投资评级与核心观点 - 首次覆盖上大股份并给予“增持”评级，目标价52.20元人民币 [1][8] - 核心观点：公司作为高温合金循环再生龙头，凭借独创的高返回比再生工艺构建了显著的成本与技术优势，在航空发动机维修、商业航天、燃气轮机及核电等多重需求驱动下，尽管2025年业绩因短期调整承压，但预计自2026年起将重启高增长通道 [1][2][24] 公司业务与技术优势 - 公司是国内少数实现航空发动机用再生高温合金产业化应用的企业 [2] - 通过独创的高返回比再生制备工艺，将GH4169等牌号产品中返回料使用比例提升至70%，较传统纯新料工艺成本降低约30%，且产品纯净度更优 [1][2] - 公司已获得中国航发、航空工业等核心客户认证并批量供货 [2] - 公司是国内高端合金领域的新锐企业，其技术路径实现了返回料闭环高值利用，与多数企业仍停留于传统回收降级使用的现状形成本质差异 [105] 下游需求与市场空间 - **航空航天领域**：受益于军机换代、国产大飞机商业化运营及商业航天快速发展，高温合金需求持续旺盛 [3] - **燃气轮机领域**：国产替代进程加速，公司产品已通过多家燃气轮机厂商认证 [3] - **核电领域**：三代核电重启叠加四代核电示范工程，有望带来新增长点 [3] - 预计2021~2030年国内军用高温合金复合年增长率约为12.33% [3] - 考虑到公司2023年国内市占率约为11%-13%以及高温合金返回料渗透率低的现状，未来成长空间可观 [3] 成本优势与盈利能力 - 2023年，上大股份高温合金单吨成本为16.66万元/吨，低于抚顺特钢的19.28万元/吨和西部超导的24.04万元/吨 [4][96] - 成本优势使得公司2023年高温合金单吨毛利达9.81万元/吨，远高于抚顺特钢的6.12万元/吨和西部超导的4.53万元/吨 [96] - 2020-2024年，公司营业收入复合增速为30.39%，归母净利润复合增速为42.56% [1][2] - 2025Q1-Q3，公司实现营收18.05亿元，同比-4.10%，归母净利润0.77亿元，同比-38.60%，主要系短期产品结构调整及下游需求波动所致 [30] 与市场不同的观点 - 市场对公司特种返回料牌号导入、商业航天等新兴业务从“1”到“10”逐步突破、以及两机出口业务稳步推进带来的长期成长性认知不足 [5] - 公司不仅是传统高温合金供应商，其核心技术为下游高端装备制造业提供了兼具高性能、低成本的国产化替代与可持续发展路径 [5] 近期业务进展 - **海外市场**：2025年12月，公司获得某海外航空领域龙头企业长期供货确认函，2026-2030年总订货金额约1亿元人民币；并与某海外石化油服龙头企业签订2026年供货协议，总金额达数千万人民币 [19] - **国内市场**：公司已取得航天科技/航天科工集团下属院所及主要商业航天企业资质认证并稳定供货；中标中国科学院上海应用物理研究所钍基熔盐堆项目用GH3535合金材料采购项目，切入四代核电领域 [20] 行业背景与竞争格局 - **行业壁垒高**：高温合金行业存在显著的技术壁垒、市场先入壁垒、行业准入壁垒、生产组织能力壁垒和资金壁垒 [101][102][104] - **国内外渗透率差距大**：美国高温合金返回料使用比例达70%~90%，而我国航空工业高温合金有效应用率仅为10%~15%，大部分废料被降级使用 [4][87] - **返回料利用是趋势**：使用返回料生产高温合金可降低碳排放约60%，欧盟计划到2030年航空发动机中再生材料使用比例需达到50% [94] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.93亿元、1.67亿元、2.31亿元 [6] - 基于2026年2.00倍PEG估值（可比公司2026年平均PEG为1.94），对应目标价52.20元 [1][6] - 预计公司2026-2027年归母净利润复合年增长率为58.12% [6]

公司产品与技术 - 公司钨铜合金产品具有熔点高、高温强度高、抗液态金属腐蚀性能好等特点，是重要的航天用高温结构材料 [1] - 公司软磁合金和精密合金具有高磁感应强度和优异的磁稳定性等特点，适用于航空领域的电磁装置和姿控系统等 [1] 公司业务与市场 - 公司为航空航天企业提供关键材料、器件及解决方案 [1]

上海市新材料中试基地设立 - 上海市经信委等七部门联合设立11家新材料中试基地 其中8家涉及化工新材料[2] - 中试基地覆盖特种化工类 高端金属类 无机非金属类 生物制造类 应用加工类等功能类别[4] - 承担单位包括上海化学工业区发展有限公司 华东理工大学华昌聚合物有限公司 宝钢金属有限公司 中国科学院上海硅酸盐研究所等企业及研究机构[4] 中试基地技术方向 - 上海国际化工新材料创新中心中试基地提供电子化学品 生物制造 绿色化工等领域中试服务[4][5] - 上海博康化学信息化学品中试基地聚焦光刻胶原料及树脂中试转化[4][5] - 上海钱基新材料中试基地开发轻量化镁合金一体压铸成套技术及镁储氢材料规模化制备[4] - 上海生物制造生物基新材料中试基地侧重重组多肽生物制造和发酵工艺中试放大服务[4][5] 2025高分子产业年会安排 - 年会于9月10-12日在安徽合肥举办 包含高分子产业发展闭门会议 项目路演及7场专题论坛[6][8] - 专题论坛涵盖工程塑料 具身机器人材料 AI赋能材料开发 电磁复合材料 航空航天材料 新能源汽车材料等方向[8] - 会议设置科研成果展示 产品设备展区 新塑奖获奖企业专区等交流平台[8] 产业宏观论坛内容 - 大连理工大学赛锡高教授分析国内高分子产业政策及发展机遇与挑战[9] - 中国石油和化学工业联合会副会长傅向升探讨高分子材料十五五发展规划[9] - 化工行业资深专家杨向宏解读全球化工新材料热点发展趋势[9] 工程塑料创新大会 - 小鹏汽车材料技术部总监黄家奇探讨双碳背景下新能源汽车材料机遇与挑战[10] - 山东道恩复合新材料有限公司总工程师邹湘坪介绍耐温抗老化PCT(G)树脂聚合及改性技术[11] - 中国科学院宁波材料所高级工程师方超分享高效生物基相容剂最新研究进展[11] 新兴应用领域材料论坛 - 具身机器人论坛涵盖交互人形机器人新材料应用 腱传动灵巧手材料 LG化学工程塑料解决方案等议题[12][14] - 新能源汽车论坛讨论岚图汽车轻量化案例 聚酰亚胺在三电系统应用 LCP材料研究进展等方向[21] - 低空经济论坛涉及eVTOL轻量化材料 航空混合动力控制系统集成 聚醚醚酮复合材料应用等主题[18][20]

财务表现与增长驱动 - 2025年上半年高温合金收入大幅增长，主要源于航空发动机课题结题形成新增长点及核电/能源领域燃气轮机/汽轮机产品产量提升 [3] - 高温合金是核心高毛利率产品，未来将通过优化产品结构（提高高毛利占比）和技术质量双提升保障盈利空间 [3] 产品结构与业务布局 - 高温及高性能合金产品包含高温合金、耐蚀合金、超高强合金和精密合金四大类 [3] - 国际市场开发于2023年启动，2024年初步实现营收，已与法国/德国/意大利客户开展合作并完成产品认证 [4] - 未来国际业务重点聚焦航空航天、油服、燃气轮机领域市场拓展 [4] 投资者交流信息 - 活动时间：2025年8月26日10:00-11:00 [2] - 参与机构：中金公司、朱雀基金、西南证券自营等11家机构 [2] - 公司接待人员：总经济师周军、副总经理/董事会秘书徐志博、财务总监张建改 [2][3]