报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 公司2024年年报及2025年一季报发布，2024年营收209.83亿元（+3.0%），归母净利润35.6亿元（+5.9%），扣非归母净利润31.0亿元（-11.8%）；2025Q1营收60.26亿元（+16.0%），归母净利润10.50亿元（+16.7%），扣非归母净利润10.60亿元（+25.8%），业绩超预期 [1] - 分业务看，2024年屈光、视光、白内障、眼前段、眼后段业务收入分别为76.0、52.8、34.9、19.0、15.0亿元，同比分别+2.3%、+6.4%、+4.9%、+6.0%、+8.2%，毛利率分别为55.1%、54.5%、34.7%、41.2%、31.4%，同比分别-2.28、-2.56、-3.25、-4.46、-3.31pct；2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为10.3%/14.2%/1.5%/1.0%，同比+0.6/+1.1/-0.1/+0.7pcts [2] - 2024年公司门诊量1694万人次（yoy+12.1%），手术量129万例（yoy+9.4%）；截至2024年底，全球品牌医院、眼科中心及诊所共974家，境外收入达26.3亿元（yoy+13.5%），占比12.5%，已形成全球医疗服务网络 [3] - 因消费环境承压，调整公司盈利预测，预计2025 - 2026年营收分别为234.3、259.6亿元（原值为240.8、274.7亿元），对应增速分别为11.7%、10.8%；归母净利润为40.7、46.5亿元（原值为43.2、50.7亿元），对应增速分别为14.5%、14.2%，EPS为0.44、0.50元（原值为0.46、0.54元）；新增2027年收入为286.0亿元，归母净利润为53.6亿元，EPS为0.57元，对应2025年4月28日13.13元/股收盘价，PE分别为30/26/23X [4] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,367|20,983|23,430|25,960|28,601| |YoY（%）|26.4%|3.0%|11.7%|10.8%|10.2%| |归母净利润(百万元)|3,359|3,556|4,070|4,649|5,358| |YoY（%）|33.1%|5.9%|14.5%|14.2%|15.2%| |毛利率（%）|50.8%|48.1%|49.8%|50.1%|50.2%| |每股收益（元）|0.36|0.38|0.44|0.50|0.57| |ROE|17.8%|17.2%|16.4%|15.8%|15.4%| |市盈率|36.03|34.13|30.09|26.34|22.86|[9] 财务报表和主要财务比率 - 利润表：2024 - 2027年营业总收入分别为20,983、23,430、25,960、28,601百万元，呈增长趋势；净利润分别为3,736、4,337、4,948、5,692百万元，也逐年增加 [11] - 现金流量表：经营活动现金流2024 - 2027年分别为4,882、7,468、7,500、8,106百万元；投资活动现金流分别为 - 2,848、 - 4,123、 - 4,180、 - 3,834百万元；筹资活动现金流分别为 - 2,734、 - 60、 - 121、 - 139百万元 [11] - 资产负债表：2024 - 2027年资产合计分别为33,255、38,983、44,626、51,132百万元；负债合计分别为11,443、12,758、13,453、14,267百万元；股东权益合计分别为21,812、26,225、31,173、36,865百万元 [11] - 主要财务指标：成长能力方面，营业收入增长率和净利润增长率均呈增长态势；盈利能力上，毛利率、净利润率等指标表现良好；偿债能力方面，流动比率、速动比率等逐步提升；经营效率上，总资产周转率略有下降 [11]

24FY及1Q25业绩表现 - 24年收入209.8亿元（同比+3.0%），归母及扣非净利润35.6、31.0亿元（分别同比+5.9%、-11.8%）[1] - 1Q25收入60.3亿元（同比+16.0%），归母及扣非净利润10.5、10.6亿元（分别同比+16.7%、+25.8%）[1] - 1Q25业绩超市场预期主要受益于消费类业务回暖[1] 业务发展情况 - 24年屈光、视光业务收入同比+2.3%、+6.4%，1Q25预计增速高于公司整体收入增速[2] - 24年白内障/眼前段/眼后段业务收入分别同比+4.9%、+5.9%、+8.2%[2] - 1Q25严肃医疗业务保持稳健表现[2] 分级连锁体系与服务能力 - 截至24年末拥有581家境内医疗机构（医院352家、门诊部229家）及163家海外机构[3] - 24年收购近90家国内医疗机构并收购Optimax集团进军英国市场[3] - 24年患者满意度接近99.0%[3] - 推进"1+8+N"战略和国际化战略[3] 费用与盈利能力 - 24年毛利率48.1%（同比+0.1ppt），销售费用率10.3%（同比+0.6ppt），管理费用率14.2%（同比+1.1ppt）[4] - 1Q25毛利率48.0%（同比-0.3ppt），销售费用率9.0%（同比-0.3ppt），管理费用率12.6%（同比-0.8ppt）[4] - 1Q25扣非归母净利率17.6%（同比+1.4ppt）[4] 盈利预测与估值 - 下调25-26年归母净利润预测7.73%、7.94%至40.90、46.99亿元[5] - 当前股价对应25-26年29.9/26.0x P/E[5] - 目标价16.0元对应25-26年36.5/31.8x P/E[5]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024年业绩增速放缓，毛利率受影响，2025Q1业绩恢复快速增长，由消费属性项目拉动，预计业绩将持续恢复，考虑政策及项目增长修复调整盈利预测，宏观政策刺激经济，消费医疗赛道业绩有望修复，公司经营具备韧性，维持“推荐”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年收入209.83亿元，同比增长3.02%，归母净利润35.56亿元，同比增长5.87%，扣非归母净利润30.99亿元，同比 -11.82%；2025Q1收入60.26亿元，同比增长15.97%，归母净利润10.50亿元，同比增长16.71%，扣非归母净利润10.60亿元，同比增长25.78% [3] - 预计2025 - 2027年净利润分别为41.39、50.07、59.91亿元（原2025 - 2026年预测为39.88、45亿元） [6] - 2024年准分子手术收入76.03亿元，同比增长2.31%，白内障业务收入34.89亿元，同比增长4.87%，眼前段业务收入18.98亿元，同比增长5.95%，眼后段业务收入14.99亿元，同比增长8.22%，视光业务收入52.79亿元，同比增长6.42% [6] - 2024年医疗服务部分整体毛利率45.92%，下降3.07pp，视光业务毛利率54.49%，同比下降2.56pp [6] 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产（百万元）|9,666|13,395|19,062|24,915| |非流动资产（百万元）|23,589|21,788|19,984|19,205| |资产总计（百万元）|33,255|35,183|39,047|44,120| |流动负债（百万元）|6,665|6,508|7,578|8,834| |非流动负债（百万元）|4,779|3,480|2,180|1,101| |负债合计（百万元）|11,443|9,988|9,758|9,934| |少数股东权益（百万元）|1,097|1,307|1,561|1,864| |归属母公司股东权益（百万元）|20,715|23,888|27,728|32,321| [9] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|20,983|24,199|28,359|33,249| |营业成本（百万元）|10,887|12,251|14,257|16,610| |净利润（百万元）|3,736|4,348|5,261|6,294| |归属母公司净利润（百万元）|3,556|4,139|5,007|5,991| |EBITDA（百万元）|6,007|7,382|8,406|8,585| |EPS（元）|0.38|0.44|0.54|0.64| [9] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |成长能力 - 营业收入(%)|3.0|15.3|17.2|17.2| |成长能力 - 营业利润(%)|-2.5|17.3|20.0|18.8| |成长能力 - 归属于母公司净利润(%)|5.9|16.4|21.0|19.6| |获利能力 - 毛利率(%)|48.1|49.4|49.7|50.0| |获利能力 - 净利率(%)|16.9|17.1|17.7|18.0| |获利能力 - ROE(%)|17.2|17.3|18.1|18.5| |偿债能力 - 资产负债率(%)|34.4|28.4|25.0|22.5| |营运能力 - 总资产周转率|0.6|0.7|0.7|0.8| |每股指标 - 每股收益(最新摊薄)（元）|0.38|0.44|0.54|0.64| |估值比率 - P/E|33.4|28.7|23.7|19.8| |估值比率 - P/B|5.7|5.0|4.3|3.7| |估值比率 - EV/EBITDA|20.9|15.6|13.0|12.1| [10] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流（百万元）|4,133|6,864|7,242|7,240| |投资活动现金流（百万元）|-2,848|292|292|292| |筹资活动现金流（百万元）|-2,734|-3,911|-2,555|-2,489| |现金净增加额（百万元）|-1,472|3,245|4,979|5,043| [11]