投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 2025年公司实现营业收入744.10亿元，同比增长6.46%，归母净利润40.18亿元，同比增长10.87%，扣非归母净利润38.35亿元，同比增长16.71% [1] - 2025年第四季度归母净利润为11.75亿元，同比下滑6.23%，主要受汇兑损失增加及对新兴产业投入拖累 [3] - 公司正全面布局AI服务器、商业航天、具身智能等新兴战略赛道，以构建未来增长新引擎 [3][6][13] - 预计2026-2028年营业收入分别为975.00亿元、1375.00亿元和1784.99亿元，对应归母净利润分别为51.05亿元、67.72亿元和89.45亿元 [14] 2025年财务与业务表现总结 - **整体业绩**：2025年营业收入744.10亿元，同比增长6.46%；归母净利润40.18亿元，同比增长10.87% [1] - **智能手机与电脑业务**：实现收入611.84亿元，同比增长5.94%，毛利率为15.41%，同比提升0.3个百分点，是公司主要收入利润来源 [2] - **智能汽车与座舱业务**：实现收入64.62亿元，同比增长8.88%，毛利率下降2.95个百分点至7.22%，主要因部分海外新项目初期固定成本较高 [2] - **智能头显与可穿戴业务**：受益于AI眼镜业务突破，收入同比增长14.04%至39.78亿元，毛利率达19.91% [2] - **利润影响因素**：1) 国际大客户新品（如iPhone Air）销量结构性低于预期 [2]；2) 汇兑净损失从2024年的-1.93亿元增加至2025年的-1901.56万元，导致第四季度财务费用同比增加4.52亿元至1.34亿元 [3]；3) 对航天级UTG、服务器液冷散热、玻璃基板等新兴产业的战略性投入，短期内难以产生规模化收益 [3] 新兴战略布局 - **AI服务器核心战略**：公司明确将AI服务器作为核心战略赛道，构建“结构件+液冷系统+存储组件”产品矩阵 [3] - **收购与资质**：拟收购PMG国际有限公司100%股权以获取元拾科技95.12%股权，元拾科技是国内少数持有英伟达RVL认证的企业 [3][4] - **服务器结构件**：为富士康、Interplex之外英伟达服务器机柜的官方供应商，已为GB200/GB300/NVL72等最新旗舰超级计算机提供机柜与滑轨系统，并推出轻量化、智能化的AI服务器机柜 [4] - **液冷散热系统**：掌握冷板设计、管路布局等核心技术，满足高端AI服务器散热需求 [4] - **服务器存储**：企业级NVMe SSD已于2026年3月批量出货，并正推进HDD机械硬盘玻璃基板的客户验证导入，有望形成SSD和HDD双轮驱动 [5] - **商业航天布局**：凭借UTG玻璃技术优势，从地面接收器部件向卫星端产品进阶，包括为柔性太阳翼提供UTG玻璃以及开发太空专用轻量化服务器机柜，培育新增长点 [12] - **具身智能业务**：2025年机器人业务确立为核心赛道，实现关节模组、灵巧手等核心部件批量交付，人形机器人和四足机器狗全年出货量超万台，机器人子公司营业收入超10亿元 [13] 盈利预测与估值 - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为975.00亿元、1375.00亿元、1784.99亿元，同比增长率分别为31.03%、41.03%、29.82% [14] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为51.05亿元、67.72亿元、89.45亿元，同比增长率分别为27.06%、32.65%、32.08% [14] - **每股收益与估值**：预计2026-2028年每股收益分别为0.97元、1.28元、1.69元，以当前股价计算，对应市盈率分别为29.26倍、22.06倍、16.70倍 [14]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3] 核心观点 - 蓝思科技作为平台型精密制造龙头，正从传统消费电子向AI硬件和商业航天等新领域拓展，有望开启新一轮成长 [5] - 消费电子业务受益于北美大客户（苹果）硬件创新周期，包括3D玻璃后盖渗透、折叠屏新机型和AI叙事缩短换机周期，基本盘稳固且有望量价齐升 [5][13][29] - 汽车业务与北美大客户合作紧密，超薄夹胶玻璃已导入国内头部车企并即将扩产，有望贡献显著增量 [5][13] - 公司通过收购元拾科技切入AI服务器液冷与结构件赛道，并在人形机器人、商业航天（如航天级UTG）等领域深度布局，构建多元增长引擎 [5][14][87] 公司概况与财务表现 - 公司是平台型精密制造厂商，业务涵盖智能手机与电脑、新能源汽车与智能座舱、智能头显与穿戴、其他智能终端四大板块 [13][14] - 2024年公司实现营业收入699.0亿元，同比增长28.3%；归母净利润36.2亿元，同比增长19.9% [3][5] - 2025年第一季度至第三季度，公司实现营收536.6亿元，同比增长16.1%；归母净利润28.4亿元，同比增长19.99% [5] - 2020-2024年营收复合年增长率为17.3%，归母净利润从2021年的20.7亿元增长至2024年的36.2亿元 [17][23] - 公司预测2025-2027年营业收入分别为830.5亿元、964.0亿元、1173.7亿元，归母净利润分别为48.5亿元、67.3亿元、82.9亿元 [3][92] 消费电子业务 - 消费电子是公司核心业务，2024年营收612.4亿元，占总营收80%以上，其中来自北美大客户（苹果）的营收占比为49.5% [13][29] - 北美大客户iPhone 17系列热销，且AI功能（如升级版Siri）落地有望缩短换机周期，全球iPhone活跃用户约15.6亿，潜在换机需求大 [31][33][35] - 公司深度参与大客户硬件创新：是3D玻璃后盖（首次用于iPhone 17 Air）和超瓷晶面板的核心供应商；金属中框份额持续提升，并有新增产能规划；卡位UTG玻璃、PET膜等环节，有望受益于大客户2026年推出的首款折叠屏手机 [38][42][44][45] - 在AI/AR眼镜领域，公司实现从结构件、模组到整机组装的全链条布局，已为Rokid等客户供货，有望受益于行业远期成长，预计2030年全球AI眼镜出货量达9000万台 [52][56] 汽车业务 - 汽车业务2024年营收59.4亿元，同比增长18.8%，覆盖特斯拉、宝马、比亚迪等超30家客户 [13][60] - 公司产品包括中控屏、BC柱、车窗玻璃等，其中超薄夹胶玻璃在轻量化、隔音隔热方面优势显著，已成功导入国内头部车企新车型，首条产线已认证，多条产线将于2026年第一季度投产 [5][70] - 车载显示屏大屏化、多屏化趋势明显，2025年中国乘用车市场15英寸以上中控屏渗透率同比提升12个百分点至31%，单车平均搭载显示屏数量达1.97块 [64][66] 新兴业务布局 - **AI算力/服务器**：2025年12月公告拟收购元拾科技95.1%股权，后者拥有英伟达RVL认证，结合公司制造能力，有望切入AI服务器机柜、液冷系统（如冷板、CDU）供应链，测算2025/2026年Nvidia GB/Rubin机柜液冷市场空间达39.7/100.6亿美元 [5][14][84][87] - **机器人**：公司具备结构件-模组-整机-二次开发全栈能力，已合作海外T、F、M及国内智元等头部客户，永安机器人园区具备年产50万台人形机器人产能，2025年预计交付人形机器人3000台 [14][71][75][77] - **商业航天**：前瞻布局航天级UTG（用于卫星柔性太阳翼）、地面终端结构件、TGV玻璃基板等创新材料，有望受益于低轨卫星发射提速和太空算力中心建设 [5][14][89][91] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年归母净利润同比增长率分别为33.9%、38.7%、23.2%，对应每股收益分别为0.92元、1.27元、1.57元 [3][92] - 预测2025-2027年市盈率分别为35倍、26倍、21倍，低于选取的可比公司（立讯精密、领益智造等）平均市盈率45倍、34倍、27倍 [3][98]