核心观点 - 城市更新“十五五”期间预计至少完成4.48万亿元总投资，资金来源有望获更多地方债支持；下半年经济在需求端和政策端存在变数，货币政策宽松处于观察期；债市受股市影响收益率或上行但幅度有限，建议提高转债欠配资金配置比例；多只推荐个股因不同原因调整盈利预测，但多数维持买入评级 [1][2][6][10] 宏观策略 城市更新相关 - 2025年7月中央城市工作会议指出以城市更新推动城市结构优化等工作，“十五五”期间城市更新预计总投资至少4.48万亿元，每年近9000亿元，需求来自城中村、老旧小区及基础设施改造 [1][18] - 老旧小区与基础设施改造“十五五”预计至少贡献2.35万亿元新增投资；城中村改造预计贡献2.13万亿元新增投资 [1][18] - 近年城市更新加速推进或因国内投资结构转变，其资金来源未来有望获更多地方债支持 [18] 经济数据相关 - 二季度经济实际增速较高但名义增速有待提高，需求端三大领域好于去年，收入增速居民>企业>政府，下半年“反内卷”推进平减指数降幅有望收窄 [20] - 6月外需带动工业生产走强但产销衔接不通畅，内需边际走弱但下半年政策有望支撑，供需平衡压力加大“反内卷”将推进再平衡 [20] - 下半年经济变数在需求端消费、出口、房地产销售演变，政策端政策性金融工具落地、消费政策增量、“反内卷”演进 [2][21] 金融数据相关 - 6月新增社融和贷款恢复季节性投放，政府债券融资和本外币贷款支撑社融，企业短贷冲量，外币贷款连续增长 [22][23] - M1与M2同比增速回升，M2 - M1剪刀差收窄，财政存款向居民和企业存款“搬家”，部分理财产品“回表” [23] - 5月初降准降息后货币政策进入观察期，宽松短期加码概率低，7月或加大流动性投放 [3][23] 固收金工 债市影响相关 - 本周10年期国债活跃券收益率上行，债券收益率受股市牵动明显，后续需观察股市上涨持续性，债市预计窄幅波动，收益率上行至1.7%可配置 [6][24] - 美国相关数据公布后，原油库存激增或压制油价，批发库存环比下降，中小企业乐观指数小幅下降，失业救济金数据显示劳动力市场有韧性，美联储对降息分歧明显 [25] 转债配置相关 - 从评级、风格、生命周期三个维度寻找下半年转债机会，建议提高欠配资金配置比例，注意风格高低切换 [7][27] 债券数据跟踪相关 - 本周绿色债券一级市场发行规模减少，二级市场成交额增加，成交均价估值偏离幅度不大 [7][28] - 本周二级资本债一级市场发行2只规模530亿元，二级市场成交量减少，成交均价估值偏离幅度不大 [7][30] 广核转债相关 - 预计广核转债上市首日价格在126.83 - 140.94元之间，中签率为0.0140%，建议积极申购 [9][31] 行业 中矿资源 - 25H1业绩预告基本符合预期，25Q2锂盐销量环比持平但因锂价下跌及库存减值亏损，铯铷毛利同增，铜冶炼Q3有望减亏 [33] - 下调25 - 27年盈利预测，维持“买入”评级 [10][33] 李宁 - 25Q2全渠道零售流水同比低单位数增长，店铺数量基本符合预期，跑步、健身品类表现好，篮球承压 [35] - 预计下半年加大奥运+科技投入，折扣加深库存降低，下调25 - 27年归母净利润，维持“买入”评级 [10][35] 361度 - 25Q2主品牌线下、童装线下、电商流水分别同比约10%、约10%、约20%增长，超品店拓展顺利 [36] - 跑步、篮球等品类增长快，维持25 - 27年归母净利润预测，维持“买入”评级 [11][38] 中熔电气 - 25Q2业绩亮眼超预期，受益于国内电动车和储能市场高增，新能源熔断器销量增势稳健 [38] - 上调25 - 27年归母净利预测，给予26年25倍PE目标价122元，维持“买入”评级 [12][38] 震裕科技 - 25Q2业绩亮眼超预期，主业稳健增长，机器人业务客户持续推进 [39] - 上修2025 - 2027年归母净利，给予目标价147元，维持“买入”评级 [13][39] 瀚蓝环境 - 25H1业绩超预期，因粤丰并表、降本增效和业绩赔偿，粤丰整合单月利润贡献超24年水平，内生提效增长强劲 [40] - 维持2025 - 2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [14][40] 华新水泥 - 2025年半年度业绩预增，Q2盈利超预期，得益于国内水泥盈利改善、海外盈利提升和汇兑损益影响减小 [41] - 海外布局完善形成新增长极，“反内卷”下国内水泥盈利中枢有望回升，上调2025 - 2027年归母净利润，维持“增持”评级 [15][41] 泽璟制药 - U - ZG006疗效数据优异，有望成小细胞肺癌基石疗法，ZG005初步疗效验证，泛瘤种潜力大 [42][43] - 公司多款产品上市进入商业化新阶段，预计公司市值可支撑530亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [43] 亨通光电 - 公司光通信与能源主业双轮驱动，建立长期激励机制，彰显发展信心 [44] - 海风开发潜力大，海缆市场规模增长，光通信国内需求稳定海外有增量，智能电网用电需求升占比提升 [44][45] - 公司跻身海缆龙头，拓展海工业务，预计2025 - 2027年归母净利润增长，维持“买入”评级 [45]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司发布25H1业绩预告基本符合市场预期，25H1归母净利0.65 - 0.9亿元同减81% - 86%，扣非净利0.05 - 0.15亿元同减97% - 99%，25Q2归母净利 - 0.7~ - 0.45亿元同比 - 115%~ - 109%、环比 - 152%~ - 133%，25Q2扣非净利 - 0.38~ - 0.28亿元同比 - 108%~ - 106%、环比 - 188%~ - 165% [7] - 25Q2锂盐销量环比持平成本略降，锂价下跌及库存减值致亏损，25H1自有锂盐产品销量约1.78万吨同增6%，预计Q2销量近0.9万吨环比持平，2.5万吨锂盐产线6月底开始停产检修约6个月，预计25全年销量达4.5万吨，25Q2锂盐含税均价约6.3万元，预计单吨含税全成本6.8 - 6.9万元环比略降，Q2预计亏损0.5亿左右，Tanco矿山精矿库存减值有一定影响 [7] - 25H1铯铷毛利同增44%，Q2利润环比持平，铯铷业务25H1营收约7.1亿元同增51%，毛利4.9亿元同增44%，Q2营收3.6亿元环比略增，毛利2.6亿元环增13%，预计贡献归母净利1.5亿元左右环比基本持平 [7] - 25Q2铜冶炼亏损1亿元环比持平，Q3有望大幅减亏，25H1纳米比亚Tsumeb铜冶炼业务受全球铜精矿供应紧张、行业加工费下降影响净利润亏损2亿元，Q2亏损1亿元环比持平，近期关停铜冶炼产线Q3减亏确定性强，Tsumeb锗业务预计25Q4开始放量形成新利润增长点 [7] - 下调公司25 - 27年盈利预测，预计25 - 27年归母净利润4.0/9.6/19.3亿元（原预测为6.0/12.1/21.2亿元），同比 - 47%/+140%/+101%，对应PE为60x/25x/12x，考虑公司铜锗即将放量、铯铷维持稳定增速，小金属利润将大幅增厚业绩，维持“买入”评级 [7] 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|6,013|5,364|6,521|7,042|10,380| |同比（%）|(25.22)|(10.80)|21.58|7.99|47.40| |归母净利润（百万元）|2,208.16|756.98|400.28|962.02|1,933.12| |同比（%）|(32.98)|(65.72)|(47.12)|140.34|100.94| |EPS - 最新摊薄（元/股）|3.06|1.05|0.55|1.33|2.68| |P/E（现价&最新摊薄）|10.89|31.77|60.08|25.00|12.44| [1] 市场数据 - 收盘价33.33元，一年最低/最高价25.21/42.60元，市净率1.95倍，流通A股市值23,705.23百万元，总市值24,047.32百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产17.06元，资产负债率30.50%，总股本721.49百万股，流通A股711.23百万股 [6] 财务预测 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|8,137|5,297|4,879|8,572| |非流动资产|9,056|12,204|14,435|15,930| |资产总计|17,193|17,502|19,314|24,502| |流动负债|3,318|3,024|3,964|7,398| |非流动负债|1,387|1,387|1,387|1,387| |负债合计|4,705|4,411|5,351|8,785| |归属母公司股东权益|12,181|12,785|13,661|15,420| |少数股东权益|307|306|303|297| |所有者权益合计|12,488|13,091|13,963|15,717| |负债和股东权益|17,193|17,502|19,314|24,502| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|5,364|6,521|7,042|10,380| |营业成本(含金融类)|3,607|5,160|4,826|6,511| |税金及附加|183|183|197|291| |销售费用|39|39|42|62| |管理费用|361|424|458|675| |研发费用|113|137|141|208| |财务费用|216|221|239|314| |加:其他收益|61|104|85|114| |投资净收益|44|0|0|0| |公允价值变动|4|2|0|0| |减值损失|(11)|(50)|(25)|(25)| |资产处置收益|0|85|0|0| |营业利润|941|499|1,199|2,409| |营业外净收支|19|0|0|0| |利润总额|960|499|1,199|2,409| |减:所得税|206|100|240|482| |净利润|754|399|959|1,927| |减:少数股东损益|(3)|(1)|(3)|(6)| |归属母公司净利润|757|400|962|1,933| |毛利率(%)|32.75|20.88|31.48|37.27| |归母净利率(%)|14.11|6.14|13.66|18.62| |收入增长率(%)|(10.80)|21.58|7.99|47.40| |归母净利润增长率(%)|(65.72)|(47.12)|140.34|100.94| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|500|26|2,040|2,326| |投资活动现金流|(881)|(3,555)|(3,150)|(2,650)| |筹资活动现金流|(357)|13|837|2,624| |现金净增加额|(727)|(3,517)|(273)|2,300| |折旧和摊销|421|492|919|1,155| |资本开支|(1,007)|(3,455)|(3,040)|(2,540)| |营运资本变动|(776)|(890)|61|(916)| [8] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|16.88|17.72|18.93|21.37| |最新发行在外股份（百万股）|721|721|721|721| |ROIC(%)|6.13|3.13|6.91|10.95| |ROE - 摊薄(%)|6.21|3.13|7.04|12.54| |资产负债率(%)|27.36|25.20|27.70|35.86| |P/E（现价&最新股本摊薄）|31.77|60.08|25.00|12.44| |P/B（现价）|1.97|1.88|1.76|1.56| [8]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [7] 报告的核心观点 - 尽管铯铷经营强劲，但锂价持续下跌拖累2024全年业绩释放；25Q1锂盐销量环比下滑叠加铜冶炼加工费降低导致业绩承压；公司作为资源龙头，聚焦锂、铜、铷铯三大业务板块，持续开拓镓、锗等小金属，远期成长值得期待 [11] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024全年实现归母净利7.57亿元，同比-66%；扣非归母净利6.03亿元，同比-72%；2025Q1实现归母净利1.35亿元，同比-47%，环比-36%；扣非归母净利0.43亿元，同比-81%，环比-77% [2][5] 各业务板块情况 2024年全年 - 锂板块：全年收入31.29亿元，同比-26%，占比58%；毛利5.83亿元，占比33%；毛利率18.62%，同比-39.15pct；产量4.37万吨，同比+138%；销量4.26万吨，同比+145%；销售均价约7.34万/吨，同比-70% [11] - 铯铷板块：全年收入13.95亿元，同比+24%，占比26%；毛利10.92亿元，占比62%；毛利率78.29%，同比+13.91pct；精细化工品产量960.44吨，同比基本持平；销量843.97吨，同比-16%；甲酸铯销量2319.68bbl，同比-21% [11] 2025Q1 - 铯铷业务：营业收入3.45亿元，同比+94%；毛利2.31亿元，同比+92%；精细化工产品销量265吨，同比+78% [11] - 铜业务：纳米比亚Tsumeb冶炼厂铜冶炼业务净亏损1亿元 [11] - 锂业务：锂盐销量0.9万吨；电池级碳酸锂含税均价约7.58万元/吨，环比-1%；电池级氢氧化锂含税均价约7.02万元/吨，环比+3% [11] 未来业务规划 - 锂板块：推进产能扩张，布局非洲3万吨采、选、冶锂盐产线，Tanco100万吨采选项目推进审批工作 [11] - 铜板块：Kitumba具备持续增储潜力，后续预计投产350万吨原矿采选、6万吨冶炼的铜产能 [11] - 稀有金属板块：铯铷维持稳定增长，推进纳米比亚Tsumeb尾渣资源利用，规划年产锗锭33吨、工业镓11吨、锌锭1.09万吨 [11] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|5364|5317|5974|6693| |营业成本（百万元）|3607|3963|4233|4479| |毛利（百万元）|1757|1355|1741|2215| |归母净利润（百万元）|757|603|900|1228| |EPS（元）|1.05|0.84|1.25|1.70| |经营活动现金流净额（百万元）|500|1851|425|3008| |投资活动现金流净额（百万元）|-881|-1688|-1680|-1662| |筹资活动现金流净额（百万元）|-357|335|363|343| |现金净流量（百万元）|-738|497|-891|1689| |市盈率|33.82|36.32|24.34|17.84| |市净率|2.10|1.71|1.60|1.47| |EV/EBITDA|15.41|13.41|11.12|8.25| |总资产收益率|4.4%|3.4%|4.5%|5.8%| |净资产收益率|6.2%|4.7%|6.6%|8.2%| |净利率|14.1%|11.3%|15.1%|18.3%| |资产负债率|27.4%|27.2%|29.6%|28.5%| |总资产周转率|0.32|0.30|0.32|0.33| [14]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 尽管铯铷经营强劲，但锂价持续下跌拖累2024全年业绩释放；25Q1锂盐销量环比下滑叠加铜冶炼加工费降低导致业绩承压；公司作为资源龙头，聚焦锂、铜、铷铯三大业务板块，将持续开拓镓、锗等小金属，远期成长值得期待 [10] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024全年实现归母净利7.57亿元，同比-66%；扣非归母净利6.03亿元，同比-72%；2025Q1实现归母净利1.35亿元，同比-47%，环比-36%；扣非归母净利0.43亿元，同比-81%，环比-77% [2][4] 各业务板块表现 - **锂板块**：2024年锂价同比大幅下滑，产销增加叠加成本控制优秀实现盈利韧性；全年收入31.29亿元，同比-26%，占比58%；毛利5.83亿元，占比33%；毛利率18.62%，同比-39.15pct；产量4.37万吨，同比+138%；销量4.26万吨（代工3172吨），同比+145%；销售均价约7.34万/吨（不含税），同比-70%；25Q1锂价低迷，销量环比下滑，叠加成本抬升，盈利能力承压；销量0.9万吨，电池级碳酸锂含税均价约7.58万元/吨，环比-1%；电池级氢氧化锂含税均价约7.02万元/吨，环比+3% [10] - **铯铷板块**：2024年售价提高，盈利强劲；全年收入13.95亿元，同比+24%，占比26%；毛利10.92亿元，占比62%；毛利率78.29%，同比+13.91pct；产量960.44吨，同比基本持平；销量843.97吨，同比-16%；甲酸铯销量2319.68bbl，同比-21%；25Q1经营稳健，盈利向好；营业收入3.45亿元，同比+94%；毛利2.31亿元，同比+92%；精细化工产品销量265吨，同比+78% [10] - **铜板块**：25Q1受铜加工费（TC/RC）显著下降影响，纳米比亚Tsumeb冶炼厂铜冶炼业务净亏损1亿元 [10] 未来业务规划 - **锂板块**：推进产能扩张，积极布局非洲3万吨采、选、冶锂盐产线，Tanco100万吨采选项目正推进审批工作 [10] - **铜板块**：勘探赋能，Kitumba具备持续增储潜力，随其建设推进及未来潜在资源项目进一步落地，预计后续实现投产350万吨原矿采选、6万吨冶炼的铜产能 [10] - **稀有金属板块**：铯铷维持稳定增长基础上，积极推进纳米比亚Tsumeb尾渣资源利用，规划年产锗锭33吨、工业镓11吨、锌锭1.09万吨 [10] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|5364|5317|5974|6693| |营业成本（百万元）|3607|3963|4233|4479| |毛利（百万元）|1757|1355|1741|2215| |营业利润（百万元）|941|727|1103|1497| |利润总额（百万元）|960|727|1103|1497| |净利润（百万元）|754|601|897|1223| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|757|603|900|1228| |EPS（元）|1.05|0.84|1.25|1.70| |经营活动现金流净额（百万元）|500|1851|425|3008| |投资活动现金流净额（百万元）|-881|-1688|-1680|-1662| |筹资活动现金流净额（百万元）|-357|335|363|343| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|-738|497|-891|1689| |每股收益（元）|1.05|0.84|1.25|1.70| |每股经营现金流（元）|0.69|2.57|0.59|4.17| |市盈率|33.82|36.32|24.34|17.84| |市净率|2.10|1.71|1.60|1.47| |EV/EBITDA|15.41|13.41|11.12|8.25| |总资产收益率|4.4%|3.4%|4.5%|5.8%| |净资产收益率|6.2%|4.7%|6.6%|8.2%| |净利率|14.1%|11.3%|15.1%|18.3%| |资产负债率|27.4%|27.2%|29.6%|28.5%| |总资产周转率|0.32|0.30|0.32|0.33| [16]

公司业绩表现 - 2024年度实现营业收入53.64亿元，归属于上市公司股东的净利润7.57亿元，基本每股收益1.0498元 [3] - 截至2024年12月31日，公司总资产171.93亿元，归属于上市公司股东的净资产121.81亿元 [3] - 2025年第一季度实现营业收入15.36亿元，同比增长36.37%，归属于上市公司股东的净利润1.35亿元，同比下降47.38% [12] - 2025年第一季度基本每股收益0.1868元，截至2025年3月31日，公司总资产181.45亿元，归属于上市公司股东的净资产123.05亿元 [3] 业务板块表现 - 稀有轻金属(铯铷盐)板块2024年实现营业收入13.95亿元，同比增长24.16%，毛利10.92亿元，同比增长50.98% [4] - 铯铷盐精细化工业务实现营业收入7.28亿元，毛利5.84亿元；甲酸铯业务实现营业收入6.67亿元，毛利5.09亿元 [4] - 2024年自有矿共实现锂盐销量39,477吨，同比增长164% [11] - 纳米比亚Tsumeb冶炼厂熔炼尾渣堆含锗金属746.21吨，平均品位253.51克/吨 [7] 战略布局与项目进展 - 加速推进Kitumba铜矿工作，力争2025年完成6万吨/年铜金属采、选、冶一体化布局 [5] - 启动纳米比亚Tsumeb冶炼厂20万吨/年多金属综合循环项目，设计产能为锗锭33吨/年、工业镓11吨/年、锌锭1.09万吨/年 [8] - 项目分两期建设，第一条转窑主体设备已从天津港发运，整体建设进度符合预期 [9] - 2026年力争完成6万吨/年铜金属采、选、冶一体化产能建设并达产，2025年力争产出合格的锗产品并实现销售 [10] 行业前景与竞争格局 - 锂电行业及铯铷行业在复杂多变的供需格局下仍展现出韧劲和可持续发展空间 [11] - 铯铷作为战略性稀有金属，在传统领域和高科技新兴领域均具有不可替代的重要作用 [4] - 公司通过"资源+技术+市场"三位一体布局，已成为具有绝对资源优势的铯铷一体化龙头企业 [4] - 公司正加速向具有全球资源配置能力的跨国矿业集团转型升级 [2]

会议基本信息 - 2025年5月9日15：00 - 17：00，公司在深圳证券交易所“互动易”平台“云访谈”栏目举行2024年度业绩说明会 [2] - 出席人员有董事长兼总裁王平卫、董事副总裁兼董事会秘书张津伟、独立董事易冬、财务总监姜延龙和保荐代表人曹方义 [2] 财务业绩情况 2024年度 - 实现营业收入53.64亿元，归属于上市公司股东的净利润7.57亿元，基本每股收益1.0498元 [3] - 截至2024年12月31日，总资产171.93亿元，归属于上市公司股东的净资产121.81亿元 [3] 2025年第一季度 - 实现营业收入15.36亿元，归属于上市公司股东的净利润1.35亿元，基本每股收益0.1868元 [4] - 截至2025年3月31日，总资产181.45亿元，归属于上市公司股东的净资产123.05亿元 [4] 业务经营情况 铯铷盐业务 - 2024年稀有轻金属（铯铷盐）板块营业收入13.95亿元，同比增长24.16%；毛利10.92亿元，同比增长50.98% [5][9] - 铯铷盐精细化工业务营业收入7.28亿元，毛利5.84亿元；甲酸铯业务营业收入6.67亿元，毛利5.09亿元 [5][9] 锂盐业务 - 2024年自有矿锂盐销量39,477吨，同比增长164% [9] 铜矿业务 - 力争2025年完成赞比亚Kitumba铜矿6万吨/年铜金属采、选、冶一体化布局 [6][8] - 2024年出售赞比亚卡希希铜矿（铜金属量约6万吨）回笼资金用于其他项目开发 [6] 锗资源业务 - 纳米比亚Tsumeb冶炼厂熔炼尾渣堆锗金属含量746.21吨，平均品位253.51克/吨 [7] - 启动20万吨/年多金属综合循环回收项目，设计产能为锗锭33吨/年、工业镓11吨/年、锌锭1.09万吨/年，项目分两期建设，目前第一条回转窑主体设备已发运 [7] 公司发展战略与前景 发展战略 - 通过深化精益管理、强化资源禀赋优势、加速国际化进程构建新发展格局 [3] - 构建新能源金属、大宗金属和稀有战略金属多轮驱动产业竞争格局，2026年力争完成6万吨/年铜金属采、选、冶一体化产能建设并达产，2025年力争产出合格锗产品并实现销售 [8] 行业前景 - 锂电行业及铯铷行业面临供需格局复杂多变，仍有韧劲和可持续发展空间，公司将深耕锂、铯铷业务，开拓铜、锗等业务 [8][9]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 中矿资源发布2024年及2025年Q1财报 24年营收53.6亿元同比-10.8% 归母净利润7.6亿元同比-65.7% 扣非归母净利润6.0亿元同比-71.7% 24Q4营收18亿元同比+78.1% 归母净利润2.1亿元同比+53.0% 扣非归母净利润1.9亿元同比+78.1% 2025Q1营收15.4亿元同比+36.4% 归母净利润1.35亿元同比-47.4% [6] - 2024年公司自有矿锂盐销量39477吨同比增长164% 发挥资源优势调整原料供给结构降低锂盐生产成本 冶炼端技术工艺领先 24年末拥有418万吨/年选矿产能和6.6万吨/年电池级锂盐产能 [7] - 2024年公司稀有轻金属（铯铷盐）板块营收13.95亿元同比增长24.16% 毛利10.92亿元同比增长50.98% 2024年7月收购赞比亚Kitumba铜矿项目65%股权 采选工程项目设计规模为原矿350万吨/年 冶炼项目设计产能为阴极铜6万吨/年 24年末完成初步设计工作 采矿工程于2025年3月1日开工 选矿、冶炼厂房建设计划于5月上旬开工 [8] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润为8.69、15.52、19.89亿元 2025 - 2027年对应PE分别为24、14、11倍 维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|5364|6031|7340|8869| |收入同比（%）|-10.8%|12.4%|21.7%|20.8%| |归属母公司净利润（百万元）|757|869|1552|1989| |净利润同比（%）|-65.7%|14.8%|78.6%|28.2%| |毛利率（%）|32.8%|31.3%|38.9%|36.9%| |ROE（%）|6.2%|6.7%|10.6%|12.0%| |每股收益（元）|1.05|1.20|2.15|2.76| |P/E|33.82|24.19|13.55|10.57| |P/B|2.10|1.61|1.44|1.27| |EV/EBITDA|15.41|12.61|8.30|6.68| [12] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|8137|8752|9659|11264| |非流动资产|9056|10442|11813|13130| |资产总计|17193|19195|21472|24394| |流动负债|3318|4030|4758|5694| |非流动负债|1387|1823|1823|1823| |负债合计|4705|5853|6581|7517| |少数股东权益|307|307|304|300| |股本|721|721|721|721| |归属母公司股东权益|12181|13035|14587|16576| |负债和股东权益|17193|19195|21472|24394| [13] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|5364|6031|7340|8869| |营业成本|3607|4143|4481|5599| |营业税金及附加|183|181|294|355| |销售费用|39|60|73|89| |管理费用|361|422|514|355| |财务费用|216|172|181|187| |资产减值损失|-31|0|0|0| |公允价值变动收益|4|0|0|0| |投资净收益|44|40|47|60| |营业利润|941|1035|1770|2257| |营业外收入|33|0|0|0| |营业外支出|15|0|0|0| |利润总额|960|1035|1770|2257| |所得税|206|166|221|271| |净利润|754|869|1549|1986| |少数股东损益|-3|0|-3|-3| |归属母公司净利润|757|869|1552|1989| |EBITDA|1531|1537|2340|2879| |EPS（元）|1.05|1.20|2.15|2.76| [13] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|500|1170|1766|1992| |投资活动现金流|-881|-1936|-1711|-1690| |筹资活动现金流|-357|1028|391|376| |现金净增加额|445|-727|259|677| [13] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力：营业收入同比（%）|-10.8%|12.4%|21.7%|20.8%| |成长能力：营业利润同比（%）|-61.2%|9.9%|71.1%|27.5%| |成长能力：归属于母公司净利同比（%）|-65.7%|14.8%|78.6%|28.2%| |获利能力：毛利率（%）|32.8%|31.3%|38.9%|36.9%| |获利能力：净利率（%）|14.1%|14.4%|21.1%|22.4%| |获利能力：ROE（%）|6.2%|6.7%|10.6%|12.0%| |获利能力：ROIC（%）|6.0%|6.3%|9.4%|10.5%| |偿债能力：资产负债率（%）|27.4%|30.5%|30.7%|30.8%| |偿债能力：净负债比率（%）|37.7%|43.9%|44.2%|44.5%| |偿债能力：流动比率|2.45|2.17|2.03|1.98| |偿债能力：速动比率|1.56|1.34|1.27|1.23| |营运能力：总资产周转率|0.32|0.33|0.36|0.39| |营运能力：应收账款周转率|9.33|8.64|10.29|9.79| |营运能力：应付账款周转率|11.45|9.92|10.68|11.00| |每股指标（元）：每股收益|1.05|1.20|2.15|2.76| |每股指标（元）：每股经营现金流|0.69|1.62|2.45|2.76| |每股指标（元）：每股净资产|16.88|18.07|20.22|22.98| |估值比率：P/E|33.82|24.19|13.55|10.57| |估值比率：P/B|2.10|1.61|1.44|1.27| |估值比率：EV/EBITDA|15.41|12.61|8.30|6.68| [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6][8] 报告的核心观点 - 中矿资源铯铷业务龙头地位稳固，铜矿业务持续推进，成长性明显，但因Q1铜冶炼亏损1亿元且锂价震荡下行，下调公司业绩，预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.4亿元、13.2亿元、19.8亿元，维持买入评级[6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营收53.6亿，同比 - 10.8%，归母净利7.6亿元，同比 - 65.7%，扣非归母净利6.0亿元，同比 - 71.7%；24年拟每10股派发现金红利5.0元，合计现金分红3.6亿，现金分红率48%；25Q1营收15.4亿，同比 + 36.4%，环比 - 14.4%，归母净利1.3亿元，同比 - 47.4%，环比 - 36.2%，扣非归母净利0.4亿元，同比 - 81.3%，环比 - 77.2%[1] 锂业务情况 - 2024年锂盐产量4.37万吨，同比 + 137.8%，销量4.26万吨，同比 + 145.0%；25Q1锂盐销量0.90万吨，同比 + 13.0%；2024年锂均价9万/吨，同比 - 65%，2025年Q1碳酸锂均价7.5万元/吨，同比 - 26%；2024年自有矿锂盐销量3.95万吨，同比 + 164%；公司通过多种经营策略和降本措施抵御市场风险，力争2026年完成非洲3万吨/年硫酸锂产能布局[2] 铯铷业务情况 - 2024年铯铷精细化工产量960吨，同比 - 0.2%，销量844吨，同比 - 15.5%；2024年甲酸铯销量2320bbl，同比 - 21.3%；25Q1稀有轻金属（铯、铷）业务实现营业收入3.45亿元，同比增长94%，实现毛利2.31亿元，同比增长92%，其中铯铷盐精细化工业务实现铯盐产品销量265干吨，同比增长78%[3] 铜冶炼及锗镓业务情况 - 25Q1纳米比亚铜冶炼业务受全球铜精矿供应紧张导致行业加工费（TC/RC）水平显著下降影响，净利润亏损约1亿元人民币；公司规划锗锭33吨/年、工业镓11吨/年、锌锭1.09万吨/年，一期火法冶炼第一条回转窑主体设备已发运，项目整体建设进度符合预期[4] 铜矿业务情况 - 2024年7月收购赞比亚Kitumba铜矿项目65%股权，启动采选冶一体化项目，采选工程项目设计规模为原矿350万吨/年，冶炼项目设计产能为阴极铜6万吨/年；Kitumba铜矿区累计探获保有铜矿产资源量为2790万吨，铜金属量61.40万吨，铜平均品位2.20%；项目已完成初步设计工作，采矿工程于2025年3月1日开工，选矿、冶炼厂房建设计划于5月上旬开工；力争2026年完成6万吨/年一体化建设并达产达标，力争5年内铜矿产能达到10万吨/年以上[5] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6.4亿元、13.2亿元、19.8亿元，EPS分别为0.89/1.83/2.74元/股，对应的PE分别为33/16/11倍[6] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5364|5587|6060|8889| |(+/-) (%)|-10.80%|4.15%|8.48%|46.67%| |归母净利润（百万元）|757|643|1318|1977| |(+/-) (%)|-65.72%|-15.00%|104.92%|49.96%| |每股收益(元)|1.05|0.89|1.83|2.74| |P/E|27.77|32.68|15.95|10.63|[12] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024A、2025E、2026E、2027E的相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、交易性金融资产等多项内容[13]

2024年报及2025年一季报业绩表现 - 2024年公司实现营收54亿元同比-11%毛利率33%归母净利7.57亿元同比-66%净利率14%位于预告下限(7.5-8.5亿元) [1] - 分季度看2024Q4营收17.9亿元同环比+78%/+56%归母净利2.1亿元同环比+53%/+190% [1] - 2025Q1营收15.4亿元同环比+36%/-14%归母净利1.3亿元同环比-47%/-36% [1] 业务板块盈利结构 - 2024年总毛利17.6亿元同比-47%其中锂盐业务占比33%(6亿元)铯铷业务占比62%(11亿元)贸易业务占比7%(1.2亿元) [2] - 锂盐业务2024年产销4.4/4.3万吨销量同比+145%H1/H2分别销售1.7/2.6万吨Q4出货环比好转年均售价8.3万元/吨同比-70%单吨成本从10.3万元/吨降至6.0万元/吨 [2] - 铯铷业务采取涨价惜售策略铯铷盐毛利5.8亿元同比+18%甲酸铯毛利5.1亿元同比+122%2025Q1铯铷毛利2.3亿元同比+92% [2][3] 多金属业务发展规划 - 锂业务推进津巴布韦3万吨硫酸锂工厂建设视行情动工 [3] - 铜业务计划2026年完成Kitumba铜矿6万吨/年一体化建设 [3] - 锗业务规划20万吨多金属回收项目含33吨锗/11吨镓/1.1万吨锌预计2025年完成火法冶炼 [3] - 铯业务预计2025年完成津巴布韦Bikita铯选厂建设围绕Tsumeb冶炼厂打造非洲多金属回收中心 [3] 业绩驱动因素与展望 - 锂价下跌(年均售价同比-70%)及Tsumeb铜冶炼厂亏损1亿元拖累业绩 [2][3] - 铯铷业务通过垄断定价权实现利润对冲2025Q1淡季影响导致环比下滑 [2][3] - 2025-2027年锂价假设7.5/8.5/9.5万元/吨预计归母净利9/14/24亿元对应PE 24/15/9倍 [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5] 报告的核心观点 - 公司锂盐量增本降穿越下行周期，铯铷产品定价能力强，盈利有望稳定增长，铜锗项目打开新盈利增长曲线。预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为8.9/11.9/15.0亿元，EPS分别为1.23/1.64/2.07元/股，对应PE为23/18/14倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本数据（2025年04月25日） - 收盘价28.92元，一年内最高/最低为42.60/25.21元 [3] - 总市值20,865.55百万元，流通市值20,568.71百万元 [3] - 总股本721.49百万股，资产负债率30.50%，每股净资产17.06元/股 [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|6,013|-25.22%|2,208|-32.98%|3.06|18.13%|9.45| |2024|5,364|-10.80%|757|-65.72%|1.05|6.21%|27.56| |2025E|5,981|11.50%|889|17.48%|1.23|6.88%|23.46| |2026E|7,644|27.82%|1,185|33.25%|1.64|8.51%|17.61| |2027E|9,216|20.56%|1,496|26.27%|2.07|9.86%|13.94|[6] 事件与市场表现 事件 - 公司发布2024年报和25年一季报。2024年营业收入53.6亿元，同比 - 10.8%；归母净利润7.6亿元，同比 - 65.7%；扣非归母净利润6.0亿元，同比 - 71.7%。单Q4营收18.0亿元，同比 + 78.1%，环比 + 56.4%；归母净利润2.1亿元，同比 + 53.0%，环比 + 190.3%；扣非归母净利润1.9亿元，同比 + 78.1%，环比扭亏为盈。2025Q1营收15.4亿元，同比 + 36.4%，环比 - 14.4%，归母净利润1.3亿元，同比 - 47.4%，环比 - 36.2% [7] 市场表现 - **锂盐**：锂价大幅下跌，锂盐盈利下滑，量增本降平稳穿越下行周期。2024年锂盐销量4.3万吨，同比增长145%，自有矿销量3.9万吨，同比增长164%，受益于江西中矿锂业3.5万吨锂盐产能达产；单吨成本6.0万元/吨，同比 - 42%，受益于锂矿自给率提升等；销售均价7.3万元/吨，同比 - 70%，受锂盐供过于求影响；实现毛利5.8亿元，同比 - 76%，单吨毛利1.4万元/吨，同比 - 90%，毛利率19%，同比下滑39pct [7] - **铯铷**：量减价升下铯铷盈利实现高速增长，体现强定价和高盈利能力。2024年铯铷板块营收14.0亿元，同比 + 24%，毛利10.9亿元，同比 + 51%，毛利率78%，同比提升14pct。其中铯铷盐营收7.3亿元，同比 + 4.3%，毛利5.8亿元，同比 + 18.4%，毛利率79%，同比提升9pct，销量844吨，同比 - 15.5%，均价86.5万元/吨，同比 + 23.5%；甲酸铯营收6.7亿元，同比 + 59.5%，毛利5.1亿元，同比 + 122%，毛利率76%，同比提升21pct，销量2320bbl，同比 - 21%，均价28.9万元/bbl，同比 + 102.6% [7] - **铜锗项目**：稳步推进打开新盈利增长曲线。赞比亚Kitumba铜矿采选冶一体化项目采选工程设计规模原矿350万吨/年，冶炼项目设计产能阴极铜6万吨/年，采矿工程已开工，选矿和冶炼厂房建设计划5月上旬开工，预计2026年底建成投产；收购纳米比亚Tsumeb项目98%股权，启动20万吨/年多金属综合循环回收项目，设计产能锗锭33吨/年、工业镓11吨/年、锌锭1.09万吨/年 [7] 财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|4,084|4,439|4,229|4,430| |应收票据及账款|834|756|966|1,164| |预付账款|116|145|185|223| |其他应收款|88|103|132|159| |存货|2,142|2,220|2,806|3,341| |其他流动资产|873|602|719|830| |流动资产总计|8,137|8,265|9,037|10,147| |长期股权投资|25|18|12|/| |固定资产|3,158|3,209|3,476|3,987| |在建工程|589|1,385|1,818|1,849| |无形资产|2,431|2,313|2,194|2,076| |长期待摊费用|618|572|526|479| |其他非流动资产|2,236|2,230|2,224|2,217| |非流动资产合计|9,056|9,727|10,249|10,614| |短期借款|1,486|1,283|1,070|846| |应付票据及账款|554|458|579|690| |其他流动负债|1,278|1,649|2,087|2,488| |流动负债合计|3,318|3,390|3,736|4,023| |长期借款|355|337|294|228| |其他非流动负债|1,032|1,032|1,032|1,032| |非流动负债合计|1,387|1,369|1,326|1,260| |负债合计|4,705|4,759|5,062|5,284| |股本|721|721|721|721| |资本公积|5,324|5,324|5,324|5,324| |留存收益|6,136|6,882|7,877|9,134| |归属母公司权益|12,181|12,928|13,923|15,179| |少数股东权益|307|305|302|299| |股东权益合计|12,488|13,233|14,225|15,478| |负债和股东权益合计|17,193|17,992|19,286|20,761|[8] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|5,364|5,981|7,644|9,216| |营业成本|3,607|4,314|5,454|6,495| |税金及附加|183|128|163|197| |销售费用|39|51|65|79| |管理费用|361|328|419|505| |研发费用|113|158|202|243| |财务费用|216|62|51|39| |资产减值损失|-31|-12|-16|-19| |信用减值损失|20|-3|-4|-4| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|44|46|46|46| |公允价值变动损益|4|0|0|0| |资产处置收益|0|10|10|10| |其他收益|61|56|56|56| |营业利润|941|1,035|1,381|1,745| |营业外收入|33|13|13|13| |营业外支出|15|8|8|8| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|960|1,040|1,386|1,750| |所得税|206|153|204|257| |净利润|754|887|1,182|1,493| |少数股东损益|-3|-2|-3|-3| |归属母公司股东净利润|757|889|1,185|1,496| |EPS(元)|1.05|1.23|1.64|2.07|[8] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力|/|/|/|/| |营收增长率|-10.80%|11.50%|27.82%|20.56%| |营业利润增长率|-61.21%|9.96%|33.41%|26.36%| |归母净利润增长率|-65.72%|17.48%|33.25%|26.27%| |经营现金流增长率|-83.34%|270.95%|-32.64%|30.47%| |盈利能力|/|/|/|/| |毛利率|32.75%|27.86%|28.66%|29.53%| |净利率|14.05%|14.84%|15.47%|16.20%| |ROE|6.21%|6.88%|8.51%|9.86%| |ROA|4.40%|4.94%|6.14%|7.21%| |ROIC|10.77%|8.87%|11.35%|12.83%| |估值倍数|/|/|/|/| |EV/EBITDA|15|12|10|8| |P/E|27.56|23.46|17.61|13.94| |P/S|3.89|3.49|2.73|2.26| |P/B|1.71|1.61|1.50|1.37| |股息率|0.00%|0.68%|0.91%|1.15%|[8][9] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|754|788|1,083|1,394| |折旧与摊销|421|441|478|535| |财务费用|216|62|51|39| |投资损失|-44|-46|-46|-46| |营运资金变动|-760|503|-424|-398| |现金流量净额|-727|355|-210|200| |其他经营现金流|-87|106|106|106| |经营性现金净流量|500|1,855|1,249|1,630| |投资性现金净流量|-881|-1,074|-962|-861| |筹资性现金净流量|-357|-426|-498|-568|[8][9]