纪要涉及的行业和公司 - **行业**：户外运动行业 - **公司**：迪卡侬、REI、K - Star Sports、亚玛芬集团（旗下品牌有萨洛蒙 Salomon、Wilson、始祖鸟 ARC'TERYX、Atomic、Peak Performance）、波司登 纪要提到的核心观点和论据 户外运动行业 - **兴起原因**：疫情后旅游限制和远距离出行不便，近郊露营等户外活动成新社交方式，满足精神需求且提供安全社交环境；2019 年中国人均 GDP 突破 1 万美元，经济基础提升带来更多精神需求，推动小众运动兴起[2] - **特点**：非竞技性、弱对抗、强社交，注重人与人互动，适合女性参与，更关注体验和审美[3] - **发展历程**：美国二战后户外运动发展，1996 年后进入成熟期；日本 1960 - 1980 年快速发展，2001 年热度下降后因社交网络普及有新变化；中国 2019 年人均 GDP 破 1 万美元后爆发，小众户外活动兴起[5] - **市场现状及趋势**：中国户外消费市场高速成长，高线城市轻中年人群是主力，高端户外品牌渗透率未达奢侈品水平但受青睐，男性消费需求增加；2025 年亚玛芬将优化门店布局、整合 Wellness 君鸟扩展客群[13][14] 迪卡侬 - **市场定位及供应链管理**：大众化产品定位，含入门级和专业级产品，压缩成本，100%自由品牌覆盖垂直领域，设体验区和运动场，但缺乏个性化服务，侧重大众市场[6] - **全球业务情况**：全球年收入约 138 亿欧元，中国约两三百家店铺，全球共 1700 家门店，中国门店增长不强劲但点位布局不错[8] - **提升利润方式**：供应链本土化降低成本，提价前约 70%产品价格低于 50 元；投入产品工程，有 850 名产品工程师和 200 - 300 名设计师，设研发中心、注册专利；投资物流中心、取消产品包装盒[9] - **用户画像和供应商**：约 70%用户为男性，主要年龄段 20 - 39 岁，来自一线城市中产阶层；主要供应商有三柏硕、浙江自然、穆高迪和通达创智，与法国老钱家族有关联[10] REI - **提高用户粘性及品牌战略**：高性价比产品、覆盖中高端市场、全渠道配送中心提高效率；提供户外探险服务和课程；社群运营，让用户像股东可参与董事会投票[7] - **商业模式及会员权益**：会员享专属折扣、选举董事会成员、利润分配权及参与活动权；始于 1938 年，由冒险精神成员组建，发展势头好、运营稳定，核心客户为美国西海岸中产阶层，物流中心助东部地区取得成绩[11] K - Star Sports - **Q1 财务及未来预期**：Q1 营收 14.73 亿美元，同比增长 26%，调整后毛利率增至 58%；2024 年 12 月股权融资后负债改善，净债务降至 5.15 亿美元；技术服装营收增长 32%，鞋类增长 41%，女性业务增长 38%；预计 2025 年收入增长 20% - 22%，营业利润率约 21%，计划全球新增 25 家门店，大中华区侧重门店优化[15] 亚玛芬集团旗下品牌 - **萨洛蒙（Salomon）**：所在板块收入 5 亿美元，同比增长 29%，营业利润率增至 14.7%；大中华地区亚太增速超 60%，美洲地区加速发展；冬季运动装备零售需求强，补货订单增加，季末库存健康；预计 2025 年收入增长 15%，营业利润率约 9.5%，中国区目标年底开设 300 家门店，已开 218 家[16] - **Wilson**：2025 年球类部门 Q1 增长 13%，营业利润率增至 6.6%，净增门店 36 家达 55 家；预计 2025 年收入同比中个位数增长，运营利润率提升 3 - 4 个百分点，全年收入增长 15% - 17%，毛利率 56% - 57%，运营利润率 11.5% - 12%，每股收益 0.67 - 0.72 美元，二季度预期高双位数增长[17] - **始祖鸟（ARC'TERYX）**：高端市场领导者，与 Patagonia 相比商业化落地执行力更强，得益于安踏集团体育用品积累[12] 波司登 - **发展情况**：2012 年成立，高性能户外平价服饰品牌，专注登山和城市通勤场景；2024 年 SKU 达 572 个，收入复合年均增长率约 116%，净利润复合年均增长率约 20%，市场份额超 5%，位列本土户外品牌前三；以高性价比切入市场，经典系列价格 169 - 970 元，核心冲锋衣折后 480 - 670 元，26 个单品销量破千万；DTC 模式构建线上渠道贡献 76%营收，小红书讨论量高，代言人带动销售；2024 年底有 14 家直营店和 132 家合作店；毛利率从 54%提至 59.6%，净利率约 16%，各品类和渠道毛利率增加[18][19] 其他重要但可能被忽略的内容 - 迪卡侬在提价前约 70%的产品价格低于 50 元，近年来因经营压力价格有所提升[9] - Wilson 品牌球类部门 Q1 增长主要由软性商品驱动，占比 10%[17] - 波司登因销售费用导致净利润未大幅提升[19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 亚玛芬体育25年第一季度业绩强劲，收入和利润均超预期，得益于始祖鸟和Salomon鞋类市场加速以及冬季运动装备业绩扎实，且FY25Q2延续强劲势头 [1] - 鉴于第一季度的上行空间以及持续的运营和财务势头，公司提高了全年收入和每股收益预期 [3] - 调整盈利预测，预计公司FY24 - 26年收入、调整后净利和对应EPS均有提升 [4] 各部分总结 公司25年第一季度业绩 - 营收15亿美元，同比+26%，调整后毛利率58%，同比+3pct，调整后OPM16%，同比+5pct，调整后净利1.5亿美元，同比+196%，摊薄后EPS 0.27美元 [1] 户外性能盈利及各维度情况 - 分品类，技术服装营收7亿美元，同比+32%，调整后OPM24%，同比+1pct；户外营收5亿美元，同比+29%，调整后OPM15%，同比+10pct；球拍营收3亿美元，同比+13%，调整后OPM7%，同比+3pct [2] - 分地区，美洲营收同比+12%，大中华区营收同比+43%，EMEA营收同比+12%，亚太营收同比+49% [2] - 分模式，批发营收同比+12%，DTC营收同比+39% [2] - 门店方面，技术服装直营220家，同比+30家，户外243家，同比+104家，球拍55家，同比+36家；技术服装同店增长+19%，户外+28%，球拍+12%，拓店以及同店增长驱动DTC高增 [2] - 库存13亿美元+15%，净债务5亿美元 [2] 上调25年指引 - 全年营收同比+15 - 17%，毛利率56.5 - 57%，OPM11.5 - 12%，摊薄后EPS0.67 - 0.72美元；技术服装营收增长20 - 22%，OPM21%；户外增长10%，OPM10%；球拍增长中单，OPM3 - 4% [3] - FY25Q2指引：营收同比16 - 18%，OPM3 - 4%，摊薄后EPS 0 - 0.02美元 [3] 调整盈利预测 - 预计公司FY24 - 26年收入分别为60亿美元、69亿美元、79亿美元（原值52亿美元、60亿美元、69亿美元） [4] - 调整后净利3.8亿美元、5.1亿美元、6.3亿美元（原值为2.4亿美元、3.9亿美元、5.4亿美元） [4] - 对应EPS分别为0.69美元/股、0.92美元/股、1.14美元/股（原值为0.5美元/股、0.8美元/股、1.1美元/股） [4] - 对应PE分别为54X、41X、33X [4]