核心观点 - 朗姿股份通过资本驱动快速并购医美机构形成连锁规模，但忽略了行业"医生和服务"的核心竞争力[1][30] - 医美业务非但未成为第二增长引擎，反而拖累公司整体业绩和现金流表现[8][14] - 资本运作与实体经营的深层矛盾是朗姿医美困局的根源[31] 业绩表现 - 2025年上半年归母净利润2.2亿-2.6亿元，同比增长31.74%-55.69%，但扣非净利润仅0.9亿-1.3亿元（含1.6亿元减持投资收益），同比下滑35.68%-7.09%[3][4] - 2025年一季度营业收入14亿元同比降7.77%，扣非净利润7328万元同比降6.89%，经营活动现金流1.74亿元同比降23.43%[7] - 医美业务收入与毛利润同比分别减少9.22%和8.58%，毛利率55.05%显著低于女装(64.51%)和婴童(62.28%)业务[11] 业务结构 - 截至2025年一季度拥有41家医美机构(12家医院+29家诊所)，运营七大品牌但仅晶肤医美实现正增长[10][13] - 2024年仍斥资5.82亿元收购北京丽都100%和湖南雅美70%股权，但标的机构主力团队已流失[22] - 2016年至今通过年均1次并购扩张医美版图，包括米兰柏羽、高一生等品牌[24][29] 行业特征 - 医美产业链上游药械厂商利润占比50%-70%，下游服务机构虽占55%-60%产值但利润仅10%-25%[16] - 医美机构属重资产行业：设备5-10年折旧周期，医生月薪2万-3万元+5%-10%提成，且禁止加盟模式[17] - 行业门槛低致价格战激烈，2025年全国专科医美机构达2.1万家同比新增2400家[21] - 美国医美连锁化率不足15%，主流为"中央厨房+个人诊所"模式，医生培养周期13-15年[30] 资本运作 - 2020-2021年因医美概念股价三个季度涨7倍，但实控人申炳云2021年6月套现6.33亿元[26] - 股价从71.6元高点跌去74%，反映市场对并购扩张模式的质疑[28][30] - 收购标的北京丽都曾因管理混乱、医疗纠纷频发导致资不抵债，原实控人沦为老赖[22]

减持计划与投资收益 - 朗姿股份计划减持若羽臣不超过476.8万股，占总股本的3%，此前3月至5月已套现2.17亿元 [1] - 朗姿股份目前持有若羽臣7.3%股权，价值超8亿元，若羽臣股价近一年涨幅534%，今年累计上涨150% [1] - 朗姿股份初始投资若羽臣浮盈超8倍，成为近年最成功财务投资之一 [4] 若羽臣业务转型 - 若羽臣传统电商代运营收入连续下滑，2022年降15.2%，2023年降10.8%至9.4亿元，2024年降18.95%至7.64亿元 [4] - 自有品牌业务收入从2021年7397万元增长至2024年5.01亿元，占总营收比重从0提升至28.38% [5] - 2024年公司整体毛利率44.57%，其中自有品牌毛利率高达67%，显著高于代运营39%和品牌管理30%的毛利率 [5] 朗姿股份医美业务扩张 - 朗姿股份医美业务2024年收入27.84亿元，占总营收48.92%，首次超越女装成为第一大业务 [9] - 医美业务毛利率54.42%，低于女装板块63.45%的毛利率，其中手术类项目毛利率47.1%，非手术类55.6% [9] - 公司通过"内生+外延"策略扩张医美业务，设立6只总规模27.56亿元医美产业基金 [10] 财务压力与风险 - 朗姿股份短期借款从2023年6.84亿元激增至2024年13.14亿元，暴增92.11%，资产负债率从49.42%攀升至57.42% [9] - 2025年一季度末短期债务12.25亿元，在手现金仅6.12亿元，现金流对短债覆盖能力不足50% [10] - 经营活动现金流净额同比下降35.61%至5.67亿元，现金流状况恶化 [9] 医美行业竞争与挑战 - 中国医美渗透率仅3%-5%，远低于韩国20%，市场潜力巨大 [13] - 华熙生物、爱美客等上游厂商毛利率超70%，可能挤压下游机构利润空间 [13] - 朗姿旗下医美机构频陷被罚风波，涉及医疗事故、逃税、广告违法等问题 [13]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][12] 报告的核心观点 - 朗姿股份2025年一季度归母净利润增长稳健，营收受可选消费景气度等因素影响有所承压，但医美业务自有注射类产品开发及成本管控使成本费用优化 [1][6] - 公司毛利率提升，销售费用率优化，整体费用率有所优化，但现金流受收入下滑影响同比减少 [2][10] - 中长期看医美行业消费渗透率有提升空间，公司作为连锁医美机构龙头推进外延并购构建全国版图，时尚女装/婴童业务有望随行业复苏增长，出于对终端可选消费谨慎考虑下调2025 - 2026年归母净利润预测并新增2027年预测 [3][12] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025年一季度营收13.99亿元，同比 - 7.77%，归母净利润0.95亿元，同比 + 5.12%，扣非归母净利润0.73亿元，同比 - 6.89%，非经常性损益主要系减持若羽臣股票收益 [1][6] - 2025年一季度毛利率59.72%，同比 + 0.17pct，销售费用率39.63%，同比 - 0.42pct，管理费用率8.14%同比稳定，研发费用率1.87%，同比 - 0.1pct，经营性现金流净额1.74亿元，同比 - 23.43% [2][10] - 盈利预测：2025 - 2027年营业收入分别为63.27亿元、70.59亿元、78.27亿元，净利润分别为2.92亿元、3.27亿元、3.7亿元 [4][14] 业务情况 - 主营医美及女装业务，2024年医美业务营收占比48.92%，截至2024年底有41家医美机构，分布多地，运营多个国内医美品牌 [1] 投资建议 - 下调2025 - 2026年归母净利润至2.92/3.27亿元（前值3.81/4.5亿元），新增2027年预测为3.7亿元，对应PE分别为34.1/30.5/26.9倍，维持“优于大市”评级 [3][12]