核心财务表现 - 2025年上半年营业总收入105.2亿元，同比下降4.39%，归母净利润1.5亿元，同比增长189.51% [3][10] - 2025年Q2收入54.86亿元，同比下降4.08%，环比增长9%，归母净利润0.49亿元，同比增长45%，扣非归母净利润1亿元，同比增长808% [3] - 格拉默二季度贡献约2800万元正向利润影响，降本增效措施持续落实 [3][10] 盈利能力提升 - 2025年Q2销售毛利率14.39%，同比提升0.02个百分点，归母净利率0.89%，同比提升0.30个百分点 [5][17] - 费用率变化：销售费用率7.91%（同比-0.76pct）、管理费用率3.34%（同比+1.10pct）、研发费用率0.62%（同比-0.24pct）、财务费用率1.93%（同比+0.57pct） [5][17] - 盈利能力提升主要受益于格拉默整合带来的降本增效措施 [5][25] 乘用车座椅业务进展 - 乘用车座椅行业为千亿级市场，单车价值从4000元至8000元乃至上万元提升，目前外资占据绝大多数市场份额 [6] - 2025年上半年乘用车座椅业务收入19.84亿元，同比增长超过100%（去年同期8.97亿元），归母净利润-0.63亿元（去年同期-0.23亿元） [6][27] - 截至2025年7月31日，累计乘用车座椅在手项目定点24个，包括德国宝马等全球型客户突破 [6][28] - 2024年全年交付座椅产品33万套，实现营业收入31.10亿元 [27] 产能与全球化布局 - 合肥、常州、芜湖、福州、义乌、天津、长春座椅基地已建成投产，宁波、北京、重庆基地建设中 [28] - 与格拉默在德国设立合资公司，拓展宝马等欧洲主机厂全球座椅业务 [28] - 格拉默继峰（德国）成为宝马乘用车座椅总成供应商，为欧洲市场开发前后排座椅总成 [28] 新业务发展 - 隐藏式电动出风口2025年上半年收入1.36亿元，受个别客户销量影响略有下降，下半年更多项目进入量产 [33] - 隐藏式门把手已获不同客户项目定点 [8][33] - 车载冰箱2025年上半年收入约7700万元，同比增长数倍（去年同期约2200万元），在手项目定点13个 [8][33] 行业与竞争格局 - 乘用车座椅80%以上市场份额被安道拓、李尔、丰田纺织、佛吉亚、延锋座椅、麦格纳等占据 [30] - 本土民营座椅总成商规模较小，主要活跃在二级配套市场，具有成本优势和快速反应能力 [30] - 公司通过进入新能源车企供应体系，有望突破现有座椅配套格局，伴随国内造车新势力成长 [30]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][6][26] 核心财务表现 - 2025年上半年营业总收入105.2亿元，同比-4.39%，归母净利润1.5亿元，同比+189.51%[1][8] - Q2收入54.86亿元，同比-4.08%，环比+9%；归母净利润0.49亿元，同比+45%[1][8] - 扣非归母净利润1亿元，同比+808%，环比+12%[1] - 销售毛利率14.39%（同比+0.02pct），归母净利率0.89%（同比+0.3pct）[2][11] - 费用率：销售7.91%（同比-0.76pct）、管理3.34%（同比+1.10pct）、研发0.62%（同比-0.24pct）、财务1.93%（同比+0.57pct）[2][11] 乘用车座椅业务 - 2025年上半年收入19.84亿元（同比翻倍增长），净利润-0.63亿元（研发及量产费用前置）[3][19] - 累计在手项目定点24个，包括德国宝马等全球客户[3][20] - 单车价值量达1万元以上，国产替代空间广阔（外资占据80%市场份额）[22] - 已建成7个国内生产基地，德国合资公司拓展欧洲市场[20] 新业务进展 - 隐藏式电动出风口：2025年上半年收入1.36亿元，获多个客户定点[23] - 车载冰箱：收入7700万元（同比翻数倍），在手订单13个[25][28] - 隐藏式门把手：获不同客户项目定点[23] 盈利预测调整 - 2025-2027年归母净利润预测下调至5.9/10.3/13.9亿元（原6.60/10.34/13.94亿元）[26] - 2025E营业收入249.1亿元（同比+11.9%），2026E净利润10.33亿元（同比+75.8%）[5][26] - EBIT Margin预计从2025年5.3%提升至2027年9.1%[5] 行业分析 - 乘用车座椅为千亿级市场，单车价值从4000元向万元升级[3] - 新势力崛起加速国产替代，本土企业具成本与响应优势[22] - 智能电动化趋势催生隐藏式出风口、门把手等新产品需求[23][25]

财务表现 - 公司上半年实现营业收入105.23亿元，同比下降4.39%，归母净利润1.54亿元，同比增长189.51%，扣非净利润1.89亿元，同比增长598.63% [1] - 子公司格拉默实现营业收入76.01亿元，同比下降11.89%，但净利润0.93亿元，较去年同期-0.35亿元成功扭亏为盈 [1] - 业绩大幅增长主要得益于对格拉默的成功整合及乘用车座椅等战略新兴业务的爆发式增长 [1] 业务发展 - 乘用车座椅业务上半年实现营业收入19.84亿元，同比翻倍增长，累计获得24个项目定点，生命周期总销售额超700亿元 [1] - 隐藏式电动出风口营收1.36亿元，车载冰箱业务营收7700万元，同比增长250% [2] - 智能座舱中控系统获得某头部新势力品牌定点 [2] 研发投入 - 上半年研发费用3.40亿元，同比增长42.26%，重点突破智能座舱技术、新能源座椅轻量化及生物基材料应用 [2] - 轻量化座椅较传统产品减重30%，续航提升8-10公里，生物基聚氨酯材料应用比例达20%，碳排放降低15% [2] 全球化布局 - 公司通过输入中国效率与全球资源协同，已构建起覆盖20个国家、80余家子公司的全球化运营网络 [1] - 合肥、常州、芜湖等7大国内基地已投产，欧洲、东南亚基地建设顺利推进，形成"国内+海外"双循环产能布局 [1] 行业展望 - 在汽车产业电动化、智能化浪潮下，公司凭借"整椅+内饰"一体化解决方案，持续受益于豪华车与新能源汽车渗透率提升 [2] - 通过"本土+海外"双轮驱动，公司有望成长为全球座舱内饰领域领军企业 [2]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 过去受乘用车座椅业务投入和格拉默全球整合影响，公司收入增长但利润承压，2024年多个积极变化使公司2025年有望进入业绩释放新周期，包括乘用车座椅2025年进入收获期、格拉默业绩释放拐点或至、隐藏式电动出风口和车载冰箱成新增长点 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本介绍 - 发展历程：分三阶段，1996 - 2018年奠定基石业务，2019 - 2020年品类拓展与全球化布局，2021年至今战略新业务突破，截至2025年2月28日累计21个乘用车座椅在手项目定点 [15] - 公司治理：股权结构集中，王义平、邬碧峰及其子王继民合计持有公司42.26%股份，间接持有格拉默88.11%股份 [17] - 历史财务：2019年收购格拉默并表后收入倍增，2024年战略新业务发展迅速，交付33万套乘用车座椅，收入28.96亿元；2024年末剥离格拉默TMD资产，业绩或迎拐点；收购后产品线拓展，头枕营收占比下降，格拉默毛利率低拖累整体盈利，整合推进后逐步恢复，2024年研发费用率提至2.36% [19][22][31] 乘用车座椅 - 市场空间：座椅升级和轻量化使单车价值提升，预计2025/2027年单车价值涨至5000/5200元，我国市场规模达1391/1497亿元，全球达3496/3820亿元 [34][44] - 竞争格局：产业链分三级，总成曾被外资垄断，全球5家头部企业占78%份额，国内延锋安道拓占32%居首；行业有多重壁垒，自主品牌崛起带来国产化替代机遇，公司可拓展客户多 [46][60][63] - 继峰股份：格拉默商用车座椅技术可迁移至乘用车领域，利于吸纳人才，收购后进入众多客户配套体系；公司管理层投入资源，具备技术和管理优势；已获多个订单，2024年交付33万套，收入28.96亿元，预计2025年收入50 - 70亿元 [67][76][79] 格拉默 - 组织架构调整+人员调整+降本增效：组织架构调整为三区域独立决策，内部架构优化；任命中国籍高管，优化人员配置；落实降本增效措施，经营效率提升，推进产能布局整合 [80][84][91] - 剥离美洲区不良资产：2024年上半年收入和利润下滑，欧洲区扭亏后调整业务结构，美洲区剥离TMD资产后盈利或改善，亚太区EBIT利润率高且有望保持高位 [93] 基本盘 - 座椅头枕：头枕功能多样化带动单车价值提升，2027年市场规模近120亿元；公司是领先本土供应商，国内配套份额增加；收购格拉默后成全球龙头，预计2025/2027年业务收入40/43亿元 [96][98][104] - 战略新业务：电动出风口有望成智能车标配，2025年我国市场规模或达62亿元，公司收入快速增长；乘用车隐藏式门把手和车载冰箱订单积累，2024年车载冰箱收入1.21亿元，有望成新增长点 [107][108][109] 盈利预测与评级 - 核心逻辑：看好乘用车座椅总成业务放量及格拉默恢复，预计2025 - 2027年营收259.92、290.50、321.08亿元，归母净利润6.31、10.33、14.49亿元，EPS为0.50、0.82、1.14元，对应PE估值27、17、12倍，维持“增持”评级 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 主要客户产量表现有所波动，格拉默北美区实现扭亏，25Q1蔚来EC6、蔚来ES6、理想L6合计产量约6.80万辆，同比约+253.19%，环比约-37.53%；格拉默实现营收约4.87亿欧元，同比约-12.43%，环比约+8.38%，北美区实现扭亏为盈 [2] - 公司盈利能力有所修复，25Q1毛利率约16.32%，同比约+1.64pct，环比约+3.32pct；净利率约2.09%，同比约+1.84pct，环比约+2.74pct [3] - 多业务齐头并进，乘用车座椅走向全球，传统业务经营稳健，新兴业务品类扩张，乘用车座椅获多家主机厂定点，截至2025年2月28日，累计乘用车座椅在手项目定点共21个 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年一季报显示，25Q1公司实现营收约50.37亿元，同比约-4.73%，环比约-5.84%；归母净利润约1.04亿元，同比约+447.56%，环比约+399.56% [1] 投资建议 - 关注格拉默整合措施推进、座椅赛道及新业务带来的业绩增量，预计2025 - 2027年营收分别约253.5亿元、283.6亿元、300.6亿元，同比分别约+13.9%、+11.9%、+6.0%；归母净利润分别约6.8亿元、10.1亿元、13.1亿元，同比分别约+220.0%、+48.8%、+30.0% [5] 盈利预测与估值 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22,255|25,347|28,357|30,064| |年增长率（%）|3.2%|13.9%|11.9%|6.0%| |归属于母公司的净利润（百万元）|-567|680|1,012|1,315| |年增长率（%）|-378.0%|220.0%|48.8%|30.0%| |每股收益（元）|-0.46|0.54|0.80|1.04| |市盈率（X）|—|23.05|15.49|11.92| |净资产收益率（%）|-12.2%|12.4%|15.6%|16.9%| [7] 基本数据 - 04月30日收盘价12.38元，12mth A股价格区间9.56 - 14.90元，总股本1,266.08百万股，无限售A股/总股本100.00%，流通市值156.74亿元 [8] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|8,141|10,350|11,371|13,016|14,557| |非流动资产（百万元）|9,811|9,935|10,545|10,937|11,412| |资产总计（百万元）|17,952|20,285|21,917|23,953|25,969| |流动负债（百万元）|9,360|8,712|9,481|10,435|11,061| |非流动负债（百万元）|4,137|6,668|6,708|6,768|6,828| |负债合计（百万元）|13,496|15,380|16,189|17,203|17,889| |归属母公司股东权益（百万元）|4,101|4,648|5,463|6,475|7,790| |少数股东权益（百万元）|355|257|265|276|290| |负债和股东权益（百万元）|17,952|20,285|21,917|23,953|25,969| [12] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|1,648|270|2,232|2,052|2,432| |投资活动现金流（百万元）|-1,222|-1,587|-1,585|-1,350|-1,369| |筹资活动现金流（百万元）|-281|2,156|-329|-302|-307| |现金净增加额（百万元）|199|768|375|400|756| |期初现金余额（百万元）|1,150|1,349|2,117|2,492|2,892| |期末现金余额（百万元）|1,349|2,117|2,492|2,892|3,648| [12] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入增长（%）|20.1%|3.2%|13.9%|11.9%|6.0%| |成长能力 - 营业利润增长（%）|/|119.8% - 281.3%|248.5%|49.5%|30.3%| |成长能力 - 归母净利润增长（%）|/|114.4% - 378.0%|220.0%|48.8%|30.0%| |获利能力 - 毛利率（%）|14.7%|14.0%|14.0%|14.3%|14.7%| |获利能力 - 净利率（%）|1.0%|-3.1%|2.7%|3.6%|4.4%| |获利能力 - ROE（%）|/|5.0% - 12.2%|12.4%|15.6%|16.9%| |获利能力 - ROIC（%）|4.7%|1.1%|7.3%|9.0%|10.1%| |偿债能力 - 资产负债率（%）|75.2%|75.8%|73.9%|71.8%|68.9%| |偿债能力 - 净负债比率（%）|109.9%|111.2%|88.0%|70.1%|50.3%| |偿债能力 - 流动比率|0.87|1.19|1.20|1.25|1.32| |偿债能力 - 速动比率|0.59|0.89|0.86|0.90|0.97| |营运能力 - 总资产周转率|1.29|1.16|1.20|1.24|1.20| |营运能力 - 应收账款周转率|6.87|5.41|5.54|5.72|5.38| |营运能力 - 存货周转率|10.10|11.06|11.41|10.39|9.85| |每股指标 - 每股收益（元）|0.18|-0.46|0.54|0.80|1.04| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|1.42|0.21|1.76|1.62|1.92| |每股指标 - 每股净资产（元）|3.53|3.67|4.32|5.11|6.15| |估值比率 - P/E|74.83|—|23.05|15.49|11.92| |估值比率 - P/B|3.81|3.12|2.87|2.42|2.01| |估值比率 - EV/EBITDA|13.41|20.33|10.43|8.59|7.24| [14]

财务表现 - 2025年第一季度实现营业收入50.37亿元，同比下降4.73%（受剥离TMD后格拉默北美收入减少7400万美金影响），环比下降5.84% [2][7] - 归母净利润1.04亿元，同比增长447.56%，扣非归母净利润0.89亿元，同比增长454.08%，主要因格拉默重组成效显现，贡献6500万元利润 [2][7] - 2025Q1毛利率16.32%，同比提升1.64pct，归母净利率2.06%，同比提升1.70pct，费用率中管理/财务费用分别下降1.10pct/0.47pct [2][13] 座椅业务发展 - 2024年交付座椅33万套，营收31.10亿元（2023年同期6.55亿元），截至2025年2月累计在手项目定点21个 [4][22] - 欧洲市场突破：德国宝马订单落地，生命周期销售额120亿元，新能源车型占比超80% [22][23] - 员工持股计划目标：2025/2026年座椅事业部收入50/100亿元，净利润1.5/5.0亿元，涉及100人及3157.8万股 [3][19][20] 产能与全球化布局 - 国内合肥、常州基地已投产，宁波、长春等7个基地在建，德国合资公司设立以拓展欧洲市场 [22] - 乘用车座椅单车价值超1万元，全球80%份额由外资占据，公司通过成本优势切入新能源供应链 [23] 新业务拓展 - 隐藏式电动出风口2024年营收4.05亿元（同比+44%），EBIT 0.44亿元 [5][24] - 隐藏式门把手获多客户定点，车载冰箱首次贡献收入1.21亿元，在手定点12个 [5][24][25] 整合与降本增效 - 格拉默整合措施：调整产能布局、供应链优化、VAVE工艺深化，原材料涨价补偿机制落地 [20] - 2024年乘用车座椅业务实现盈亏平衡，2025年盈利加速释放 [21][22]