的投资评级为“买入” [1] 核心观点 - 公司业绩基本盘稳固，消费电子业务受益于大客户新品周期驱动高增长 [2][3] - 新业务多点开花，AI端侧硬件及人形机器人业务构筑清晰的第二、三成长曲线 [3] - 公司系AI端侧核心个股，发展前景被看好 [3] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入207.02亿元，同比增长19.24%，环比增长30.23% [2] - 第三季度归母净利润为17.00亿元，同比增长12.58%，环比大幅增长138.10% [2] - 第三季度扣非归母净利润为17.63亿元，同比增长22.67%，环比大幅增长213.70% [2] - 2025年前三季度累计营业收入为536.63亿元，同比增长16.08% [2] - 前三季度累计归母净利润为28.43亿元，同比增长19.91% [2] - 前三季度累计扣非归母净利润为27.03亿元，同比增长28.72% [2] 消费电子业务分析 - 2025年第三季度全球智能手机市场出货量同比增长4%，其中苹果同比增长9%，为前五大品牌中增长最快 [3] - 公司持续巩固在玻璃、陶瓷、蓝宝石及金属等外观件、结构件与功能模组市场的领先地位 [3] - 公司完成了多款年度旗舰手机的研发和量产准备，并配合头部客户量产了多款新品高端机型金属中框 [3] - 三季度末大客户新机发布后市场反应超出预期，新机持续热卖 [3] - 公司作为大客户外观件、结构件的长期核心供应商，将受益于份额提升、新机加单和技术创新带来的价值量提升 [3] 新业务发展态势 - 在AI端侧硬件方面，公司作为核心供应商深度参与新一代AI硬件产品的原型开发与设计阶段 [3] - 公司为北美头部客户最新热销的AI眼镜提供了精密结构件、光学部件、声学模组等核心部件 [3] - 后续将开展软板SMT、无线充电模组、充电盒组装及整机组装业务 [3] - 在人形机器人方面，公司已构建从核心部件到整机组装的垂直整合平台 [3] - 公司已成功进入北美及国内头部机器人供应链，关节模组、灵巧手、结构件已批量交付 [3] - 公司人形机器人、四足机器人整机组装规模位居行业前列，预计全年出货人形机器人3000台，四足机器狗10000台以上 [3] - 公司初步成为最大的具身智能硬件制造平台之一 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年归母净利润为50.94亿元，对应市盈率32.00倍 [3][4] - 预计2026年归母净利润为70.57亿元，对应市盈率23.10倍 [3][4] - 预计2027年归母净利润为80.63亿元，对应市盈率20.22倍 [3][4] - 预测2025年营业收入为905.26亿元，同比增长29.5% [4] - 预测2026年营业收入为1114.55亿元，同比增长23.1% [4] - 预测2027年营业收入为1310.79亿元，同比增长17.6% [4] - 预测2025-2027年毛利率将稳定在15.9%至16.3%之间 [4] - 预测净资产收益率将从2025年的8.9%提升至2027年的11.6% [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，下调目标价至 40.30 港币 [1][4][6] 报告的核心观点 - 比亚迪电子 1Q25 财报显示营收 369 亿元同增 1%，毛利率 6.3%同减 0.6pp，归母净利 6.2 亿元同增 2%，产品结构改善不及预期下调目标价，但估值有吸引力维持“买入”评级 [1] - 2025 年公司成长来自北美大客户业务和汽车业务，前者平板组装收入持续增长、手机结构件利润或新增 5 亿元，后者深化与母公司合作、利润或新增 6 亿元 [2] - 新型智能产品业务中“数据中心 + 机器人”或成新增长驱动，数据中心业务 25 年贡献 30 - 50 亿收入，机器人业务或成“智能化生态”重要一环 [3] - 因零部件和新型智能产品业务展望弱于预期，下调 25/26/27 年营收预测 2%/4%/4%，因新增股权激励费用和数据中心研发投入，上调期间费用率 0.5pp/0.5pp/0.5pp [11] 根据相关目录分别进行总结 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|129,957|177,306|195,792|208,948|226,109| |+/-%|21.24|36.43|10.43|6.72|8.21| |归属母公司净利润 (人民币百万)|4,041|4,266|5,027|6,067|6,940| |+/-%|117.56|5.55|17.86|20.68|14.38| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.79|1.89|2.23|2.69|3.08| |ROE (%)|14.71|13.82|14.67|15.79|16.04| |PE (倍)|16.47|15.60|13.24|10.97|9.59| |P/B (倍)|2.27|2.05|1.84|1.63|1.45| |EV/EBITDA (倍)|9.61|4.24|6.42|5.41|3.97|[5] 基本数据 - 目标价 (港币)：40.30 - 收盘价 (港币 截至 4 月 28 日)：31.80 - 市值 (港币百万)：71,652 - 6 个月平均日成交额 (港币百万)：913.50 - 52 周价格范围 (港币)：24.85 - 61.55 - BVPS (人民币)：14.38 [7] 盈利预测调整 - 考虑公司对 25 年零部件业务以及新型智能产品业务的展望弱于预期，下调 2025/2026/2027 年营收预测 2%/4%/4% - 考虑公司新增股权激励费用以及针对数据中心产品投入更多研发，上调 2025/2026/2027 年期间费用率 0.5pp/0.5pp/0.5pp - 调整后预期 2025/2026/2027 年归母净利润分别为 50.3/60.7/69.4 亿元（前值：57.9/68.5/78.1 亿元） [11] 估值对比表 |股票代码|公司名称|交易货币|收盘价|市值（十亿元）|PE (x) 2025E|PE (x) 2026E|PB (x) 2025E|PB (x) 2026E|年初至今股价变动| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |601231 CH|环旭电子|RMB|13.40|29.4|14.09|11.73|1.52|1.39|-18.8%| |300433 CH|蓝思科技|RMB|20.58|102.5|19.40|15.43|1.96|1.81|-6.0%| |002475 CH|立讯精密|RMB|30.95|224.3|13.03|10.75|2.63|2.14|-24.1%| |601138 CH|工业富联|RMB|18.00|357.5|11.67|10.03|2.07|1.83|-16.3%| |2018 HK|瑞声科技|HKD|35.75|42.8|16.44|13.86|1.57|1.35|-4.7%| |平均值| - | - | - | - |14.93|12.36|1.95|1.70| - | |0285 HK|比亚迪电子|HKD|31.80|71.7|13.24|10.97|1.84|1.63|-24.4%|[14] 盈利预测 包含利润表、现金流量表、资产负债表等多方面数据，展示了 2023 - 2027 年各指标情况，如营业收入、销售成本、毛利润、经营活动现金流等 [18]