报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价 HK$12.10，现价 HK$10.36，上升空间 15.0% [1] 报告的核心观点 - 业绩稳健增长，盈利能力持续提升，1Q25 税后净利 6.02 亿，同比 +32%，超市场预期，营收延续增长趋势，毛利率同比增长 0.5%，费用率同比下降 0.5% [4] - 饮料表现亮眼，冰柜投放助力单点卖力提升，1Q25 饮料营收同比低双位数增长，毛利率同比上升约 2pct，传统优势品类和新品类均有出色表现 [4] - 食品表现稳健，产品力持续提升，1Q25 方便面营收同比高单位数增长，部分产品实现双位数增长，营收驱动力来自价盘稳定、产品力提升和经销商信心 [5] - 股息率仍具有吸引力，多年坚持百分百分红，预计 25 年净利润 21.7 亿元，假设分红率 100%，对应股息率将达 5.2% [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 1mth、3mth、12mth 绝对值分别为 10.8%、26.7%、55.8%，绝对值（美元）分别为 9.6%、25.6%、55.2%，相对 MSCI China 分别为 7.4%、26.5%、35.3% [3] - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 324.47 亿、341.90 亿、360.02 亿元，同比增长 7.0%、5.4%、5.3%；净利润分别为 21.72 亿、23.96 亿、26.22 亿元，同比增长 17.4%、10.3%、9.4% [3] - 2024 - 2027 年 ROE 分别为 13.8%、15.8%、17.2%、18.5%，毛利率分别为 32.5%、33.8%、34.2%、34.4% [3] 业务分析 - 饮料业务：1Q25 营收同比低双位数增长，受益于原材料低位运行、产能利用率提升，毛利率同比上升约 2pct，传统优势品类红茶、绿茶等双位数增长，无糖茶品牌春拂绿茶、焕神能量饮料、电解质饮料表现出色 [4] - 食品业务：1Q25 方便面营收同比高单位数增长，食品业务毛利率小幅下滑约 1pct+，主因棕榈油成本承压，部分产品实现双位数增长 [5] 投资建议 - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 324.5/341.9/360.0 亿元，归母净利润为 21.7/24.0/26.2 亿元，对应 EPS 分别为 0.50/0.55/0.61 元 [6] - 给予公司 2025 年 22xPE，目标价为 12.1 港元，维持"优于大市"评级 [6] 可比公司估值 | 上市公司 | 证券代码 | 2024A PE（倍） | 2025E PE（倍） | 2026E PE（倍） | 2027E PE（倍） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 康师傅 | 332.HK | 14.1 | 16.8 | 15.3 | 14.0 | | 农夫山泉 | 9633.HK | 29.2 | 29.0 | 25.5 | 22.7 | | 东鹏饮料 | 605499.SH | 38.9 | 36.3 | 28.6 | 23.2 | | 平均值 | | | 27.4 | 23.1 | 20.0 | [8] 财务报表分析和预测 - 利润表：2024 - 2027 年营业收入分别为 30,332、32,447、34,190、36,002 百万元，营业利润分别为 2,021、2,391、2,683、2,984 百万元，归母净利润分别为 1,849、2,172、2,396、2,622 百万元 [10] - 资产负债表：2024 - 2027 年资产总计分别为 23,376、24,480、24,814、25,161 百万元，负债合计分别为 9,977、10,775、10,885、11,006 百万元 [10] - 现金流量表：2024 - 2027 年经营活动现金流分别为 4,373、3,084、3,364、3,639 百万元，投资活动现金流分别为 -1,998、-1,900、-1,058、-1,102 百万元，筹资活动现金流分别为 -2,697、-1,849、-2,172、-2,396 百万元 [10]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价12.1港元，较现价有15.0%的上升空间 [1][6][15] 报告的核心观点 - 业绩稳健增长，盈利能力持续提升，1Q25税后净利6.02亿，同比+32%，超市场预期，营收延续增长趋势，毛利率同比增长0.5%，费用率同比下降0.5% [4][11] - 饮料表现亮眼，冰柜投放助力单点卖力提升，1Q25饮料营收同比低双位数增长，毛利率同比上升约2pct，传统优势品类和新品类均有出色表现 [4][12] - 食品表现稳健，产品力持续提升，1Q25方便面营收同比高单位数增长，食品业务毛利率小幅下滑约1pct+，部分产品实现双位数增长 [5][13] - 股息率仍具有吸引力，多年坚持百分百分红，预计25年净利润为21.7亿元，假设分红率100%，对应股息率将达5.2% [5][14] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 预计2025 - 2027年营收分别为324.5/341.9/360.0亿元，同比增长7.0%/5.4%/5.3%，净利润分别为21.7/24.0/26.2亿元，同比增长17.4%/10.3%/9.4% [3][6][15] - 2024 - 2027年ROE分别为13.8%/15.8%/17.2%/18.5%，毛利率分别为32.5%/33.8%/34.2%/34.4% [3][10] 可比公司估值 - 康师傅、农夫山泉、东鹏饮料2025 - 2027年PE平均值分别为27.4/23.1/20.0倍 [8] ESG评价 - 环境方面，公司努力改变包装材料，部分产品已使用可生物降解包装；社会方面，工厂遍布中国大陆，解决当地就业问题，产品满足公众需求；治理方面，公司治理结构完善，组织体系科学 [17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价11.17港币 [4][7] 报告的核心观点 - 25Q1净利润6.0亿，同比+32%，利润表现亮眼，收入端整体收入同比增长低双位数，利润率有望持续提升，维持“买入” [1] - 预计25 - 27年EPS 0.52/0.58/0.62元（较前次+6%/+8%/+9%），给予25年20x PE，对应目标价11.17港币 [4] 各部分总结 业务增长情况 - 25Q1整体收入实现低双位数增长，饮料业务收入实现低双位数增长，红绿茶等收入均双位数增长，食品业务收入实现高单位数增长，茄皇等收入同比增长双位数，汤达人恢复至低单位数增长 [2] - 公司对25年收入端保持6% - 8%的增长指引，若内部管理超预期则提高目标至8% - 12%增长 [2] 毛利率与费用率情况 - 25Q1公司毛利率同比+0.5pct，饮料业务毛利率同比+2.0pct左右，食品业务毛利率同比 - 1.0pct左右，原物料提供正向贡献，产品结构有小幅负向贡献 [3] - 25Q1销售费用率同比 - 0.5pct以上，食品业务减少费用投入，饮料业务费用率小幅提升 [3] 盈利预测情况 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|28,591|30,332|32,483|34,264|35,974| |+/-%|1.18|6.09|7.09|5.48|4.99| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,667|1,849|2,225|2,483|2,682| |+/-%|36.40|10.92|20.31|11.63|8.00| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.39|0.43|0.52|0.58|0.62| |ROE(%)|12.55|13.81|16.56|18.47|20.02| |PE(倍)|21.61|19.49|16.20|14.50|13.44| |P/B(倍)|2.69|2.69|2.68|2.68|2.70| |EV/EBITDA(倍)|12.84|9.80|8.67|7.93|7.47| [6] 半年度盈利预测情况 |假设简表|2023H1|2023H2|2024H1|2024H2|2025H1E|2025H2E|2026H1E|2026H2E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|14,572|14,019|15,449|14,883|16,685|15,798|17,603|16,661| |营业收入同比增速| - | - | - | - |8.0%|6.1%|5.5%|5.5%| |总毛利|4,533|4,185|5,230|4,675|5,775|5,014|6,139|5,329| |总毛利率|31.1%|29.9%|33.9%|31.4%|34.6%|31.7%|34.9%|32.0%| |归母净利润|877|797|966|883|1,208|1,017|1,349|1,137| |归母净利润(同比)| - | - | - | - |37.7%|27.6%|11.7%|28.7%| |归母净利润率|6.0%|5.7%|6.3%|5.9%|7.2%|6.4%|7.7%|6.8%| [12] 可比公司估值情况 |公司简称|公司代码|市值(百万港元)|PE(倍)(2023)|PE(倍)(2024)|PE(倍)(2025E)|PE(倍)(2026E)|EPS(元)(2023)|EPS(元)(2024)|EPS(元)(2025E)|EPS(元)(2026E)| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |农夫山泉|9633 HK|430,740|36|35|31|27|1.07|1.08|1.25|1.42| |康师傅控股|0322 HK|74,848|24|20|18|16|0.55|0.66|0.74|0.81| |华润啤酒|0291 HK|88,566|17|19|17|15|1.59|1.46|1.63|1.78| |平均值| - |198,051|26|25|20|20|1.07|1.07|1.21|1.34| |中间值| - |88,566|24|20|18|16|1.07|1.08|1.25|1.42| [13] 财务报表预测情况 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023 - 2027年相关财务指标进行了预测，如营业收入、销售成本、毛利润等 [19] - 业绩指标涵盖增长率、盈利能力比率、偿债能力、营运能力等方面的预测 [19] - 估值指标包括PE、PB、EV/EBITDA、股息率、自由现金流收益率等预测，还有每股指标如EPS、每股净资产的预测 [19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价11.17港币 [4][7] 报告的核心观点 - 25Q1净利润6.0亿，同比+32%，利润表现亮眼，收入端整体收入同比增长低双位数，利润率有望持续提升，维持“买入” [1] - 预计25 - 27年EPS 0.52/0.58/0.62元（较前次+6%/+8%/+9%），给予25年20x PE，对应目标价11.17港币 [4] 各部分总结 业务增长情况 - 25Q1整体收入实现低双位数增长，饮料业务收入实现低双位数增长，红绿茶等收入均双位数增长，可控冰柜超100万台，新上市多款产品并推广焕神能量饮料；食品业务收入实现高单位数增长，茄皇等收入同比双位数增长，汤达人恢复至低单位数增长；公司对25年收入端保持6% - 8%增长指引，内部管理超预期则目标为8% - 12%增长 [2] 毛利率与费用率情况 - 25Q1公司毛利率同比+0.5pct，饮料业务毛利率同比+2.0pct左右，食品业务毛利率同比 - 1.0pct左右，原物料提供正向贡献，产品结构有小幅负向贡献；25Q1销售费用率同比 - 0.5pct以上，食品业务减少费用投入，饮料业务费用率小幅提升，预计饮料业务OPM提升较好，食品业务OPM接近持平，最终净利表现亮眼 [3] 分红与盈利预测情况 - 公司24年分红比例100%，预计未来2 - 3年保持100%；上调盈利预测，预计25 - 27年EPS 0.52/0.58/0.62元（较前次+6%/+8%/+9%） [4] 经营预测指标与估值情况 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|28,591|30,332|32,483|34,264|35,974| |+/-%|1.18|6.09|7.09|5.48|4.99| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,667|1,849|2,225|2,483|2,682| |+/-%|36.40|10.92|20.31|11.63|8.00| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.39|0.43|0.52|0.58|0.62| |ROE (%)|12.55|13.81|16.56|18.47|20.02| |PE (倍)|21.61|19.49|16.20|14.50|13.44| |PB (倍)|2.69|2.69|2.68|2.68|2.70| |EV EBITDA (倍)|12.84|9.80|8.67|7.93|7.47| [6] 半年度盈利预测情况 |假设简表|2023H1|2023H2|2024H1|2024H2|2025H1E|2025H2E|2026H1E|2026H2E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|14,572|14,019|15,449|14,883|16,685|15,798|17,603|16,661| | - 饮料|9,258|8,517|10,024|9,217|11,026|9,956|11,798|10,664| | - 食品|4,902|4,945|4,947|5,051|5,135|5,163|5,238|5,266| | - 其他|412|557|478|615|524|678|567|731| |营业收入同比增速| | | | |8.0%|6.1%|5.5%|5.5%| | - 饮料| | | | |10.0%|8.0%|7.0%|7.1%| | - 食品| | | | |3.8%|2.2%|2.0%|2.0%| | - 其他| | | | |27.1%|10.4%|18.5%|7.8%| |总毛利|4,533|4,185|5,230|4,675|5,775|5,014|6,139|5,329| | - 饮料|3,268|2,793|3,809|3,233|4,300|3,592|4,625|3,868| | - 食品|1,211|1,251|1,345|1,304|1,391|1,328|1,424|1,360| | - 其他|54|141|76|138|84|94|91|101| |总毛利率|31.1%|29.9%|33.9%|31.4%|34.6%|31.7%|34.9%|32.0%| | - 饮料|35.3%|32.8%|38.0%|35.1%|39.0%|36.1%|39.2%|36.3%| | - 食品|24.7%|25.3%|27.2%|25.8%|27.1%|25.7%|27.2%|25.8%| | - 其他|13.1%|25.4%|15.9%|22.4%|16.0%|13.8%|16.0%|13.8%| |归母净利润|877|797|966|883|1,208|1,017|1,349|1,137| |归母净利润(同比)| | | | |37.7%|27.6%|11.7%|28.7%| |归母净利润率|6.0%|5.7%|6.3%|5.9%|7.2%|6.4%|7.7%|6.8%| [12] 可比公司估值情况 |公司简称|公司代码|市值(百万港元)|PE (倍)（2023）|PE (倍)（2024）|PE (倍)（2025E）|PE (倍)（2026E）|EPS (元)（2023）|EPS (元)（2024）|EPS (元)（2025E）|EPS (元)（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |农夫山泉|9633 HK|430,740|36|35|31|27|1.07|1.08|1.25|1.42| |康师傅控股|0322 HK|74,848|24|20|18|16|0.55|0.66|0.74|0.81| |华润啤酒|0291 HK|88,566|17|19|17|15|1.59|1.46|1.63|1.78| |平均值| |198,051|26|25|20|20|1.07|1.07|1.21|1.34| |中间值| |88,566|24|20|18|16|1.07|1.08|1.25|1.42| [13] 盈利预测详细情况 包含利润表、现金流量表、资产负债表等多方面数据，如营业收入、销售成本、毛利润等在2023 - 2027年的预测情况，以及业绩指标（增长率、盈利能力比率、偿债能力等）和估值指标（PE、PB、EV EBITDA等） [19]

公司业绩表现 - 1Q25公司整体收入增长低双位数，净利润6.02亿元，同比+32%，超市场预期 [1] - 饮料业务收入同增低双位数，其中红绿茶、海之言及冰糖雪梨同比均实现双位数增长 [2] - 食品业务收入同增高单位数，其中茄皇、红烧牛肉面、老坛酸菜面同比均实现双位数增长，汤达人恢复低单位数增长 [2] 财务指标分析 - 1Q25公司毛利率同比提升约0.5ppt，其中饮料毛利率提升约2ppt，面毛利率下降1ppt以上 [3] - 1Q25销售费率同比下降约0.5ppt，主要由于面因成本上涨减少费用投入及费用投入效率提升 [3] - 饮料经营利润率(OPM)提升较好，面OPM持平微降，饮料OP占比约9成，带动核心利润高增 [3] 行业与市场动态 - 1Q25茶饮料/包装水/果汁/功能饮料/碳酸饮料销售额同比+4.4%/+4.5%/+10.4%/+7.0%/+2.1%，软饮料全渠道延续较好景气度 [2] - 公司推出无糖茶新口味春拂焙茶、小茗同学新口味产品等，并推广焕神能量饮料产品，积极拓展饮料品类 [2] - 饮料行业较好景气度有望利好业绩持续成长，面和饮料格局改善有望带动公司利润率稳中有升 [4] 未来展望 - 4月公司和饮料仍延续较好增长，渠道库存保持良性 [4] - 25年出行及新品推广等有利因素有望延续，饮料收入有望持续较好增长，面增速有望改善 [4] - 25年饮料PET及白糖成本利好、产能利用率提升等，饮料利润率提升或有望带动整体利润率改善 [4] 估值与预测 - 公司当前交易在16/14倍25/26年P/E [1] - 上调25/26年盈利预测3.1%/3.2%至22.2/25.4亿元，上调目标价7%至10.5港币，对应19/17倍25/26年P/E和17%上行空间 [1]