指数表现 - 上证指数收盘3727点，1日涨跌-0.02%，5日涨5.46%，1月涨1.67% [1] - 深证综指收盘2344点，1日涨0.11%，5日涨8.82%，1月涨3.75% [1] - 小盘指数近1个月涨幅10.09%，近6个月涨幅13.67%，表现优于中盘和大盘指数 [1] 行业表现 - 涨幅居前行业：通信设备近6个月涨48.56%，动物保健Ⅱ涨47.87%，综合Ⅱ涨28.66% [4] - 跌幅居前行业：医疗服务Ⅱ昨日跌3.39%，航空装备Ⅱ跌2.53%，保险Ⅱ跌1.96% [4] 重点公司分析 迈富时（2556.HK） - 首次覆盖给予"买入"评级，目标市值186.5亿元人民币，较当前有50%空间 [2] - 2024年企业SaaS收入8.4亿元，精准营销收入7.16亿元，占比分别为54%和46% [13] - KA客群ARPU约43万元，AI-AgentForce2.0推出后大客拓展加速 [13] - 预计2025-2027年收入增速分别为48%、29%、29% [13] 老铺黄金（6181.HK） - 新加坡首店表现亮眼，客群多元化，产品差异化优势明显 [15] - 门店推出暑假购物季活动，叠加5%退税优惠，约为原价8.55折 [15] - 维持2025-2027年经调整净利润预测分别为48.2/65.2/77.3亿元 [3] 中国生物制药（01177.HK） - 2025H1收入175.8亿元（+10.7%），经调整净利润30.9亿元（+101.1%） [38] - 创新产品收入占比提升至44%，肿瘤产品收入增长25%至67亿元 [38] - 收购礼新医药进一步拓展ADC和双抗管线，交易对价5亿美元 [38] 行业趋势 居民存款搬家 - A股已具备基本面条件，但搬家程度尚未全面加速 [12] - 本轮特点为"股房跷跷板"不再，权益增量资金潜在上限打开 [12] - 2025Q4三年期存款重定价将集中开始，真实无风险利率明显回落 [12] - 2026年主动权益公募有望重获增量资金，成为主要入市通道 [12] 港股与A股背离 - 港股跑输A股因前期涨幅较大、权重板块基本面展望较弱 [20] - 恒生指数隐含ERP水平约5.51%，短期上行空间有限 [20] - 互联网板块成交占比回落至22.28%，接近历史低位 [20] 其他重点公司 - 锅圈（02517.HK）：万店规模领跑在家吃饭赛道，目标价4.5港币 [23] - 广信科技：绝缘纤维材料"小巨人"，预计2025年营收3.60-3.90亿元 [29] - 国电电力：火电度电盈利提升，三年分红规划保障60%分红比例 [37] - 林泰新材：2025H1营收2.05亿元（+67.7%），混动业务翻倍增长 [40]

公司业务与产品结构 - 公司主营业务涵盖磷矿-磷化工、氮肥、聚甲醛和商贸物流行业，依托磷矿资源开展全产业链生产经营，同时利用合成氨、煤炭资源进行氮肥生产，并结合磷肥及氮肥生产复合肥 [1] - 公司磷肥产能555万吨/年，全国第二、全球第四，磷酸二铵国内市场占有率领先，尿素产能260万吨/年（云南120万吨、内蒙古80万吨、青海60万吨），云南市场占有率50%，复合肥产能185万吨/年 [2] - 饲料级磷酸钙盐产能50万吨/年，其中MDCP产能45万吨/年国内单套规模第一，MDCP消费市场占有率70%，聚甲醛产能9万吨/年，国内占有率15%，国产聚甲醛市场占有率25%居全国首位 [2] 资源保障与行业供需 - 磷矿被列为战略性矿产资源，政策限制年产量约1.5亿吨，近三年实际年均产量1亿吨，2024年新增产能增速仅2%，2025年后产能释放或延至2026年下半年 [3] - 磷矿产能投放存在不确定性，新建矿山需3-5年投产且1-2年产能爬坡，高品位矿资源消耗导致开采难度加大，2024年1-9月磷矿石表观消费量增速9.5%，当前30%品位磷矿石价格1018元/吨 [4] - 公司拥有磷矿储量8亿吨，采选规模1450万吨/年全国领先，合成氨产能240万吨/年自给率95%，内蒙古配套煤矿开采能力400万吨/年保障北方基地原料 [4][5] 财务表现与股息政策 - 2024年1-9月营收467.2亿元同比下降12.34%，归母净利润44.2亿元同比上升19.42%，毛利率16.99%同比提升2.86pct，净利率10.92%同比提升2.56pct [6] - 三季度归母净利润15.8亿元同比上升54.16%，主因磷肥价格上升、原材料成本下降及财务费用降低 [6] - 资产负债率从2019年89.13%降至2024Q3的52.51%，财务费用率从4.35%降至0.83%，2023年现金分红18.23亿元占净利润40.31%，当前股息率约4.3% [7]

报告公司投资评级 - 维持对云天化的“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司2025年一季报业绩符合预期，预计业绩同比下滑主因磷肥、尿素价格同比下滑，但合成氨和燃料煤采购价格下滑使毛利率仅小幅下行 [8] - 春耕保供稳价，磷矿石价格高位持稳，25Q1磷肥量增价跌，若出口政策变化盈利修复可期；尿素量增显著但价格仍承压，饲钙价格改善明显 [8] - 公司负债结构持续优化，资产负债率下滑至49.96%，后续有望进一步优化 [8] - 公司是一体化优势明显的磷化工企业，资产负债结构持续优化，转型布局精细磷化工等项目，维持2025 - 2027年归母净利润预测，看好磷矿石资源价值属性，维持增持评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月30日收盘价22.33元，一年内最高/最低24.89/18.22元，市净率1.7，息率4.48，流通A股市值40,961百万元，上证指数3,279.03，深证成指9,899.82 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产12.90元，资产负债率49.96%，总股本/流通A股1,834/1,834百万，流通B股/H股无 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|61,537|13,004|61,336|61,120|60,235| |同比增长率（%）|-10.9|-6.2|-0.3|-0.4|-1.4| |归母净利润（百万元）|5,333|1,289|5,518|5,752|6,037| |同比增长率（%）|17.9|-11.7|3.5|4.2|5.0| |每股收益（元/股）|2.91|0.70|3.01|3.14|3.29| |毛利率（%）|17.5|17.2|18.2|18.2|18.7| |ROE（%）|23.9|5.4|21.5|19.7|18.4| |市盈率|8|/|7|7|7| [7] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|69,060|61,537|61,336|61,120|60,235| |营业成本|58,579|50,767|50,185|49,989|48,995| |税金及附加|825|958|859|856|843| |主营业务利润|9,656|9,812|10,292|10,275|10,397| |销售费用|800|760|736|733|723| |管理费用|989|1,111|920|917|904| |研发费用|550|581|613|611|602| |财务费用|703|488|572|440|305| |经营性利润|6,614|6,872|7,451|7,574|7,863| |信用减值损失|10|68|0|0|0| |资产减值损失|-446|-556|-100|-100|-100| |投资收益及其他|629|758|650|750|850| |营业利润|6,825|7,138|8,015|8,243|8,633| |营业外净收入|-245|-89|-80|-40|-20| |利润总额|6,579|7,049|7,935|8,203|8,613| |所得税|1,086|1,006|1,487|1,531|1,603| |净利润|5,493|6,043|6,448|6,673|7,010| |少数股东损益|971|710|930|921|973| |归属于母公司所有者的净利润|4,522|5,333|5,518|5,752|6,037| [10]

1Q25业绩表现 - 1Q25收入130亿元，同比下降6.2%，环比下降12.2% [1] - 归母净利润12.89亿元，每股盈利0.7元，同比下降11.6%，环比增长41.9% [1] - 扣非净利润12.7亿元，同比下降11.5% [1] - 经营活动现金流净额28.5亿元，同比增长14.3% [1] - 期间费用5.74亿元，同/环比下降3.9%/45.4% [1] - 毛利20.37亿元，同/环比下降17%/18.5%，毛利率15.7%，同/环比下降2.0/1.2ppt [1] - 资产负债率下降至50% [1] 分业务营收情况 - 磷肥营收39.23亿元，同比下降0.9%，环比增长8.3%；销量127.7万吨，同比增长8.2%，环比增长21.6%；均价3,071元/吨，同比下降8.4%，环比下降10.9% [2] - 尿素营收13亿元，同比下降3.9%，环比增长1%；销量75.4万吨，同/环比增长21.8%/6.9%；均价1,724元/吨，同/环比下降21.1%/5.5% [2] - 复合肥营收15.01亿元，同比增长14.5%，环比下降3.3%；销量52.5万吨，同/环比增长23.2%/17.9%；均价2,857元/吨，同/环比下降7%/18% [2] - 饲料级磷酸钙盐营收4.93亿元，同比增长31.9%，环比下降14%；销量12.7万吨，同比增长9.4%，环比下降22.5%；均价3,890元/吨，同/环比提升20.5%/10.9% [2] 行业发展趋势 - 磷矿石（30%）市场均价1,020元/吨仍处于高位 [3] - 磷矿整体品位下降且开采难度加大，绿地项目建设周期长，供需或将继续偏紧 [3] - 磷资源在新能源材料中应用增加，价格有望维持高位 [3] - 公司自有1,450万吨磷矿石产能，积极推进镇雄磷矿探转采和规划工作 [3] 盈利预测与估值 - 维持2025/26年盈利预测不变 [4] - 目前股价对应2025/26年市盈率分别为7.4/7.6x [4] - 目标价26.5元，对应19%上涨空间和2025/26年8.9/9.0x市盈率 [4]